交通运输行业中期信用观察：航空及机场改善，收费公路稳中向好，港口经营面临挑战但整体表现仍稳健

www.ccxi.com.cn 特别评论 中诚信国际 交通运输行业 2023年10月 目录 要点1 主要关注因素2 航空行业2 机场行业7 收费公路行业10 港口行业14 联络人 作者 企业评级部 余璐027-87339288 ylu@ccxi.com.cn 吴亚婷027-87339288 ytwu@ccxi.com.cn 王昭027-87339288 zhwang02@ccxi.com.cn 钟婷027-87339288 tzhong@ccxi.com.cn 其他联络人 龚天璇027-87339288 txgong@ccxi.com.cn 高哲理027-87339288 zhlgao@ccxi.com.cn 交通运输行业中期信用观察—航空及机场改善，收费公路稳中向好，港口经营面临挑战但整体表现仍稳健 要点 随出行政策全面放开以及经济活动回归常态，2023年上半年民航业持续复苏向好，行业景气度回升推动主要航空公司经营业绩、获现水平及偿债指标大幅改善，行业复苏进程仍有望加快，对行业信用的进一步改善起到支撑。但疫情期间持续大额亏损以及快速积累的债务使得航空公司财务杠杆仍处于高位，债务的消化及杠杆的去化仍需一段时间。 民航业持续复苏向好带动2023年上半年机场业务量基本恢复至2019年同期水平，机场企业经营业绩明显改善，但融资规模扩大使得财务杠杆水平上升、偿债指标有所弱化，未来国际航线加快恢复及出行需求持续释放有望推动机场行业信用水平进一步改善。 2023年上半年收费公路车流量较2019年同期已有明显增长，且客运需求释放更为明显使得客运收入占比有所提升；受益于客运车流量的快速恢复，2023年上半年收费公路运营企业整体经营业绩恢复增长，净利润已超2019年同期，财务杠杆延续下降趋势，偿债指标有所增强，预计收费公路行业全年仍将维持较高的信用水平。 2023年上半年港口行业货物吞吐量及集装箱吞吐量均实现较好增速，但货种结构发生变化且港口群集装箱吞吐量增速表现分化明显，同时国内外经济及进出口贸易不确定性亦对其经营带来一定挑战。半年报显示主要港口企业整体盈利能力小幅下滑，偿债指标略有弱化，但目前仍处于较好水平，整体信用表现稳健。 1交通运输行业中期信用观察 中诚信国际特别评论主要关注因素 2023年以来随国内外经济活动回归常态化，交通运输行业运营环境发生重大变化。本报告通过回顾航 空运输、机场、收费公路和港口行业四个子行业的2023年以来行业经营数据，结合行业内企业的财务表现，对各行业中期信用趋势进行总结与分析。航空行业随出行政策全面放开以及经济活动回归常态，2023年以来民航业持续复苏向好，并表现为客运市场行情优于货运市场、国内航线恢复领先于国际市场的特征。中诚信国际预计，随民航业景气度持续回升，全年国内客运量将超出疫情前水平，国际客运市场将加速恢复，但短期内难以达到疫情前水平；货运市场恢复情况则仍受制于国内外贸易复苏节奏。2023年随着出行政策全面放开及国内经济活动逐步回归正常化，我国民航业持续复苏向好，民航局数据显示，2023年上半年民航业共完成运输总周转量531.3亿吨公里，为2019年同期的84.6%，同期民航飞机日利用率为7.7小时/日，航班客座率和载运率分别为75.8%和66.5%，分别为2019年全年水平的82.8%、91.1%和92.9%，上半年行业运输生产基本恢复至疫情前水平。分客货运市场来看：客运表现方面，2023年上半年民航客运量及旅客周转量同比大幅提升，已经分别恢复至2019年同期水平的88.2%和80.4%。分国内外航线来看，国内外航线均全面回暖，但国际航线与疫情前相比仍有较大差距。具体而言，随着交通运输管制全面放开，国内积压的出行需求得到有效释放，2023年以来国内航线客运量逐月提升，特别是二季度，在五一、端午等小长假出行需求推动下，单月客运量均已超过2019年同期水平。