固定收益专题：城投名单，未发债的城投有多少？如何寻找？

固定收益专题 城投名单：未发债的城投有多少？如何寻找？ 证券研究报告|固定收益研究 2023年10月18日 目前对于城投的界定没有统一的标准，城投名单也未曾公开披露。发债城投的名单较为易得，而非发债城投往往“隐身”于市场中。但我们知道，政企关系和业务性质是定义城投的核心，因此，我们通过寻找所有的城投，再剔除发债城投，从而得到未发行过标债的城投名单。首先，我们需要界定何为城投。城投平台是由政府及其部门、机构出资设立和控股，根 据政府意志定位功能、开展业务的公司。狭义来说，城投是由地方政府设立、承担政府公益性或准公益性项目投融资功能的功能性地方国有企业；广义来说，城投泛指由地方政府设 立、帮助地方政府项目进行投融资的地方国有企业，主营业务可能还包括某些经营性业务。我们以广义城投的业务为标准进行筛选。其次，我们基于企查查的所有地方国有企业，通过“一看股东，二看名称，三看业务”的“三步法”找出全国所有城投。最后，剔除发债城投后，我们找到了14960家非发债城投，占全国城投总数的80.24%。 我们从企业规模、股东背景、业务类型、注册资本几方面考察非发债城投的特征。从资产与人员规模来看，根据企查查的判断标准，非发债城投大多为小微企业；从负债规模来看，非发债城投的负债规模约为5.2万亿元（2021年）。从股东背景来看，大多非发债城投为国资委控股。从业务类型来看，非发债城投涉及较多公益性业务。从注册资本来看，相比起发 债城投，非发债城投的注册资本较少，实力较低。 共23个省市有超过300家非发债城投，其中11个省市有超过600家，大多位于西部地 区。贵州有1118家非发债城投，位居全国第一。从行政级别来看，大部分非发债城投为地 市级和区县级平台。其中区县级平台数量有9979家，占比高达67%；地市级平台有3044 家，占比20%；省级、园区级平台仅分别占比1%、5%。具体到省份看，除了天津市，各省的非发债城投均集中在区县级。贵州区县级平台有800家，占比高达72%，四川、湖南等10个省份区县级平台占比超过70%。天津市地市级平台数量最多，占比近50%，其次是区县级平台，占比35%。 我们选取非发债城投所在最多的十个省份，分别为贵州、山东、江苏、四川、新疆、河南、河北、浙江、湖南和云南，具体考察其集中在哪些区域。贵州、山东有较多区县级平台。贵州有5个区域拥有超过70家区县级平台，其中超过100家的区域有安顺市（177家）、遵 义市（153家）。山东潍坊市也有100余家区县级平台，临沂市有71家。江苏、山东有较 多地市级平台。江苏有6个区域拥有超过20家地市级平台，其中南京市有53家。山东有 3个区域拥有超过20家地市级平台，其中潍坊市有29家。此外，江苏还有较多园区级平 台。江苏南京、徐州、南通、苏州这四个区域有10余家园区级平台。 随着城投市场化转型和国企分类改革的进程持续推进，城投的概念逐渐模糊，将逐步纳入国企范畴，城投可能将消失在监管语境之中。自国发[2014]43号文明确剥离城投平台的融资职能以来，城投逐步走向市场化转型道路。随着国资委等部门颁布了《关于国有企业功能界 定与分类的指导意见》以来，国企分类改革正持续推进，按照业务性质被归为“商业类”、“公益类”。按照现有标准，城投根据其业务类型，可被归为商业二类企业（指处于关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域、主要承担重大专项任务的一类企业）和公益类企业（以保障民生、服务社会、提供公共产品和服务为主要目标）。 地方在持续推进国企分类改革和分类治理过程中，存在模糊城投隐性债务与经营性债务的边界，进行全口径监管的倾向。短期内，城投债务风险乃至国企债务风险均较为可控。地方国企风险受到广泛关注，多地发文表示要加强管控国企风险，提到“坚决守牢不发生债券违 约底线”等相关表述。江苏省审计厅在今年7月公布要在全国率先建立全口径债务管理体系，防范化解风险隐患。