公司简评报告：金价上行利润同比高增 内生外延助力产能提升

金价上行利润同比高增内生外延助力产能提升 山东黄金(600547)公司简评报告|2023.09.12 评级：买入 吴轩 有色行业首席分析师 SAC执证编号：S0110521120001 wuxuan123@sczq.com.cn 电话：021-58820297 刘崇娜 有色行业研究助理liuchongna@sczq.com.cn电话：010-81152687 1山东黄金 沪深300 0.5 0 -0.5 市场指数走势（最近1年） 8-Sep 28-Jun 17-Apr 4-Feb 24-Nov 13-Sep 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）26.24 一年内最高/最低价（元）27.53/16.51市盈率（当前）74.78 市净率（当前）5.00 总股本（亿股）44.73 总市值（亿元）1,173.83 资料来源：聚源数据 相关研究 金价上涨Q1利润高增稳外拓内未来可期 核心观点 金价上行，2023H1利润高增长。2023年上半年公司实现营业收入274.25亿元，同比-8.05%；实现归母净利润8.80亿元，同比58.26%；扣非后归母净利润为8.82亿元，同比44.42%。其中，二季度实现营业收入143.27亿元，同比-12.35%；实现归母净利润4.41亿元，同比83%；扣非后归母净利润为4.42亿元，同比62.25%。上海黄金交易所Au(T+D)上半年结算均价为433.75元/克，同比增长10.71%。 内生外延，资源量显著提升。公司采取“内外联动，跨越提升”的思路，对内不断加大探矿力度，对外积极开展资源并购。上半年成功竞得甘肃大桥金矿采矿权，7月完成对国内黄金行业排名前十的银泰黄金控制权的收购，合计持有银泰黄金6.41亿股股份，占银泰黄金总股本的23.099%。截止2022年末银泰黄金资源量中金金属量173.9吨。焦家金矿、金洲公司、玲珑金矿、三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58吨、2.5吨、1.85吨和1.07吨。控股股东下属公司探获巨型金矿，西岭金矿探矿权范围内新增金金属量约200吨，未来西岭金矿探矿权将按照程序注入上市公司，注入后将进一步提升公司资源量。 重点项目加速推进，产量具备高增长空间。上半年公司完成矿产金产量 19.57吨，占全国矿产金的13.98%，继续保持国内黄金行业领先地位。公司全力提速重点项目建设，加快焦家金矿等14个矿业权资源整合及统一开发项目，投产后矿产金年产能可达到18.85吨。三山岛副井工程井筒掘进累计完成1035米，完成井筒设计深度（1915米）的54%，焦家金矿明混合井工程、朱郭李家主井工程、朱郭李家副井工程进展顺利。加纳卡蒂诺资源公司的纳穆蒂尼矿山选厂建设详细设计工作持续进行，长周期设备已全部完成采购，正处于制造阶段，场平工作即将完成，矿山辅助工程按计划正常推进。加纳卡蒂诺金矿达产后预计可年产黄金 8.9吨。 美联储加息接近尾声，继续看多金价。美国通胀水平显著走低，劳动力市场出现放缓迹象，且加息对经济影响存在滞后，因此美联储加息进入尾声，且有望启动降息。在降息周期，名义利率下降速度往往快于通胀  预期，实际利率走低，黄金价格预计将进一步走高，公司将显著受益于 金价上行。 投资建议：内生外延战略下，公司未来矿产金产量及资源量具备可持续增长潜力。美联储加息进程处于尾声，且有望启动降息，趋势性看多黄金价格。预计公司2023-2025年营业收入分别为553.94/574.17/613.66亿元，归母净利润分别为22.29/29.17/38.57亿元，EPS分别为0.50/0.65/0.86元/股。维持公司“买入”评级。 风险提示：金价大幅回落，项目进度不及预期，产量不及预期 盈利预测 2022 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 503.06 553.94 574.17 613.66 营收增速（%） 48.24% 10.11% 3.65% 6.88% 净利润（亿元） 12.46 22.29 29.17 38.57 净利润增速（%） 不适用 78.95% 30.84% 32.20% EPS(元/股) 0.20 0.50 0.65 0.86 PE 130.15 52.23 39.92 30.19 资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 21,475.25 22,495.18 26,316.43 28,427.26 经营活动现金流 2971.78 6893.29 8995.63 6947.12 现金 9,634.31 11,078.71 14,354.15 16,568.71 净利润 1423.43 2229.48 2917.16 3856.58 应收账款 141.18 244.07 155.25 271.54 折旧摊销 3161.04 3184.89 3359.62 3518.08 其它应收款 2,698.83 2,698.83 2,698.83 2,698.83 财务费用 719.70 1153.01 1195.12 1277.32 预付账款 824.45 1,449.72 863.69 1,551.85 投资损失 -24.44 0.00 0.00 0.00 存货 4,092.28 2,988.29 4,214.43 3,306.25 营运资金变动 -2401.90 8.14 1163.18 -2181.51 其他 1,070.18 1,070.18 1,070.18 1,070.18 其它 93.94 317.77 360.55 476.66 非流动资产 69,246.39 68,456.53 67,491.95 66,378.08 投资活动现金流 -5250.68 -2410.02 -2410.02 -2410.02 长期投资 1,988.90 1,988.90 1,988.90 