季报：郑棉：新棉成本价格指引，郑棉高位区间震荡

研究中心研究报告 2023年9月27日星期三 研究报告 投资咨询业务资格：证监许可【2012】1497号 季报：郑棉 联系信息分析师：谢紫琪期货从业资格：F3032560投资咨询资格：Z0014338邮箱：xie.ziqi@gzf2010.com.cn 相关图表-郑棉主连月度行情相关报告2023.9.1《新棉采收在即，现实预期双强》2023.9.15《利空逐渐消化，郑棉高位震荡》2023.9.22《预期逐渐转弱，1.7万关口争夺激 烈》 新棉成本价格指引，郑棉高位区间震荡广州期货研究中心联系电话：020-22139813摘要： 行情回顾：2023年的第三季度，郑棉整体涨势放缓，但价格重心 依然较第二季度有所抬升。7、8月份的涨幅分别达到了4.68%和1.26%，9月份价格则略有回落。7、8月份虽然是传统的纺织淡季， 但宏观+基本面的支撑使其表现远强于往年淡季。 国内供应：第四季度影响棉价的重中之重已不再是种植面积或单 产，而是新棉的开秤价格，籽棉价格的后续走势将决定着郑棉在震荡整理一段时日后的突破方向。除却新棉，储备棉和进口棉可有效 保障企业需求，但极低的库存会使现货价格维持在相对高位。 国内需求：纱线和坯布库存在8月迎来拐点，后续得看企业库存 和社会库存之间的统计差异有多少。纺织企业深陷亏损，旺季情况不及预期，但对后市需求暂维持中性观点，旺季行情仍值得期待。 其他：多国通胀抬头已是迫在眉睫的问题，从CRB商品指数和文 华商品指数皆能看出该点。也是由于通胀问题再度抬头，各国在利率方面普遍偏鹰。第四季度将是通胀和政策调控之间的博弈阶段。 国际供需：从第三季度美农业部供需平衡表调整趋势上看，美国农 业部不断下调新年度产量，消费量则相对提高，期末库存降低但处于历年来中位水平，9月报告整体中性偏多，其供需平衡和当前国际商品价格重心以及美棉价格较为匹配，因此对市场的影响并不 显著。 行情展望：暂时还不能完全排除后续再创新高的可能，但后续若想 再创新高需要有两方面的因素支撑：第一是宏观的支持。如果经济表现出较好的恢复态势，或者是强通胀背景下商品普涨，则郑棉可以跟涨一部分；另一个因素是棉农和轧花厂博弈造成轧花厂低烈度抢收，新棉成本维持在1.8万元/吨甚至去到1.9万元/吨之上。不过，即使是再创新高，这个高度也是受限的，维持前期高点大概在1.8-1.85区间的观点。若新棉收购期间价格都无法创出新高，或在来自新棉成本的支撑弱化之后，棉价或以圆弧顶或者三重顶的方式构筑阶段性顶点，随后在棉纱去库存，纺织利润修复的压力下下跌。不过，这次的下跌应该不会出现2021年时一般的全年趋势性暴跌，棉价也有望维持在1.6万元/吨之上。建议有原料需求的企业可考虑以卖出看跌期权或者空头双限的方式减轻原料采购压力，如CF01合约的16200以及16400看跌期权；若是轧花厂或者有套保需求的企业，可考虑使用保底销售的含权贸易进行销售，或 者是在基差相对高位时采用多头双限等套保组合。 本报告中所有观点仅供参考，请投资者务必阅读正文之后的免责声明。 目录 一、第三季度棉花行情回顾1 二、第四季度供应端分析1 （一）单产减幅不及预期，新棉成本指引突破方向1 （二）储备棉政策2 （三）工商业库存3 （四）棉花进口4 三、第四季度需求端概述5 （一）中下游库存情况5 （二）纺织利润和棉纺开机率5 （三）纺服出口表现6 四、宏观环境7 （一）通胀和政策调控7 五、2022/23年国际棉花市场7 （一）国际供需平衡表概述7 （二）美国棉花供需平衡表概述8 （三）印度棉花供需平衡表概述9 六、行情展望9 免责声明11 研究中心简介11 广州期货业务单元一览12 一、第三季度棉花行情回顾 2023年的第三季度，郑棉整体涨势放缓，但价格重心依然较第二季度有所抬升。7、8月份的涨幅分别达到了4.68%和1.26%，9月份价格则略有回落。