上半年业绩表现平稳，创新转型迈入收获期

海外 研证券研究报告 究医药 买入(维持） 00867.HK康哲药业港股通（沪/深） 上半年业绩表现平稳，创新转型迈入收获期 2023年08月29日 公 司市场数据 日期2023/8/28 点收盘价（港元）11.34 评总股本（百万股）24.52 报流通股本（百万股）24.52 告净资产（亿元）160.32 总资产（亿元）183.85 每股净资产（元）6.54 数据来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理注：本报告无特殊说明，则均指人民币，港币兑人民币汇率按0.9292计算。 相关报告 《康哲药业：创新进入收获期，新项目、新市场布局频频》2022-08-25 《康哲药业：业绩增长稳健，持续加码创新》2023-03-19 《康哲药业：替瑞奇珠单抗中国获批上市，商业化稳步推进，创新之路成果可期》2023-06-03 海外研究分析师： 张忆东 zhangyd@xyzq.com.cnSFC：BIS749SAC：S0190510110012 董晓洁 dongxiaojie@xyzq.com.cnSAC：S0190522080005 请注意：董晓洁并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动 投资要点 上半年业绩增长平稳，逐步消化集采影响，皮肤医美及眼科线增长亮眼上半年实现营业额46.10亿元，同比增长3.6%，若全按药品销售收入计算则营业额55.37亿元，同比增长7.1%。期间溢利19.16亿元，同比增长 6.7%。宣派中期股息每股人民币0.3134元，同比增长7.0%。若全按药品销售收入计算，心脑血管线、消化线、皮肤和医美线、眼科线以及其他产品营业额分别增长5.9%、4.2%、27.4%、29.6%、8.8%，占比分别为55.9%、32.1%、4.4%、4.4%、3.1%，心脑血管线上半年消化黛力新集采执行的影响，皮肤医美线和眼科线实现亮眼表现。 创新布局稳步迈进收获期，开启发展新里程碑。上半年，公司有三款具备差异化优势的创新药于中国获批上市。1）地西泮鼻喷雾剂：施用便捷快速起效，针对急性反复性癫痫发作的创新药，2023年6月中国获批上 市，为中国首个获批的地西泮鼻喷雾剂，满足癫痫患者丛集性发作时无便利、可随时随地治疗的临床需求。2）替瑞奇珠单抗注射液：特异性靶向IL-23的单克隆抗体，2023年5月中国获批上市，以注射次数少，长期安全耐受性良好等优势，为中重度银屑病患者提供更优的治疗。3）甲氨蝶呤注射液（银屑病）：中国首个皮下给药的MTX预充式注射剂。2023年3月中国获批上市，满足银屑病患者基础治疗的用药需求。 盈利预测与估值：根据上半年经营情况，考虑到第八批国采于2023年7月开始在各省市陆续执行的情况，我们调整盈利预测，预计2023-2025年营收分别为93.26、100.89、115.50亿元，同比增长1.92%、8.18%、14.48% 预计归母净利润分别为32.98、35.49、40.31亿元，同比增长1.20%、7.62%13.56%，对应2023年8月28日收盘价，PE分别为7.83、7.28、6.41倍维持“买入”评级。 风险提示：集采影响超预期，在研产品上市进度低于预期，新产品商业化低于预期，海外拓展低于预期，行业政策变化等风险。 主要财务指标 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,150 9,326 10,089 11,550 同比增长 9.75% 1.92% 8.18% 14.48% 归母净利润(百万元) 3,259 3,298 3,549 4,031 同比增长 8.01% 1.20% 7.62% 13.56% 毛利率 76.89% 76.00% 77.00% 77.00% ROE 23.84% 21.12% 20.02% 20.08% 每股收益(元) 1.33 1.35 1.45 1.64 市盈率 7.93 7.83 7.28 6.41 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 报告正文 事件：公司发布2023年中期业绩，上半年实现营业额46.10亿元，同比增长3.6%，若全按药品销售收入计算则营业额55.37亿元，同比增长7.1%。