1,988.90 资本支出 1391.00 2710.02 2710.02 2710.02 固定资产 30,711.71 32,266.38 33,181.51 33,612.82 长期投资 -125.94 0.00 0.00 0.00 无形资产 19,379.43 18,599.25 17,819.08 17,038.90 其他 -6515.74 -5120.05 -5120.05 -5120.05 其他 7,676.57 7,676.57 7,676.57 7,676.57 筹资活动现金流 5461.81 -3038.86 -3310.17 -2322.53 资产总计 90,721.64 90,951.71 93,808.38 94,805.34 短期借款 830.53 11780.60 1928.33 2246.65 流动负债 34,660.61 46,009.88 49,632.22 49,587.82 长期借款 8208.67 -3038.86 -3310.17 -2322.53 短期借款 6,614.23 18,394.83 20,323.16 22,569.80 其他 -3577.39 -11780.60 -1928.33 -2246.65 应付账款 3,841.35 3,239.14 3,295.02 3,440.48 现金净增加额 3182.91 1444.41 3275.43 2214.57 其他 4,013.20 4,013.20 4,013.20 4,013.20 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 19,364.56 16,325.70 13,015.53 10,693.00 成长能力 长期借款13,548.31 10,509.45 7,199.28 4,876.74 营业收入 48.24% 10.11% 3.65% 6.88% 其他5,816.26 5,816.26 5,816.26 5,816.26 营业利润 2969.64% 75.36% 27.93% 31.55% 负债合计54,025.17 62,335.58 62,647.75 60,280.82 归属母公司净利润 -743.23% 78.95% 30.84% 32.20% 少数股东权益 3,819.43 4,137.20 4,497.75 4,974.40 获利能力 归属母公司股东权益 32,877.04 24,478.93 26,662.88 29,550.12 毛利率 14.10% 16.08% 17.64% 19.54% 负债和股东权益 90,721.64 90,951.71 93,808.38 94,805.34 净利率 2.48% 4.02% 5.08% 6.28% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 7.95% 8.90% 10.52% 12.55% 营业收入 50,305.75 55,393.57 57,416.59 61,365.60 ROIC 7.79% 9.27% 11.57% 15.54% 营业成本 43,212.02 46,485.05 47,287.00 49,374.49 偿债能力 营业税金及附加 822.07 905.22 938.28 1,002.81 资产负债率 59.55% 68.54% 66.78% 63.58% 营业费用 176.42 194.26 201.36 215.21 净负债比率 78.32% 82.40% 69.66% 58.29% 研发费用 399.57 439.98 456.05 487.41 流动比率 0.62 0.49 0.53 0.57 管理费用 2,315.72 2,549.93 2,643.06 2,824.84 速动比率 0.50 0.42 0.45 0.51 财务费用 1,047.11 1,153.01 1,195.12 1,277.32 营运能力 资产减值损失 -0.57 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.60 0.61 0.62 0.65 公允价值变动收益 -209.07 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 387.83 287.57 287.57 287.57 投资净收益 78.21 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 14.41 15.65 17.57 18.22 营业利润 2,102.07 3,686.13 4,715.73 6,203.53 每股指标(元) 营业外收入 11.04 11.04 11.04 11.04 每股收益 0.20 0.50 0.65 0.86 营业外支出 106.73 106.73 106.73 106.73 每股经营现金 0.66 1.54 2.01 1.55 利润总额 2,006.38 3,590.44 4,620.04 6,107.84 每股净资产 5.13 5.47 5.96 6.61 所得税 582.94 1,043.19 1,342.33 1,774.61 估值比率 净利润 1,423.43 2,547.25 3,277.71 4,333.23 P/E 130.15 52.23 39.92 30.19 少数股东损益 177.57 317.77 360.55 476.66 P/B 5.08 4.76 4.37 3.94 归属母公司净利润 1,245.86 2,229.48 2,917.16 3,856.58 EBITDA 6,420.87 8,024.03 9,270.47 10,998.93 EPS（元） 0.20 0.50 0.65 0.86 分析师简介 吴轩，金融硕士，曾就职于长城证券。2021年12月加入首创证券，负责有色金属板块研究。刘崇娜，有色行业研究助理，FRM，2022年5月加入首创证券。 分析师声明 本报告清