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拓展新应用,立足高可靠,国产高性能MEMS惯性器件龙头起航

2023-09-26樊志远国金证券睿***
拓展新应用,立足高可靠,国产高性能MEMS惯性器件龙头起航

公司简介 公司是国内高性能MEMS惯性器件龙头厂商,根据公司招股说明书,公司是国内唯一可覆盖导航级精度MEMS惯性器件的公司。公司23 人民币(元)成交金额(百万元) 年上半年营收0.97亿元,同增42.24%;归母净利润0.41亿元, 同增31.62%;毛利率85.1%,净利率为42.3%。公司IPO发行价格 26.74元/股,发行数量5521万股,募集资金14.76亿元将用于产品迭代开发、封测基地建设、补充流动资金。 投资逻辑 高性能MEMS惯性传感器国内龙头企业,无人系统、智能驾驶有望引领增长。根据Yole,2021年全球高性能MEMS惯性器件市场超 公司基本情况(人民币) 7亿美元,全球前三国外公司占据50%以上份额,未来替代空间巨大。根据Yole,24年全球车载IMU市场有望达2.3亿美元。未来L3自动驾驶渗透率提升,人形机器人商业化量产化,市场有望快速增长。公司积极开发面向自动驾驶、无人系统等领域IMU产品,在客户端已有突破,未来有望充分受益。公司MEMS惯性模组预计24年形成量产,公司预计目前主要两个客户年用量超10万套。功能安全6轴IMU已小批量交付,公司预计今年将产生百万级收入。 高可靠、高端工业市场客户黏性大,MEMS陀螺仪有望逐渐替代两 光陀螺。当前公司75%的营收来自高可靠行业应用,毛利率维持 80%以上。高可靠行业终端客户测试周期3~5年,定装定型后不会轻易更换供应商。公司前期大量测试项目逐渐转入量产、试产阶段,同时小型化、智能化、低成本需求促使MEMS陀螺替代两光 50.00 46.00 42.00 38.00 34.00 230630 230827 成交金额芯动联科沪深300 2,000 1,500 1,000 500 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 166 227 305 454 687 营业收入增长率 52.96% 36.58% 34.47% 48.90% 51.33% 归母净利润(百万元) 83 117 151 214 278 归母净利润增长率 59.16% 41.16% 29.25% 42.13% 29.74% 摊薄每股收益(元) 0.240 0.338 0.377 0.535 0.695 每股经营性现金流净额 0.07 0.19 0.22 0.15 0.11 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.04% 18.96% 7.12% 9.23% 10.75% P/E N/A N/A 103.83 73.06 56.31 P/B N/A N/A 7.39 6.74 6.05 陀螺,为公司高可靠应用打开空间。公司拓展高性能MEMS压力计产品,已有四个客户测试评估,预计24年产生收入。 盈利预测、估值和评级 我们预测,2023/2024/2025年公司实现营业收入3.05/4.54/6.87亿元,同比+34.5%/+48.9%/+51.3%,归母净利润1.51/2.14/2.78亿元,同比+29.3%/+42.1%/+29.7%,对应EPS为0.38/0.54/0.70 元,对应PE分别为104/73/56X。参考可比公司,给予2024年95XPE,目标价50.87元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示 产品研发进度不及预期风险;毛利率下降风险;产品生产管控不及预期风险;下游客户新兴应用研发进度不及预期风险;高可靠行业需求不及预期风险;存货跌价风险;应收账款回款风险。 