策略周观点：平准基金大猜想：何时出？如何救？买什么？

证 券 研2023年09月24日 究 报平准基金大猜想：何时出？如何救？买什么？ 告—策略周观点 投资要点 分析师：杨芹芹S1050523040001yangqq@cfsc.com.cn ▌核心要点 近期A股流动性困境凸显，“平准基金”引发广泛关注。 最近一年大盘走势 (%)沪深300 15 10 5 0 -5 -10 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《信用底到市场底，攻守兼备重结构》2023-09-17 2、《次新股表现整体呈现回落态势，新股上市节奏阶段性收紧》2023-09-17 3、《次新股整体表现分化，题材叠加次新股表现愈发活跃》2023-09-10 策略研究 复盘内外平准基金，短期有助于遏制股市非理性下行，但长期维稳效果取决于政策配合力度和经济修复情况。当前顺周期进可攻退可守，若平准基金落地，蓝筹修复可期，TMT等超跌成长有望领涨反弹。 ▌平准基金：何时出？如何救？买什么？ 何时出：在外资创记录流出、国内增量资金匮乏之际，市场格外关注流动性困境的破局之道和增量资金来源。在这样的背景下，活跃资本市场的其他政策特别是“平准基金”引发广泛关注。 如何救：平准基金资金来源主要包括政府、银行、证券公司、保险公司、信托公司、上市公司等。入市买入资产主要包括大盘蓝筹股、债券和ETF等。一般而言平准基金的存续期间都超过了一年，通常会在股市处于上涨行情、基金获得一定盈利的情况下退市，以避免损害股市的稳定性。 买什么：平准基金入市后蓝筹企稳，超跌行业领涨反弹。从当前来看，成长超跌较多，TMT相对于上证指数跌幅居前，若平准基金落地，超跌成长有望展现出较高弹性。 ▌微观交易：北向流出放缓 本周全A成交额和换手率延续回落，已破7月底的前低，市场交投情绪的低迷一方面来自节前避险需求，另一方面受内外恐慌上行的压制。资金层面，外资微幅净流入，边际改善的迹象明显，但内资情绪回落，融资交易占比短暂冲高后由于缺乏信心再度回落。 ▌下周焦点：重点关注工业利润和PMI 海外超级央行周结束，市场重心将重回经济数据上。海外下周有美国地产数据、消费数据以及耐用品订单数据，进一步推动市场对于经济软着陆和衰退之间的预期博弈，欧洲的消费信心指数和金融数据也会决定欧元是否会持续兑美元贬值。 国内则是有工业企业利润和9月的PMI数据，从高频数据角度来看，PMI预计继续保持较弱的修复趋势，重点关注工业企业利润数据后的工业修复和库存。 ▌风险提示 节前避险情绪加重；政策不及预期；地缘政治扰动 正文目录 1、市场关注：增量资金从何而来？4 2、内外复盘：平准基金如何救市？4 3、经验总结：何时出？如何救？买什么？11 4、市场复盘：小幅上行，成长反弹12 5、情绪总览：情绪创新低，资金偏弱势14 5.1、交投活跃度：情绪破前低15 5.2、恐慌：内外恐慌同步上行16 5.3、内资：融资交易情绪回落16 5.4、外资：北上资金小幅净流入17 6、资金行业选择：金融行业内资流出加剧17 7、投资日历：下周重点关注工业利润和PMI18 8、风险提示19 图表目录 图表1：内外资年内表现疲弱4 图表2：平准基金设立背景与成效5 图表3：A股“国家队”入场救市6 图表4：“平准基金”助力港股和汇率稳定7 图表5：日本银企关系之下银行主力救市8 图表6：韩国救市配合经济刺激政策组合拳，有效打通市场底到经济底9 图表7：美国在次贷危机下选择救机构而非单纯救股市11 图表8：2015年平准基金入市前后行业超额收益（相对上证指数，%）12 图表9：宽基指数涨跌幅（%）13 图表10：申万行业涨跌幅（%）13 图表11：行业估值水平14 图表12：PE&PB静态估值14 图表13：交易情绪总览15 图表14：成交额与换手率变化趋势15 图表15：50隐波大幅上行16 图表16：VIX指数大幅上行16 图表17：融资余额小幅增加16 图表18：融资交易占比大幅下降16 图表19：偏股型基金新发规模小幅下降17 图表20：偏股型基金可用现金大幅增加17 图表21：北上资金小幅净流入17 图表22：内外资分歧与共识（单位：亿元）18 图表23：下周重点关注19 1、市场关注：增量资金从何而来？ 