业绩短期承压，车载光电+薄膜光学面板双擎发力

水晶光电（002273.SZ） 证券研究报告|公司动态点评 2023年09月25日 业绩短期承压，车载光电+薄膜光学面板双擎发力 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,809 4,376 5,383 6,946 8,691 增长率yoy（%） 18.2 14.9 23.0 29.1 25.1 归母净利润（百万元） 442 576 556 670 848 买入（维持评级） 股票信息 行业电子 增长率yoy（%） -0.3 30.3 -3.6 20.6 26.5 2023年9月22日收盘价（元） 10.59 ROE（%） 5.5 7.0 6.5 7.5 8.9 总市值（百万元） 14,726.80 EPS最新摊薄（元） 0.32 0.41 0.40 0.48 0.61 流通市值（百万元） 14,350.64 P/E（倍） 33.3 25.6 26.5 22.0 17.4 总股本（百万股） 1,390.63 P/B（倍） 1.8 1.8 1.7 1.7 1.6 流通股本（百万股） 1,355.11 资料来源：长城证券产业金融研究院 事件：公司发布了2023年半年报，公司2023年H1实现营收18.54亿元，同比下降1.63%；实现归母净利润1.77亿元，同比下降27.72%；实现扣非归母净利润1.11亿元，同比下降42.41%；分季度看，公司2023年Q2实现 营收9.77亿元，同比增长4.15%，环比增长11.40%；实现归母净利润0.85亿元，同比下降35.57%，环比下降8.77%；实现扣非归母净利润0.48亿元，同比下降57.05%，环比下降23.35%。 近3月日均成交额（百万元）195.24 股价走势 水晶光电沪深300 25% 20% 14% 9% 4% -2% -7% -13% 2022-092023-012023-052023-09 费用拖累利润，微棱镜顺利量产：2023年H1，受宏观环境、行业周期等因 素影响，以智能手机为代表的消费电子行业表现低迷，公司业绩同比下滑。分产品来看：2023年H1公司光学成像元器件/消薄膜光学面板/反光材料/汽车电子(AR+)/半导体光学业务营收分别为8.06/6.83/1.36/1.32/0.62亿元，同比变动分别为-25.66%/+48.32%/-0.39%/+95.65%/-50.75%。公司2023 年H1毛利率25.55%，同比增加1.10pct；净利率10.06%，同比减少3.63pct；公司整体毛利率同比增长，主要系公司成像光学元器件/半导体光学/薄膜光学面板业务毛利率同比增长带动公司整体毛利增长；公司净利率同比下降，主要原因有：1.公司期间费用同比增长，2.公司公允价值变动收益同比大幅度下滑。2023年H1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.59%/8.67%/11.69%/-2.21%，同期变动分别为 +0.51/+1.28/+3.47/+1.20pcts。23年H1研发费用率增长，主要系上半年公司研发费用大幅增长，研发费用主要用于微型棱镜模块项目，微型棱镜模块项目6月开始量产，预计下半年将为公司贡献业绩和利润。 布局车载光电，构建发展的第二曲线：随着全球新能源汽车发展已进入不可逆的快车道，公司在汽车电子领域布局的AR-HUD/W-HUD、激光雷达视窗 片、车载光学元器件等产品迎来蓬勃发展的大好机遇。汽车电子（AR+）业务作为公司新的产业板块，在公司主营业务收入当中的占比由4%提升到7%，其中公司AR-HUD产品通过技术领先、制造成本降低等方式，不断推广市场，构建了整体领先的市场格局。2023年上半年公司成功拿下捷豹路虎EMA平台所有的AR-HUD和W-HUD项目，成为国内首个进入海外头部整 作者 分析师邹兰兰 执业证书编号：S1070518060001邮箱：zoulanlan@cgws.com 相关研究 1、《车载光电构建第二曲线，微棱镜贡献增量—水晶光电（002273）公司动态点评》2023-04-19 2、《业绩稳健增长，“光学+”赛道加速扩张—水晶光 电（002273）公司动态点评》2022-11-11 车厂的HUDtier1供应商，首次实现海外业务突破，同时也迎来多家海外主机厂的技术交流机会。国内市场在长安深蓝S7车型上实现AR-HUD全系标配，新进长安马自达、吉利、东风等多家主机厂，获得十余个定点项目。公司成功构建了海外、合资、国内客户多点开花的市场格局，实现车载HUD业务跨越式发展；公司保持激光雷达行业领跑地位，在车载光电领域建立玻璃材质类激光雷达视窗片绝对技术领先优势，同时构建自由曲面镜等核心元器件能力。公司布局车载光电，构建发展的第二曲线，随着汽车智能化的发展，有望把握住智能汽车行业对光学企业开放的关键窗口期，从而实现汽车电子业务营收的进一步增长。 薄膜光学面板业务持续发力，光学元器件新品进展顺利：据前瞻产业研究院预计，2022-2027年，中国光学薄膜行业市场规模增速仍高于全球平均水平，复合增速约10.5%，2027中国光学薄膜行业市场规模约769亿元。2023年 上半年，公司薄膜光学面板业务持续发力，业绩再创新高。在薄膜光学面板领域，公司深耕北美大客户业务，积极推进新品类开拓，不断提升市场份额。公司手机摄像头盖板产品规格覆盖终端新机型，并获得独供机会，拓展平板侧按键项目并成功取得标的，业务结构逐步优化。公司积极开拓产品在智能穿戴、智能家居、无人机、扫地机器人、运动相机等领域的应用机会，为业务持久发展注入新动能。在光学元器件领域，公司持续增加对微型光学棱镜模块战略性项目的研发投入，快速增强组织力量，紧跟终端客户的高标准要求，在重重困难与挑战下迅速完成数字化产线搭建，实现业界首个工艺与量产突破，公司先进制造迈上一个新台阶。