固定收益点评：存款利率可能承受更大的下行压力

固定收益点评 存款利率可能承受更大的下行压力 银行净息差持续收窄，背后一方面是贷款收益的不断下降，另一方面是存款成本作者 证券研究报告|固定收益研究 2023年09月27日 的不断上升。今年2季度，银行净息差下降至1.74%，同比下降20bps，继续创 下历史新低。银行净息差大幅下降背后一方面是贷款利率的持续下行。另一方面， 银行存款成本却在不断攀升，即使今年上半年，我们估算的上市银行平均存款成本也较去年年末上升3bps至2.17%。 为何近年持续调降存款利率并未能够贷款存款成本有效下降？为何在存款利率调降情况下，存款成本会持续攀升，这主要是两方面原因。一是存款结构的变化。在利率下行过程中，活期存款占比持续下降，定期存款占比持续攀升，由于定期存款较活期存款成本更高，存款定期化的过程就会带来存款成本持续上升的压力。 存款成本上升的第二个原因是企业活期存款成本的持续攀升。由于企业贷款投放难度增加，银行需要向企业提供更高的存款收益来提升企业贷款积极性，因而过去几年企业活期存款成本不断提升，2023年6月已经达到1.02%，显著高于居民活期存款成本0.27%的水平，企业活期存款是各类存款里唯一成本还在持续上升的分项。 下半年银行面临更为严峻的净息差压力，这要求存款利率要以更大幅度下行。下半年银行资产收益面临更大压力，不仅需要趋势性调降贷款利率，推升融资需求，同时各类降成本政策将导致银行资产收益进一步下降。其中包括存款按揭贷款置换、特殊再融资债的发行、银行支持地方政府债务置换等，这些都将显著降低银 行资产端的收益。这将对银行净息差产生压力，考虑到净息差已经下降至较低水平，因而压力将传导至存款端。存款成本需要更大幅度调降。而存款定期化、以及企业活期存款利率抬升趋势却在提升平均存款成本，这意味着各项存款定价利率需要更大幅度的调降，以推动整体存款成本的下降。即存款利率需加速下降。 存量房贷利率下调、特殊再融资债置换、银行贷款置换对银行业收入的冲击预计在2500亿元以上。首先，存量房贷规模38.6万亿，而2019-2021年期间的个人住房贷款加权平均利率高于5年期LPR约80bp，根据我们的测算，预计符合 条件的按揭在24.7万亿左右，符合条件的按揭利率加点下调约80bp。银行通过按揭让利的规模为1976亿元左右。其次，一揽子化债方案下，如果新一批特殊再融资债在年内推出，考虑潜在的地方债发行空间，假设特殊再融资债置换资产都由银行持有，预计特殊再融资债置换节省的利息支出在400-600亿元。最后，银行贷款置换，可能也将成为一揽子化债的重要手段，这也将降低银行利息收入。 存款定期化之下，银行定期存款利率需要更大幅度的下降，保持净息差不变定期存款利率调降幅度需要在30bp-50bp。要保持现有的净息差不下降，银行负债端的成本也需要做出相应的调整。资产收益的下降，将由银行端的存款利率下调 来承接，2023年6月银行对非金融机构及住户负债为252.6万亿元，冲击之下要保持银行业利润维持不变，需要存款成本相应的下调10bp。由于定期存款的比例上升和企业存款利率等相对刚性，个人定期存款利率下调的幅度需要大于银行负债端成本下调的幅度。乐观情况下，假设2023年年末定期存款的比例较2022年 末定期存款的比例上升3.7个百分点，而由于经济增长动能回升，资金活化，2024H1的定期存款的比例同2023H1的定期存款的比例持平，那么定期存款的利率下调30bp（相较2023H1水平，下同），才能使得银行存款的负债端成本下调12bp；悲观情况下，2023H2、2024H1的定期存款的比例按照每年3.7个百分点的比例上升，那么定期存款的利率需要下调50bp，才能使得银行存款的负债端成本下调10bp。9月大行定期存款10-25bp的利率调降幅度并不够。 存款利率的调降，预计将带动广谱利率的进一步下调，对债市形成保护，当前位置具有配置价值。存款利率的下调是广谱利率下降的一部分，这将通过降低银行的资产收益诉求，以及拉低整体金融机构负债成本来对债券利率上限形成约束。 同时，政策利率也有望随之下降。年内央行依然有降息可能。考虑到当期利率利率已经上升至较高水平，而且节后资金价格预计将再度宽松，因而债券从位置和时点上都迎来配置机会。当前短端债券、长端利率以及二永等都具有配置价值。短端稳健性更强，当前接近政策利率的1年期AAA存单配置的确定性可能更高。 风险提示：央行政策利率超预期下行；估计结果有偏差。 分析师杨业伟 执业证书编号：S0680520050001邮箱：yangyewei@gszq.com 研究助理朱帅 执业证书编号：S0680123030002邮箱：zhushuai1@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期：国债、再融资债及特别国债》2023- 09-25 2、《固定收益定期：生产地产走弱，消费出行改善——基本面高频数据跟踪》2023-09-24 3、《固定收益定期：资金温和跨季，供给冲击无虞——流动性和机构行为跟踪》2023-09-23 4、《固定收益点评：预计存单配置时点已至》2023-09- 21 5、《固定收益点评：土地市场依然低迷—2023M8土地成交数据盘点》2023-09-19 请仔细阅读本报告末页声明 图表目录 图表1：银行净息差和贷款加权利率3 图表2：上市银行存款成本3 图表3：存款结构中活期存款成本持续攀升3 图表4：企业活期存款成本逆势抬升3 图表5：首套房及二套房房贷利率4 图表6：房贷利率及历史加点幅度4 图表7：存量城投债券规模及融资成本（2022年6月-2023年6月）5 图表8：银行调降存量债务利率的资产负债分析（亿元）5 图表9：其他存款类金融机构资金来源（2023年6月）5 图表10：工行存款利率和国债利率5 图表11：银行负债成本下降预计将带动广谱利率下行，包括债券利率6 图表12：存款定期化拉高银行存款成本6 银行净息差持续收窄，背后一方面是贷款收益的不断下降，另一方面是存款成本的不断上升。今年2季度，银行净息差下降至1.74%，同比下降20bps，继续创下历史新低。