橡胶月报：偏多预期消化 沪胶面临调整

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1778号 专业研究·创造价值 2023年9月25日橡胶 偏多预期消化沪胶面临调整 橡胶-RU 宝城期货研究所 姓名：闾振兴 宝城期货投资咨询部 从业资格证号：F03104274投资咨询证号：Z0018163电话：0571-87633890 邮箱：lvzhenxing@bcqhgs.com 报告日期：2023年9月25日作者声明： 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 核心观点 橡胶：步入2023年9月以来，国内橡胶期货呈现集体上涨的走势。受益于国内外原油期货价格大幅上涨带动，叠加石脑油裂解汽油价差丰厚，导致乙烯路径产生的副产品丁二烯产量大幅萎缩，从而引发丁二烯橡胶期货受成本支撑显著拉升。由于丁二烯橡胶与沪胶和标胶存在替代关系，在价差联动背景下，利多因素传导至沪胶期货和标胶期货，二者跟随丁二烯橡胶期货出现补涨。当月沪胶期货2401合约月度涨幅达到7.31%至14305元/吨；标胶 期货2311合约月度涨幅达到9.28%至10890元/吨；丁二烯橡胶期货2401合约月度涨幅达到13.83%至13825元/吨。由于丁二烯橡胶期价涨幅超过标胶期价，同时标胶期价涨幅超过沪胶期价，导致截止9月下旬，国内浅色胶-深色 胶价差升水幅度缩小至3420元/吨。沪胶-合成胶价差升水幅度缩小至480元 /吨。 对于2023年四季度国内外沪胶期货市场而言，我们认为，从宏观面的角度来讲，在国际原油期货价格持续走强的背景下，美国通胀水平出现小幅反弹。受此影响，美联储年内加息一次的预期重新回升，鹰派信号释放对大宗商品期货价格形成负面压制。预计今年四季度仍有一次加息的空间，明年二季度以后才会迎来降息窗口，流动性趋紧极值的到来时间点有所延后。转向国内市场，政府不断出台利多措施，商品期货政策底出现，需求预期改善鼓舞市场做多热情，多头趋势较为明朗，期价重心不断抬升。未来国内宏观层面依然处在强预期与弱现实的博弈状态。 转向胶市供需结构来看，步入割胶旺季以后，厄尔尼诺现象引发东南亚减产预期被证伪，胶水产量处在季节性回升状态。从需求来看，下游车市需求开启“银十”阶段，消费驱动力量或边际递减，上期所新胶入库量持续增加，港口保税区橡胶库存则连续去化。 综上来看，预计2023年四季度国内橡胶期货价格料面临高位调整的压力。 其中沪胶期货2401合约期价维持在13500-15000元/吨区间内运行，标胶期 货2312合约期价维持在10400-11500元/吨区间内运行。合成胶期货2401合 约料维持在13000-15000元/吨区间内运行。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 11 专业研究·创造价值 橡胶|月报 1/27请务必阅读文末免责条款 请务必阅读文末免责条款部分1/24 目录 第1章2023年9月天胶走势回顾5 第2章宏观预期不确定性增强高利率环境延续7 第3章2023年8月国内经济维持稳中向好发展12 第4章厄尔尼诺影响有限产胶旺季下小幅增产16 第5章浅色胶强于深色胶的格局还将持续20 第6章2023年8月海外车市销量同比大增24 第7章2023年8月国内车市淡季不淡26 第8章2023年8月国内重卡销量环比回升29 第9章2023年8月国内轮胎产销出口大幅增长31 第10章总结36 分析师简介及免责声明：38 图表目录 图1沪胶期货主力合约走势图4 图2标胶期货主力合约走势图5 图3合成胶期货主力合约走势图6 图42014-2023年沪胶期货基差走势图6 图52019-2023年标胶期货基差走势图6 图62023年合成胶期货基差走势图6 图7欧美制造业PMI走势图8 图8美国10年期和2年期国债收益率走势图8 