7、8月份虽然是传统的纺织淡季，但宏观+基本面的支撑使其表现远强于往年淡季。各国积极货币财政政策刺激下，商品在第三季度开始反弹，文华商品指数从6月1日的165.72上升至9月19日的193.70点，涨幅16.88%，同样的时间段内，郑棉09合约的涨幅为13.36%，其涨幅不及商品整体涨幅的部分原因或许是此前商品经历了一轮较大回调，而棉花则一直维持着上行趋势。第三季度的基本面也相当不错，库存不断走低，现货维持强势，前期阶段基本为现货牵引着期货价格上行。但这个阶段里也有几个指标开始出现不利改变，棉纱价格利润不断挤压，从盈转亏且亏损幅度和亏损面不断扩大蔓延，内外价差正式扭转，进口利润逐渐扩大并维持在千元左右高位。最重要的是，各方对郑棉的后市看法在这个季度里出现了较大的转变。8月前资金对郑棉普遍持看涨观点，但随着棉花价格升至1.8关口后，意见开始转为相对中性，后续则随着各类政策调控和基本面的扭转，看空观点不断增多。 图表1：郑棉行情 数据来源：广州期货、Wind 二、第四季度供应端分析 （一）单产减幅不及预期，新棉成本指引突破方向 种植面积的减少早已是确凿无疑的事情，各方的数据在单产方面的减幅基本集中在7.5%-8.5%左右。本年度面积减少和往年略有不同的地方在于，本年度的种植面积减少更多是政策的指引而非经济收益的导向。据实地调研，有不少地方的农户其实并不愿意弃种棉花该种粮食，因此存在部分政策调控执行不到位的情况。明年政策继续推行落地的情况下，2024/25年度的种植面积可能仍将以5%-10%的速度缩减，因此，2024年第一季度 的棉花价格，以及棉花和其他农产品的比值或者说种植收益衡量不再是种植面积预测的影响因素，这在某种程度上抬升了2405及更往后合约的价格。 由于科学种植和管理技术的提升，以及近些年对于种植品种的重视，新疆棉花单产持续提升，单产的复合年度增长率超过1%，这冲抵了天气对棉花单产的不利影响。尽管出苗期天气不佳，后续的积温情况也弱于去年同期，但8月后天气好转使棉花的单产减幅或不及此前预期。根据多家机构在8月下旬后的调研情况，本年度棉花单产虽然不及2022/23年度这个超级丰产年，但也属于常态年份。不过，由于今年的种植进度较为滞后，在打脱叶剂产量彻底出来之前，单产还是存在一定变数。如9月下旬后新疆天气转冷，雨雪降温及大风天气对北疆棉花吐絮收获、南疆棉花吐絮脱叶有一定不利影响。 产量要切实定产不容易，真实的产量大部分时候要次年第一季度才能出来，在此之前仅凭调研结果，从过往的经验看都是存在误差的。就当前来说，第四季度影响棉价的重中之重已不再是单产，而是新棉的开秤价格，籽棉价格的后续走势将决定着郑棉在震荡整理一段时日后的突破方向。一方面，轧花厂产能严重过剩的问题依然存在，也就是2021年轧花厂的囚徒 困境可能还会重演。和2022年新棉收购期正逢疫情，棉农无法跨区交棉，甚至交售时需要卫生人员陪同，出门交售难以比价或者拖延的时候不同，产量减少，可以比价和跨区交售的情况下，今年棉农是再度回到了相对强势的一方。另一方面，本年度轧花厂态度较之2021年已谨慎了非常多，当年的一次亏损给了业内非常惨烈的教训，部分轧花厂至今都还未从亏损中走出。殷鉴不远，初期轧花厂多是仅预备围绕期价附近进行收购，且今年也没有2021年那样通胀暴起的基础。银行、相关部门等其他方面也会对籽棉收购采取更谨慎和压制的态度。两者间的博弈结果暂时难以明确预测。 还有个重要的变数是政策的改变，比如此前510万吨的疆棉补贴究竟如何计算的问题。若按某个时间段截至前的计算或者是最先上报的510万吨来进行补贴，可能会较大程度的影响棉农的销售节奏。以及其他如兵地籽棉互认、质量补贴继续推进等政策对期价的影响途径也是较为复杂的。 