从累计数据来看，2023年上半年国内旅客运输量恢复至2019年同期的96.5%，而国内旅客周转量已经超过2019年同期水平。国际航线方面，随着“五个一”政策的放开，主要航司逐步恢复国际航线，国际航线客运量及旅客周转量随之同比大幅增长，但受地缘政治、航权时刻协调、部分国家入境政策限制及境外机场保障能力不足等因素影响，国际客运市场恢复情况仍显著滞后于国内市场。2023年上半年国际航线旅客运输量和周转量分别为2019年同期的23.1%和23.2%，国际航线客运量及旅客周转量分别占民航旅客总运输量及总周转量的比例分别为3.0%和7.8%。尽管2023年上半年国际航线运输占比较2022年全年有明显上升，但与2019年同期相比仍有较大差距。 2 交通运输行业中期信用观察 图1：近年来民航客运量变化趋势（万人次） 图2：近年来民航旅客周转量变化趋势（万人公里） 数据来源：中国民航局，中诚信国际整理 数据来源：中国民航局，中诚信国际整理 中诚信国际特别评论 与客运市场全面回暖不同，2023年上半年民航货运市场表现相对欠佳，尽管货邮运输量同比增长6.4%， 但货邮周转量却同比下降3.4%，主要受国际货运市场持续低迷影响。具体来看，一季度国内外航线货邮运输量及周转量均呈现持续回落态势，而二季度以来在前期低基数以及国内消费增速回升尤其是网上商品和服务零售总额同比增速提升带动下，国内航线货邮运输量及周转量累计同比增速已经恢复为正，而全球贸易放缓仍制约着国际货运市场恢复，国际航线货邮运输量及周转量累计同比增速仍持续为负，拖累整体民航货运市场的表现。进入下半年，暑期出行需求带动民航客运市场进一步恢复。据中航协统计，暑运期间（7月1日~8月31日）民航业完成旅客运输量1.3亿人次，较2019年同期增长7.4%；其中，日均保障国内客运航班较2019年同期增长14.83%，国际客运航班、港澳台地区航班分别恢复至2019年同期的43.83%、56.06%。前8月，国内航线民航客运量及客运周转量已经超过2019年同期水平，而国际航线客运量及周转量也分别恢复至2019年同期的30.8%和30.2%，较上半年进一步提升。中诚信国际认为，四季度国庆中秋长假出行需求仍将对民航客运市场复苏形成支撑，加之经济活动也有望较上年同期恢复，进一步刺激出行需求释放，2023年全年国内客运市场运输量将超过2019年；国际客运市场近期利好政策频出，包括但不限于8月10日文旅部发布第三批出境跟团游目的地名单以及8月30日来华人员无需进行入境前新冠病毒核酸或抗原检测等。民航局数据显示，至9月中旬，每周实际执行的国际客运航班量已经恢复到2019年的52%，客运航班通航国家数已恢复至疫情前的近90%，其中至英国、意大利、马尔代夫等14个国家的航班量已超过疫情前水平。利好政策及国际航线的陆续恢复及增开将促进国际客运市场加快恢复，但受制于航权谈判进度等因素，预计2023年乃至2024年国际客运市场仍难以恢复至疫情前水平。货运市场方面，7月、8月国内消费同比增速较上半年有所放缓，但仍高于2022年同期水平，使得国内航线货邮运输量及周转量仍保持较高的同比增速。前8月，国内航线货邮运输量及周转量同比增速分别为19%和21%，均高于上半年的增速，国内航线货邮运输量已经恢复至2019年同期的87.5%。中诚信国际认为，四季度是传统消费旺季，同时考虑上年低基数影响，全年国内航线货邮运输量仍有望维持当前增速水平，但国内经济复苏进程的不确定性，使得2023年全年货运市场仍较难恢复至疫情前水平。国际货运市场方面，国际航空运输协会（IATA）数据显示，8月国际货邮吨公里（FTK）同比增速由负转正，结束了自 3 交通运输行业中期信用观察 图3：近年来民航货邮运输量变化趋势（万吨、%） 图4：近年来民航货邮周转量变化趋势（万吨公里、%） 数据来源：中国民航局，中诚信国际整理 数据来源：中国民航局，中诚信国际整理 中诚信国际特别评论2022年3月的持续负增长态势，表明国际货运市场有所好转，国际航线货邮运输量及周转量8月当月同比增速均实现较大幅度回升。