深耕功能性安防手套，新材料打开成长空间

恒辉安防（300952）证券研究报告 2023年10月19日 深耕功能性安防手套，新材料打开成长空间 投资评级 行业纺织服饰/服装家纺 6个月评级买入（首次评级） 新材料应用领域深度研发，有望成为业绩增长重要支柱 作为安全防护产品的全球领导厂商，恒辉为用户提供舒适透气、防切割、 当前价格17.76元 目标价格23.04元 防寒、防油、防水、隔热、防腐蚀等多应用领域下的一站式专业手部防护 解决方案。公司专注于手部安全防护用品的研发、生产及销售。同时进一步加大对战略新材料产业超高分子量聚乙烯纤维及其复合纤维的研发、生产及应用开发。目前公司产品主要为具有“纤维+涂层”双重防护结构的功能性安全防护手套。该等安全防护手套既可以有效保护使用者的手部安全，又可以实现特殊工作环境下手部功能的有效提升，因此，产品广泛运用于机械加工、汽车制造、建筑工程、农业渔业、采矿冶金、石油化工、电子制造、户外装备等诸多领域。 2023H1业绩符合预期，期待下半年订单修复回暖 2022年，公司实现营业收入8.93亿元，同比减少5.94%；2023H1，公司实现收入4.41亿元，同增6.39%。 分品类，功能性安全防护手套为公司主要产品。2023H1，实现营收收入 4.21亿元，同增7.54%，收入占比95.41%。公司预计下半年随着行业景气度提升，国内外贸易环境修复回暖，核心产品MetalQ工程纱经济款防切割手套产品订单产能释放等，功能性安全防护手套产品出口订单量会得到明显提升。 公司毛利率略有波动。2022年/2023H1，公司毛利率分别为 基本数据 A股总股本(百万股)145.57 流通A股股本(百万 44.85 股) A股总市值(百万元)2,585.40 流通A股市值(百万 796.58 元) 每股净资产(元)7.38 资产负债率(%)31.02 一年内最高/最低(元)23.44/15.71 作者孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 股价走势 25.05%/22.10%，同比分别+2.08pct/-1.31pct。2022年公司在收入略降的基恒辉安防创业板指 础上，净利润有所增长，实现归母净利润1.22亿元，同增31.49%。 2023H1公司实现归母净利润0.42亿元，同减3.43%。安防手套前景广阔，公司多年创新研发和技术沉淀 中国是全球个体防护装备产业规模增长最快的国家，国内个体防护装备产业规模每年以15%左右的速度增长。根据欧盟、美国、日本等地区的建筑、采矿及制造业从业人数及该等地区2021年功能性安全防护手套进口额，折算人均耗用情况，据此测算我国功能性安全防护手套的潜在市场需求约为44.48亿美元，远超其他国家和地区。 公司在超高分子量聚乙烯纤维领域有多年创新研发和技术沉淀。公司对超高分子量聚乙烯纤维的研究较早可追溯到2015年，在深耕功能性安全防 护手套行业的基础上，不断向产业链上游探索延伸，经过近8年创新研发和技术沉淀，不断进行生产制备及工艺技术等方面攻关，目前已形成高度灵活的柔性化生产能力，可以规模化生产从50D到1,600D不同规格的超高分子量聚乙烯纤维。截至2023年5月，公司已获得直接与新材料工艺 及生产制备技术相关的发明专利15项，实用新型专利18项，“石墨烯复合超高分子量聚乙烯纤维及其制备方法”在欧盟、日本、美国、中国等均获得发明专利授权，公司已经建立起较为完善的与超高分子量聚乙烯纤维生产相关的知识产权体系。 持续推进产品和技术开发 2023H1实现超柔软高耐磨聚氨酯手套、GE缝制机械防切割手套、乳胶热敏压纹手套、彩点丁腈产品开发、13针HPPE掌托高耐磨乳胶出纹等多项科研项目结题，有力推动产品质量的提升与新产品的加速推出，同时光面和固化可降解手套开发取得重大突破。在超纤维新材料领域，在产业协同的基础上，公司加速推进超高分子量聚乙烯纤维产业化应用和开发。