图表2：中国棉花库存消费比 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 199519971999200120032005200720092011201320152017201920212023 棉花:期初库存:中国棉花:产量:中国棉花:国内消费总计:中国棉花:期末库存:中国棉花:库存消费比:中国 250 200 150 100 50 0 数据来源：Wind、广州期货研究中心 （二）储备棉政策 图表3：抛储情况 25000 2023/24年度的储备棉政策对盘面的影响可划分为3个阶段。第一阶段，市场对政策有预期，政策公布后市场反应较为平淡。7月中旬时候，由于现货供应难以满足市场需求，18日晚，中国储备棉管理有限公司发布《关于2023年中央储备棉销售的公告》。该政策公布的时候因没有明确时间、数量，市场解读多空皆有，而政策的出台早已有预料，盘面价格对此反应不大。第二阶段，抛储成交火热，期现价格水涨船高。由于抛储是为缓解现货紧张格局，往年抛储开始阶段成交率一般处于高位。本轮抛储从开始的7月31日至8月末，成交率维持在100%，反映出市场对储备棉的渴求和市场高涨的情绪。在此期间，棉花价格波段式上涨。第三阶段，日度抛储量大幅增加，叠加新棉收购期将继续抛储的消息，棉花价格承压回落。日度抛储量经历了两轮提升，第一次从1万吨提升到1.2万吨，市场积极情绪不减，第二次则直接提升到2万吨/日。和7月时相比，这相当于每月额外增加了40万吨的供应量，极大的改变了供需格局。可以说这个阶段，抛储主要对郑棉价格起压制作用。 9月11日，储备棉轮出成交率首次跌破100%，且逐日走低。成交率的下滑主要有两方面的原因，首先是经过多日的轮出后，纺织厂的需求得到了满足，不再是非常急需的紧张状态；其次是市场对棉花的购买恢复了理性。由于每周的抛储底价由上一周的棉价决定，在下周抛储底价将下跌的预期下，企业选择放弃部分本周高底价的储备棉，选择在价格更具性价比或者是棉花质量确实符合企业需求的时候再出手。储备棉成交率的下降影响属于短多长空。短期成交率下滑对市场的情绪压制作用非常明显。长期来看，成交率的下降相当于抛储的额外供应减少，如假设9月平均抛储成交率为70%，则9月的额外供应为28万吨而不是满成交率的40万吨。 19000 2000018500 1500018000 1000017500 500017000 0 2023/7/31 2023/8/10 抛储量 2023/8/20 成交量 2023/8/30 成交率 2023/9/9 平均成交价格 2023/9/19折3128 16500 数据来源：棉花信息网、广州期货研究中心 声明中在新棉上市时期将继续进行抛储是安抚市场和抑制新棉抢收非常重要的一个举措。9、10月份预计储备棉政策依然主要对价格起压制作用。后续日均抛储量是否会再度进行调整，以及抛储最终能够持续的时间依然是影响棉花价格的非常重要的原因，需要高度关注。 （三）工商业库存 据棉花信息网统计数据，截至2023年8月末，中国棉花商业库存为163.06万吨，环比减少69.69万吨，同比减少93.5万吨。其中，新疆库存为 78.92万吨，环比减少60.57万吨，同比减少102.49万吨，库存紧张。工业库存为78.84万吨，环比微增1.99万吨，纺织企业可支配棉花库存为125.32万吨，环比增加8.84万吨。两者合计241.90万吨，环比减少67.70万吨，同比 减少71.98万吨。 如果结合8月的棉花进口数量和抛储数量来看，则8月的棉花表观需求无疑相当可观。8月的工商业库存环比减少量在有抛储和进口补充的情况下单月减量依然达到了60万吨以上，甚至是逼近70万吨，即使在过往历年的消耗中都算是较多的量，或许淡季的情况并不如此前想象的差。 图表4：工商业库存 700 600 500 400 300 200 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind、广州期货研究中心 （四）棉花进口 本年度的进口滑准税配额制度并未太出乎市场意料，甚至可以说和市场预期的基本一