我国结构性货币政策工具的发展效果及建议2023

研究院 2023年2月6日2023年第6期（总第461期） Ω 中银研究产品系列 ●《经济金融展望季报》 ●《中银调研》 ●《宏观观察》 ●《银行业观察》 ●《国际金融评论》 ●《国别/地区观察》 作者：梁斯中国银行研究院电话：010–66594084 签发人：陈卫东 审稿：周景彤李佩珈联系人：王静刘佩忠 电话：010–66596623 ＊对外公开 ＊＊全辖传阅 ＊＊＊内参材料 我国结构性货币政策工具的发展、效果及建议＊ 近年来，人民银行持续推动货币政策工具创新，先后设立了多项结构性货币政策工具支持重点领域和行业发展，货币政策逐步演变为总量+结构并重的组合调控模式。结构性货币政策工具有效提振了金融机构的信贷投放意愿，在撬动社会资金等方面发挥了积极作用，普惠小微、绿色、涉农等领域信贷增速持续保持在较高水平，贷款余额占比明显上升。此外，结构性货币政策工具与常规性货币政策工具相比利率更低，这同步带动了信贷利率下降，降低了企业融资成本。2022年中央经济工作会议提出，稳健的货币政策要精准有力。为更好发挥结构性货币政策工具的作用，建议：继续引导金融机构加大对经济重点领域和薄弱环节的支持；多方联动共同评估和发布行业资金需求规模和项目信息，更好为金融机构提供指引；构建差异化的金融监管政策，有效提高金融机构积极性。 我国结构性货币政策工具的发展、效果及建议 近年来，人民银行持续推动货币政策工具创新，先后设立了多项结构性货币政策工具支持重点领域和行业发展，货币政策逐步演变为总量+结构并重的组合调控模式。结构性货币政策工具有效提振了金融机构的信贷投放意愿，在撬动社会资金等方面发挥了积极作用，普惠小微、绿色、涉农等领域信贷增速持续保持在较高水平，贷款余额占比明显上升。此外，结构性货币政策工具与常规性货币政策工具相比利率更低，这同步带动了信贷利率下降，降低了企业融资成本。2022年中央经济工作会议提出，稳健的货币政策要精准有力。为更好发挥结构性货币政策工具的作用，建议：继续引导金融机构加大对经济重点领域和薄弱环节的支持；评估和发布行业资金需求规模和项目信息，更好为金融机构提供指引；构建差异化的金融监管政策，有效提高金融机构积极性。 一、我国结构性货币政策工具的探索历程 根据人民银行的定义，“我国的结构性货币政策工具是人民银行引导金融机构信贷投向，发挥精准滴灌、杠杆撬动作用的工具，通过提供再贷款或资金激励的方式，支持金融机构加大对特定领域和行业的信贷投放，降低企业融资成本。”结构性货币政策工具的核心在于如何引导金融机构进行有效的信贷投放。 20世纪90年代我国设立了支农再贷款，开启了对结构性货币政策工具的探索。 1998年，人民银行首次推出了“支农再贷款”工具，目的是引导金融机构加大对涉农领域的信贷支持力度，更好服务“三农”发展，这开启了中国对结构性货币政策工具的最早探索。而传统货币政策工具中的再贴现，也具有部分“结构性功能”，但最初该项工具的使用主要是为解决当时企业之间严重的货款拖欠问题，对该项工具的使用频率并不高。 2013年以来，人民银行开始加速推广结构性货币政策工具。随着外汇流入逐步放 缓，人民银行通过购买外汇投放流动性的方式已不能满足市场需要，特别是2015年“8.11”汇改后外汇储备的大幅下降导致流动性规模出现同步减少，为此人民银行开 始积极使用各类新型工具投放流动性，以弥补相应的流动性缺口。在流动性投放自主权逐步增大的同时，人民银行也开始加快探索及推广结构性政策工具的使用，包括定向降准、抵押补充贷款（PSL）、“三挡两优”存款准备金框架、定向中期借贷便利 （TMLF）、央行票据互换（CDS）等。 2020年以来结构性货币政策工具使用频率显著上升。在经济进入高质量发展阶段后，绿色转型、科技创新等战略加速推进，普惠、绿色、科创等经济重点领域和薄弱环节资金需求规模持续提升，这为结构性货币政策工具提供了发展空间。