光伏焊带领军企业，N型新品加速放量

光伏焊带领先企业、业绩稳步增长。深耕光伏焊带十数载，为行业领先企业。主要产品包括互连焊带和汇流焊带。随下游光伏行业需求旺盛，公司营收/归母净利润由2018年3.49/0.17亿元增至2022年12.5/0.5亿元，四年CAGR达37%/31%；2023H1营收及归母净利润分别为9.36亿元、0.48亿元，同增38%、65%。 产品随电池技术持续迭代升级，我们预计2025年需求27.0万吨、2022-2025年CAGR达19.5%，龙头市占率有望进一步提升。随N型新技术TOPCON、HJT、xBC类电池技术不断发展，焊带产品不断随之适配迭代升级，焊带朝着更细线径、更多数量的方向发展，从而减少银耗、减少遮光面积，提升组件功率。SMBB有望随TOPCon大规模放量，0BB、低温焊带、扁焊带随HJT、xBC起量逐步放量，我们预计2023/2025年焊带需求达18.4/27.0万吨，2022-2025年CAGR达19.5%。焊带环节市场格局较为分散，2022年CR2仅27%，龙头焊带厂商凭借资金优势加速扩张，市占率有望进一步提升。 深度合作大客户享高增需求、新品随N型加速放量。量：光伏装机需求旺盛，下游客户为晶科、隆基、晶澳、天合等组件龙头，同时拓展通威等新进厂商，公司采取深度合作大客户战略，将充分受益于龙头集中度提升，公司2023年9月末产能达3000吨/月，后续仍将有3万吨扩产规划，将充分满足市场增长需求。利：2022年公司第一大客户为晶科能源，销售占比超40%，晶科为TOPCon先行者，公司SMBB焊带有望受益充分放量，2023H1销售占比已达23%，下半年有望进一步提升，而SMBB相较于MBB焊带盈利更强，有望带动公司盈利结构性改善。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.24/1.62/2.08亿元，同比增长147%/31%/28%，对应PE为10/7/6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业需求增长不及预期、行业竞争加剧、客户拓展不及预期、原材料价格剧烈波动、SMBB盈利下行。 1.光伏焊带领先企业，业绩稳步增长 主营光伏焊带，产品序列丰富。公司主要生产的产品为光伏焊带，又称涂锡焊带。 光伏焊带是光伏组件的重要组成部分，属于电气连接部分，应用于太阳能电池片的串联或并联，发挥汇集电流和导电的重要作用。根据光伏焊带的性能及适用领域，互连焊带主要包括常规互连焊带、低电阻焊带、反光焊带、MBB焊带、低温焊带等；汇流焊带主要包括常规汇流焊带、反光焊带、黑色焊带等。 营收逐步增长，盈利水平回升。2020年上游原材料价格上涨带动焊带价格提升，公司营收连年高涨，2018/2022年营收分别为3.5/12.5亿元，2018-2022年CAGR达37%,2023H1营收9.36亿元，同增38%；盈利方面，2018年公司归母净利润仅为0.17亿元，2018-2020年保持高速增长至0.6亿元，2021年受原材料涨价影响增速由正转负，2022年仍受原料价格影响，归母净利润为0.5亿元，同降7.41%，增速远低于营收增长，2023H1公司实现净利润0.48亿元，同增65%，逐步恢复高增长。 2.受益光伏装机需求高增，N型发展推动焊带迭代升级 光伏需求旺盛下充分带动焊带需求提升，光伏焊带需求预计2025年达27.0万吨。 根据产业链关系设定光伏焊带和光伏新增装机增速一致，目前全球光伏装机处于高速增长态势，焊带市场需求亦相应增加，我们预计2023年光伏焊带需求将达18.4万吨，到2025年光伏焊带需求将达27.0万吨，2022-2025年CAGR达19.5%。 光伏焊带具有“小行业，大市场”的特征。我国光伏焊带行业发展较为充分，主要以民营企业为主，行业市场化程度较高，同时相比于光伏行业其他环节，如胶膜环节，龙头市占率接近一半，而相比之下焊带行业龙头集中度较低，公司2022年市占率仅10.6%，C R2 也仅27%，同时焊带行业上市公司较少，随龙头上市充分募资积极进行产能扩张，行业龙头市占率有望进一步提升。 3.重研发、扩产能，大客户策略推动新品加速放量 不断加大研发投入顺应市场发展与多样化需求，产品性能优越行业领先。2018-2022年公司研发费用从0.11亿元增加至0.42亿元，CAGR达40%，2023H1研发费用0.29亿元。研发投入的不断加大保障了公司有力的产品竞争力，从产品各项性能指标对比来看，公司产品各项指标如屈服强度、抗拉强度等性能水平为行业领先；同时不断投入进行新品研发与技术开拓，顺应市场前沿技术发展与多样化需求，巩固公司的技术护城河，保持公司行业领先地位。 定增募资扩产，满足市场高增需求。2022年9月公司正式发布定增公告，募资7500万元用于焊带产能的扩张，将扩张15000吨焊带产能，其中SMBB焊带9000吨、异形焊带3000吨、反光汇流焊带3000吨，公司预计2023年9月末公司产能可达月产3000吨，后续仍将有3万吨扩产规划，充分满足客户订单需求。 深度合作大客户，将充分受益于龙头集中度提升。2022年公司前五大客户为晶科能源 、 隆基乐叶 、 晶澳太阳能 、 天合光能和横店集团 ， 销售占比分别为44.20%/24.01%/11.19%/11.04%/3.76%，公司五大客户均全球组件龙头厂商，同时2023年公司也在拓展新龙头客户，目前通威出货占比逐步提升，2023H2预计占比可达20%，将成为公司重要大客户，公司采取深度合作大客户战略，随组件龙头市占率的提升，公司有望受益高增。 晶科为N型TOPCon先行者，公司SMBB新品有望受益放量。2022年公司第一大客户为晶科能源，营收占比持续超40%；而晶科为N型TOPCon技术先行者，TOPCon出货居行业第一，2023H1出货已超16GW，TOPCon主要使用SMBB焊带，而SMBB焊带相较于MBB焊带盈利更高，公司占晶科焊带供应约四成，SMBB新品有望受益放量。2023H1公司SMBB占比已达23%，下半年随N型出货提升，占比有望进一步提升。 4.盈利预测及投资建议 2023-2025年我们预计整体营收达22.7/30.3/38.9亿元 ， 毛利率预计分别达11.5%/11.3%/10.9%。首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.24/1.62/2.08亿元，同比增长147%/31%/28%，对应PE为10/7/6倍，选择同业宇邦新材及辅材龙头通灵股份与聚和材料为可比公司，考虑公司为焊带龙二，首次覆盖，给予“买入”评级。 5.风险提示 行业需求增长不及预期。当前光伏行业处于高增长态势，若未来光伏行业装机需求增速放缓对焊带的需求产生不利影响。 行业竞争加剧。焊带行业竞争格局较为分散，若需求放缓、行业竞争逐步加剧将导致行业内企业盈利下行。 客户拓展不及预期。行业竞争逐步加剧，若公司通威、钧达等客户拓展不及预期将影响出货增长。 原材料价格剧烈波动。公司产品主要原材料为铜、锡等大宗商品，若价格发生剧烈波动将导致成本大幅变化进而影响毛利率。 SMBB盈利下行。随着二三线企业逐步拓展SMBB焊带叠加上游龙头议价能力强，压价下或将影响SMBB毛利率下行。