房地产所有者对通货膨胀的厌恶程度降低了吗？来自消费者情绪和通胀预期的证据

财经系列讨论 联邦储备委员会，华盛顿特区，ISSN1936-2854（打印） ISSN2767-3898(在线) 真实资产所有者对通货膨胀的厌恶程度是否较低？来自消费者情绪和通货膨胀预期的证据 耿力；尼蒂什·兰扬·辛哈2023 -058 请引用本文为： Li，Geng和NitishRanjanSinha（2023）。“真实资产所有者对通货膨胀的厌恶程度是否较低？来自消费者情绪和通货膨胀预期的证据”，《2023-058金融与经济讨论系列》。华盛顿：联邦储备系统理事会 ，https://doi.org/10.17016/FEDS.2023.058。 注意：金融和经济讨论系列（FEDS）中的员工工作文件是为激发讨论和评论而分发的初步材料。提出的分析和结论是作者的分析和结论，并不表示其他研究人员或理事会成员的同意。在出版物中引用的金融和经济讨论系列（除了承认）应清除与作者（S），以保护这些论文的暂定性质。 真实资产所有者对通货膨胀的厌恶程度是否较低？来自消费者情绪和通货膨胀预期的证据∗ 耿力†联邦储备委 员会 NitishSinha‡联邦储备委员会 2023年7月21日 Abstract 使用密歇根大学消费者调查的数据，我们记录了消费者情绪与通胀预期之间的显着负相关，控制了经济中的普遍通胀。Wefrthershowthatcosmer-metsofhomeaowersadstocowersaremoresesitivetoexpectedflatiothathoseofothercosmers,adiffereceatdrawswiththecoceptthatowigschassetsprovideshedgesagaistiflatio.利用消费者预期调查的数据，我们发现三个因素有助于解释这种差异。首先，与其他消费者的前景相比，资产所有者对整体经济的前景似乎对其通胀预期更为敏感。其次，资产所有者似乎预计收入增长将比其他消费者落后更多的支出增长，并且该利润率随着通胀预期而扩大。第三，与租房者相比，房主的通胀预期往往具有较小的波动性和波动性，这可能会使前者对消费者情绪产生更大的影响。 关键词：通货膨胀预期，消费者情绪，房屋所有权，股票所有权，理性关注，通货膨胀目标制 JEL代码:D84,E31,E52,E58,G11,G41,R21 ∗我们感谢OlivierCoibion，RupalKamdar，MichaelWeber，我们在美联储的同事和2022年中西部宏观会议的参与者提供了有益的评论。本文提出的观点是作者的观点，不一定反映联邦储备委员会或其工作人员的观点。 †联邦储备委员会，华盛顿特区20551。电子邮件：Geng.Li@frb.gov。 ‡联邦储备委员会，华盛顿特区20551。电子邮件：Nitish.R.Sinha@frb.gov。 1Introduction 拥有真实资产（例如房屋和股票）可以对冲通货膨胀的概念至少可以追溯到欧文·费希尔（IrvigFisher），而现代公式应归功于Bodie（1976）和FamaadSchwert（1977）。就通货膨胀广为不受欢迎而言(e。ProcedreShiller，1997），由于这种对冲，实际资产所有者对通货膨胀的厌恶程度可能会降低。虽然实际资产作为通货膨胀对冲的经验价值一直是积极研究的主题，但人们对资产所有权状况对通货膨胀的态度知之甚少。本文试图弥合文献中的这一差距，并比较实际资产所有者和其他消费者对通货膨胀的厌恶。结果将反过来揭示实际资产作为通胀对冲的有效性。此外，房主和股票所有者占总收入和消费的大部分。更深入地了解他们的情绪对通胀预期的反应可能会为一系列货币和经济政策提供信息。 我们的分析使用密歇根大学的消费者调查，并遵循现有文献(例如。ProcedreMishi，1978；Throop ，1992)使用消费者情绪作为对通货膨胀的厌恶程度的衡量标准。