近年银行净息差大幅下降，背后一方面是银行资产收益，特别是贷款利率的持续下行。 为大力支持实体经济，银行持续减费让利，资产端的贷款利率不断下行，今年2季度，新发放贷款加权平均利率为4.19%，同比下行22bp，处于历史低位。但另一方面，银行存单成本却在不断攀升，即使今年上半年，我们估算的上市银行平均存款成本也较去年年末上升3bps至2.17%。 图表1：银行净息差和贷款加权利率图表2：上市银行存款成本 3.10 2.80 2.50 2.20 1.90 1.60 净息差贷款加权利率（右） % % 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 存款成本率，% 2.6国有大行股份行上市银行 2.4 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 1 2011-062013-062015-062017-062019-062021-062023-062013/62015/62017/62019/62021/62023/ 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 为何近年持续调降存款利率并未能够贷款存款成本有效下降？近年政策多次引导存款利率调降，去年9月份和今年4月银行均有一波存款利率调降潮。但从结果来看，并未带来存款利率的明显下降。上市银行中报显示，今年上半年各类银行存款成本率普遍有 所上升，特别是国有大行，较去年年末大幅上升13bps至1.90%，上升最为明显。那么为何在存款利率调降情况下，存款成本会持续攀升，这主要是两方面原因。一是存款结构的变化。在利率下行过程中，活期存款占比持续下降，2017年以来，居民和企业存款中活期存款占比持续下降，居民存款中活期占比从2017年39%左右下降至今年8月 28.3%的水平，企业存款中活期存款占比更是从43%左右下降至今年8月的31.6%，由于定期存款较活期存款成本更高，存款定期化的过程就会带来存款成本持续上升的压力。 存款成本上升的第二个原因是企业活期存款成本的持续攀升。由于企业贷款投放难度增 加，银行需要向企业提供更高的存款收益来提升企业贷款积极性，因而过去几年企业活 期存款成本不断提升，2023年6月已经达到1.02%，显著高于居民活期存款成本0.27% 的水平，企业活期存款是各类存款里唯一成本还在持续上升的分项。 图表3：存款结构中活期存款成本持续攀升图表4：企业活期存款成本逆势抬升 居民活期存款占比 企业活期存款占比 % 45% 433.7 413.5 39 373.3 353.1 33 2.9 31 292.7 272.5 个人定期企业定期 个人活期（右轴） 企业活期（右轴） %1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 25 2012-122014-102016-082018-062020-042022-02 2013/062015/062017/062019/062021/062023/06 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 下半年银行面临更为严峻的净息差压力，这要求存款利率要以更大幅度下行。下半年银行资产收益面临更大压力，不仅有趋势性调降贷款利率，推升融资需求的压力，同时各 类降成本政策将导致银行资产收益进一步下降。其中包括存款按揭贷款置换、特殊再融资债的发行、银行支持地方政府债务置换等，这些都将显著降低银行资产端的收益。这将对银行净息差产生压力，考虑到净息差已经下降至较低水平，因而压力将传导至存款端。存款成本需要更大幅度调降。而存款定期化、以及企业活期存款利率抬升趋势却在提升平均存款成本，这意味着各项存款定价利率需要更大幅度的调降，以推动整体存款成本的下降。即存款利率需加速下降。 从银行资产收益面临的调降压力来看，首先，存量房贷利率下调对银行利润的影响预计在1976亿元左右。8月31日，中国人民银行、金融监管总局等联合发布《关于降低存 量首套住房贷款利率有关事项的通知》，要求各家银行自2023年9月25日起，新发放 贷款置换存量首套住房商业性个人住房贷款，调整后的利率的加点幅度，不能低于原贷款发放时所在城市首套住房贷款利率政策下限。6月末，存量按揭贷款规模为38.6万亿，假定首套房贷占全部存量房贷比例约为80%，预计符合按揭下调条件的贷款占比约为80%，因而符合存量按揭利率下调条件的房贷规模预计在24.7万亿左右，2019-2021年期间的个人住房贷款加权平均利率高于5年期LPR约80bp，而期间全国首套房贷利率政策下限为相应期限的LPR，因而本次符合条件的按揭利率加点下调的幅度在80bp。因而，我们估算银行通过按揭让利的规模预计为1976亿元左右。 图表5：首套房及二套房房贷利率图表6：房贷利率及历史加点幅度 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 平均房贷利率首套平均房贷利率 %全国二套房贷平均利率 8.8 7.8 6.8 5.8 4.8 3.8 基准利率加点（右轴）平均房贷利率 5年期以上LPR % bp 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 2014/6/12016/4/12018/2/12019/12/12021/10/12008-122011-112014-102017-092020-08 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 除了承担对居民房贷让利之外，银行业可能还需要承担帮助地方政府化债的任务，7月24日中央政治局会议提出的，要有效防范化解地方债务风险，指定实施一揽子化债方案，我们预计地方政府利用余额限额的差额发行地方政府债置换和银行贷款置换，可能成为城投化债的重要方式，无论是地方政府债券置换还是银行贷款置换，都相当于银行对城投企业的“让利”。 如果新一批特殊再融资债在年内推出，预计特殊再融资债置