自724政治局会议提出“活跃资本市场”以来，近两个月政策组合密集出台：稳市场 （降印花税、优化IPO、规范减持、降低融资保证金、推动中长期资金入市、召开专家学者和境内外投资者座谈会、降准等），稳地产（认房不认贷、下调首付比例、调降贷款利率下限和存量房贷利率、加速推进城中村改造、部分城市放松限购等）、稳汇率（下调金融机构外汇存款准备金率、逆周期因子调节、境外央票、上调宏观审慎参数等）。 利好政策加速落地，但是A股市场仍延续N型循环，上证指数自7月24日以来震荡下跌了0.99%。一方面是政策和经济的“质变”还需进一步确认，另一方面是市场流动性问题近一步凸显。特别是在外资创记录流出、国内增量资金匮乏之际，市场格外关注流动性困境的破局之道和增量资金来源。年内北上资金累计净流入仅有1213亿元，融资余额也仅 在712亿元，赚钱效应较弱的背景下公募基金新发持续遇冷，保险资金权益资产运用余额弱于往年，股市流动性较为匮乏。 图表1：内外资年内表现疲弱 2500 2000 1500 1000 500 0 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 -500 北上资金累计净流入亿元融资余额亿元 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 在这样的背景下，活跃资本市场的其他政策特别是“平准基金”引发广泛关注，周五市场出现明显的超跌反弹，除了微软AI应用Copilot出现新进展和和国内AI龙头昆仑万维承.诺未来3年不减持带动AI、CPO强势反弹外，市场在博弈救市政策，券商涨幅明显居前。特别是平准基金被寄予厚望，希望政府主导设立平准基金，在股市发生不合理激烈波动时入市纠偏，助力重回轨道恢复正常运行。 2、内外复盘：平准基金如何救市？ 历史上很多国家或地区都曾设立过“平准基金”，我们通过复盘中国大陆、中国香港、日本、韩国、美国等地的平准基金或类平准基金发现，短期来看平准基金在遏制股市下滑 趋势方面成效显著，但从长期来看，其维稳效果还是取决于政策配合力度和经济修复情况。 图表2：平准基金设立背景与成效 经济体 入市时间 背景 资金规模 入市效果 中国大陆 2015年 自2015年6月12日起，监管当局开始着手清理场外配资，杠杠资金离场，股市泡沫破灭。 7月4日，证监会动员21家券商出资1200亿购买蓝筹股；7月5日，央行表示给予证金公司流动性支持，此外中央汇金宣布称已买入ETF并且还将继续买入；7月中旬之前，17家商业银行借予证金公司共计1.3万亿元资金入市；9月，第二批救市资金入场；2015年，证金公司获得包括央行在内机构提供的2.5万亿至3万亿元资金支持，以应对股市波动 第一批救市资金集中入市后，期间上证综指反弹回升了5.18%，但是很快又在汇率下行、经济承压的影响下重归下行趋势；8月底，第二批救市资金入市，配合一系列政策组合拳，股市企稳回升。 中国香港 1998年 1998年8月,索罗斯等国际资本三度狙击港元，再叠加亚洲金融风暴、香港股市泡沫等因素。截至8月13日，港股在一年内暴跌59.63%，创五年新低。 港府动用1181亿港元外汇基金，陆续买入33只蓝筹股 8月底，击碎了国际炒家做空香港股市的企图，恒生指数下滑趋势迅速企稳回升 日本 1964年 1963年下半年日本经济基本面下行、叠加美国加重资金募集税额致日本大量投资信托基金解约，日本股市崩盘。 1964年1月20日，投入1905亿日元设立共同证券基金，主要买入超跌股指成分股 此后半年日本股市指数下降趋势得到遏制开始震荡企稳 1965年 日本共同证券基金逐渐枯竭，平准基金对于日本股市的稳定作用开始消退，股市继续下探。 