消费者经历的通货膨胀可能会因为他们的不同地点、支出篮子和购物行为而有很大差异。只关注整个经济的通胀指数将掩盖这种重要的异质性。韦伯等人最近调查的工作。（2022）强调了暴露于不同的价格信号可能导致不同的通胀预期。1此外，Axelrod等人。(2018)显示，消费者的通胀预期在很大程度上反映了他们对通胀的看法。因此，我们研究消费者的情绪如何与他们自己的通胀预期以及经济中的通胀相一致。 我们首先分析了通货膨胀预期与消费者情绪之间的一般关系。2与消费者不喜欢通货膨胀的传统观点一致 ，我们发现即使考虑到观察到的当前通货膨胀的影响，个人的通货膨胀预期与她的情绪之间也存在明显的负相关。在下面的简单模型中，将每月平均消费者情绪(ICS)与提前一年相关联。 1Forexample,D'Acuntoetal.(2021a)documentdifferentpricesignalexposuresbygender,andD'Acuntoetal.(2021b)explorethelinkbetweenconsumers’sgroundsandtheirperceptiononinflation.2最近的一些论文还探讨了通胀预期与其他方面 的关系。 苏美尔预期(例如，Candia等人，2020年；Kamdar，2019年)。 在过去12个月的调查和整体通胀（π）中，一年通胀预期增加1个百分点与消费者信心下降3.7点（4.3％ ）相关。第二行证实了以前文献中的结果，即较高的通货膨胀也会导致较低的消费者情绪（Throop，1992；Mishi，1978）。注意,当包括E1和π两者时,仅E1的系数保持统计显著。 ICSt=α−3∗∗∗Eπ1 (0.29) =α−2∗∗∗πt (0.18) =−3∗∗∗Eπ1−0.t13πt。 (0.64)t(0.40) 更详细的分析表明，即使控制了可能影响情绪的大量人口或社会经济变量，这种关系在消费者层面的分析中也是如此。此外,从这个分析中出现了两个额外的模式。首先，调查证据还表明，相对于零或非常温和的通胀 ，消费者不喜欢通缩和通胀的前景。其次，我们表明，在2012年央行宣布这样的通胀目标之前和之后，2%的通胀率的前景似乎都没有触及消费者的甜蜜点。 谈到资产所有权的差距，我们发现房主和股票所有者的情绪是更多相对于其他消费者的情绪，对他们的通胀预期敏感，控制经济中观察到的通胀。这种差异在20世纪90年代初和2022年之间的子样本期内普遍存在 ，对于消费者情绪指数（ICS）的子成分而言始终如一，并且在考虑到个人固定效应时仍然显着。我们的分析表明，敏感性差距不是由选择效应驱动的，人们更关心通货膨胀购买房屋和股票作为对冲。相比之下，购买房屋的行为（尤其是年轻买家）似乎放大了情绪和通胀预期之间的敏感性。我们进一步证明，情绪预期敏感性的差异不仅反映了资产所有者相对于其他消费者的年龄，收入和教育程度。 房主和股票所有者之间的这种额外敏感性有些令人费解。这不仅与此类资产作为通胀对冲的可能作用背道而驰，而且还表明 家庭对通胀前景更敏感。平均而言，资产所有者比非所有者拥有更高的收入和净资产，因此更有能力应对高通货膨胀带来的不利经济状况。此外，Carvalho和Nechio（2014）表明，普通消费者似乎了解货币政策是如何运作的，随着央行试图抑制通胀，较高的通胀可能预示着货币政策收紧。在某种程度上，这种政策往往会不成比例地伤害贫困消费者，加剧收入和财富不平等(Coibio等人。，2017)，人们可能还会预期资产所有者的情绪。更少对通胀预期敏感。 我们利用纽约联邦储备银行（纽约联储）对消费者期望（SCE）的调查，并提出了房主和租房者期望之间的一些区别，这些区别可能会说明这一差距。首先，相对于租房者，房主倾向于预期自己的家庭收入增长速度低于支出——希勒（Shiller，1997）将其描述为一种“粘性工资模型”——并且随着他们的通胀预期而扩大。