9月通胀数据点评：CPI仍处于磨底过程中

固定收益研究 证券研究报告固定收益研究动态点评 2023年10月13日 CPI仍处于磨底过程中9月通胀数据点评 数据：9月份CPI同比0，前值01；环比02，前值03；核心CPI 同比08，前值08；PPI同比25，前值30，环比04，前值02。 要点：9月份，CPI同比下降至0，为近6个月第二次同比保持不变，前值为01。可以看到，从4月份以来，CPI同比就一直在0附近反复磨底。另外，9月CPI环比为02，与前值03相比也下降了01个百分点。我 们在之前报告已经提到，678月以来，CPI环比就一直低于历史（20122022 年）同期均值，而当前9月环比与历史均值相比差距再一次拉大。 拆分看，9月CPI食品项同比为32，与上月（17）相比，降幅继续扩大了15个百分点，对CPI同比拉动为06个百分点；CPI非食品项同比为07，与前值（05）相比，涨幅扩大了02个百分点，对CPI同比拉动为 057个百分点；由此可见非食品项表现继续优于食品项。9月CPI消费品项同比为09，前值为07，跌幅扩大，CPI服务项同比为13，与前值持平，服务项好于消费品项。另外9月核心CPI（不包括食品和能源）同比为08，也与上月持平，可见当前低通胀特点仍比较明显，与我们前期判断一致（见《8月通胀数据点评》）。 9月份，PPI环比为04，与前值（02）相比回升了02个百分点，且自 5月以来已连续5个月环比处于回升状态。PPI同比为25，去前值（30） 相比也回升了05个百分点，我们在《8月通胀数据点评》中就已经指出，在当前处于主动去库存转为被动去库存的阶段下，6月份PPI同比54可能是近一个阶段的低点，7月以来国际油价震荡上行也一定程度加速了PPI的不断小幅回升。分结构看，生产资料和生活资料价格走势不同，生产资料PPI同比降幅缩窄至30，而生活资料PPI同比降幅有所扩大至03，主要是耐用消费品价格同比为12造成拖累。 随着国际油价或继续震荡上行，再叠加去年10月PPI同比的低基数（去年9月为09，去年10月为13），后续PPI大概率会继续上行，降幅仍继续缩窄。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发；CPI与PPI预测值与实际值不一致的风险。 作者 分析师李相龙 执业证书编号：S1070522040001邮箱：lxlongcgwscom 相关研究 1、《中国低消费之谜宏观经济专题报告》 20231012 2、《美元仍处于升值大周期中宏观经济专题报告》 20231009 3、《内蒙古经济分析报告》20230928 内容目录 1CPI同比下降，仍处于反复磨底过程中3 2PPI降幅继续收窄，后续或仍上行4 3风险提示5 图表目录 图表1：9月CPI同比与环比（）3 图表2：9月CPI环比与往年均值对比（）3 图表3：食品项CPI与非食品项CPI同比（）3 图表4：消费品CPI与服务CPI同比（）3 图表5：部分蔬菜、水果、猪肉价格（元公斤）4 图表6：各分项对CPI食品同比拉动（）4 图表7：非食品CPI同比细项拉动4 图表8：CPI居住项和房租项同比4 图表9：PPI生产资料和生活资料同比（）5 图表10：CRB同比领先PPI同比约3个月（）5 图表11：PPI同比和国际油价同比（）5 图表12：部分PPI有色金属和黑色金属类环比（）5 1CPI同比下降，仍处于反复磨底过程中 9月份，CPI同比下降至0，为近6个月第二次同比保持不变，前值为01。可以看到，从4月份以来，CPI同比就一直在0附近反复磨底。另外，9月CPI环比为02， 与前值03相比也下降了01个百分点。我们在之前报告已经提到，678月以来，CPI环比就一直低于历史（20122022年）同期均值，而当前9月环比与历史均值相比差距再一次拉大。 拆分看，9月CPI食品项同比为32，与上月（17）相比，降幅继续扩大了15个百分点，对CPI同比拉动为06个百分点；CPI非食品项同比为07，与前值（05）相比，涨幅扩大了02个百分点，对CPI同比拉动为057个百分点；由此可见非食品项表现继续优于食品项。9月CPI消费品项同比为09，前值为07，跌幅扩大，CPI服务项同比为13，与前值持平，服务项好于消费品项。另外9月核心CPI（不包括食品和能源）同比为08，也与上月持平，可见当前低通胀特点仍比较明显，与我们前期判断一致（见《8月通胀数据点评》）。 图表1：9月CPI同比与环比（）图表2：9月CPI环比与往年均值对比（） 20 15 10 05 00 05 10 15 CPI环比（左轴）CPI当月同比 60 50 40 30 20 10 00 10 10 2023年CPI单月环比 20122022年CPI单月环比：平均 20102019年CPI单月环比：平均 05 00 05 10 201801201903202005202107202209 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 图表3：食品项CPI与非食品项CPI同比（）图表4：消费品CPI与服务CPI同比（） 25 20 15 10 5 0 5 10 CPI食品当月同比CPI非食品当月同比右轴）010 3 中国CPI消费品当月同比 中国CPI服务当月同比 258 20 156 104 052 00 050 102 201809201910202011202112202301201602201706201810202002202106202210 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 对于食品项CPI来看，同比为32，主要是猪肉、鲜菜造成了拖累。