宏观滑坡VS政策托底

宏观滑坡VS政策托底 一、月底政策陆续出台，调控目标可能不高 1、行情复盘 回头看八月是政策大月，不仅迎来了意外的MLF降息，还等来了下调印花税、调整存量房贷利率、商业银行下调存款利率、认房认贷政策调整、万亿再融资债发行推进隐债化解。比较有意思的是，外媒和小作文都充当了预言家的角色，早先预告了政策的存在，而可能是由于领导们休假的因素，政策出台相对靠后的节奏使得月中市场对政策的期待一度落空，从本月大A的表现中可以窥探。 从时间点上看，政策出台的时间也有些了“亡羊补牢”的既视感，是形势逼迫出来的而不是主动出击的。下调印花税是在大A冲击“国运线”的档口才出台的，地产进一步松绑也是在碧桂园出现财务危机后才实质推进的，隐债置换也是在前一个月多地城投濒危后才开展的，而央行的货币政策更是为了协同调控，才在时隔一个月后重新评估补的剂量。所以，政策的出台透露这一股浓浓的“托底”之意，说得更明白点就是，政策的调控目标其实并不高。沿着这个思路，一旦数据有所企稳，支持力度将会很快退去。因此，大可不必跟随过度地摆动。 上周的市场开幕就挺有戏剧效果的，开盘券商板块集体涨停，大好的氛围结果给北向资金抬了轿，开盘长端利率上了4-5BP，被吓丢掉的利率债尾盘又抢回来。周四晚上调整房贷政策后，抢回来的债又着急抛出去。市场不断地重复“狼来了”&“狼又跑了”的故事。 在此有两个关注点： 一个是公开市场操作再次出现脉冲峰值。可以看到央行操作脉冲再次来到1.5万亿的位置，8月不算缴税大月也不是季末时点，而且当月的信贷情况应该也不会太好，至少小行如此。本月末普遍存在中小银行给非银塞拆借的情况，借回购的高价钱来出低价的拆借，花钱买指标。说明信贷情况仍不乐观。尽管月底票据利率上行，但我更倾向认为是资金面的结果，而不是资金面的原因。资金面的收紧可能更多与国债缴款相关，无论如何，这个量的公开市场存量，如在跨月后不能顺利回落，那就是降准的预告。 单 位：亿 元 25000 20000 15000 10000 5000 0 逆回购存量关键时点操作脉冲 2019/01/01 2019/04/01 2019/07/01 2019/10/01 2020/01/01 2020/04/01 2020/07/01 2020/10/01 2021/01/01 2021/04/01 2021/07/01 2021/10/01 2022/01/01 2022/04/01 2022/07/01 2022/10/01 2023/01/01 2023/04/01 2023/07/01 另一个是信用利差的收窄。现在曲线开始平坦化，信用利差也在近期疯狂的配置冲动下主动或被动地迅速收窄，短端高评级的压缩更为明显，长端低评级的好些，这样的话尾部机构的配置策略只能朝着更激进的方向走，这也不算是什么好事儿。 国债期货方面，移仓换月已完成，关注新合约上的30min半年线的多空切换，旧合约上也一样，存在一个跌破半年线后回升、遇阻、回落，结合近期的一个政策面情况，需要警惕这样的一个多空切换。 （1）上游高频 （2）中游高频（灰色线条为往年数据，颜色越浅代表离当前年份越远） （3）下游高频（灰色线条为往年数据，颜色越浅代表离当前年份越远） 2、价格与利率 3.1 2.9 2.90 2.97 2.69 2.69 2.7 2.5 2.48 2.56 2.56 2.3 2.07 2.34 2.22 2.40 2.1 1.9 1.91 1.7 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1Y3Y5Y7Y10Y30Y 利差（BP）（右轴） 国债 国开 1）、银行间国债与国开债中债估值曲线（变动幅度BP） 周变动 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 30Y 本期 1.96 2.24 2.44 2.59 2.59 2.93 国债 前一期 1.90 2.22 2.39 2.55 2.57 2.89 涨跌（BP） 6.27 2. 14 5. 05 4. 61 1. 48 4. 03 本期 2.09 2.38 2.52 2.71 2.72 2.98 国开 前一期 2.05 2.33 2.47 2.68 2.67 2.95 涨跌（BP） 3.52 4. 20 4. 68 3. 01 4. 82 3. 31 月变动 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 30Y 8月末 1.91 2.22 2.40 2.56 2.56 2.90 国债 7月末 1.81 2.26 2.45 2.64 2.66 3.01 涨跌（BP） 9.49 -3. 51 -5. 48 -7. 98 -10. 22 -10. 76 8月末 2.07 2.34 2.48 2.69 2.69 2.97 国开 7月末 2.03 2.40 2.58 2.77 2.76 3.06 涨跌（BP）4.06 -5.42 -9.80 -7.56-7.09 -9.81 2）、银行间中短票据中债估值曲线 （8月末曲线及较上月变动幅度BP） 中短票据 3M 1Y 3Y 5Y AAA 2.15 -0.37 2.39 -5.65 2.70 -7.17 2.94 -10.22 AA+ 2.26 -0.36 2.49 -4.66 2.88 -10.19 3.27 -7.23 AA 2.31 -0.36 2.53 -5.66 3.16-21.193.67 -8.23 AA-4.73 -0.36 4.95 -5.66 5.58 -21.19 6.09 -8.23 （当周曲线及较上周变动幅度BP） 中短票据3M1Y3Y5Y AAA 2.15 7.84 2.41 8.62 2.71 6.48 2.93 1.89 AA+ 2.26 7.84 2.51 8.62 2.90 9.48 3.26 1.89 AA 