长期来看，城投债务风险需根据后续政策导向进行判断。在实现隐债清零，城投转型为经营性国有企业后，其债务的违约概率会上升，但根据广东省清零后的 表现来看，地方政府仍有可能控制风险，为城投提供信用支持。全面隐债清零后，地方政府与城投的关系需根据后续政策导向作进一步判断。 风险提示：数据统计偏差，模型设定不合理，城投政策变化。 作者 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 分析师赵增辉 执业证书编号：S0680522070005邮箱：zhaozenghui@gszq.com 相关研究 1、《固定收益专题：债务化解和财政转型——地方国资作用几何？》2023-10-17 2、《固定收益定期：基本面弱平稳——基本面高频数据跟踪》2023-10-16 3、《固定收益定期：货币和财政，谁更有效？》2023- 10-15 4、《固定收益定期：政府债券供给放量，现券未现挤出效应——流动性和机构行为跟踪》2023-10-14 5、《固定收益点评：政府债券能否带动企业贷款？—9 月金融数据点评》2023-10-14 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1寻找非发债城投3 2非发债城投的特征5 3非发债城投的区域分布7 4城投债务风险展望10 风险提示11 图表目录 图表1：寻找城投“三步法”4 图表2：非发债城投与发债城投的占比4 图表3：非发债城投的资产与人员规模5 图表4：非发债城投的股东背景5 图表5：非发债城投的业务6 图表6：非发债城投的注册资本金6 图表7：非发债城投的数量及其分布7 图表8：31个省市数量及分布情况8 图表9：非发债城投的区域分布情况9 图表10：部分地方政府强调防范国有企业债务风险的相关表述11 1寻找非发债城投 目前对于城投的界定没有统一的标准，局限于数据可得性，市场在做城投分类、城投监管政策、负债率等方面研究时只能基于发债城投的数据进行研究。但实际上市场上还存在大量从未发过债的城投，这部分城投名单难以寻找和定位，本文尝试还原出所有的城投名单供投资者参考。虽然城投没有统一的定义和标准，但我们知道，政企关系和业务性质是定义城投的核心。在寻找到所有城投后，我们剔除发债城投，从而得到未发行过标债的城投名单。 首先，我们需要界定何为城投。城投平台是由政府及其部门、机构出资设立和控股，根据政府意志定位功能、开展业务的公司。因此，城投的某些业务实则是地方政府职能的延伸。而城投边界的分歧主要在于主营业务及其性质，狭义来说，城投是由地方政府设 立、承担政府公益性或准公益性项目投融资功能的功能性地方国有企业，其业务主要包括基础设施建设、土地整理、棚改、保障房建设、公用事业等。广义来说，城投泛指由地方政府设立、帮助地方政府项目进行投融资的地方国有企业，主营业务可能还包括产业投资、文化旅游业务等。我们以广义城投的业务为标准进行筛选。 其次，我们通过“三步法”找出全国所有城投，即“一看股东，二看名称，三看业务”。一看股东：城投作为政府及其部门、机构出资设立和控股的地方国有企业，其控股股东主要包括国资委、人民政府、财政局/财政部、园区管委会和其他政府部门（内含交通局、水利厅、住建局、文旅部等）等。考虑到我们重点关注非发债城投的债务问题，而如果企业为政府间接持股，则会被其母公司并表，因而在此只选取政府直接持股企业。二看名 称：许多城投承担了政府公益性或准公益性项目的投融资功能，名称中往往带有“城市建设/发展/更新/运营/投资”、“交通建设投资”、“国有资产运营”、“城乡/新城镇/农村建设”等关键词，我们认为如果企业名称中包含上述关键词，则将其判定为城投。三看业务：广义城投的业务主要包括三类：公益性业务、准公益性业务和经营性业务。其中公益性业务主要包括基础设施建设、土地整理、棚改、保障房建设、安置房等；准公益性业务主要包括公用事业、交通运输类业务等；经营性业务主要包括产业投资、文化旅游、类金融、贸易和房地产开发等业务。