猪肉环比增速为02，与上月（环比112）相比大幅下滑，再受去年高基数影响，使得同比增速跌幅扩大到22（上月为179），对CPI拉动为037个百分点；鲜菜同比增速为64，虽与上月相比（33）下滑幅度有所扩大，但环比增速为33（高于前值02），可 见鲜菜的同比下滑也主要受到基数影响，对CPI拉动为014个百分点。 图表5：部分蔬菜、水果、猪肉价格（元公斤）图表6：各分项对CPI食品同比拉动（） 平均批发价28种重点监测蔬菜月平均值 平均批发价7种重点监测水果月平均值 9平均批发价猪肉月平均值（右轴）55 45 7 35 5 25 粮食鲜果蛋类水产品鲜菜 315 202010202105202112202207202302202309 猪肉 04 202308202309 0302 0100 01 资料来源：WIND农业农村部长城证券产业金融研究院资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 对于非食品项CPI来看，主要还是教育文化娱乐（尤其是旅游项）以及医疗保健对CPI造成较大正贡献，分别对CPI拉动了035和013个百分点。其中旅游项同比增速为123，虽与上月（148）相比有所下滑，但仍在高位，体现了近期旅游业的爆火，这一点从十一国庆节假日的出行热也可以印证。医疗保健下的中药同比增速为73，与上月64相比涨幅继续扩大，与当下中药价格上涨相对应。另外交通通信项同比增速为13，与上月（21）相比降幅缩窄，且对CPI拉动也由上月的022个百分点上升至014个百分点（且已连续四月拉动力逐渐上升），其中主要是交通工具用燃料缩窄幅度较大，背后反映的也是油价的震荡回升。 对于CPI居住项，9月同比涨幅为02，与8月相比（01）有所回升，且房租和水电燃料两项同比都有所回升，体现出当前房地产政策对房租仍起到一定促进作用，但作用是否持续仍待观察，不过9月CPI居住项对CPI的拉动效应上升到了004个百分点，为去年10月以来的新高。 图表7：非食品CPI同比细项拉动图表8：CPI居住项和房租项同比 对CPI拉动医疗保健 对CPI拉动衣着对CPI拉动其他用品和服务 对CPI拉动居住对CPI拉动交通通信 对CPI拉动教育文化和娱乐 202307 202308 202309 30 20 10 00 10 CPI不包括食品和能源当月同比 CPI居住当月同比 CPI居住租赁房房租当月同比 对CPI拉动生活用品及服务 060402000204 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 20 201808201907202006202105202204202303 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 2PPI降幅继续收窄，后续或仍上行 9月份，PPI环比为04，与前值（02）相比回升了02个百分点，且自5月以来已 连续5个月环比处于回升状态。PPI同比为25，去前值（30）相比也回升了05 个百分点，我们在《8月通胀数据点评》中就已经指出，在当前处于主动去库存转为被动去库存的阶段下，6月份PPI同比54可能是近一个阶段的低点，7月以来国际油价震荡上行也一定程度加速了PPI的不断小幅回升。分结构看，生产资料和生活资料价格走势不同，生产资料PPI同比降幅缩窄至30，而生活资料PPI同比降幅有所扩大至 03，主要是耐用消费品价格同比为12造成拖累。 图表9：PPI生产资料和生活资料同比（）图表10：CRB同比领先PPI同比约3个月（） 22 17 12 7 2 3 8 30 PPI全部工业品当月同比PPI生产资料当月同比 PPI生活资料当月同比（右轴） 20 10 00 10 17 12 7 2 3 8 PPI全部工业品当月同比（） CRB现货指数综合月平均值同比3月（，右轴）60 40 20 0 20 201908202006202104202202202212201212201411201610201809202008202207 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 再分细项来看，拉动PPI继续上行的动力主要来自黑色金属矿采选业和有色金属矿采选业，同比分别为68和97，且其环比分别为32和17。其次石油和天然气开采业的环比增速最高，为41，在上月56的基础上继续保持高位，且同比也从上月的 106大幅缩窄至本月的33。另外，9月份，统计局公布的30个行业中价格环比下滑的行业有只剩7个，在8月的基础上继续减少。（7月15个，8月12个） 随着国际油价或继续震荡上行，再叠加去年10月PPI同比的低基数（去年9月为09，去年10月为13），后续PPI大概率会继续上行，降幅仍继续缩窄。 图表11：PPI同比和国际油价同比（）图表12：部分PPI有色金属和黑色金属类环比（） 0 期货结算价连续布伦特原油月平均值同比1月 20PPI生产资料当月同比20 150 15 100 10 50 5 0 0 50 5 100 10 PPI有色金属冶炼和压延加工业环比PPI黑色金属矿采选业环比 PPI黑色金属冶炼和压延加工业环比 10 5 0 5 201601201708201903202010202205 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 10 202101202107202201202207202301202307 资料来源：WIND国家统计局长城证券产业金融研究院 3风险提示 国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发；报告中CPI测算值与实际值不一致的风险。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明