期间溢利19.16亿元，同比增长6.7%。 上半年业绩增长平稳，逐步消化集采影响，皮肤医美及眼科线增长亮眼。上 半年实现营业额46.10亿元，同比增长3.6%，若全按药品销售收入计算则营业额55.37亿元，同比增长7.1%。期间溢利19.16亿元，同比增长6.7%。宣派中期股息每股人民币0.3134元，同比增长7.0%。若全按药品销售收入计算，心脑血管线、消化线、皮肤和医美线、眼科线以及其他产品营业额分别增长5.9%、4.2%、27.4%、29.6%、8.8%，占比分别为55.9%、32.1%、4.4%、4.4%、 3.1%，心脑血管线上半年消化黛力新集采执行的影响，皮肤医美线和眼科线实现亮眼表现。 黛力新集采以及研发投入增加的基础上，公司维持了平稳的盈利能力。若全按药品销售收入计算（下同），净利率34.6%，同比降低0.1pct。毛利率为 64.4%，同比下降0.9pct，主要因为集采产品黛力新的销售价格下降以及产品销售权重变化。销售费用率23.5%，同比持平。管理费用率5.7%，同比增加0.3pct，主要因为新业务发展所需人力成本以及维持费用的增加。研发开支占营业额比例4.3%，同比增加1.9pct，主要因为创新管线产品有关的权益投资以及权利投资均有增加，其中研发费用率1.4%，同比增加0.3pct。 创新布局稳步迈进收获期，开启发展新里程碑。上半年，公司有三款具备差异化优势的创新药于中国获批上市。1）地西泮鼻喷雾剂：施用便捷、快速起 效，针对急性反复性癫痫发作的创新药，2023年6月中国获批上市，为中国首个获批的地西泮鼻喷雾剂，满足癫痫患者丛集性发作时无便利、可随时随地治疗的临床需求。2）替瑞奇珠单抗注射液：特异性靶向IL-23的单克隆抗体（商品名“益路取”），2023年5月中国获批上市，以注射次数少，长期安全耐受性良好等优势，为中重度银屑病患者提供更优的治疗，益路取中国III期临床试验扩展性研究结果显示，主要疗效评估指标PASI75应答率随治疗时间的推移持续上升，产品治疗28周可达到高水平应答，第52周PASI75应答率维持在91.3%，且长期应用安全性和耐受性良好，益路取维持期一年仅需给药4次，可能带来更高的患者依从性。3）甲氨蝶呤注射液（银屑病）：中国首个皮下给药的MTX预充式注射剂。2023年3月中国获批上市，满足银屑病患者基础治疗的用药需求。 稳步推进其他创新管线的开发注册进程，持续丰富产品管线，深化创新转型战略。亚甲蓝肠溶缓释片正处于中国注册上市许可申请（NDA）审评中；甲氨蝶呤注射液（RA适应症）中国桥接试验已完成全部受试者入组，德度司他片中国III期临床试验稳步推进，并于八月完成全部受试者入组。同时，公司积极推动芦可替尼乳膏中国临床开发相关筹备工作，8月获得海南省卫健委和药监局批准，正式落地海南博鳌乐城国际医疗旅游先行区，用于12岁及以上青少年和成人患者伴面部受累的非节段型白癜风的局部治疗，得益于博 鳌的政策，芦可替尼乳膏在博鳌超级医院为一位符合条件的白癜风患者开出中国首张处方。此外，公司仍在持续引入新的产品管线，2023年8月24日， 公司与南京宁丹新药技术有限公司就抗缺血性脑卒中脑细胞保护剂1类新药Y-3注射液（“Y-3注射液”）签署合作协议，获得Y-3注射液在中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区的独家推广权。协议期限为永久。Y-3注射液是1类新药小分子化合物，用于改善急性缺血性脑卒中所致的神经症状、日常生活活动能力和功能障碍。