宏观市场月报：中国经济增长动能呈现企稳现象

类别 宏观市场月报 日期 2023年10月10日 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 020-38909340 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(宏观国债) 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：董彬(股指外汇) 021-60635731 dongbin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3054198 研究员：王天乐(期权量化) 021-60635568 wangtianle@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03107564 宏观金融研究团队 中国经济增长动能呈现企稳迹象 《宏观专题-美国经济在软着陆之前需经历小型滞涨》2023.8.17 《宏观专题-美国扩张财政与紧缩货币的正反馈循环》2023.7.24 《宏观专题-站在紧缩十字路口的美联储该何去何从》2023.6.15 《贵金属专题-本轮黄金牛市的驱动力与运行特征》2023.5.22 《宏观专题-美国债务违约风险再次浮现》2023.5.12 《宏观专题-美国银行业危机短期缓解但隐患继续累积》2023.4.28 近期研究报告 观点摘要 疫后经济重新开放以及疫情阻碍因素消除之后，2023年一季度中国经济超预期恢复；但二季度起国际地缘政治风险和中美博弈白热化、国内房地产市场疲弱和债务压力等中长期负面因素逐步浮现，中国经济增长动能开始减弱，尤其是民间部门支出意愿持续低迷。6月份起决策层陆续推出新一轮经济刺激措施，包括降息降准、刺激房地产消费、提振居民消费意愿和民企投资信心、改善市场投资环境、处理地方政府债务风险等。高频数据显示中国经济悲观情绪得到一定程度的缓和，经济增长动能有低位回升迹象，但中长期负面因素仍将继续施加压力，意味着经济刺激措施对于稳增长仍有必要。 中国经济增长动能在新一轮经济刺激措施支持下呈现企稳回升迹象，国内股市和大宗商品因此获得支撑，但中长期结构性因素抑制下中国经济也难有显著回升；经济与通胀韧性使得美联储有底气在更长时间内保持政策利率在更高水平以尽可能抑制通胀风险，美联储政策利率HigherforLonger以及经济动能减弱对美股的压力也将传递到其他股市。预计10月份中国股市底部震荡提防美股调整的情绪传染效应，中国商品冲高回落关注上游成本推升与下游接受度之间的分歧，中国国债在配置需求显现之前或需经历一场小型抛售，其引发因素包括经济增长动能回升和通缩风险减退。建议继续超配原油、标配债券和黄金而低配股票和货币。 目录 一、2023年迄今宏观市场回顾.-4- 二、宏观环境评述....................................................................................................-4- 2.1中国经济增长动能初步企稳.........................................................................-4- 2.2美国经济经历小型滞涨................................................................................-7- 2.3美联储政策利率路径预期上移..................................................................-11- 三、资产市场分析..................................................................................................-13- 四、中期资产配置..................................................................................................-16- 一、2023年迄今宏观市场回顾 疫后经济重新开放以及疫情阻碍因素消除之后，2023年一季度中国经济超预期恢复；但二季度起国际地缘政治风险和中美博弈白热化、国内房地产市场疲弱和债务压力等中长期负面因素逐步浮现，中国经济增长动能开始减弱，尤其是民间部门支出意愿持续低迷。6月份起决策层陆续推出新一轮经济刺激措施，包括降息降准、刺激房地产消费、提振居民消费意愿和民企投资信心、改善市场投资环境、处理地方政府债务风险等。高频数据显示中国经济悲观情绪得到一定程度的缓和，经济增长动能有低位回升迹象，但中长期负面因素仍将继续施加压力，意味着经济刺激措施对于稳增长仍有必要。 2022年10月份至2023年上半年美国通胀压力在基数效应、美联储紧缩、乌克兰危机冲击缓和等因素影响下持续减轻，美联储加息步伐也持续放缓甚至一度释放出大量短期流动性应对银行业危机，通胀压力的减轻以及货币金融条件的改善使得美国经济就业在美联储紧缩背景下呈现出较强韧性。但经济就业韧性以及大宗商品供应受限也使得7月份以来融资利率与通胀压力同步走高，美联储政策 利率路径预期因此持续上移，并在9月份因融资利率的突破上行而重新施压美国股市，美国实体经济与金融市场同样受到汽车行业工人联合会罢工以及美国政府关门停摆等短期事件的影响。 二、宏观环境评述 2.1中国经济增长动能初步企稳 9月份中国官方制造业PMI环比回升0.5个百分点至50.2%，为连续四个月回升且为4月份以来首次位于荣枯分界线上方；服务业PMI环比回升0.4个百分点，为4月份以来首次环比回升；综合PMI环比回升0.7个百分点至52%，因建筑业PMI回升幅度更大。总体上看在6月份以来新一轮经济刺激措施的支持下，中国经济增长动能有企稳回升迹象但力度仍然偏弱，调查结果显示本月反映行业竞争加剧、原材料成本高和资金紧张的制造业企业占比均比上月有所上升。