2.31 7.84 2.55 8.62 3.18 3.48 3.66 1.89 AA- 4.73 7.84 4.97 8.62 5.60 3.48 6.08 1.89 3）、银行间城投企业债中债估值曲线 （8月末曲线及较上月变动幅度BP） 城投债1Y3Y5Y7Y AAA 2.40 -7.55 2.71 -8.63 3.01 -11.29 3.06 -21.79 AA+ 2.47 -7.55 2.87 -14.65 3.24 -11.31 3.39 -20.78 AA 2.55 -8.55 3.04 -22.65 3.49 -20.31 3.77 -17.78 AA(2) 2.65 -16.55 3.45 -22.65 3.92 -22.31 4.25 -14.78 AA-3.63-25.555.65-34.656.20-26.316.54-17.78 （当周曲线及较上周变动幅度BP） 城投债1Y3Y5Y7Y AAA 2.41 7.60 2.72 4.77 3.02 3.58 3.07 2.08 AA+ 2.48 9.60 2.89 4.76 3.25 3.58 3.40 2.08 AA 2.56 8.60 3.05 6.76 3.51 4.58 3.78 2.08 AA(2) 2.66 5.60 3.45 4.76 3.94 -0.42 4.26 2.08 AA-3.61-6.405.63-6.246.22-4.426.55-0.92 4）、其他相关重要指标 （8月末收盘价及较上月变动幅度） 期货汇率 5年国债期货 102.35 0.66 CNY/USD 7.2904 0.1439 10年国债期货 102.42 1.06 CNH/USD 7.2753 0.1289 ICE布油 86.8 1.87% 美元指数 103.6279 1.75 SHFE螺纹钢 3740 -2.78% 人民币指数 116.7098 -0.73 COMEX黄金 1967 -1.85% 全球国债指数 美国:2年 4.85 -3.00 万得全A 4800 -5.61% 美国:10年 4.09 12.00 上证综指 3120 -5.20% 德国:2年 2.98 -9.00 创业板指 2103 -6.00% 德国:10年 2.51 -1.00 中证转债 407 -1.66% 日本:10年0.665.20 （当周曲线及较上周变动幅度） 期货汇率 5年国债期货 102.10 -0.29 CNY/USD 7.2633 -0.0251 10年国债期货 102.11 -0.42 CNH/USD 7.2707 -0.0242 ICE布油 89.0 5.56% 美元指数 104.2755 0.08 SHFE螺纹钢 3778 1.67% 人民币指数 117.2634 0.13 1.18% COMEX黄金1966 全球国债指数 美国:2年 4.87 -16.00 万得全A 4818 3.17% 美国:10年 4.18 -7.00 上证综指 3133 2.26% 德国:2年 2.95 -3.00 创业板指 2100 2.93% 德国:10年 2.48 -7.00 中证转债 408 1.06% 日本:10年 0.66 -0.60 银行间质押式回购利率 上证国债回购加权利率 3.60 3.10 2.60 2.10 1.60 1.10 0.60 6.40 5.90 5.40 4.90 4.40 3.90 3.40 2.90 2.40 1.90 1.40 R001 R007 R1M GC001 GC007 GC028 二、央行公开市场再度累量，跨月资金一度偏紧 银行间拆借成交利率 SHIBOR报价利率 5.602.50 5.102.30 4.602.10 4.101.90 3.601.70 3.101.50 2.601.30 2.101.10 1.600.90 1.100.70 0.600.50 IBO001 IBO007 IBO1M SHIBORO/N SHIBOR1W SHIBOR1M 城商行1M 农商行6M 城商行1Y 农商行1Y 农商行1M 城商行6M 同业存单发行利率 3.353.152.952.752.552.352.151.951.75 23/02/27 23/03/27 23/04/2723/05/2723/06/27 23/07/27 23/08/27 期限本周（%）前一周（%）变动（BP）8月末（%）7月末（%）变动（BP） 隔夜 1.68 1.82 -14 1.87 1.85 2 SHIBOR报价 7D 1.81 1.90 -8 2.10 1.96 14 1M 1.91 1.85 6 1.91 2.07 -15 隔夜 1.74 1.90 -16 2.01 1.94 6 同业拆借 7D 1.99 1.97 2 2.55 1.98 58 1M 2.11 2.10 1 2.35 2.22 13 隔夜 1.76 1.92 -16 2.36 2.05 31 银质押回购 7D 2.01 2.11 -11 2.30 1.98 32 1M 1.88 2.20 -32 2.22 2.88 -66 隔夜 1.94 2.02 -8 2.23 2.05 18 上证回购 7D 1.94 2.17 -23 2.17 1.96 21 1M 2.26 1.99 28 2.20 1.96 24 单位：亿元 公开市场余额 逆回购到期量 MLF到期量 2023/9/4 63,220 -3,320 - 2023/9/5 59,370 -3,850 - 2023/9/6 55,550 -3,820 - 2023/9/7 53,460 -2,090 - 2023/9/8 52,450 -1,010 - 2023/9/9 52,450 - - 2023/9/10 52,450 - - 2023/9/11 52,450 - - 2023/9/12 52,450 - - 2023/9/13 52,450 - - 2023/9