来源:公司年报、国金证券研究所 内容目录 一、MEMS惯性传感器国内龙头,切入无人系统、智能驾驶IMU4 1.1陀螺仪、加速度计技术水平领先,高性能MEMS惯性传感器国内稀缺标的4 1.2公司深度布局人形机器人、自动驾驶IMU,未来空间可期8 二、高可靠领域用户高黏性保障业绩规模,MEMS替代两光已见端倪11 2.1深耕高可靠、高端工业市场,客户黏性保障业绩规模11 2.2MEMS惯性器件替代两光惯性器件,下游应用继续拓展15 三、持续迭代+拓展品类,加深护城河维持长期发展动力16 3.1产品迭代:高性能、车载产品持续迭代,产品矩阵渐丰富16 3.2拓展品类:压力传感器有望横向拓展市场17 3.3募投项目:陀螺仪、加速度计、压力计、MEMS器件封装齐头并进18 四、盈利预测与投资建议19 4.1收入拆分19 4.2盈利预测与投资建议25 五、风险提示25 图表目录 图表1:MEMS传感器工作原理4 图表2:不同MEMS惯性传感器市场规模占比情况4 图表3:公司陀螺仪产品可覆盖导航级、战术级和消费级应用4 图表4:公司陀螺仪产品达到导航级标准5 图表5:公司MEMS陀螺仪产品技术指标达到国际先进水平5 图表6:公司及速度计产品可覆盖导航级、战术级和消费级6 图表7:公司MEMS加速度计产品技术指标达到国际先进水平6 图表8:公司高端陀螺仪营收变化情况7 图表9:2022年公司陀螺仪产品营收占比情况7 图表10:公司与主要竞争对手产品布局7 图表11:高性能MEMS惯性传感器市场集中在海外巨头手中8 图表12:惯性导航系统工作原理示意图8 图表13:特斯拉人形机器人概念图9 图表14:ARTEMIS机器人实物图9 图表15:ARTEMIS机器人设计情况9 图表16:不同车载传感器性能比较9 图表17:车载IMU未来市场空间广阔10 图表18:公司IMU布局涵盖无人替、自动驾驶等10 图表19:MEMS惯性传感器主要应用领域11 图表20:2022年全球发射航天器当中近地轨道占比97%12 图表21:21年全球高端工业MEMS产品市场超20亿美元12 图表22:公司营收当中高可靠领域营收占比超7成12 图表23:公司营收变化情况13 图表24:公司归母净利润变化情况13 图表25:公司与其他导航领域公司营收增速对比13 图表26:公司主要高可靠领域客户情况及项目进展14 图表27:公司与其他导航领域公司毛利率对比14 图表28:公司与其他导航领域公司净利率对比14 图表29:公司分产品毛利率变化情况15 图表30:公司分下游应用毛利率变化情况15 图表31:MEMS陀螺仪与两光陀螺仪对比15 图表32:2021年高性能陀螺仪细分市场情况16 图表33:公司高可靠领域在研项目16 图表34:公司高端工业、无人系统领域在研项目17 图表35:全球MEMS压力传感器市场规模(单位:百万美元)17 图表36:公司压力计有望2024年产生收入18 图表37:公司募投项目情况18 图表38:公司分产品营业收入与毛利率预测情况19 图表39:公司陀螺仪产品试产与量产情况20 图表40:公司陀螺仪产品营收测算20 图表41:公司陀螺仪产品毛利率测算21 图表42:公司加速度计产品试产与量产情况22 图表43:公司加速度计营收与毛利率测算22 图表44:公司陀螺传感器模组营收与毛利率测算23 图表45:公司IMU产品营收与毛利率测算24 图表46:公司技术服务与压力计营收与毛利率测算24 图表47:可比公司估值比较(市盈率法)25 一、MEMS惯性传感器国内龙头,切入无人系统、智能驾驶IMU 1.1陀螺仪、加速度计技术水平领先,高性能MEMS惯性传感器国内稀缺标的 MEMS传感器是采用微电子和微机械技术工艺制造出来的微型传感器,种类繁多,是使用最广泛的MEMS产品。MEMS传感器通过微传感元件和传输单元,可将输入的信号转换,并导出另一种可监测信号。与传统工艺制造的传感器相比,它具有体积小、重量轻、成本低、功耗低、可靠性高、适于批量化生产、易于集成和实现智能化等特点。MEMS惯性传感器属于MEMS传感器的重要分支,主要包括陀螺仪、加速度计等,并可通过组合形成惯性组合传感器IMU。 