策略研究：守得云开见月明，静待花开终有时

策略研究 英大证券研究所-研究报告 报告日期：2023年10月9日 守得云开见月明,静待花开终有时 风险因素 1.国内经济复苏力度不及预期。 2.海外通胀加息超预期及经济衰退风险。 3.房地产行业风险传导至金融行业，进一步导致整个经济风险加大。 相关报告 机会大于风险，指数筑底回升，风格转向均衡（2023.7.11） 否极泰来（2023.1.16） 二季度A股有望迎来筑底回升（2022.4.6）震荡为主，中枢抬升，风格均衡（2022.1.1震荡慢牛，风格均衡，避高就低，业绩为王 （2021.10.1） 慢牛后期，偏重结构，增速为王，挖掘成长 （2021.7.1） 经济复苏支撑大盘回升，企业盈利驱动A股行情（2021.4.1） 全面注册制下，“慢牛”行稳致远，低蓝筹+高科技两手抓（2021.1.4） 风格均衡，科技为矛，周期为盾（2020.10.12 指数“慢牛”，看好“低”蓝筹和“高”科技（2020.7.1） 疫情冲击是短期的，着眼中长期配置 （2020.4.7） “洼地”龙头、“硬”科技两手抓（2020.1.1慢牛起点，真成长优先（2018.12.17） 策略研究员：惠祥凤 执业编号：S0990513100001电话：0755-83007028 E-mail：huixf@ydzq.sgcc.com.cn 报告概要： 前三季度市场回顾：年初市场连续回暖，北向资金大幅净流入，但随着二季度国内经济复苏弱于预期，叠加人民币汇率走弱，市场在存量博弈的背景下出现极致分化，5-7月中旬走势偏弱。重要会议提出“活跃资本市场”，随着房 地产政策调整优化，稳增长促销费政策密集出台，带动A股触底回升，8月初金融地产等权重股持续上行，不过，经济数据显示内生动力较弱，8月中下旬，三大指数节节走低，之后，政策加码，证券交易印花税实施减半征收、阶段性收紧IPO节奏、规范股份减持等重大利好密集发布，A股市场情绪再次得到提振但随着政策利好的边际效应减弱，中美利差扩大下外资流出再度打击了市场信心，前三季度，上证综指上涨0.69%，深证成指下跌8.23%，创业板指数下跌14.61%，科创50指数下跌7.51%。 四季度市场运行逻辑：宏观经济环境和货币政策是影响A股走势的重要变量，A股本身的估值和供需关系也对A股的走势起着至关重要的作用。宏观经济方面，欧美经济衰退担忧仍在，国内经济复苏动能逐步增强。货币政策方面，海外紧缩接近尾声，国内有望延续偏宽松的基调，但空间受限，流动性从货币向信用传导。估值方面，蓝筹股仍处于相对偏低的水平。股票需求方面，随着银行存款利率下降及调降融资保证金比例，一旦A股行情回暖，居民资金净流 入值得期待，公募资金整体发行规模有望边际改善，长期资金有望成为重要的增量资金来源之一，理财资金权益配置比例有望小幅增加，外资有望再度回流回购资金有望延续良好的回购态势。股票供给方面，阶段性收紧IPO、再融资 节奏，从严规范减持行为，重拳出击违规减持，加大退市力度。监管层多举措 促进投融资两端动态平衡。 四季度市场展望：（一）大势研判。1.主板市场展望：目前的指数表现所隐含的估值水平已经对经济弱复苏、房地产市场下行及A股市场供需失衡等问题进行了充分的悲观定价。在不出现超预期经济风险的前提下（地产风险→金融风险→ 经济风险，这个可能性极低），我们认为，目前A股处于中长期底部区域，战略配置机 会凸显，在逐步看到经济复苏较强的确认信号后，四季度市场或将有较好的表现。借用两句诗表达我们对未来一段时间（四季度到明年一季度）市场的态度或期盼 “守得云开见月明,静待花开终有时”。市场风格将转向均衡，赛道、成长、周期均有机会。2.科创北板展望：四季度科技股有望迎来活跃机会。（二）行业配置。1.医药生物：前期的大幅下跌已经对集采政策及反腐的影响充分计价，老龄化导致医药需求旺盛，具备配置价值。2.新能源：大幅调整后有反弹需求。3.半导体：半导体产业链有望迎来周期反转，建议重点关注国产替代或有细分增长的企业。