2023H1，公司持续优化和改善经济款防切割纱线成膜性能，先后完成配方“BV9”、“BV10”的小试、中试实验；成立研发专题小组，聚焦研究纤维与织物力学性能、蠕变问题等，并与高等院校、行业专家就超高分子聚乙烯纤维在风电行业的应用方面深度探讨与研究。 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 2022-102023-022023-06 资料来源：聚源数据 相关报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 构建国内+国外双市场销售体系 在外销市场开拓方面，公司在稳定北美、欧洲市场原有市场份额及竞争优势的基础上，加大了外销新兴市场的开拓力度，在澳大利亚、土耳其、北欧等国家和地区深化客户合作，强化核心产品的渠道布局。在内销市场开拓方面，公司以全新自主子品牌——拳胜、BESTGRIP、NXG等，全面进军国内安防手套消费市场。通过优化整合自主品牌营销方案，强化对工业用品大客户渠道和流通批发渠道的统筹布局，已经形成了较为完善的营销网络基础。同时公司积极响应国家推行B2B阳光采购平台战略，规划建设了电商运营团队，进行不同品类的专业化场景开发，并不断的提供高性价比的产品和服务。 完成重大项目投产，新材料产业化为公司可持续发展注入成长动力 随着公司募投项目建成投产，3000吨超纤维新材料产能的释放，安防产业园一期“年产7200万打功能性安全防护手套”、二期战略新材料项目的推进，公司以“功能性安全防护手套+超纤维新材料”为核心的双轮驱动发展战略将得到有效突破和推进，超纤维新材料的产业化应用为公司可持续发展注入新的成长动力和业绩增长点。2023H1公司加速推进子公司恒尚材料“超纤维新材料及功能性安全防护用品开发应用项目”建设及产线磨合、工艺制备技术突破、产线提质增效。同期，公司加速推进恒辉安防产业园项目建设，产业园一期“年产7,200万打功能性安全防护手套项目”。 首次覆盖，给予“买入”评级 公司对战略新材料产业超高分子量聚乙烯纤维及其复合纤维持续投入，在新材料产业化及在其他领域的应用方面不断实现突破。我们预计公司23- 25年营业收入分别为12.77/17.12/22.02亿元，归母净利润分别为1.39/1.90/2.41亿元，EPS分别为0.96/1.30/1.66元/股，对应PE分别为19/14/11x。参考可比公司估值，我们认为公司安防手套行产品力在行业中具有优势，具备持续拓展全球市场的潜力，给予公司23年PE为24X，对应目标价格为23.04元。 风险提示：国际贸易政策风险，汇率波动风险，原材料价格波动风险，技术研发风险，成长性风险，市值较低风险等 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 949.52 893.12 1,276.80 1,711.94 2,202.07 增长率(%) 14.50 (5.94) 42.96 34.08 28.63 EBITDA(百万元) 202.17 205.11 242.87 310.20 373.41 归属母公司净利润(百万元) 92.56 121.70 139.03 189.95 241.30 增长率(%) (12.64) 31.49 14.23 36.63 27.04 EPS(元/股) 0.64 0.84 0.96 1.30 1.66 市盈率(P/E) 27.93 21.24 18.60 13.61 10.71 市净率(P/B) 2.79 2.51 2.25 1.98 1.72 市销率(P/S) 2.72 2.89 2.02 1.51 1.17 EV/EBITDA 15.77 12.79 10.43 8.15 7.14 资料来源：wind，天风证券研究所 内容目录 1.新材料领域深度研发，有望成为业绩增长支柱5 1.1.品牌定位防护专家，开启智能化工厂时代6 1.2.股权架构稳定，激励计划绑定核心团队利益7 1.3.2023H1业绩符合预期，期待下半年订单修复回暖10 1.3.1.