10月流动性展望：9月资金面持续偏紧，10月流动性压力还大吗？

款计算的超储规模约为3.4万亿，超储率料在1.2%附近。截至9月24日， 9月央行逆回购、MLF和国库定存合计净回笼资金480亿，国债和地方债净融资规模在0.98万亿附近。假设M0、库存现金和再贷款等工具投放与历史同期均值接近，一般性存款同比假设与2023年8月持平，缴准基数和财政 存款规模变动与历史同期均值接近，再结合9月15日央行宣布全面降准 0.25个百分点，预计降准落地后释放约5000亿长期资金，综合来看9月末超储率预计回升至1.4%左右，基本处于历史同期均值水平。 10月可能存在2900-4300亿左右的资金缺口，但“合理充裕”基调未 变，央行呵护资金面的态度比较积极，预计10月资金有望逐渐回归正常水 平。政府存款方面，展望10月政府债发行，国债方面，我们对于四季度国 债发行作出两种假设（详见《如何理解5年期国债计划外发行？》），两种 情况下10月国债发行规模分别为9660亿元和1.01万亿。考虑10月国债 到期偿还量约为8930亿元，预计两种情况下国债净融资规模分别约为-260 亿元和1180亿元。地方债方面，财政部要求“新增专项债券力争在9月底 前基本发行完毕”，但9月以来新增专项债发行节奏偏慢，截至9月22 日，2023年新增专项债累计发行3.44万亿，距离“9月底前发完新增专项债”的目标仍存在3500亿的差距，因此我们假设新增专项债剩余额度 将在10月底基本发行完毕，新增一般债和再融资债按照历史同期发行节奏 估计，则预计10月地方债发行规模或处在4650亿附近。考虑到10月地方 债到期规模约1937亿元，净融资规模约为2715亿元。综合国债和地方 债，预计10月政府债发行规模约为1.33-1.48万亿，到期1.09万亿，净融资规模约为2450-3900亿。财政收支具有明显的季节性，10月财政存款通常收大于支，不过结合财政部要求“新增专项债原则上要求在10月底前 使用完毕”，预计今年10月财政支出规模或将略超季节性，我们预计2023 年10月财政存款净回笼规模或回落至3000亿附近。银行缴准方面，参考历史同期均值，结合金融机构加权平均存款准备金率为7.4%，则10月缴准将投放约1100亿元左右的资金。货币发行方面，10月M0和库存现金一般季节性回落，参考历史均值，我们预估今年10月份M0和库存现金将投放1500亿元流动性。外汇占款方面，9月下旬美元兑人民币中间价小幅反弹 至7.17左右，外汇占款或延续小幅流出。整体来看，10月可能存在2900- 4300亿左右的资金缺口，但9月降准、MLF超额续作、OMO连续大额投放 和持续投放14天都体现了央行积极呵护资金面的意图，“合理充裕”基调没有变化，10月随着FED加息前景越来越明朗，人民币汇率压力或将趋于减轻，届时资金有望逐渐回归正常水平。 存单利率已经上升至较高水平，预计距离上限或已不远。8月中降息后，存单利率持续走弱，股份行1年期同业存单发行利率从8月16日的2.18% 上行了32个BP至9月20日的2.50%，当前存单利率已升至二季度以来的相对高点。8月以来存单利率的上行一方面收到了资金利率上行的驱动，另一方面8月以来地方债发行节奏加快，政府债融资节奏加快，叠加信贷投放环比回升，季末考核压力下银行负债端压力增加，同业存单发行需求抬 升，也推高了发行利率。往后来看，当前存单收益率已逼近MLF利率，二 者利差压缩至近一年的最低水平，预计距离上限或已不远。 2023年8月末债市杠杆率降至107.7%附近，9月以来日度杠杆率震荡回 升。预计2023年8月末债市杠杆率降至107.7%附近，较7月末的107.9% 池光胜分析师 2023年09月24日 9月资金面持续偏紧，10月流动性压力还大吗？——10月流动性展望 8月超储率料在1.2%附近，9月末或升至1.4%左右。8月末根据准备金存 固定收益主题报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450518100003 相关报告一文看懂消费金融公司债 2023-08-27 城投债务透视（21）：连云 2023-08-24 港篇如何识别转债跟涨能力？ 2023-08-22 （上）担保系列（1）：担保城投债 2023-08-20 图谱从“0”到“1”产业趋势相 2023-08-19 关转债盘点（下）——主题看转债系列三 chigs@essence.com.cn 小幅回落。8月末日度杠杆率估计值约为107.7%，基本持平月度估计值，2023年9月以来日度杠杆率震荡回升，截至9月20日，日度债市杠杆率约为108.2%。 风险提示：政策超预期、金融监管超预期等。 内容目录 1.9月流动性回顾：8月超储率料在1.2%附近，9月末或升至1.4%左右4 2.10月流动性展望：10月可能存在2900-4300亿左右的资金缺口，但“合理充裕”基调未变，央行呵护资金面的态度比较积极，预计10月资金有望逐渐回归正常水平5 3.存单利率已经上升至较高水平，预计距离上限或已不远7 4.2023年8月末债市杠杆率降至107.7%附近，9月以来日度杠杆率震荡回升7 图表目录 图1：8月超储率料在1.2%附近，9月末或升至1.4%左右。（标蓝色的部分为预测值）（%） ..............................................................................4图2：超储率与历史同期对比（%）..............................................4 图3：2023年国债发行节奏预估（亿元）5 图4：2023年地方债发行节奏预估（亿元）5 图5：历年9月财政资金以净回笼情况为主（%）6 图6：近年来财政收支同比增速（%）6 图7：缴准基数环比变动呈季节性波动（亿元）6 图8：1Y存单利率与银行资金利率对比（%，BP）7 图9：资金利率和1Y存单利率与政策利率对比（%）7 图10：9月以来日度杠杆率先升后降（%）8 1.9月流动性回顾：8月超储率料在1.2%附近，9月末或升至1.4%左右 8月超储率料在1.2%附近，9月末或升至1.4%左右。