其次，尽管随着通胀预期的提高，房主和租房者的劳动力和股票市场前景都会减弱，但对于房主来说，这种影响始终更加明显。第三，资产所有者可能会更加关注经济新闻，包括通货膨胀动态。我们的分析表明，房主的通胀预期似乎变化较小，波动性较小，并且在调查中显示出更大的内部一致性。因此，房主的情绪对其通胀预期更加敏感，这与理性的不注意模型（。alaSims，2003），其中消费者选择让通货膨胀期望对他们的情绪产生多少影响，同时考虑到他们自己期望的自我感知可靠性和一致性。 不太专心的代理人没有对自己的期望给予很高的权重，这一事实可以为中央银行家提供一些安慰，即人们是否关注中央银行的沟通以及他们是否被很好地理解。前美联储主席本 S.伯南克在最近的布鲁金斯学会演讲伯南克(2022)中说：“问题是谁的通胀预期很重要……当我还是一名政策制定者时，我曾经把受访者分为关注度高和关注度低的参与者。“尽管如此，如果低关注度的消费者对他们的期望同样充满信心并采取行动，尽管他们的期望不太可靠，但他们可能会对宏观经济产生相当大的影响。我们的结果表明，相反，租房者和非租房者 股票所有者似乎意识到自己的低关注度（或更嘈杂的信号），并让他们的通胀预期对情绪产生更有限的影响 。 我们为几个研究流做出了贡献。首先，我们的论文与有关人们对通货膨胀态度的文献有关。在一篇开创性的论文中，Shiller（1997）进行了跨国调查，并得出了关于普遍不喜欢通货膨胀的经济理由的回应 。与他的结果一致，我们发现，情绪对通货膨胀更敏感的人倾向于期望他们的收入增长速度低于通货膨胀 （而支出增长速度高于收入）。我们的研究结果与Easterly和Fischer（2001）有些不一致，他们表明贫穷的消费者更不喜欢通货膨胀，因为他们的储蓄受到的打击更大，他们的套期保值较少。相比之下，我们发现资产所有者往往拥有更大的财富和收入，对更高的通胀预期更敏感。值得注意的是，Doepe和Scheider（2006）记录了通货膨胀的再分配效应，将财富从固定收益资产持有者转移到有抵押债务的房主。我们发现，最近获得抵押贷款的借款人，可以说是这种再分配的明确受益者，比租房者更不喜欢通货膨胀。 其次，我们的论文谈到了房地产和股票所有权作为对冲通货膨胀的优点。最近的研究似乎形成了共识，表明拥有房地产可以防止通货膨胀（例如，见西奈和Soleles，2005），Ha（2010，2013）指出这是人们购买此类房产的重要原因。也就是说，股票是否可以作为对冲工具仍然是一个悬而未决的辩论。Bodie（1976）和FamaadSchwert（1977）的早期实证检验表明，股票实际收益与通货膨胀负相关，削弱了股票作为通货膨胀对冲工具的潜力。最近，Ciesla和Pfleger（2023）展示了供应和需求驱动的通货膨胀如何对资产收益产生不同的影响，Fag等人。(2022)显示，股票对冲核心通胀，但不对冲整体通胀。此外，Bhamra等人。(2023)引入一个模型，预测较高的预期通胀与较低的股票估值相关。关于家庭投资组合选择，Yag（2022）表明，通胀预期较高的家庭更有可能投资于股票市场。3相比之下，Velleoop（2023）表明，较高的通胀预期与较低的股票投资份额相关。这些不同的结果强调了潜在的分歧。 3这些论文还对该领域的最新工作进行了广泛的调查。 家庭之间关于股票是否可以有效对冲通货膨胀的观点，我们的结果表明，他们没有足够的对冲。 第三，本文也属于研究房主和租房者期望差异的日益增长的工作。Favara和Sog（2014）是该主题的早期理论研究。随后出现了新生文献，研究了房主和租房者对房价波动的看法（例如，参见Adelio等人。，2018；Leombroi等人。，2020年）。最近使用德国调查证据Kiderma等人。(2021)显示，租房者的通胀预测具有更高的分散性，我们在美国发现了类似的模式S.调查数据。 第四，我们注意到，在标准的新凯恩斯主义模型中，通胀预期对未来通胀的影响至关重要。这种范式最近在陆克文（2021）中受