锌：下游开工一般，注意挤仓行情后的回落风险

锌：下游开工一般，注意挤仓行情后的回落风险 研究员：王艳红 投资咨询号：Z0010675Email：wangyh@mfc.com.cnTel：027-68851554 研究员：张杰夫 投资咨询号：Z0016959Email：zhangjf@mfc.com.cnTel：15926482597 C 目录 ONTENTS 1核心观点 2产业基本面供给端 3产业基本面消费端 4其他指标 核心观点 宏观：据CME“美联储观察”：美联储9月维持利率在5.25%-5.50%不变的概率为96%，加息25个基点至5.50%-5.75%区间的概率为4%；到11月 维持利率不变的概率为64.5%，累计加息25个基点的概率为34.2%，累计加息50个基点的概率为1.3%。 基本面：上周锌价运行偏强，主力合约一度越过22000关口。海外，美国经济韧性持续凸显，耐用品消费、房地产销售均表现较好，欧洲、日本、韩国经济韧性略弱，总体上海外消费未出现快速滑坡，表现为温和回落态势；国内弱复苏延续，8月经济数据边际回暖，但基础仍不牢靠，尤其地产数据延续下行趋势，基建投资韧性延续，但亦无太大的边际亮点，汽车、家电消费表现较强，整个锌终端的拖累项仍在地产 。近期逆周期调节政策推出较多，尤其地产政策密集推出，不过对于落地后的长期效果市场仍有所疑虑。供给端，据smm统计，8月国内精炼锌产出为52.65万吨，受预期外检修影响，产量不及预期，随着检修结束，预计9月份产量能够重回55万吨以上高位。总体而言，前期的低位锌价使得一些高成本矿山相继出现减停产，海外经济的韧性及国内的政策预期使得锌过剩预期有所削弱，锌现货阶段性紧缺放大了这种情绪 ，不过长远来看，需求增速仍是落后于供给的，过剩趋势较难逆转，将明显限制锌价上方空间，短期内可注意挤仓行情结束后锌价的回落风险。 产业基本面-供给端 2.1锌精矿产量 据ILZSG,2023年6月全球锌精矿产量为107.65万吨，同比增加3.12%，2023年前6个月全球锌矿产量温和上升。 全球锌精矿产量万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2023/8/16 2023/6/16 2023/4/16 2023/2/16 2022/12/16 2022/10/16 2022/8/16 2022/6/16 2022/4/16 2022/2/16 2021/12/16 2021/10/16 2021/8/16 2021/6/16 2021/4/16 产业基本面-供给端 2.2锌精矿进口量及加工费 国内1-7月累计进口锌精矿266.79万实物吨，同比增加26.88%。4月中后，进口矿进口窗口再次打开。 截止9月15日，根据SMM，进口矿加工费报110美元/吨，国产矿加工费报5050元/吨，国内炼厂检修结束，原料需求边际增加 锌精矿加工费国产（左）元/吨，进口（右）美元/ 吨 国产 进口 6200 5700 270 5200 220 4700 170 4200 3700 120 3200 70 。 锌精矿进口量万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 48 43 38 33 28 23 18 13 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.4冶炼厂利润估算 锌价上涨，硫酸价格小幅上涨，炼厂利润尚可。 理论冶炼利润 理论冶炼利润（进口矿） 综合利润 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 冶炼厂利润（计入副产品）估算元/吨 产业基本面-供给端 2.3精炼锌产量 据ILZSG，2023年6月，全球精炼锌产出117.17万吨，同比增加2.58%. 2023年8月SMM中国精炼锌产量为52.65万吨，受预期外检修影响，产量不及预期，随着检修结束，预计9月份产量能够重回 55万吨以上。 全球精炼锌产量万吨 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 125 120 115 110 105 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 国内精炼锌产量万吨（SMM统计） 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 58 56 54 52 50 48 46 44 42 40 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.5精炼锌进口利润与进口量 2023年1-7月，中国累计净进口精炼锌17.01万吨，同比大幅增加。 沪伦比走高，进口亏损已明显缩窄，现货市场上出现便宜的进口锌锭。 精炼锌净进口万吨 2019年2020年2021年2022年2023年 8 6 4 2 0 -2 -4 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-消费端 3.2精炼锌初端消费 7月国内镀锌板产量为212万吨，同比增加1.44%。 镀锌板产量万吨 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2023年1-8月基建投资完成额累计同比增加8.96%，基建维持于高位。