MEMS惯性传感器包括加速度计、陀螺仪、磁力计、惯性传感组合,根据Yole数据,2021年该四类产品市场规模合计35.09亿美元,占比25.81%,是MEMS行业中的主要产品类型。 图表1:MEMS传感器工作原理图表2:不同MEMS惯性传感器市场规模占比情况 来源:公司招股说明书,国金证券研究所来源:公司招股说明书,Yole,国金证券研究所 根据陀螺仪的核心性能参数情况,一般将陀螺仪分为战略级、导航级、战术级、消费级。其中战略级的应用主要包括航天、航海;导航级产品应用主要包括航空、长航时无人系统;战术级产品主要用于高端工业、车辆和飞行体;消费级产品主要用于消费电子。目前公司MEMS陀螺仪目前可以覆盖导航级、战术级、消费级应用。 图表3:公司陀螺仪产品可覆盖导航级、战术级和消费级应用 来源:公司招股说明书,Yole,High-EndInertialSensorsforDefense,AerospaceandIndustrialApplications2020, InertialSensorTechnologyTrend,国金证券研究所 公司高性能MEMS陀螺仪的核心性能指标可达到导航级陀螺仪精度水平,以陀螺仪33系列HC型号为例,其零偏稳定性、标度因数精度、角度随机游走等核心性能指标满足导航级陀 螺仪。 图表4:公司陀螺仪产品达到导航级标准 类别 战略级 导航级 战术级 消费级 公司产品(陀螺仪33系列HC型号) 零偏稳定性(°/h) <0.01 0.01-0.15 0.15-15 >15 0.05 标度因数精度(ppm) <1 1-100 100-1000 >1000 90 角度随机游走(°/√h) <0.01 0.01-0.05 0.05-0.5 >0.5 0.05 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 MEMS陀螺仪的性能及技术水平是高性能MEMS惯性传感器行业技术水平的集中体现,技术水平先进的国内外企业在MEMS结构设计、MEMS工艺、ASIC设计方面均具备较强实力。目前,行业内企业为实现MEMS陀螺仪的高灵敏度、强抗干扰和高精度,MEMS芯片设计结构从传统双质量块方案向四质量块结构、多环结构等新型对称结构发展。与海外具有代表性的公司在研或高精度MEMS陀螺仪相比,公司技术指标先进,已经达到国际先进水平。 图表5:公司MEMS陀螺仪产品技术指标达到国际先进水平 公司名称 技术水平 技术路线 技术指标(零偏稳定性) 技术层次 MEMS结构设计 电路设计 技术特点 波音(研发暂停) 设计结构:环结构 分立电路,闭环控制工作模式 可实现正交耦合误差补偿,模态匹配 0.012°/h 国际先进 Honeywell(在研项目) 设计结构:双质量块音叉结构 分立电路,开环控制工作模式 可实现正交误差补偿 0.01°/h 国际先进 Honeywell(HG4930) 设计结构:双质量块音叉结构 分立电路,开环控制工作模式 可实现正交误差补偿 0.25°/h 国际先进 诺格(在研) 设计结构:四质量音叉结构 在研发中,电路设计情况未知 可实现正交误差补偿,模态匹配,自校准 0.021°/h 国际先进 ADI(ADIS16547) 设计结构:四质量音叉结构 ASIC电路,开环控制工作模式 可实现正交误差补偿 1.1°/h 国际先进 Sensornor(STIM210) 设计结构:蝶型结构 ASIC电路,闭环控制工作模式 可实现正交误差补偿,模态匹配 0.3°/h 国际先进 SiliconSensing(CRH03-010) 设计结构:环形结构 分立电路,闭环控制工作模式 可实现正交误差补偿,模态匹配 0.03°/h 国际先进 芯动联科(陀螺仪33系列-HC-L1型号) 设计结构:四质量全解耦音叉结构 ASIC电路,闭环控制工作模式 全硅MEMS芯片工艺,可实现正交误差补偿,模态匹配,标度因数自补偿,标度因数自校准,耦合消除 ≤0.05°/h 国际先进 来源:公司招股说明书,国金证券研究所 根据加速度计的核心性能参数情况,一般将加速度计分为战略级、导航级、战术级、消费级。战略级产品主要用于航天、航海、自校准;导航级产品主要用于航空、长航时无人系