PVC三季报：高供应高库存 成本打开下移空间 V或偏弱

高供应高库存成本打开下移空间V或偏弱 观点策略 短期走势：偏弱。中期走势：偏弱。 操作建议：逢高做空，1-5反套，01期现无风险正套。 逻辑驱动 1）四季度装置检修计划逐渐减少，迎来传统生产旺季，行业开工率在10月初就已升至8成以上的五年同期高位。 2）社会库存在40万吨以上居高不下，同时随着出口的放缓，厂库也开始止降回升，预售情况变差。 3）印度进入需求旺季，但海外供应恢复，以及哥伦比亚反倾销，将使得出口竞争变得更激烈，中国出口或难超上一轮。 4）四季度地产仍在化解债务问题，刺激政策影响逐渐消退， 能但新开工未有起色。 源5）电石阶段性紧缺缓解，烧碱利润高位，释放PVC下行空间。 化 综上，四季度PVC再次面临空前的供应压力，3月份的仓单 工注销也会打击01合约的买交割意愿，预计偏弱，主力运行区 组间5300-6200。 风险提示 1、装置因不可抗力开工不稳（利多） 2、宏观政策刺激力度加大（利多） 3、环保、限电，上游或终端开工受限 重点关注 上游减产，新增产能，库存变化，印度出口，宏观政策等 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 PVC三季报 2023年10月11日 冯献中 （F3082965，Z0017646） fxz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 一、核心观点与策略推荐 短期走势：偏弱。中期走势：偏弱。 操作建议：逢高做空，1-5反套，01期现无风险正套。 核心逻辑：1）四季度装置检修计划逐渐减少，迎来传统生产旺季，行业开工率在10月初 就已升至8成以上的五年同期高位。2）社会库存在40万吨以上居高不下，同时随着出口的放缓，厂库也开始止降回升，预售情况变差。3）印度进入需求旺季，但海外供应恢复，以及哥伦比亚反倾销，将使得出口竞争变得更激烈，中国出口或难超上一轮。4）四季度地产仍在化解债务问题，刺激政策影响逐渐消退，但新开工未有起色。5）电石阶段性紧缺缓解，烧碱利润高位，释放PVC下行空间。综上，四季度PVC再次面临空前的供应压力，3月份的仓单注销也会打击01合约的买交割意愿，预计偏弱，主力运行区间5300-6200。 行情回顾：三季度PVC期货震荡上行，指数运行区间在5777-6623元/吨。继6月PVC创下年内新低后，7月份政治局会议提出的“超大特大城市城中村改造”以及8月份限购限贷等政策的调整给市场注入了很大信心，宏观经济在8-9月份持续改善，商品也是一轮普涨。PVC尽管内需依然疲弱，期现结构紧贴无风险，但期间印度超预期的买盘带动了一波上游的去库。 图1：PVC主力合约走势图2：主力基差走势 图3：乙电价差图4：华南-华东溢价 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、四季度供应压力空前，或将倒逼减产 三季度供应呈回升态势，9月末行业开工率接近历史同期高位。上半年我国PVC价格承压下行，主力期货在6月份创下了5600元/吨的年内新低，生产企业面临亏损压力，行业开工率 一度不足7成。随后7月份政治局会议上，“超大特大城市城中村改造”等稳地产政策出台， 并在8-9月份顺应楼市现状调整限购贷款等细则，宏观经济企稳改善，整个三季度商品掀起了一轮普涨，PVC也受益其中。PVC价格回暖的同时，企业检修意愿下降，行业开工率触底回升。三季度中国PVC平均开工率74.5%，较二季度回升1.5个百分点。沧州聚隆40万吨新装置在6 月份量产后，在三季度兑现产能，7-9月份连续三个月产量保持在190万吨以上，总产出577 万吨，环比增长5%。9月份检修量显著下降，月底开工率超过了8成，为五年新高。 四季度新产能投产预期仅陕西金泰60万吨，高库存及亏损或倒逼上游降负。从投产进度 看，陕西金泰60万吨电石法（金触媒工艺）将分批投产，第一批30万吨原计划于7月投放， 现有所推迟。