8月后专项债发行加快，为后续基建提供支撑。 基建投资完成额累计同比 基建投资完成额累计同比（不含电力） 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 基建投资累计同比% 8月房地产仍未有企稳迹象，前端各指标仍在下行趋势中。 房地产指标累计同比% 开发投资完成额 施工面积 竣工面积 新开工面积 销售面积 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2023年8月国内汽车产量257.52万辆，同比增加7.5%。 空调 冰箱 洗衣机 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 家电产量累计同比% 高竣工增速及低基数之下，家电表现出不错的韧性。 汽车产量万辆 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 325 275 225 175 125 75 25 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1月3日  2018年 1月15日 1月29日 2月17日 LME库存近期下滑较快，国内库存低位小幅回升。 3月2日 2019年 3月15日 3月27日 上期所锌库存万吨 4月10日 其他指标 4.1库存 4月23日 5月8日 2020年 5月21日 6月4日 6月17日 7月2日 2021年 7月15日 7月28日 8月10日 8月23日 2022年 9月4日 9月17日 10月9日 10月25日 11月9日 2023年 11月25日 12月10日 40 35 30 25 20 15 10 12月25日 5 0 1月3日 1月15日 1月28日 2月11日 2月26日 2019年 3月8日 3月18日 3月28日 国内锌社库 4月9日 4月19日 2020年 4月29日 5月15日 5月25日 6月5日 6月17日 2021年 6月28日 7月8日 7月18日 万吨 7月28日 8月7日 2022年 8月17日 8月27日 9月6日 9月17日 9月30日 2023年 10月18日 10月30日 11月11日 11月22日 12月4日 12月17日 35 30 25 20 15 10 12月28日 5 0 1月2日 1月16日 2018年 1月30日 2月13日 2月27日 3月13日 LME锌库存 2019年 3月27日 4月10日 4月24日 5月8日 2020年 5月22日 6月5日 6月19日 万吨 7月3日 2021年 7月17日 7月31日 8月14日 8月28日 9月11日 2022年 9月25日 10月9日 10月23日 11月6日 2023年 11月20日 12月4日月日 其他指标 4.2现货升贴水  上海物贸锌升贴水 元/吨 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 2023-09-13 2023-08-30 2023-08-16 2023-08-02 2023-07-19 2023-07-05 2023-06-21 LME0-3美元/吨 2023-06-07 2023-05-24 2023-05-10 2023-04-26 2023-04-12 2023-03-29 2023-03-15 2023-03-01 2023-02-15 2023-02-01 2023-01-18 2023-01-04 截止9月15日，锌LME0-3升贴水报贴水30.36美元/吨，上海物贸锌现货升水270元/吨 2022-12-21 2022-12-07 2022-11-23 2022-11-09 2022-10-26 2022-10-12 2022-09-28 2023-09-15 2023-09-01 2023-08-18 2023-08-04 2023-07-21 2023-07-07 2023-06-23 2023-06-09 2023-05-26 2023-05-12 2023-04-28 2023-04-14 2023-03-31 2023-03-17 2023-03-03 2023-02-17 2023-02-03 2023-01-20 2023-01-06 2022-12-23 2022-12-09 2022-11-25 2022-11-11 2022-10-28 2022-10-14 2022-09-30 2022-09-16 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 2022-09-14 其他指标 4.3交易所持仓 截止9月8日，LME锌投资基金净持仓为2846手空单。 截止9月15日，SHFE锌多单前五会员共持有净多单20514手。 LME锌投资基金净多持仓手 SHFE多单前五会员净持仓手 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000 2023-09-14 2023-08-31 2023-08-17 2023-08-03 2023-07-20 2023-07-06 2023-06-22 2023-06-08 2023-05-25 2023-05-11 2023-04-27 2023-04-13 2023-03