8月美国通胀数据解读：油价反弹推升通胀

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师马骏 SAC证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1.《对美出口改善，哪些行业更受益？ ——从行业周期看出口拉动》2023- 09-11 2.《【财通宏观陈兴团队】货币宽松进程未止——2023年8月金融数据解读》2023-09-11 3.《美国经济仍有韧性——海外聚焦 2023年第3期》2023-09-10 证券研究报告 宏观月报/2023.09.13 油价反弹推升通胀 ——8月美国通胀数据解读 核心观点 CPI继续回升，但核心CPI回落。本月通胀继续回升，但核心通胀大幅回落，我们认为未来通胀同比增速或仍将处在3%-4%的区间内波动。一方面，原油价格快速上行，考虑到主要产油国宣布延长减产，未来油价波动仍大，或阻碍通胀顺畅回落。但另一方面，考虑到房价和市场租金指数等领先指标，核心服务中的房屋项也将持续回落，推动通胀下行。 能源项大幅抬升，核心商品持续回落。8月美国CPI能源项同比录得-3.6%，较7月的-12.5%大幅回升，其主要贡献来自CPI汽油项。主因7月以来，OPEC+国家通过减产协议收紧国际市场原油供应。8月核心商品同比增长0.2%，环比增长-0.1%，其中二手车价格同比增长0.1%，较7月小幅上行。从领先指标曼海姆价格指数看，8月环比由负转正，预示近期未来几个月二手车价格下行空间有限。此外，家具物资环比增长0.7%，考虑到美国住宅市场库存去化、新屋销售回升，房地产行业回暖对家具物资价格起到支撑作用。 服务项压力缓解。8月核心服务同比增长5.9%，较上月下降0.2%，已连续6个月下行，尽管当前仍处于较高水平，但回落速度加快。其中业主等价租金同比增长7.3%，较上月下降0.4%，已连续3个月下跌。考虑到房价和市场租金指数等领先指标，短期房租仍将处于下行周期。其他服务项中，交通服务同比增长10.3%，较上月上升1.3%。整体来看，核心服务对利率变动的反应较为迟钝，受时薪增速回落缓慢、居民消费仍强的影响，部分服务通胀回落需要更长时间. 加息或仍将暂停。通胀数据公布后，市场对美联储加息路径预期小幅回落，9月不加息概率由一天前的92%上升至97%。我们认为，虽然CPI继续上升，但加息或仍将暂停。首先，虽然CPI增速上行，但核心CPI已持续回落，而鲍威尔在全球央行年会上表示更加看重核心CPI增速。其次，我们此前研究表明，美联储和市场在暂停加息乃至降息期间倾向高估利率，而实际水平较低。最后，劳动力市场已持续降温，同时美联储对银行业流动性支持仍高，金融风险并未消除，目前存在过度加息的风险。 风险提示：美国通胀下行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.CPI同比分项贡献（%）3 图2.布伦特原油现货价与CPI汽油项4 图3.曼海姆价格指数环比与CPI二手车环比（%）4 图4.房价与租金指数领先于CPI房租项（%）5 图5.密歇根消费者通胀预期有所回落（%）5 图6.市场预期美联储加息路径有所下调（%）5 CPI继续回升，但核心CPI回落。8月美国CPI同比增长录得3.7%，较上月的3.2%小幅回升，而核心CPI同比录得4.3%，较上月下行0.4个百分点。目前CPI同比增速已连续两个月回升，主因去年同期的低基数效应以及原油价格快速上行所致。同时核心CPI同比回落速度加快。本月通胀继续回升，但核心通胀大幅回落，我们认为未来通胀同比增速或仍将处在3%-4%的区间内波动。一方面，原油价格快速上行，考虑到主要产油国宣布延长减产，未来油价波动仍大，或阻碍通胀顺畅回落。但另一方面，考虑到房价和市场租金指数等领先指标，核心服务中的房屋项也将持续回落，推动通胀下行。 图1.CPI环比分项贡献（%） 1.5 核心服务核心商品食品能源CPI环比 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 19/820/220/821/221/822/222/823/223/8 数据来源：WIND，财通证券研究所 能源项大幅抬升。