经济低位磨底，市场仍待更多“对症”措施落地

香港股市|2023年9月11日-2023年9月15日 经济低位磨底，市场仍待更多“对症”措施落地 每周策略建议 港股：8月经济数据指向中国经济仍低位磨底，但一揽子政策如稳地产、释放流动性等出台后，经济基本面已有初步改善迹象。近期港股成交金额及投资气氛较低迷，相信除非有超预期的负面消息，否则短期的潜在沽压应该已近尾声，但市场走出底部还需更多“对症”政策的支持。我们认为恒指跌破18,000点以下是较高值博率的出手时机。配置上，首先继续看多高息高现金流的能源及电讯；其次，由于石油受沙特及俄罗斯延长减产和美国经济增长稳健影响处于供需紧平衡状态，继续看好石油股；中秋、国庆等旺季将刺激线下消费，关注电影、乳制品、啤酒、旅游、博彩、汽车、黄金珠宝等；关注顺周期，如有色金属或H股折让率扩大至10年高位的内银股；此外，美股炒作减肥药概念的气氛火热，关注信达生物(1801HK)。美债：美联储9月不加息几近共识，但四季度仍有加息可能，但2年期国债收益率上行空间有限，10年期国债收益率仍会受到美国经济增长韧性及财政部发债压力在高位持续波动。如果10年期国债收益率在美联储FOMC前冲高至4.3%以上，将是一个短期配置机会。 汇率：中国央行“稳汇率”力度升级，受惠于近日中国连接公布优于预期的8月经济数据，花旗中国经济意外指数在低位逐渐回升，收窄了与花旗美国经济意外指数的差距，预计离岸人民币将从上周7.3的偏弱方水平移至7.2-7.3区间中枢波动。 中国8月数据显示经济低位磨底，央行超预期降准体现稳增长决心 中国8月社零同比上升4.6%，增速按月回升2.1个百分点，剔除基数效应下的两年平均增速亦反映消费动力有所修复。8月中国金融数据数据好坏参半，信贷需求恢复动力相对缓慢，显示居民消费需求不足的问题继续存在。随着各项减税及降低存量房贷利息开支的措施出台，预计将有助逐渐改善消费需求。央行全面降准25个基点，释放松货币、降成本以稳增长的信号。预计央行或继续引导银行扩大信贷投放，进一步下调存款利率和LPR，以提振房地产及企业融资需求。 美8月CPI反弹但难改9月不加息的倾向，但11月的行动仍视乎数据 美国8月整体CPI同比+3.7%，环比+0.6%。核心CPI同比+4.3%，环比+0.3%，环比增速虽略超预期，但总体延续放缓的态势。整体CPI反弹主因是能源价格上升的贡献，单是能源分项已贡献CPI超过一半的环比升幅。美国核心通胀高基数下回落趋势不变，但回落速度或慢于预期，剔除房租的服务通胀仍然坚挺，美国汽车工会罢工和涨薪事件或使得抗通胀面临新的障碍。若油价持续在高位运行，亦会推高其他服务的价格及增加消费者对通胀的预期。9月19-20日FOMC会议料维持利率在5.25%-5.5%区间不动。 上周大类资产表现 港股：恒指微跌0.1%，收报18,182点。恒生科指下跌0.3%，收报4,077点。上周大市日均成交金额不足1千亿港元，港股通全周录得近15亿港元的净流出。除地产及信息科技行业、公用事业指数下跌外，其余行业指数均录得升幅，电讯、医疗保健及材料的升幅最大。 中资美元债：中资美元债回报指数（MarkitiBoxx）收报212.7，其中投资级环比基本持平；高收益级保持上行但涨幅收窄。高收益地产债持续震荡，远洋集团暂停支付所有境外债直至重组，相关美元债低位震荡。碧桂园境内债展期方案获多数通过，相关美元债小幅下行。 汇率：上周美元指数收报105.336，周微涨0.3%。美通胀回落速度低于预期或再后 退降息时机，短期内美元强势难改。上周离岸人民币收报7.2807，升值1.1%，主要受益于央行释放强烈的维稳信号，此外，央行亦在离岸市场调整离岸人民币香港银行同业拆息及发行央票，抽紧流动性起到支撑人民币汇率的作用。 