图9美联储9月议息会议利率点阵图9 图10CME官方推算未来美联储政策利率变动预期9 图11美国非农就业人数走势图10 图12美国失业率走势图10 图13美国CPI同比增速走势图11 图14美国PPI同比增速走势图11 图152015-2023年中国GDP增速走势图14 图162023年下半年中国GDP增速预估走势图14 图172019-2023年我国季度GDP增速14 图18我国官方和财新制造业PMI走势图14 图19我国工业增加值月度同比走势图（%）14 图20我国固定资产完成额增速走势图（%）15 图21我国房地产开发投资增速走势图（%）16 图22社会零售额增速走势图（%）16 图23国内M1和M2同比增速走势图16 图24我国月度社会融资规模走势图16 图25国内CPI和PPI同比增速走势图17 图26我国发电量及同比增速走势图17 图27东南亚产胶国开割、停割时间分布图19 图28中国天然橡胶产量及增速走势图20 图292011-2022年ANRPC成员国天然橡胶合计月度产量（万吨）21 图302009-2022年全球主要产胶国月度产量走势图（千吨）21 图31深浅胶价差走势图25 图32沪胶2309-标胶2309合约价差走势图25 图33美国2011-2022年轻型车月度销量走势图26 图34欧盟27国2011-2022年机动车月度销量走势图27 图35日本2011-2022年汽车月度销量走势图28 图36国内新车月度产量走势图（万辆）30 图37国内新车月度销量走势图（万辆）30 图38中国汽车经销商库存预警指数31 图39国内重卡销量及同比增速33 图40我国重卡市场销量月度走势图（单位：辆）33 图41中国物流业景气指数走势图34 图42国内全钢胎开工率走势图36 图43国内半钢胎开工率走势图37 图44国内轮胎外胎和子午轮胎月产量走势图37 图45我国天胶及合成胶进口量走势图37 图46国内青岛保税区内外橡胶现货库存走势图38 图47上期所天胶库存与注册仓单走势图38 图48上期所天胶库存走势图39 表12016-2023年国内橡胶年度供需平衡表（万吨/年）41 图492016-2023年国内橡胶年度供需平衡图（万吨）41 一、2023年9月国内橡胶走势回顾 步入2023年9月以来，国内橡胶期货呈现集体上涨的走势。受益于国内外原油期货价格大幅上涨带动，叠加石脑油裂解汽油价差丰厚，导致乙烯路径产生的副产品丁二烯产量大幅萎缩，从而引发丁二烯橡胶期货受成本支撑显著拉升。由于丁二烯橡胶与沪胶和标胶存在替代关系，在价差联动背景下，利多因素传导至沪胶期货和标胶期货，二者跟随丁二烯橡胶期货出现补涨。当月沪胶期货2401合约月度涨幅达到7.31%至14305元/吨；标胶期货2311合约月度涨 幅达到9.28%至10890元/吨；丁二烯橡胶期货2401合约月度涨幅达到13.83% 至13825元/吨。由于丁二烯橡胶期价涨幅超过标胶期价，同时标胶期价涨幅 超过沪胶期价，导致截止9月下旬，国内浅色胶-深色胶价差升水幅度缩小至 3420元/吨。沪胶-合成胶价差升水幅度缩小至480元/吨。 图1沪胶期货主力合约走势图图2标胶期货主力合约走势图 数据来源：博易大师、宝城期货研究所数据来源：博易大师、宝城期货研究所 图3合成胶期货主力合约走势图图42014-2023年沪胶期货基差走势图 数据来源：博易大师、宝城期货研究所数据来源：宝城期货研究所 图52019-2023年标胶期货基差走势图图62023年合成胶期货基差走势图 数据来源：宝城期货研究所数据来源：宝城期货研究所 二、宏观预期不确定性增强高利率环境延续 2023年以来，全球央行紧缩步调明显放缓，一轮数十年来最为激进的全球加息潮渐入尾声。不过在持续加息的背景下，各国经济正处在衰退阶段。据世界银行发布了最新一期《全球经济展望》报告显示，在俄乌冲突持续、货币政策继续收紧以抑制高通胀的情况下，今年全球经济增速将显著低于去年。