另一套另外浙江镇洋乙烯法30万吨，于9月28日完成中交，计划在24年初投产，对四季度供应影响不大。临近年底，由于气温下降，装置的开工率通常比较高，我们从后续的检修计划也可以看出。但当前社会库存仍旧处在40万吨以上的高位，厂库也开始止降回升，若内需和出口没有超预期表现，年底累库压力将空前巨大，届时上游将不得不减产。 图5：PVC月度产量（万吨）图6：PVC行业开工率 图7：PVC生产企业库存天数图8：PVC社会库存（万吨） 资料来源：卓创、隆众、中财期货投资咨询部 区域 华北 生产企业 山东信发 工艺 电石法 产能 75 后期检修计划 计划10月11日至10月底轮修 当周 表1：装置后续检修计划 西北 陕西北元 电石法 125 计划10月11日起轮修10天 西北 新疆中泰（圣雄厂区） 电石法 60 初步计划10月25日到11月 华北 乐金渤海 乙烯法 40 计划10月中 华南 广西华谊 乙烯法 4 西北 鄂尔多斯氯碱 电 华北 唐山三 合计 表2：2023年PVC新增产能投产进度 区域 生产企业 工艺 产能 投产进度 华东 德州实华 姜钟法 10 2023年2月份 西南 广西华谊 乙烯法 40 2023年3月份满负荷 华东 山东信发 电石法 40 2023年1月份投20万吨，3月份投20万吨 华东 福建万华 乙烯法 40 2023年4月份 华北 沧州聚隆 乙烯法 40 2023年6月份量产 西北 陕西金泰 电石法 60 金触媒工艺，计划四季度分两批开，先投产氯碱装置 华东 浙江镇洋 乙烯法 30 2023年10月完工，预计2024年正式投产 合计 260 资料来源：卓创，隆众，中财期货投资咨询总部 充足的电石供应和烧碱的高利润，给PVC释放下跌的空间。我国PVC工艺以电石法和乙烯法为主，以山东、河南为代表的外采电石路线占市场份额的三成，由于电石需要外购，且电价较西北更高，长期以来是行业中的边际产能。三季度PVC景气度小幅回升，尽管8月份电石阶段性供应偏紧，给PVC利润造成了不小压力，但外采电石法始终能维持盈利，说明某种程度上价格还有向下游传导的能力。进入10月份后，由于电石紧缺已经缓解，烧碱库存低位价格不断上涨，这使得PVC边际成本（折华东）从三季度6400左右的高点，迅速回落至5700以下，大有重回上半年低迷之势。 图9：山东外采电石法综合毛利率图10：西北一体化综合毛利率 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 三、电石供大于求，亏损是常态 山东是最主要的外采电石消费区域，国庆节后市场价已跌破3500元/吨，较9月初的高点 跌去300元/吨。产区电石炉开工率保持了8成左右的高位，节后虽个别企业开工略有下降， 但整体供应量依旧较为充足，电石企业出货不一，为促进出货局部电石出厂价下调；同时受运输车辆较少影响，下游PVC企业待卸车数量较节前略有减少，整体心态谨慎，维持稳价观望。展望四季度，电石仍有继续下跌的空间和可能性，在新一轮供给侧改革前将长期保持过剩亏损的状态。 双控双碳政策暂不影响电石供应。根据国务院《2030年前碳达峰行动方案》制定的主要目标，“十四五”期间碳排放总量控制手段取决于对煤炭消费增长的限制，单位GDP二氧化碳排放五年下降18%，将通过降单位能耗和提升非化石能源比重协同实现。22年以来，高层会议强调“双控”向“双碳”转变，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，这标志着碳素原料的运用得到解放，剩余工作的重心在于节能降耗上。2023年7月，发改委《工业重点领域能效标杆水平和基准水平（2023年版）》发布，落后电石产能2025年淘汰，落后PVC产能2026年淘汰，标志着今明两年新一轮供给侧改革压力不大，装置处于升级改造阶段。 图11：华北电石毛利率图12：电石炉开工率 图13：山东电石（低端）到货价（元/吨）图14：陕西兰炭（中料）价格（元/吨） 资料来源：Wind、卓创、中财期货投资咨询部 烧碱是氯碱工业的主要产品之一，每生产一吨的PVC，将会复产0.8吨左右的烧碱。