加之2020年新冠疫情暴发后，接触类行业受到较大冲击，大规模宽松政策并未惠及所有行业，特别是资金链面临严峻压力的企业。以此为节点，人民银行开始不断创设各类结构性货币政策工具或具有结构性特点的政策安排，包括普惠小微企业贷款延期支持工具及信用贷款支持计划、碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款及科技创新再贷款等（表1）。 表1：我国结构性货币政策工具一览表（截至2022年10月） 工具名称 支持领域 长期性工具 支农再贷款 涉农领域 支小再贷款 小微企业、民营企业 再贴现 涉农、小微和民营企业 阶段性工具 普惠小微贷款支持工具 普惠小微企业 抵押补充贷款 棚户区改造、地下管廊、重点水利工程等 碳减排支持工具 清洁能源、节能减排、碳减排技术 支持煤炭清洁高效 利用专项再贷款 煤炭清洁高效利用、煤炭开发利用和储备 科技创新再贷款 科技创新企业 普惠养老专项再贷款 浙江、江苏、河南、河北、江西普惠养老试点，普惠养老项目 交通物流专项再贷款 道路货物运输经营者和中小微物流（含快递）企业 更新改造专项再贷款 制造业、社会服务领域和中小微企业、个体工商户 资料来源：中国人民银行 二、结构性工具已成为我国货币政策调控的重要组成部分 经济的高质量发展需要货币政策在支持经济重点领域和薄弱环节方面更好发挥作 用。随着经济进入高质量发展阶段，我国已不再过度强调经济增长的速度，而是更加注重经济发展的质量，更加注重全要素生产率的提高。需要认识到的是，我国经济发展中仍然存在不少突出的结构性矛盾，包括城乡差距仍然较大、中小企业发展困难突出、科技创新发展仍有不足、绿色转型任务依然艰巨等。金融是经济的核心，需要在优化产业结构、推动经济转型升级中持续发挥重要作用，助力疏通经济发展中的突出矛盾和各类堵点。 近年来，人民银行在多措并举确保资金总量稳定的同时，将支持重点转向我国经济发展中的重点领域和薄弱环节。特别是科技创新、绿色发展等不仅是经济高质量发展的重要引擎，也是未来全球竞争的重要突破口和大国博弈的主战场。人民银行积极创设各类结构性货币政策工具，引导金融机构信贷投放从注重总量扩张转向结构优化，不断根据国家战略及产业转型需求调整投放结构。结构性货币政策的使用频率不断提升，我国货币政策也逐步演变为总量+结构并重的组合调控模式。 结构性货币政策工具有助于引导资金流向，助力金融产业良性循环。一方面，我国的结构性货币政策工具会设计相应的激励机制，一般做法是通过提供低成本资金鼓励金融机构资金流向特定的经济领域。另一方面，部分工具采取了“先贷后借”的做法，即金融机构先向特定主体发放贷款，然后向人民银行申请低成本资金，这能够明确资金流向，实现资金的精准滴灌，在满足相关领域资金需求的同时，也对资金流向进行了约束，避免资金无序流动。因此，结构性货币政策工具的使用有助于金融和产业的良性循环，在提高资金使用效率的同时避免风险积累。 值得关注的是，也有一些学者对结构性货币政策工具持谨慎态度。大体看主要包括三方面：一是货币政策仍应将调控重点放在总量层面。经济学界长期认为货币政策本质上是总量型的需求管理政策，核心任务是从总量上为实体经济创造适宜的融资环境，不应赋予太多其他属性，结构性货币政策工具的使用不宜占据主要地位。二是金融机构对一些行业信贷投放缺乏动力不是因为流动性不足，而是行业本身风险较高，同时银行风控手段和激励机制欠缺，使得考核因素对信贷投放的影响较大。三是结构性工具支持的行业选择存在难度。针对定向支持工具及行业的选择，需要做到准确把 握，这意味着政策工具推出者的信息分析能力要领先于市场，可以精准了解行业的发展规律和前景，单一部门可能无法承担这样的任务。 针对结构性货币政策工具的争论，一方面，从全球看，结构性货币政策工具已经成为不少经济体货币政策调控的通行做法。特别是在2008年全球金融危机爆发后，主要经济体长期实行规则导向、单一目标式的调控机制无法应对金融体系的结构性风险及经济发展中的结构性问题，正是由于过度关注总量但忽视结构性问题，导致危机的爆发和政策效力的下降。