营收增长，下半年贸易环境有望回暖10 1.3.2.出口结构优化，安防手套毛利率有望提升11 2.安防手套前景广阔，新材料存在高行业壁垒12 2.1.受政策推动，安防手套应用领域广阔12 2.2.超高分子量聚乙烯纤维行业壁垒高，公司拥有多年行业技术沉淀14 3.持续创新与研发，推动技术创新突破15 3.1.发挥产品布局优势，推动技术创新突破15 3.2.构建国内+国外双市场销售体系16 3.3.新材料项目建设推动产业链布局18 3.4.智能化、数字化转型升级，协同制造效益显著19 4.盈利预测及估值20 5.风险提示21 图表目录 图1：公司功能性安全防护手套产品部分应用场景5 图2：公司超高分子量聚乙烯纤维产品部分应用场景6 图3：公司发展历程6 图4：公司股权架构（数据截至2023/6）7 图5：2018-2023H1公司营业收入（亿元）及同比增速10 图6：2018-2023H1公司分品类收入占比10 图7：2018-2023H1功能性安全防护手套营业收入（亿元）及同比增速10 图8：2018-2023H1公司分地区营业收入（亿元）11 图9：2018-2023H1公司分地区营业收入占比11 图10：2018-2023H1公司毛利率、净利率11 图11：2018-2023H1公司归母净利润（亿元）及同比增速11 图12：2018-2023H1功能性安全防护手套毛利率12 图13：2018-2023H1公司分地区毛利率12 图14：2018-2023H1公司各项费用率12 图15：安全防护手套分类13 图16：安防手套上下游产业链14 图17：公司Hanvo石墨烯纤维15 图18：公司产品MetalQ16 图19：2018-2023H1公司研发费用（亿元）16 图20：公司销售模式16 图21：“以销定产”的生产模式17 图22：拳胜产品系列18 图23：BESTGRIP产品分类18 图24：2018-2022公司向前五大客户销售额（亿元）及占比18 图25：公司自动浸胶产线20 图26：公司自动热转印烫制20 图27：公司AGV自动化技术20 图28：公司MES系统20 表1：公司部分功能性安全防护手套产品5 表2：公司部分超高分子量聚乙烯纤维产品6 表3：公司董监高履历7 表4：功能性安全防护手套按纱线材质分类13 表5：功能性安全防护手套按涂层配方分类13 表6：2019-2022产销量（万打）19 表7：盈利预测与收入拆分表（单位：百万元）20 表8：可比公司PE21 1.新材料领域深度研发，有望成为业绩增长支柱 恒辉为用户提供舒适透气、防切割、防寒、防油、防水、隔热、防腐蚀等多应用领域下的一站式专业手部防护解决方案。公司专注于手部安全防护用品的研发、生产及销售。同时进一步加大对战略新材料产业超高分子量聚乙烯纤维及其复合纤维的研发、生产及应用开发。 目前公司产品主要为具有“纤维+涂层”双重防护结构的功能性安全防护手套。该等安全防护手套既可以有效保护使用者的手部安全，又可以实现特殊工作环境下手部功能的有效提升，因此，产品广泛运用于机械加工、汽车制造、建筑工程、农业渔业、采矿冶金、石油化工、电子制造、户外装备等诸多领域。 表1：公司部分功能性安全防护手套产品 产品系列产品图片产品特性应用领域 （1）15针尼龙+氨纶编制手套芯，柔软透气弹性佳，可快 超细发泡系列 短纤防切割系列 黑金纱防切割系列 特种防护系列 速排湿排汗； （2）自主研发的Breathtech™水洗超细发泡丁腈涂层，轻薄透气，且在潮湿、微油环境下可提供强劲的抓握力，耐油止滑；（3）手套耐磨等级为4级，高耐磨损，持久耐用； （4）符合国际OEKOTEX纺织生态标准检测和认证，无有害物质，健康环保。 （1）采用Metalmix®短纤包芯和编织技术，提供D级防切割性能保护；（2）短纤编织手套内衬具备毛绒般柔软触感且透气性佳、吸湿性强，可持久保持双手舒适和干爽； （3）掌浸SuperGrip®