Y-3注射液作用机制为解离PSD-95和nNOS偶联和激动α2-GABAA受体，同时干预双重靶点，作用机制清晰，有利于发挥脑细胞保护作用。同时，Y-3注射液具有快速抗抑郁焦虑功能。Y-3注射液在中国拥有化合物和制剂专利，2023年1月完成中国I期临床研究，结果显示整体安全性良好，目前处于中国临床II期阶段。 持续推进皮肤医美线和眼科线的发展。1）康哲美丽覆盖中国近10,000家医院及医疗机构,已建立有竞争力的综合皮肤疾病治疗产品组合，覆盖白癜风、银屑病、静脉炎、静脉曲张和特应性皮炎等皮肤疾病。在皮肤护理领域，康 哲美丽旗下皮肤学级护肤品研发平台“禾零”，已成功研制并上市三款洗润结合舒缓系列产品。在轻医美领域，拥有韩系玻尿酸Vmonalisa莫娜丽莎，上半年在中国获批上市同品牌小分子玻尿酸。此外，于�月与江苏西宏生物医药有限公司就注射用聚左旋乳酸微球填充剂订立在中国大陆、香港特别行政区、澳门特别行政区及台湾地区的商业化独家许可协议。2）眼科业务“康哲维盛”已建立相对完备的业务架构，打造了一支懂产品、懂市场、及高专业度的眼科专职队伍，覆盖中国近10,000家医院及医疗机构。截至2023年6月30日，康哲维盛拥有已在中国获批上市的创新医疗器械EyeOP1®青光眼治疗，及主要在售独家药施图伦滴眼液。此外，用于治疗眼底新生血管疾病的I类创新生物制品VEGF+ANG2四价双特异性抗体的中国临床试验申请已获NMPA批准，公司正在积极推动产品临床开发相关工作。 康联达健康完善架构，丰富产品线，聚焦东南亚，构建桥头堡。在深谙当地医药生态的本土团队独立运营下，不断完善产品引进、开发、生产、制剂 CDMO、营销推广为一体的平台化运营架构，已建立以新加坡为总部，辐射马来西亚、印度尼西亚、泰国、菲律宾等地的业务网络。产品包括在售创新医疗器械EyeOP1®青光眼治疗仪，以及多款储备产品，含芦可替尼乳膏、地西泮鼻喷雾剂、胰岛素系列等。今年3月与君实生物达成合作，双方将通过合资公司对静脉注射用特瑞普利单抗于东南亚九国进行合作开发和商业化。 盈利预测与估值：根据上半年经营情况，考虑到第八批国采于2023年7月开 始在各省市陆续执行的情况，我们调整盈利预测，预计2023-2025年营收分别为93.26、100.89、115.50亿元，同比增长1.92%、8.18%、14.48%；预计归母净利润分别为32.98、35.49、40.31亿元，同比增长1.20%、7.62%、13.56%，对应2023年8月28日收盘价，PE分别为7.83、7.28、6.41倍，维持“买入”评级。 风险提示：集采影响超预期，在研产品上市进度低于预期，新产品商业化低于预期，海外拓展低于预期，行业政策变化等风险。 附表 损益表单位：百万元人民币财务分析 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 9,150 9,326 10,089 11,550 盈利能力 营业成本 -2,115 -2,238 -2,320 -2,656 经营利润率 41.66% 41.38% 41.17% 40.85% 毛利润 7,036 7,088 7,768 8,893 EBITDA/营业收入 49.68% 50.32% 50.43% 49.79% 销售费用 -2,721 -2,705 -3,027 -3,465 净利润率 35.80% 35.55% 35.37% 35.08% 行政开支 -637 -653 -706 -808 研发费用 -125 -131 -141 -162 营运表现 其他收入及收 259 259 259 259 SG&A/收入 -36.70% -36.00% -37.00% -37.00% 益经营盈利 3,812 3,859 4,154 4,718 研发费用/收入 -1.37% -1.40% -1.40% -1.40% 财务费用 -49 -51 -55 -64 所得税率 -12.93% -12.93% -12.93% -12.93% 税前盈利 3,763 3,808 4,098 4,654 股