但全球贸易增长前景仍受到欧美持续通胀、紧缩货币政策及地缘政治等因素影响，世贸组织在最新的报告里预测2023年全球商品贸易量将增长0.8%，较4月预测（增长1.7%）大幅下调，国际货运市场复苏状况仍有待观察。随着民航业整体复苏，主要航空公司经营业绩及获现水平均有明显改善，并带动偿债指标大幅提升；行业景气度的持续回暖有望推动行业信用水平进一步改善，但疫情期间积累的债务及杠杆仍有待消化。为研究民航业迅速回暖对航空公司盈利能力、获现能力及偿债能力的变动趋势影响，中诚信国际选取了三大国有航空集团及三家民营航空公司共计6家样本公司作为样本进行分析（样本名单详见附录1）。随民航业整体复苏向好，2023年上半年，6家样本航空公司合计实现营业收入2,189.25亿元，同比增速达到102%，与2019年同期水平基本持平。各航空公司均实现了自2020年以来同期收入高点。其中春秋航空、吉祥航空两家公司上半年营业收入已经超过2019年同期水平，其他航空公司也接近或超过2019年同期水平的90%。从收入结构来看，客运收入是各航空公司收入的主要构成部分，样本航空公司客运收入占比均在90%以上，客运收入的大幅增长是其收入增长的主要动力。而由于国际货运市场的整体走弱，除春秋航空货运收入同比变动不大，其他5家样本航空公司货运收入同比均呈大幅回落态势。随营业收入的大幅提升，样本航空公司的营业毛利率及净利润水平均同比大幅改善，从毛利率水平来看，2023年上半年除华夏航空毛利率仍为负，其他5家样本公司毛利率均已转正，其中春秋航空及吉祥航空毛利率水平远远领先三大国有航空公司，并较为接近2019年同期水平。从净利润水平来看，得益于良好的成本管控能力，春秋航空及吉祥航空2023年上半年已经实现扭亏为盈，其中春秋航空净利润水平已经与2019年同期相差不大。其余4家航空公司虽然仍表现为经营亏损，但同比减亏幅度较大。经营业绩的回暖使得样本航空公司经营获现水平大幅改善，6家样本航空公司上半年经营活动净现金流均表现为净流入状态，其中除东航集团经营活动净现金流尚不及2019年同期水平，其余5家样本公司经营 4 交通运输行业中期信用观察 图5：样本航空公司2023年上半年收入与净利润表现（亿元） 数据来源：中诚信国际根据公开资料整理 中诚信国际特别评论活动净现金流均已经超过2019年同期水平。从投资活动来看，样本航空公司资本支出规模合计值同比显著增长，但不同航空公司投资支出走势分化。3家国有大型航空公司资本支出同比大幅增长，且处于较高水平，2023年上半年南航集团、东航集团及国航集团购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别达到145.12亿元、121.17亿元和98.99亿元，同比增幅均在90%以上，而3家中小民营航空公司资本支出规模同比变化不大，并保持在较低水平，其中除春秋航空资本支出规模超过10亿元，其他两家资本支出规模均在5亿元以下。三大国有航空公司更大规模的自有机队数量及相对更老的机龄均使得其相对中小民营航空公司面临更高的资本支出压力。从投资活动净现金流来看，国有航空公司资本支出规模的大幅增长带动上半年样本航空公司投资活动现金净流出规模同比增长，但经营获现能力的大幅改善可有效弥补投资资金缺口。受此影响，上半年样本航空公司筹资需求也整体回落，其中除东航集团加大融资力度，筹资活动仍保持一定规模的净流入，其他样本公司上半年筹资活动现金流多呈净流出状态。 从债务水平来看，截至2023年6月末，6家样本公司中，除南航集团及春秋航空未经调整的总债务规 5 交通运输行业中期信用观察 图6：样本航空公司2023年上半年现金流表现（亿元） 数据来源：样本公司财务报告，中诚信国际整理 图7：样本航空公司债务规模及期限结构（亿元、%） 图8：样本航空公司财务杠杆及偿债指标变化情况（%、X） 数据来源：样本公司财务报告，中诚信国际整理 数据来源：样本公司财务报告，中诚信国际整理