预计2023年全球经济增速为3%，较4月预测的2.8%上调了0.2个百分点；对2024年全球经济增速的判断则保持不变，为3%。 经历一年多持续超常规加息措施以后，欧美国家正处在高利率环境之中，欧美银行业出现暴雷事件，经济体衰退压力增大。据显示，2023年8月美国和欧元区制造业PMI初值分别为47.0%和43.7%，继续位于临界点以下，欧美等主要经济体制造业持续收缩。同时美债收益率曲线倒挂通常被视为其经济衰退的征兆，自2022年7月开始，美国2年期和10年期国债收益率已持续倒挂1 年多，其间最大倒挂幅度达到100个基点。 尽管美联储为遏制通胀连续加息一年多时间，但7月以来，国际原油期货价格持续上涨令美国8月通胀数据再度反弹。据统计，美国8月CPI同比回升至3.7%，环比上涨0.6%；扣除食品和能源的核心CPI同比上升4.3%，环比上升0.3%。美国8月PPI也超预期反弹，这表明虽然美联储大幅加息，但通胀仍顽固持续。美国8月PPI同比增长1.6%，高于预期的1.3%，连续第二个月超预期上涨。虽然如市场所预期的，美联储选择在9月“按兵不动”，将基准利率维持在5.25%至5.50%区间不变，但最新的点阵图和鲍威尔的发言却继续放“鹰”，暗示美高利率或将维持更长时间。据最新点阵图显示，2023年底联邦基金利率预期将在5.5%至5.75%之间达到峰值，这意味着今年利率将还有25个基点的加息空间。与此同时，点阵图显示利率或在更长时间内维持较高水平，委员们预期2024年和2025年的降息幅度将减少。受此影响，芝加哥商品交易所美联储观察工具（FedWatchTool）显示，当前市场对美联储11月加息25个基点的预期为28.4%，对跳过11月、在12月加息25个基点的预期升至39.4%。 为了遏制欧元区的通胀，但同时也为欧元区经济增长带来巨大压力。本周欧盟委员会调低了今年欧元区的增长预测至同比增长0.8%，今年8月欧元区的通胀率为5.3%，距欧洲央行设定的2%的目标尚有较大差距。欧洲央行在9月再加息25个基点。三项主要利率中再融资利率升至4.50%，边际借贷利率为4.75%，存款机制利率为4%。这是欧洲央行自去年7月以来的第10次加息。据 统计，截止2023年9月末，美联储已累计加息525个基点，同时欧洲央行也 累计加息450个基点。 总体来看，今年四季度国外宏观预期变得不确定性，美联储在剩下的时间内再度加息25个基点的概率正在回升，通胀压力依然明显。同时欧洲央行也存在继续加息的风险。未来欧美央行加息周期结束或被延长，换言之，眼下的 高利率环境将延续较长时间。受此影响，全球大宗商品市场利空氛围增强，多头信心再度受挫，风险偏好有所降低，不利于商品期货价格继续抬升。 图7欧美制造业PMI走势图 图8美国10年期和2年期国债收益率 数据来源：Wind、宝城期货研究所数据来源：Wind、宝城期货研究所 图9美联储9月议息会议利率点阵图图10CME官方推算未来美联储政策利率变动预期 数据来源：美联储数据来源：美联储 图11美国非农就业人数走势图图12美国失业率走势图 数据来源：Wind、宝城期货研究所数据来源：Wind、宝城期货研究所 图13美国CPI同比增速走势图图14美国PPI同比增速走势图 数据来源：Wind、宝城期货研究所数据来源：Wind、宝城期货研究所 三2023年9月国内经济维持稳中向好发展 步入2023年9月以来，我国经济运行持续恢复，内生动力稳步增强，社会预期持续改善。为巩固经济回升向好基础，保持流动性合理充裕，中国人民银行决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。据了解，这是央行年内第二次全面降准，上次降准在3月底，降准幅度为0.25个百分点。 受益于国内企业采购活动有所加快，2023年8月制造业PMI环比回升。据显示，2023年8月份，我国制造业采购经理指数（