1965年1月，追加3227亿日元设立日本证券持有组合基金，买入超跌成分股以外的股票 此后半年日本股市延续下行趋势 1995年 1994年四季度日本GDP增速转负、叠加阪神大地震对经济造成短期冲击 1995年6月，日本政府投入2万亿日元成立股市安定基金 日本股市在经历了短期的震荡后开始大幅反弹上行 韩国 1990年 1990年,由于韩国股市泡沫破灭、叠加韩国经济基本面下行，4月底韩国综合指数较年初下跌了24.21% 1990年5月，韩国券商、银行及保险公司共同出资59.2亿美元首次成立股市稳定基金救市 第一次救市后，韩国股指于一个月内反弹回升16.82%，然后重归下探趋势； 1990年9月，韩国政府动员投资信托公司再度追加38.5亿美元成立“保证股价基金” 第二次救市后，韩国股指在短期震荡调整后大幅回升35.46%，而后进入横盘震荡期； 2003年 韩国经济增速剧烈下滑叠加信用卡危机导致韩国股市大跌，截至2003年2月底韩国股市在一年内下跌了31%。 2003年3月，韩国证券交易所、证券业协会和证券保管中心联合成立4000亿韩元的股市稳定基金 截至2003年底，股市反弹回升37.40% 2008年 2008年在全球金融危机的波及下，韩国股指在5月至11月期间下跌了36.08%。 2008年11月6日，韩国宣布重新筹建一只规模为5150亿韩元的股市稳定基金 截至2009年9月底，韩国股指上涨53.19% 美国 2008年 次贷危机爆发，美国股市道琼斯指数暴跌 2008年9月14日，美联储联合美国十大银行成立700亿美元平准基金 股市在短暂反弹之后延续大幅下滑趋势 2008年10月，美国财政部实施2500亿美元的资产购买计划，购买银行和金融机构的优先股股权 资料来源：中国经济网、深交所、搜狐、央视网、wind资讯，华鑫证券研究 中国大陆：2015年三次救市，大小盘股齐托 2015年A股“国家队”资金曾三次入场救市，政策和资金组合拳发力效果明显。2015 年6月12日，证监会下发了《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，明令禁止证券公司为场外配资提供证券交易接口，这标志着监管当局开始着手清理场外配资，自此杠杠资金急速离场，前期的股市泡沫破灭，短短15个交易日内，上证指数下跌了28.64%。 7月4日，证监会动员21家券商出资1200亿元买入蓝筹股。7月5日，央行表示给予证金公司流动性支持，此外中央汇金宣布称已买入ETF并且还将继续买入。此轮救市行动初期，资金主要集中于购买上证权重股，这导致众多中小创股票续跌，7月8日起救市资金耗资近700亿元专救中小创股。7月中旬之前，17家商业银行借予证金公司共计1.3万亿元资金入市稳定股价。在此期间上证指数反弹回升了5.18%。但是在美联储加息预期愈发强烈、811汇改启动、货币政策趋松致使人民币汇率下行，叠加国内经济下行压力加大的综合因素影响下，中国股市在8月下旬二度探底。直至8月底，在央行再次降准降息、七千亿养老金入市正式获批、第二批救市资金入场的众多政策利好下，股市开始企稳回升，截至2015年底上证指数在3个月内回升了11.77%。 图表3：A股“国家队”入场救市 5,500 5,000 7月4日，证监会动员21家券商出资1200亿购买蓝筹股 7月5日，央行表示给予证金公司流动性支持，此外中央汇 金宣布称已买入ETF并且还将继续买入 7月中旬之前，17家商业银行借予证金公司共计1.3万亿元资金入市 4,500 4,000 9月，第二批救市资金入场 3,500 3,000 2,500 2015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-12 上证综合指数平准基金入市时点 资料来源：中国经济网、wind资讯，华鑫证券研究 中国香港：外汇基金助力港股和汇率稳定 外汇基金买蓝筹，持续流入逼迫国际空头平仓