更新报告 恒生指数上周表现 港股指数 周收盘价 周涨跌幅 年初至今涨跌幅 恒生指数 18,182 -0.11% -8.08% 恒生科技 4,078 -0.34% -1.23% 恒生国企 6,310 -0.08% -5.90% 来源：万得、中泰国际研究部上周陆港股通资金流动情况 100 50 0 -50 -100 -150 陆股通:当日买入成交净额(人民币)(亿元)港股通:当日买入成交净额(港币)(亿港元) 来源：万得、中泰国际研究部 分析师赵红梅 +85223591855 may.zhao@ztsc.com.hk颜招骏,CFA +85223591863 alvin.ngan@ztsc.com.hk 风险提示：政策落地效果不及预期；全球通胀回落速度较慢；国际形势复杂多变 目录 宏观数据盘点4 中国：4 8月消费、工业生产增速优于预期4 地产持续拖累固投，房价触底信号或已现4 8月信贷总量优于预期，但实际结构不佳5 海外：6 美8月CPI不改9月不加息的倾向，但11月的行动仍视乎数据6 政策要闻回顾7 央行超预期降准，体现稳增长决心7 房地产税立法暂缓，降低个人税负或仍有空间7 全国保障性租赁住房体系已完成72%7 上周大类资产表现8 港股：上周跑输全球主要股市8 中资美元债：投资级保持稳定，高收益地产债持续震荡9 汇市：央行释放强势维稳信号，人民币企稳回升9 每周策略建议10 风险提示10 公司及行业评级定义11 重要声明12 图表目录 图表1：8月社零兩年平均增速4 图表2：8月工业增加值同比4 图表3：房地产开发投资完成额累计同比5 图表4：商品房销售面积、房地产新开工/竣工面积累计同比5 图表5：8月社融单月同比新增数（万亿元）5 图表6：8月M1、M2同比增速5 图表7：美国CPI及核心CP环比走势6 图表8：美国剔除能源CPI及剔除房租的服务通胀环比走势6 图表9：恒生指数走势8 图表10：上周南向资金流入情况（亿元）8 图表11：港股行业周涨跌幅（2023.09.11–2023.09.15）8 图表12：中资美元债指数走势图（MARKITIBOXX）9 图表13：中美十年利差图（%）9 图表14：离岸人民币与美元指数走势9 宏观数据盘点 中国： 8月消费、工业生产增速优于预期 8月社零同比上升4.6%，增速按月回升2.1个百分点，其中商品零售、餐饮、除汽车以外的零售分别同比 +3.7%、+12.4%及+5.1%。剔除基数效应下的真实增速亦反映消费动力有所修复，社零、商品、餐饮、汽车以外的两年平均增速较7月回升2.4、2.3、3.6及2.2个百分点。限额以上商品看，粮油食品、饮料、烟酒等必需消费品的两年平均增速继续保持稳定；化妆品、金银珠宝及汽车等可选消费修复动能较强；家具、建筑及装潢材料等房地产相关的消费仍然较疲弱。尽管8月消费的修复动能有改善，但8月社零仍较6月低5.1%，显示消费需求不足的问题继续存在。随着各项减税及降低存量房贷利息开支的措施出台，预计将有助逐渐改善消费需求。 8月工业增加值同比+4.5%。剔除基数效应下，总体工业生产动能有所修复，但以制造业为主要支撑，除制造业外，采矿业及电力、燃气及水的生产和供应业的两年平均增速较7月有所下降。国企的经济景气度及生产倾向仍然较高，国有控股的两年平均增速为5.4%，高于私营企业的2.2%和外商及港澳台的2.4%。固投8月同比+1.8%，其中非民间投资同比+5.9%，民间投资同比-2.2%，国企仍然是拉动投资的主力。 图表1：8月社零兩年平均增速 图表2：8月工业增加值同比 12.0% 10.0% 8.0% 1-2月3月4月5月6月7月8月 15.0% 10.0% 工业增加值 6.0% 4.0% 2.0% 5.0% 2021/03 2021/05 2021/07 2021/09 2021/11 2022/01 2022/03 2022/05 2022/07 2022/09 2022/11 2023/01 2023/03 2023/05 2023/07 0.0% 0.0% 社零商品餐饮汽车以外 -5.0% 来源：万得、中泰国际研究部来源：万得、中泰国际研究部 地产持续拖累固投，房价触底信号或已现 地产持续拖累固定资产投资，2023年1-8月全国固定资产投资同比+3.2%，较前值回落0.2个百分点，其 中房地产开发投资完成额同比-8.8%，较上月下滑0.3个百分点，地产投资端持续低迷。