较高的烧碱利润，可以令生产企业以更低的价格出售PVC，此时PVC类似于副产品。我国烧碱主要用于氧化铝的冶炼，95%的氧化铝被用于电解铝生产，铝行业的景气度影响到烧碱的利润情况。铝的终端消费30%在地产基建，同时新能源用铝比例的增加贡献了主要增量。5-7月份，氧化铝开工率达到了83%，在新能源汽车渗透率保持增长的阶段，烧碱的需求得到保障。 图15：山东32%离子膜烧碱毛利率图16：氧化铝开工率 资料来源：Wind、卓创资讯、中财期货投资咨询总部 四、印度买盘仍有期待，然出口竞争激烈 四季度印度买盘仍值得期待，但恐难超上一轮。2023年8月中国PVC粉进口量1.9万吨，环比+0.4（前值-1.2）万吨，同比+25%；出口27万吨，环比+8.3（前值+2.9）万吨，同比+107%，五连增，其中印度贡献主要增量。印度来自农业灌溉和基础设施建设的需求不断增长，拉动了对PVC的需求，但其国内新产能的投产要到2025年以后，在这之前不足的部分仍需要大量进口。7-8月份受美国、台湾地区装置检修，中国价格阶段企稳等多因素影响，印度买家提前大量备货，引发了一轮大规模的出口。四季度海外供应变得充裕，这一现象恐难再现。 亚洲市场：节后CFR东南亚813美元/吨，CFR印度815美元，CFR中国810美元/吨。常规运费下，国内出口至东南亚利润440元/吨，至印度（无反倾销）240元/吨，持续回落。节前出口签单环比增加3%，出口交付量环比减少17%，累计待交付量降至9万吨。进口成本在7125元/吨左右。印度到货充足，美国远洋船货CFR印度报价跌至790美元/吨以下，较现价低 25美元/吨，中国出口价格被压制在740-770美元/吨。 欧美市场：休斯顿、西北欧分别报731、851美元/吨。美国信越路易斯安州普拉克明89万吨装置计划10月检修，OxyVinyls德克萨斯州英格尔赛德的装置10月也有检修计划，三季度海外供应偏紧，四季度中后期供应预期显著回升。 据哥伦比亚贸工旅游部的消息，哥伦比亚政府已对可能倾销的原产美国和中国的PVC进口商品展开调查，该机构表示，调查的重点是2022年5月10日至2023年5月9日期间悬浮级PVC的进口。哥伦比亚PVC生产商MexiChemResinasColombia提出了调查。根据美国国际贸易委员会的数据，哥伦比亚是美国PVC的最大出口市场之一，2022年哥伦比亚是其第七大出口市场，占总出口量247万吨的3%约82,576吨。数据显示，2023年前7个月，出口哥伦比 亚量为39,719吨，占比近2.2%，比2022年同期出口到哥伦比亚的50,147吨下降20.7%。 图17：PVC外盘价格图18：PVC出口量（万吨） 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 五、地产端依旧承压，拖累PVC需求 PVC制品按照软硬度可分为软制品和硬制品，其中硬制品多用于房地产、基建。管材管件占总需求的32%，型材门窗占20%，地板革、壁纸等占7.5%。2023年1-8月，新开工面积累计同比增长-24.4%，降幅较前值收窄0.1个百分点，竣工下降1.3个百分点至19.2%，销售面积累计同比-7.1%，降幅较前值扩大0.6个百分点。政策层面上，7月政治局会议提出特大超大城市城中城改造，旨在稳定房地产下行速度和市场预期，但难以扭转趋势。8月底，一线城市全面实行“认房不认贷”，有助于释放改善需求，稳住房价预期，改善新房销售，但四季度政策有效性正在逐步消退。从房企角度看，三季度债务到期压力较大，四季度债务压力阶段性放缓，但近期的“恒大事件”也充分暴露了保交楼的压力，现阶段房企仍会以去库存为主，开工积极性弱。 PVC地板出口跟欧美需求高度相关。2023年8月PVC地板出口40.2万吨，同比增加2.4%，止降回升，累计同比增长-20%，较前值回升3%。欧美央行加息力度的下降，有助于地产新周期的启动，相关建材领域的制品出口可能回暖，但风险在于美国对华长期的贸易限制政策。 图19：PV