4.顺周期行业。经济复苏过程中的顺周期行业仍有机会。5.汽车产销回暖趋势有望延续。6.券商：活跃资本市场的政策加持下，叠加估值偏低及流动性宽松环境，券商股有活跃机会。7.房地产：随着政策效果显现，四季度地产板块有望迎来阶段性行情。8.高股息率：尤其是受益“国企估值重塑”的央企，重点关注股价低、估值低、高股息、现金流充裕的公司。9.泛TMT板块：1月的年度策略报告中我们重点推荐了计算机、电子、文化传媒、数字经 济等板块，一季度，在“人工智能”的带领下，上述板块连续拉升，成为全市场闪耀的“明星”。二季度初开始，反复提醒，后市存在波动加大风险。二季度泛TMT板块明显震荡，也在预期之中。三季度初提醒，估值较年初低位出现显著修复，下半年或进入去伪存真的阶段，性价比降低。三季度泛TMT板块大 幅回调也符合我们预判。四季度泛TMT板块有望再度迎来活跃机会，大概率是交易性机会。（三）主题投资。1.5.5G概念：可关注5G、5.5G的相关设备、解决方案等公司。2.智能停车：可关注行业景气向上的立体车库标的。3.工业母机：是高精尖制造业基础，符合国家自主可控和制造业为主的政策导向。4.数字经济：数据成为1新的生产要素进而开启对数据资产的重估，中长期方向明确仍可跟踪，注意节奏。5.军工：政策支持，业绩有确定性，叠加地缘冲突的加持，军工的高景气有望持续。 目录 一、2023年前三季度市场回顾4 （一）指数表现4 （二）行业表现5 （三）个股表现6 二、2023年四季度市场运行逻辑6 （一）影响A股的重要外部变量7 1、宏观经济8 （1）重要数据表现8 （2）三驾马车分析11 2、货币政策14 （1）存款准备金率15 （2）M1、M2增速16 （3）社会融资规模17 （4）外汇占款18 （5）利率指标22 （二）市场估值24 1、纵横比较24 （1）纵向比较24 （2）横向比较24 2、流动性及企业盈利25 （三）A股的供求关系26 1、股票市场需求的主要决定因素27 （1）个人资金27 （2）公私募基金31 （3）长期资金32 （4）理财资金37 （5）境外资金38 （6）回购资金41 2、股票市场供给的主要决定因素42 （1）IPO42 （2）再融资（增发、可转债）43 （3）解禁、增减持44 （4）退市47 三、2023年四季度市场展望48 （一）大势研判48 1、主板市场展望48 2、“科创北”展望50 （二）行业配置52 1、医药生物53 2、新能源53 3、半导体54 4、顺周期行业54 5、汽车54 6、证券55 7、房地产55 8、高股息率55 9、文化传媒56 10、计算机56 11、电子56 12、基建57 13、教育57 （三）主题投资58 1、5.5G概念股58 2、智能停车58 3、工业母机58 4、数字经济58 5、军工59 6、国企价值重估60 图表目录 图1：2023年前三季度主要指数表现5 图2：2023年前三季度申万行业类表现（%）6 图3：2023年四季度市场运行逻辑7 图4：上证指数与GDP增速走势13 图5：CPI、PPI同比、环比（月）14 图6：PMI和财新PMI（月）14 图7：固定资产投资完成额：累计同比14 图8：消费品零售总额：当月同比14 图9：存款准备金率（%）17 图10：货币供应量M1和M2增速17 图11：社会融资规模（亿）22 图12：外汇占款（亿）22 图13：银行间同业拆借加权利率（%）24 图14：1年和10年期国债收益率（%）24 图15：上证指数市盈率比较25 图16：工业企业盈利表现26 图17：证券公司客户交易结算资金余额29 图18：上证指数及沪深两市融资余额29 图19：商品房销售同比走势31 图20：陆股通资金（亿元）41 图21：外资持有股票（亿元）41 图22：IPO募资规模和上证综指走势43 图23：增发配股实际募集资金和沪综指走势44 图24：限售股解禁阶段统计（万元）44 图25：重要股东增减持46 一、2023年前三季度市场回顾 （一）指数表现 元旦后，市场连续回暖，北向资金大幅净流入，在春节之后，不仅北向资金继续保持大幅的净流入，不断提振市场信心和对相关板块带来提振，而且场内资金也有所回流，市场成交热情也在回升。