地产销售持续磨底，2023年前8月商品房销售面积和销售额分别同比-7.1%、-3.2%，跌幅分别走阔0.6、1.7个百分点，不过8月单月的商品房销售面积为7,386万平方米，环比+4.8%，销售数据出现改善苗头。房价持续下跌势 头，8月全国70个城市新房价格指数环比下跌0.3%，连续3个月下跌，且跌幅较上月扩大0.1个百分点。 8月房价下跌城市数量继续增加，70个大中城市中新房和二手房价格环比上涨城市分别有17个和3个， 均较上月减少3个。各能级城市新房、二手房价格均下跌，不过一线城市8月二手房价格跌幅较前月收窄0.6个百分点，显示房价触底信号或已现。供应端方面，房企继续保交楼为主，8月房屋新开工面积同比-23.0%，同期竣工面积同比+10.1%，剪刀差状况未有改善。 图表3：房地产开发投资完成额累计同比 图表4：商品房销售面积、房地产新开工/竣工面积累计同比 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 20.5% 19.2% -10.0% -20.0% -30.0% -40.0% -50.0% -6.5% -7.1% -24.5%-24.4% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -8.5% -8.8% -10.0% -12.0% 房屋新开工面积累计同比房屋竣工面积累计同比商品房销售面积累计同比 来源：万得、中泰国际研究部来源：万得、中泰国际研究部 8月信贷总量优于预期，但实际结构不佳 8月中国金融数据呈现季节性回升，数据好坏参半，信贷需求恢复动力相对缓慢，M1同比增长2.2%，是 2022年1月以来最低，反映经济活力不足。M1-M2负剪刀差显示货币流转不畅顺，资金在银行体系内空转。虽然社融总量超预期，但主要是政府债加速发行提速的贡献。8月新增人民币贷款中票据融资占了25.5%，显示企业及银行通过票据冲量的迹象仍然存在。从同比角度看，居民户短期及中长期贷款分别同比多增398亿及少增1,056亿元，居民的消费动力仍然不足，这同样体现在低迷的核心CPI上。此外，居民提前还贷，减少负债的倾向仍高。企业部门方面，短期及中长期贷款分别同比少增280及909亿元，尽管央行下调了一年期LPR，但企业借贷需求没有明显增加，显示经济总体需求恢复动力较弱，导致企业盈利受压，企业缺乏扩产及招聘动机，从而减少借贷需求。根据8月消费、投资及工业生产等数据，我 们认为8月的信贷增长主要还是来自政府主导的投资及国企的借贷需求，经济的内生信贷需求仍然偏低，后续盯紧M1(反映经济活力)，M1-M2剪刀差(反映资金活化程度流动)及居民户中长期贷款增长(反映居民信心)。 图表5：8月社融单月同比新增数（万亿元） 图表6：8月M1、M2同比增速 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 3.12 2.47 1.313.34 2022/082023/08 1.18 中国:M1:同比中国:M2:同比 14% 12% 10% 8% 1.00 0.18 0.35 0.270.130.30 0.50 0.01 0.110.15 0.106% 0.00 -0.02 4% -0.50 -0.08 -0.05 -0.02 2% 0% 来源：万得、中泰国际研究部来源：万得、中泰国际研究部 海外： 美8月CPI不改9月不加息的倾向，但11月的行动仍视乎数据 8月整体CPI同比+3.7%(预期+3.6%)，环比+0.6%(预期+0.6%)。核心CPI同比+4.3%，环比+0.3%，环比增速虽略超预期，但总体延续放缓的态势。本次整体CPI如期反弹，主因是能源价格上升的贡献，单是能源分项已贡献超过一半CPI的环比升幅。核心CPI回落速度仍然不够快，剔除房租的服