国债期货周报：稳增长政策密集出台期债或偏震荡，关注落地后实施效果

国债期货周报 稳增长政策密集出台期债或偏震荡，关注落地后实施效果 作者：熊睿健 联系方式：020-88818020 从业资格：F03088018 投资咨询资格：Z0019608 广发期货APP微信公众号 本报告中所有观点仅供参考，请务必阅读此报告倒数第二页的免责声明。 2023/9/10 本周主要观点 主要观点 本周策略 上周策略 利多 •8月15日降息 目前10年期国债活跃券收益率上行至2.6675%，处在1年期MLF利率2.5%的上方16-17bp，已经回升至8月降息之前的水平。2022年四季度由于疫情政策转向宏观预期好转带来的调整10Y国债收益率最高上行至MLF以上18bp，目前的国债收益率对政策预期和资金面或已经较充分反应。短期内地产需求端政策有可能接续出台，包括一揽子化债和城中村改造等手段还未落地，债市情绪上可能仍有压制，或围绕2.65%附近震荡。中期来看债市利多预期尚未出尽，可能会重新向MLF中枢回归，一是货币政策基调宽松明确保持资金面合理宽裕，9月地方债要加快发行，降准预期仍在。二是存款利率很有可能跟随下调，会进一步利多债市。行情走势上，短期或偏震荡，中期期债或仍有上涨空间。重点关注的边际因素主要包括资金利率转松、松地产政策逐步落地后利空出尽等单边策略上建议短期谨防回调，维持中性，中期关注回调后做多机会。套期保值策略上，目前T2312合约基差处在历史中位区间，担忧债市回调的投资者仍可适当介入空头套保。 目前10年期国债收益率2.57%，处在1年期MLF利率2.5%的上方，利差高于过去3年中枢，主要利空压制是对地产放松和财政扩张的政策担忧。上周五“认房不认贷”政策工具推出，地产政策放松对债市的利空逐步落地。目前信贷投放尚未放量，地产基调偏向托而不举，预期基本面恢复是一个渐近的过程，1-2个月内快速反弹的概率不高。因此政策放松对债市应属于短期冲击。后续债市利多预期尚未出尽，一是货币政策基调宽松明确保持资金面合理宽裕，9月地方债要加快发行，降准预期仍在。二是存款利率很有可能跟随下调，会进一步利多债市。行情走势上，短期债市或因地产放松出现下跌，政策利空出尽后，如果资金利率如预期保持宽松，债市存在上涨空间。10Y国债收益率目前在2.57%，上行预期到2.6%-2.65%（MLF+15bp），下行预期到2.5%中枢附近波动。期债单边策略方面建议待回调后做多。 利空 •松地产政策陆续出台 •扩财政等稳增长政策可能出台 目录 01国债期货行情 02宏观基本面跟踪 03资金面跟踪 04观点与策略 1 国债期货行情 TF2312走势 103.0000 102.5000 102.6000 102.4000 102.2000 101.4500 101.4000 101.3500 101.5000 101.6000 101.1500 101.1000 TS2312走势 T2312走势 国债期货主力合约走势 101.3000 102.0000 102.0000 101.2500 101.8000 101.2000 101.0000 101.4000 101.0500 101.2000 101.0000 100.5000 100.9500 TL2312走势 102.0000 101.5000 101.0000 100.5000 100.0000 99.5000 99.0000 98.5000 98.0000 97.5000 97.0000 96.5000 本周，30年期国债期货主力合约2312下跌了1.39%至99.07，10年期国债期货主力合约2312下跌0.51%至101.62，5年期国债期货2312下跌0.35%至101.765，2年期国债期货2312价格下跌0.19%至101.115。 成交量方面，上周30年期国债期货成交127,754手，10年期国债期货成交440,246手，5年期国债期货共成交手311,531手，2年期国债期货成交184,215手。 T2309持仓量（日） TF2309持仓量（日） TS2309持仓量（日） 250000 120000 70000 200000 100000 60000 80000 50000 150000 60000 40000 100000 40000 30000 20000 50000 20000 0 10000 00 TL2309持仓量（日） 国债期货持仓量 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 持仓量方面，本周30年期国债期货共有33,227手持仓，10年期国债期货共有199,476手持仓，5年期国债期货共有115,030手持仓，2年期国债期货共有持61,238手。 从2312合约持仓量变化来看。本周，TL2312增仓2187手，T2312增仓15187手，TF2312增仓7155手，TS2312增仓8410手。 T价差 国债期货跨期价差下行 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 2023-08-112023-08-212023-08-31 T当季-T下季 TF价差 0.40 0.35 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 2023-08-112023-08-212023-08-31 TF当季-TF下季 TS价差 TL价差 0.11 0.09 0.07 0.05 0.03 0.01 (0.012)023-08-112023-08-212023-08-31 TS当季-TS下季 0.90 0.80 0.70 0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.10 0.00 