为此，各界开始反思传统货币政策调控框架中存在的问题及短板，这也为结构性货币政策工具的实施提供了理论基础。各国也在积极创设各类结构性货币政策工具弥补总量性工具的不足。例如，美联储设立了定期贷款拍卖工具 （TAF）、一级交易商信贷工具（PDCF），欧央行设立了定向长期再融资计划 （TLTRO）、直接货币交易（OMT），日本央行设立了刺激银行借贷便利（SBLF）、促增长融资便利（GSFF），英国创设了贷款融资计划（FLS）等。结构性货币政策工具在支持特定主体融资方面发挥了积极作用，已逐步成为许多经济体货币政策调控的有益补充。 另一方面，与其他国家相比，我国结构性货币政策工具存在一些不同之处。发达国家创设结构性货币政策工具更多是因为危机时期总量型工具效力下降而采取的救助方式，我国则是在总量型工具仍有较大空间背景下，根据经济发展及产业升级需要采取的创新性做法，不完全是救助手段，这也是我国在货币政策调控方面重要的理论和实践创新。另外，产业升级是长期性任务，这需要从实践中发现问题并不断优化，以更好调动金融机构长时期内的积极性，而不是重点依靠考核的办法。并且，产业结构优化升级需要各界形成合力，这既需要依靠市场的力量，也需要从宏观层面进行更好的政策协调和指引，包括结合国家产业政策更加有效地确定重点支持产业及资金需求规模等。 三、我国结构性货币政策工具取得了良好效果 虽然结构性货币政策工具在制度设计等方面可能存在一些不足，但从实践层面看， 近年来在结构性工具持续发力带动下，在总量和结构层面均取得了较好效果。 第一，助力维护货币市场流动性合理充裕。结构性货币政策工具虽是引导金融机构为特定领域或行业提供资金支持的政策工具，但根据货币创造原理，中央银行向商业银行提供信贷支持会使超额准备金存款总量同规模增加（也即央行层面的流动性）。因此结构性货币政策工具不仅能引导商业银行加大对特定行业的信贷支持力度，同时也能发挥部分“总量”功能，维护市场流动性合理充裕。2020年以来，人民银行使用的结构性货币政策工具或具有结构性特征的政策安排近20余项，投放流动性规模约3万亿元（截至2022年末，数据为不完全统计）（表2），约占货币市场流动性规模的六分之一。结构性货币政策工具逐步成为人民银行流动性投放的重要手段，在维护流动性总量方面发挥了积极作用。 表2：2020年以来结构性货币政策工具运用情况 创设/调整日期 具体情况 2020-01-31 专项再贷款3000亿元 2020-02-26 增加再贷款再贴现专用额度5000亿元，调降再贷款利率25bp至2.5% 2020-02-28 增加支农再贷款专用额度200亿元(用于生猪养殖) 2020-03-31 增加面向中小银行的再贷款再贴现额度1万亿元 2020-06-01 普惠小微企业贷款延期支持工具 2020-06-01 普惠小微企业信用贷款支持计划 2020-06-29 下调再贷款再贴现利率25个bp；下调金融稳定再贷款利率50个bp 2020-12-31 两项直达工具延期 2021-03-31 两项直达工具延期 2021年二季度 增加2000亿元再贷款额度支持区域协调发展 2021-09-03 增加3000亿元支小再贷款额度 2021-11-08 设立碳减排支持工具8000亿元 2021-11-21 设立2000亿元煤炭清洁高效利用专项再贷款 2021-12-07 下调再贷款利率25个bp 2022-04-28 设立科技创新专项再贷款2000亿元 2022-04-30 设立普惠养老专项再贷款400亿元 2022-05-04 追加1000亿元煤炭清洁高效利用专项再贷款 2022-05-16 设立交通物流专项再贷款1000亿元 2022-09-13 设立设备更新改造再贷款2000亿元 2022年9-10月 PSL连续两月环比正增长 资料来源：根据公开资料整理 第二，通过激励机制引导金融机构加大对特定领域支持。一方面，普惠、绿色、科创