因此，如果公司主营业务涵盖上述所提业务，则将其判定为城投。 我们基于企查查的所有地方国有企业（股东为上述5类），再根据公司名称和主营业务 （满足其一即可）进行二次筛选，最后剔除发债城投，找到非发债城投。 图表1：寻找城投“三步法” 寻找城投三步法 一看股东 股东为政府及 其部门、机构 国资委、人民政府、财政、园区管委会和其他政府部门（内含交通、水利、住建、文旅 二看名称 名称显示城建职能 含关键词城 业务类型 三看业务 资料来源：国盛证券研究所绘制 非发债城投数量庞大，共有14960家，占全国城投总数的80.24%。截至2023年6月 初，同花顺口径下的发债城投共有3685家，而我们寻找到的非发债城投共有14960家，占到全国城投总数的80.24%。 图表2：非发债城投与发债城投的占比 19 非发债城 80.24% 资料来源：同花顺ifinD，企查查，国盛证券研究所 2非发债城投的特征 从资产与人员规模来看，非发债城投大多为小微企业；从负债规模来看，非发债城投的负债规模约为5.2万亿元（2021年）。基于企查查对企业规模的分类1，我们发现非发债城投多为小微型企业，总共占比近75%，其中小型企业（S）数量最多，占比约为50%， 微型企业（XS）占比近25%。大型企业仅773家，占比5.17%。2021年地方非金融国企负债为129.6万亿元，而各地城投占比均值为66%，因此城投负债约为86.1万亿元。又因为平均而言，城投有息债务占总负债比重约为60%，即51.5万亿元，且发债城投有息债务为48.4万亿元，因此未发债城投有息债务为3.1万亿元，进而推断总负债规模 大致为5.2万亿元。 从股东背景来看，大多非发债城投为国资委控股。54.5%的非发债城投由国资委控股，其次是财政部门、政府和园区管委会，分别占比21.11%、9.18%和7.33%。 图表3：非发债城投的资产与人员规模图表4：非发债城投的股东背景 不明 5.17% 1.73% XS（微型）24.32% S（小型） 50.39% L（大型） M（中型）18.39% 政府 9.18% 园区管委会 7.33% 其他 财政 21.11% 国资委 54.50% 7.89% 资料来源：企查查，国盛证券研究所资料来源：企查查，国盛证券研究所 从业务类型来看，非发债城投涉及较多公益性业务。其中有84%（12561家）主营业务包含基础设施建设等公益性业务；56%的城投主营业务包含准公益性业务。此外，还有8822家非发债城投开展经营性业务，占比59%。 1企查查对企业规模的分类基于大数据模型，根据不同行业的特点，以企业的营业收入和从业人员为参数进行计算（其中上市/发债企业以合并报表口径），形成了L(大型)、M(中型)、S(小型)和XS(微型)四类企业规模分类体系。 图表5：非发债城投的业务 非发债城投（家） 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 公益性业务准公益性业务经营性业务 资料来源：企查查，国盛证券研究所 从注册资本来看，相比起发债城投，非发债城投的注册资本较少，实力较低。注册资本一般指企业在登记机关登记注册的资本额，为股东认缴的出资总额或者发起人认购的股本总额。根据国发[2010]19号文对城投平台的定义，城投由地方政府及其部门、机构出 资，因此注册资本在一定程度上代表了城投实力。非发债城投的注册资本主要集中在1千万元到5亿元之间，占比近65%，而在这区间内的发债城投仅占比24%。注册资本在5亿元以上的非发债城投仅占21%，这一区间内的发债城投占比却高达76%。因此，相比起发债城投，非发债城投的注册资本更少，实力不如发债城投。 图表6：非发债城投的注册资本金 非发债城投（家） 发债城投（家） 区间内非发债城投占比（右轴）区间内发债城投占比（右轴） 600012 500010 400080 300060 200040 100020 0 [0,0.1)[0.1,1) [1,5)