2023-07-252023-08-012023-08-082023-08-152023-08-222023-08-292023-09-05 TL当季-TL下季 TS当季-T当季 TF当季-T当季 TS当季-TF当季 国债期货跨品种价差 0.10 -0.120023-08-112023-08-212023-08-31 -0.30 -0.50 -0.70 -0.90 -1.10 -1.30 TS当季-TF当季 0.10 0.05 0.00 2023-08-112023-08-212023-08-31 -0.05 -0.10 -0.15 -0.20 -0.25 -0.30 -0.35 -0.40 TF当季-T当季 0.00 2023-08-11 0 2023-08-21 2023-08-31 0 0 0 0 0 0 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 -1.2 -1.4 -1.6 TS当季-T当季 TS当季-TL当季 TF当季-TL当季T当季-TL当季 0 0 0 0 2023-08-11 0 2023-08-18 2023-08-252023-09-012023-09-0 2.10 3.00 3.00 1.6 2.50 2.50 1.1 0.6 2.00 1.50 1.00 2.00 1.50 1.00 0.1 0.50 0.50 -0.4 TS当季-TL当季 0.00 2023-08-112023-08-182023-08-252023-09-012023-09-0 TF当季-TL当季 0.00 2023-08-112023-08-182023-08-252023-09-012023-09-0 T当季-TL当季 中证现券收益率 （中证）本周，10年期国债到期收益率上行8.31bp，报2.6375%。 （中证）本周，10年期国开债到期收益率上行了6.61bp，报2.7582%。 中证10年期国债到期收益率（%） 中证10年期国开债到期收益率（%） 2.6800 2.6600 2.6400 2.6200 2.6000 2.5800 2.5600 2.5400 2.5200 2.5000 2.4800 2.8000 2.7800 2.7600 2.7400 2.7200 2.7000 2.6800 2.6600 2.6400 2.6200 2.6000 2.5800 2 宏观基本面跟踪 历年各月制造业PMI水平（%）新订单-产成品库存小幅回升（%） 53 52 51 50 49 48 47 46 45 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2017201820192020202120222023 10 5 0 -5 -10 -15 -20 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2017201820192020202120222023 历年非制造业商务活动指数PMI水平（%） 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月10月11月12月 60 55 50中国8月官方制造业PMI为49.7%，环比回升0.4个百分点；8月非 45制造业PMI为51%，下降0.5个百分点。新订单-产成品库存反应 40的经济动能指标仍较上月略微下降。 35 2017201820192020202120222023 拆分PMI各分项指标，生产和新订单回升对PMI有正向贡献，其中生产活动加快具有主要贡献，需求环比有小幅好转。 从大中小企业来看，大中企业生产均有明显加快，需求也有一定程度好转，生产回升更多，但小型企业回升偏慢。 6月制造业PMI各分项贡献/拖累（%） 大中小型企业景气度需求 2.5 55 2.10 2 1.70 1.70 1.5 1.20 1 0.90 0.50 0.60 0.5 0.20 0.30 0 54 53 52 51 50 49 48 47 46 45 44 PMI生产新订单PMI生产新订单PMI生产新订单 大型企业 中型企业 小型企业 2023-8PMI环比变化 2023-8PMI值 4 3 2 1 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 0 -1 -2 -3 -4 -5 新订单生产从业人员 供货商配送时间原材料库存制造业PMI 信贷投放总量偏低，结构偏弱，主要受到居民贷款下滑拖累。7月新增人民币贷款3459亿元，低于市场预期的7800亿元，同比少增3498亿元，历年来看7月都是新增信贷较低的常月，但今年7月信贷下降超出季节性，总量明显偏低。一方面和实体融资需求仍待提振有关，另一方面今年6月季末信贷数据超预期对7月信贷也存在一定挤出效应，截至一季度末银行净息差已经来到1.74%的低点，6月季末冲量以后继续推动大量低息放贷的动力较弱，季末考核期间大量信贷投放对次月信贷存在一定的挤出效应，类似的今年3月信贷超预期后4月信贷也相对低于预期。分项来看，7月居民部门贷款降低2007亿元，同比少增3224亿元，其中短期、中长期贷款分别少增1066和2158亿元。与之形成对比的是6月居民贷款增加9639亿元，同比多增1157亿元，短贷和中长期贷款分别同比多增632和643亿元。然而同期6月和7月30大中城市商品房成交面积同比分辨下降31.95%和26.73%，居民中长期贷款意愿并未明显增加，具体拆解新增居民中长期贷款结构发现，5月和6月经营贷占据新增居民中长期贷款比重达到102%和64%，银行可能为了弥补个人住房贷款下降加大力度投放经营贷和其他消费贷款。因此7月居民贷的下滑，推测是在个人房贷增长乏力的情况下，季末后经营贷主动投放下降叠加部分居民进行贷款置换，更加显著的拖累