我们判断在中长期制约因素与短期刺激政策的共同影响下，中国经济继续处于弱复苏格局，经济增长动能震荡回升但难有优越表现，后续观察房地产市场、地方债务问题以及中美地缘政治风险的处理进展。 9月份制造业PMI具有如下特点：1、产需两端继续改善，生产指数和新订单指数分别为52.7%和50.5%，比上月上升0.8和0.3个百分点；企业加大采购力度，采购量指数为50.7%，比上月上升0.2个百分点，连续两个月保持扩张；2、价格 指数连续回升，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为59.4%和53.5%，比上月上升2.9和1.5个百分点，均为年内高点；3、预期指数保持稳定，生产经营活动预期指数为55.5%，与上月基本持平，持续位于较高景气区间，企业对市场预期总体保持乐观。服务业方面，水上运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快。 图1：中国官方PMI图2：中国投资增速 1-8月份中国城镇固定资产投资累计同比增长3.2%，增速较1-7月份回落0.2 个百分点，其中制造业投资累计同比增长5.9%，增速较1-7月份加快0.2个百分 点，为2022年10月份以来首次出现；基础设施建设投资累计同比增长9%，增速 较1-7月份回落0.4个百分点，延续年内震荡回落走势，说明财政支持对稳增长的刺激力度因债务压力而有所减弱；房地产投资累计同比萎缩7.5%，萎缩程度较1-7月份扩大0.4个百分点，说明房地产市场探底过程尚未结束。房地产市场风险暴露导致银行收缩房地产行业贷款，房地产开发商进而减少土地购置；1-8月份房地产开发资金来源中的国内贷款累积同比萎缩12.8%，萎缩程度较1-7月份扩大1.3个百分点；土地购置费累积同比萎缩4.3%，萎缩程度较1-7月份扩大0.6个百分点。 8月份国房景气指数录得93.56，为连续四个月回落且为2016年以来最低值。 1-8月份房地产销售面积累计同比萎缩7.1%，萎缩程度较1-7月份扩大0.6个百 分点；新开工面积累计同比萎缩24.4%，萎缩程度较1-7月份小幅收窄0.1个百 分点。8月末商品房待售面积64795万平方米，以12个月滚动销售计算的去化月数上升到5.85，待售面积与去化月数均接近2016年初水平，说明房地产市场库存压力依然较大，而且新房通常位于大中城市的远郊，因此其需求不如市区或近郊的二手房。百城房价指数环比涨跌城市个数基本持平于7月份，全国范围内房价仍存调整压力。 图3：中国房地产市场 图4：百城房价环比变动城市数 数据来源：Wind，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 8月份中国CPI同比增长0.1%，增速较7月份回升0.4个百分点；从环比看 8月份CPI上涨0.3%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。食品价格环比由上月下降 1.0%转为上涨0.5%，影响CPI上涨约0.10个百分点；受部分地区极端天气影响调运、养殖户压栏惜售及中央储备猪肉收储支撑市场信心等因素影响，猪肉价格由上月持平转为上涨11.4%；夏季蛋鸡产蛋率下降，加之临近开学及中秋消费需求有所增加，鸡蛋价格由上月下降0.9%转为上涨8.3%。非食品价格环比上涨0.2%，涨幅比上月回落0.3个百分点，影响CPI上涨约0.17个百分点；受国际原油价格波动影响，国内汽油价格上涨4.9%；受暑期出行影响，宾馆住宿和旅游价格分别上涨1.8%和1.4%。8月份CPI同比增速的回升，一方面得益于翘尾效应的增强，另一方面得益于农产品特别是肉蛋价格的回升，但核心CPI环比增速保持低位运行，显示消费动能依然不足。 图5：中国物价增速图6：中国外贸增速 数据来源：Wind，建信期货研究发展部数据来源：Wind，建信期货研究发展部 8月份中国PPI同比萎缩3%，萎缩程度较7月份收窄1.4个百分点；从环比看8月份PPI由上月下降0.2%转为上涨0.2%，为5个月以来首次出现环比上涨。分行业看，受国际原油价格上行影响，国内石油和天然气开采业价格上涨5.6%， 石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨5.4%；金属相关行业需求有所改善，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.4%，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.1%。煤炭需求季节性减弱，煤炭开采和洗选业价格下降0.8%。另外，农副食品加工业价格上涨1.3%，新能源车整车制造价格上涨0.8%，电力热力生产和供应业价格上涨0.2%，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降0.4%。在8月份3%的PPI同比降幅中，上年价格变动的翘尾影响约为-0.3个百分点，今年价格变动的新影响约为-2.7个百分点。 以美元计中国8月份出口同比萎缩8.8%，萎缩程度较7月份收窄5.7个百分 点，大部分归于基数效应的减弱；进口同比萎缩7.3%，萎缩程度较7月份收窄5.1个百分点；当月贸易盈余683亿美元，为年内次低值。分区域来看，8月份中国对美国、东南亚出口环比增速转正，但对欧盟出口环比延续下滑。向前看中国出口降幅有望继续收窄，特别是四季度基数效应明显减弱后，月度出口同比增速有望回正，但年度累计增速大概率继续处于负值区间。 2.2美国经济经历小型滞涨 2023年上半年美国经济韧性来自于扩张性财政政策以及通胀压力缓解，美国私人部门支出意愿好转、居民部门消费稳健、房地产市场B浪反弹、企业部门投资火热，经济与通胀韧性使得美联储政策利率路径预期持续上移。但随着美联储收紧货币政策的累积滞后效应逐步起效，以及银行业危机导致的信贷条件收紧，多方面数据显示美国经济增长韧性正在减弱；强劲内需对美国核心通胀的支撑也有所削弱，虽然供应受限推升大宗商品价格以及房地产价格二次上涨的滞后效应使得美国整体通胀压力回升，近期美国汽车行业工人罢工或延长美国经济滞涨的时间。 经济景气方面，9月份美国Markit制造业PMI初值从8月份的