春节后，大盘上行的节奏和力度明显放缓，呈现沪强深弱的格局，其中创业板指数受权重股宁德时代下跌的拖累，表现明显偏弱。北向资金一月大幅净流入之后，二月整体放缓，而国内资金虽有承接，但力度不济。市场风格方面，价值和成长轮动行情反复上演。节前价值股走势明显占优，节后科技成长板块整体开始大涨。不过，自全面注册制落地后，成长股占优势的格局有所改变，低估值为代表的大盘蓝筹股明显走强。3月初，A股市场呈现沪强深弱的格局，中字头股票和数字经济板块持续走强，3月中旬，海外银行破产风险爆发和蔓延，影响和压制着市场的风险偏好，沪深三大股指均出现调整，而创业板指受赛道股调整影响创年内新低。随着中国央行超预期降准及美联储加息25个基点“靴子”落地，3月下旬以来市场整体迎来回升，但分化还是很明显，低位的科技板块纷纷回升，高低转换明显，TMT等板块成交猛增，成为资金主要聚焦的方向，也是市场成交持续过万的主要原因。在这种局面下，资金推动科技股的上行进而带动创业板及科创50指数走强。但更多资金缺失的板块整体迎来整理甚至下跌，叠加此前调整的大盘类品种，沪指涨表现偏弱。 4月国内市场风险偏好先上后下，风险偏好先上行是受到一季度经济数据好于预期的支撑，后下行是受到经济需求修复边际放缓的影响。4月沪深三大指数先涨后跌，分化明显，沪强深弱，整体上延续震荡格局。行业快速轮动呈现结构性行情特征，大金融板块走强，两市成交频频超万亿，“中特估”涨幅持续扩大、TMT板块行情内部分化，大幅震荡。临近月底，业绩不理想的公司，股价多数迎来大幅下挫。5月初美联储加息25个基点，联邦基金利率目标区间上调至5%-5.25%，自去年3月以来连续第十次加息，累计加息幅度达500 个基点。另一方面，国内4月通胀和金融数据低于预期，需求依旧疲软，通缩担忧再次升温。对A股市场的风险偏好产生一定的压制，沪深三大指数出现调整，以人工智能和数字经济为代表的TMT板块热门板块整体回落。除此之外，大金融及中特估板块出现冲高回落，权重股走低下对指数带来拖累。出于对国内经济弱复苏以及海外美国衰退趋势的担忧依，资金入市的意愿降低，两市成交量明显萎缩。A股6月初的上行，更多的是政策预期，以及政策出台后的情绪提振。一连串的利率下调后，货币政策预期兑现，情绪冲高回落导致市场回撤；另外，大涨后的TMT板块密集减持拖累情绪走弱，6月下旬指数震荡反复。整体上，上半年A股市场整体呈现冲高回落的态势，沪指相对强势主要是因为部分“中特估”概念股领涨，创业板指承压主要是受新能源板块拖累。 7月初至中旬经济基本面走弱带动指数震荡走弱，月底政治局会议召开定调积极，尤其是罕见提出的“活跃资本市场”，同时，对资本市场关注的地产、消费和地方债等方面的描述表态均偏向积极，增强了市场对于经济恢复的预期。另外，月末美联储加息25个基点落地，加息扰动告一段落下，人民币贬值压力放缓，叠加外资月末大幅净流入，带动A股触底回升，7月小幅收涨。稳增长扩内需的汽车、房地产、大消费、大金融等方向连续走强，上半年表现靓丽的泛TMT概念股震荡回落。随着房地产政策调整优化，消费政策出台，企稳长政策密集出台，在政策持续推进的刺激下，8月初金融地产等权重股的持续上行，不过，7月金融和经济数据显示内生动力较弱，市场风险偏好有所抑制，白马股轮番杀跌，沪指接连失守3200点、3100点整数关口，最低探至3053点。随着沪深三大指数节节走低，救市政策力度也在加大，证券交易印花税实施减半征收、阶段性收紧IPO节奏、规范股份减持等重大利好密集发布，8月末市场回暖。随着“认房不认贷”、下调存量房贷利率等政策的逐步落地实施，A股市场情绪和信心上再次得到提振，9月初A股市场迎来连续上行，不过，随着政策