8月美国CPI能源项同比录得-3.6%，较7月的-12.5%大幅回升，其主要贡献来自CPI汽油项，同比增速较7月上行16.6个百分点。主因7月以来，OPEC+国家通过减产协议收紧国际市场原油供应。此外，沙特、俄罗斯近期宣布将继续自愿减产的决定延长至2023年12月底，进一步助推国际油价飙升， 布伦特原油现货均价已由6月的每桶74.9美元升至目前90美元以上。综合来看，供需缺口导致短期内油价或将保持高位震荡，同时由于基数效应的存在，未来几个月能源项同比降幅或将有所收窄。 图2.布伦特原油现货价与CPI汽油项 450 400 350 300 250 200 150 100 CPI汽油 布伦特原油现价（美元/桶，右轴） 19/820/220/821/221/822/222/823/223/8 130 110 90 70 50 30 10 数据来源：WIND，财通证券研究所 核心商品持续回落。8月核心商品同比增长0.2%，环比增长-0.1%，其中二手车价格同比增长0.1%，较7月小幅上行。从领先指标曼海姆价格指数看，8月环比由负转正，预示近期二手车价格下行空间有限。此外，家具物资环比增长0.7%，考虑到美国住宅市场库存去化、新屋销售回升，房地产行业回暖对家具物资价格起到支撑作用。鲍威尔在央行年会上表示，居民消费过热可能使得美国商品通胀后续回落存在非常大的不确定性。我们认为，核心商品项通胀可能难以持续回落。 图3.曼海姆价格指数环比与CPI二手车环比（%） 曼海姆价格指数环比 CPI二手车环比 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 19/820/220/821/221/822/222/823/223/8 数据来源：WIND，Manheim，财通证券研究所 服务项压力缓解。8月核心服务同比增长5.9%，较上月下降0.2%，已连续6个月下行，尽管当前仍处于较高水平，但回落速度加快。其中业主等价租金同比增长7.3%，较上月下降0.4%，已连续3个月下跌。考虑到房价和市场租金指数等领先指标，短期房租仍将处于下行周期。其他服务项中，交通服务同比增长10.3%，较上月上升1.3%。整体来看，核心服务对利率变动的反应较为迟钝，受时薪增速回落缓慢、居民消费仍强的影响，部分服务通胀回落需要更长时间。 图4.房价与租金指数领先于CPI房租项（%） CPI租金同比 CPI业主等价租金同比 Zillow指数同比（滞后8M，右轴） 标准普尔/CS房价指数同比（滞后14M，右轴） 1230 1025 820 615 410 25 00 19/1220/620/1221/621/1222/622/1223/623/12 数据来源：WIND，Zillow，财通证券研究所 一年期通胀预期连续回升。密歇根消费者1年通胀预期由3.4%升至3.5%，连续3个月上行。5年通胀预期维持3.0%不变，仍高于美联储的目标水平。从预期来看，消费者认为短期通胀仍十分顽固。 图5.密歇根消费者通胀预期有所回升（%） 1年通胀预期 5年通胀预期（右轴） 64.0 5 3.5 4 3.0 3 2.5 2 1 18/819/219/820/220/821/221/822/222/823/223/8 2.0 数据来源：WIND，财通证券研究所 加息或仍将暂停。通胀数据公布后，市场对美联储加息路径预期小幅回落，9月不加息概率由一天前的92%上升至97%，11月不加息概率也小幅上行。我们认为，虽然CPI继续上升，但加息或仍将暂停。首先，虽然CPI增速上行，但核心CPI已持续回落，而鲍威尔在全球央行年会上表示更加看重核心CPI增速。其次，我们此前研究表明，美联储和市场在暂停加息乃至降息期间倾向高估利率，而实际水平较低。最后，劳动力市场已持续降温，同时美联储对银行业流动性支持仍高，金融风险并未消除，目前存在过度加息的风险。 图6.市场预期美联储加息路径变动不大（%） 5.6 8月通胀数据公布后8月通胀数据公布前8月非农数据公布后 5.4 5.2 5.0 4.8 23/09E23/11E23/12E24/01E24/03E24/05E24/06E 数据来源：CMEGROUP，财通证券研究所 风险提示：美国通胀下行超预期，美联储货币紧缩超预期，美国经济下行超预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。