8月末根据准备金存款计算的超储规模约为3.4万亿，超储率料在1.2%附近。截至9月24日，9月央行逆回购、MLF和国库定存合计净回笼资金480亿，国债和地方债净融资规模在9800亿附近。考虑到历史季节性， 假设M0、库存现金和再贷款等工具投放与历史同期均值接近，一般性存款同比假设与2023年8月持平，缴准基数和财政存款规模变动与历史同期均值接近（8月底超储率预计略偏低，9月会降准吗？——9月流动性展望），再结合9月15日央行宣布全面降准0.25个百分点， 预计降准落地后释放约5000亿元长期资金，预计9月末超储率或回升至1.4%左右，基本处于历史同期均值位置。 图1：8月超储率料在1.2%附近，9月末或升至1.4%左右。（标蓝色的部分为预测值） （%） 超储规模：前值 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023M9 超储规模（根据准备金存款测算） 38416 31108 47453 31554 34261 超储规模（分项加总测算） 37712 30806 46564 30951 37176 39856 等） △逆回购 -5230 -5510 10820 -8110 11710 -2390 △MLF+TMLF 200 250 370 30 10 1910 △国库定存 -400 0 -500 600 -100 0 △其他基础货币投放（PSL、再贷款-3318 -1107 853 -2457 -2707 4963 △外汇占款 1 -73 -89 91 -151 -150 △M0 -313 1148 -662 -710 -386 -1906 △库存现金 347 -16 123 -39 9 -540 △国债+地方债 -4455 -6273 -5604 -3496 -10986 -9832 央行投放 外汇占款货币发行 △财政收支差额 789 5240 14747 -4785 11434 10440 银行缴准 △法定存款准备金 3177 -712 -3762 1782 -1536 3100 其他分项 △非金融机构存款 -391 146 -538 593 -1072 0 合计 -9594 -6906 15758 -16502 6225 5595 一般性存款 2695444 2708388 2791905 2780908 2792717 2781078 超储率（根据准备金存款测算，%） 1.4 1.1 1.7 1.1 1.2 超储率（分项加总测算，%） 1.4 1.1 1.7 1.1 1.3 1.4 央行公布超储率（%） 1.6 政府存款 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图2：超储率与历史同期对比（%） 20192020202120222023 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 2.10月流动性展望：10月可能存在2900-4300亿左右的资金缺口，但“合理充裕”基调未变，央行呵护资金面的态度比较积极，预计10月资金有望逐渐回归正常水平 2.1.政府存款：政府债净融资规模不低，财政存款回笼流动性 展望10月政府债发行，国债方面，我们对于四季度国债发行作出两种假设（详见《如 何理解5年期国债计划外发行？》），两种情况下10月国债发行规模分别为9660亿元和 1.01万亿。考虑10月国债到期偿还量约为8930亿元，预计两种情况下国债净融资规模分别约为-260亿元和1180亿元。地方债方面，财政部要求“新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕”，但9月以来新增专项债发行节奏偏慢，截至9月22日，2023年新增专项债累计发行3.44万亿，距离“9月底前发完新增专项债”的目标仍存在3500亿的差距， 因此我们假设新增专项债剩余额度将在10月底基本发行完毕，新增一般债和再融资债按照 历史同期发行节奏估计，则预计10月地方债发行规模或处在4650亿附近。考虑到10月地 方债到期规模约1937亿元，净融资规模约为2715亿元。 综合国债和地方债，预计10月政府债发行规模约为1.33-1.48万亿，到期1.09万亿， 净融资规模约为2450-3900亿。 图3：2023年国债发行节奏预估（亿元） 20222023E情境12023E情境2 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图4：2023年地方债发行节奏预估（亿元） 202120222023E 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，安信证券研究中心 财政收支方面，参考历史同期，预计财政存款净回落约3000亿流动性。具体来看，财政收支具有明显的季节性，10月财政存款通常收大于支，不过结合财政部要求“新增专项债原则上要求在10月底前使用完毕”，预计今年10月财政支出规模或将略超季节性，参考 2018-2022年五年的同期水平，我们预计2023年10月财政存款净回笼规模或回落至3000亿附近。 总财政收入当月同比 总财政支出当月同比 图5：历年9月财政资金以净回笼情况为主（%）图6：近年来财政收支同比增速（%） 60 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 40 20 0 (20) (40) 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 (60) 2018/82019/82020/82021/82022/82023