公司微型光学棱镜模块项目于上半年顺利启动量产，标志着公司在传统光学元器件业务上从此跨入模组及解决方案提供商的行列，并打开崭新的发展格局；公司红外截止滤光片及其组立件产品通过制程优化、管理提升、成本下降等措施保障业务稳定发展，单反相机业务继续保持高市场占有率，创造销售、利润双升的佳绩。 下调盈利预测，维持“买入”评级：公司在光学产业深耕二十年，公司围绕成像、感知、显示相关光电领域，聚焦信息获取端和信息呈现端，以光学核心元器件/组件、模组及客户解决方案为核心，构建了丰富的产品结构。受益 于汽车智能化的发展浪潮，以及潜望式变焦摄像头出货量的提升，公司营收有望持续增长。受上半年消费电子行业表现低迷的影响，公司H1业绩短期承压，我们下调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为5.56亿元、6.70亿元、8.48亿元，EPS分别为0.40元、0.48元、0.61元，对应PE分别为27X、22X、17X。 风险提示：市场竞争风险、下游需求不及预期、技术开发和迭代升级风险、市场竞争加剧 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4861 4296 5846 6932 8913 营业收入 3809 4376 5383 6946 8691 现金 3203 2530 3113 4017 5026 营业成本 2903 3199 3925 4985 6175 应收票据及应收账款 819 800 1541 1478 2167 营业税金及附加 34 34 42 57 72 其他应收款 48 28 66 55 96 销售费用 48 51 69 86 107 预付账款 59 23 78 53 110 管理费用 235 358 394 506 629 存货 550 700 834 1115 1299 研发费用 244 333 586 705 860 其他流动资产 182 214 214 214 214 财务费用 -26 -123 -85 50 99 非流动资产 4974 5982 6689 7824 9008 资产和信用减值损失 -22 -37 -9 -14 -12 长期股权投资 660 704 820 932 1039 其他收益 75 79 64 72 72 固定资产 3058 3447 4047 5005 6009 公允价值变动收益 14 -1 5 6 6 无形资产 269 305 305 308 305 投资净收益 61 54 108 79 76 其他非流动资产 986 1527 1517 1579 1655 资产处置收益 -1 1 9 11 5 资产总计 9835 10279 12535 14756 17921 营业利润 499 618 629 712 897 流动负债 1258 1570 3469 5195 7746 营业外收入 2 2 2 2 2 短期借款 82 127 1989 3410 5556 营业外支出 4 4 10 10 7 应付票据及应付账款 1054 1290 1321 1600 1998 利润总额 497 615 622 705 893 其他流动负债 122 153 160 186 192 所得税 35 20 48 10 14 非流动负债 180 191 253 296 301 净利润 461 595 574 695 879 长期借款 0 0 62 105 110 少数股东损益 19 19 18 25 31 其他非流动负债 180 191 191 191 191 归属母公司净利润 442 576 556 670 848 负债合计 1438 1762 3722 5492 8047 EBITDA 765 903 977 1247 1652 少数股东权益 336 370 389 413 444 EPS（元/股） 0.32 0.41 0.40 0.48 0.61 股本 1391 1391 1391 1391 1391 资本公积 4287 4291 4291 4291 4291 主要财务比率 留存收益 2492 2793 3095 3419 3832 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 8061 8147 8424 8851 9429 成长能力 负债和股东权益 9835 10279 12535 14756 17921 营业收入（%） 18.2 14.9 23.0 29.1 25.1 营业利润（%） -5.7 23.9 1.9 13.2 26.0 归属母公司净利润（%） -0.3 30.3 -3.6 20.6 26.5 获利能力毛利率（%） 23.8 26.9 27.1 28.2 29.0 现金流量表（百万元） 净利率（%） 12.1 13.6 10.7 10.0 10.1 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 5.5 7.0 6.5 7.5 8.9 经营活动现金流 709 842 -200 1237 934 ROIC（%） 5.1 6.3 5.3 6.1 6.7 净利润 461 595 574 695 879 偿债能力 折旧摊销 316 360 373 481 618 资产负债率（%） 14.6 17.1 29.7 37.2 44.9 财务费用 -26 -123 -85 50 99 净负债比率（%） -36.4 -27.5 -11.3 -4.5 7.4 投资损失 -61 -54 -108 -79 -76 流动比率 3.9 2.7 1.7 1.3 1.2 营运资金变动 -33 -128 -948 94 -587 速动比率 3.3 2.2 1.4 1.1 1.0 其他经营现金流 52 191 -5 -3 1 营运能力 投资活动现金流 -2104 -716 -958 -1519 -1716 总资产周转率 0.4 0.4