23Q2业绩环比改善，中期规划稳步推进

事件：润丰股份发布2023年半年报，实现营业收入50.44亿元，同比下降35.16%%；实现营业利润5.18亿元，同比下降50.39%；归属于上市公司股东的净利润4.24亿元，同比下降52.19%，扣除非经常性损益后的净利润4.19亿元，同比减少53.03%。按2.77亿股的总股本计，实现摊薄每股收益1.53元（扣非后为1.52元），每股经营现金流为-1.48元。单季度看，第二季度实现营业收入28.10亿元，同比-39.69%；实现归属于上市公司股东的净利润2.42亿元，同比-51.69%；折合单季度EPS0.87元。 23H1农药产品价格走弱，公司23Q2业绩环比改善。受农药行业景气回落影响，公司除草剂业务收入规模同比下降，23Q2单季度业绩环比改善。公司实现营业收入50.44亿元，同比减少27.35亿元；分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂业务分别实现收入40.56/4.35/4.75亿元，分别同比变动-27.04/+0.24/+0.86亿元。单季度看，第二季度公司实现营业收入28.10亿元，同比减少18.49亿元，yoy-39.7%，环比增加5.77亿元，qoq+25.8%。 2023H1公司综合毛利率为20.8%，yoy-0.3pcts；实现毛利额10.49亿元，同比减少5.94亿元；第二季度，公司综合毛利率为22.4%，yoy+2.4pcts，qoq+3.7pcts，实现毛利润6.31亿元，同比减少3.01亿元，环比增加2.12亿元。今年上半年，大多数作物保护品原药品种价格走低，且各主要市场处于降库存期。据百川盈孚，23H1草甘膦、莠去津、2,4-D、莠灭净市场均价分别为3.48/3.60/1.75/4.29万元/吨 ，yoy-49.75%/-9.18%/-31.82%/-5.79%；单季度看，23Q2上述产品市场均价分别2.71/3.60/1.43/4.11万元/吨，yoy-57.38%/-6.77%/-39.81%/-14.42%。 Model C业务拓展带来期间费用增加。1H23公司销售/管理/财务费用分别为1.50/2.29/-1.46亿元，同比变动+0.25/+0.29/+0.13亿元，三项费用合计2.33亿元，同比增加0.68亿元。整体上看，公司积极在更多市场启动Model C业务，导致期间管理费用，销售费用同比继续上升，具体地，销售费用及管理费用增加分别由于对职工薪酬投入增加所致。研发方面，公司研发费用1.27亿元，同比减少1.17亿元；研发费用率2.5%，yoy-0.6pcts。公司继续加大招才引智力度，23H1技术团队增加16人。 中期战略规划推进优于预期，推动公司持续稳健成长。23H1，公司运营团队充分发挥“轻架构，快速响应”的优势，全球营销网络的构建速度和质量优于预期，截至2023/6/30，公司共拥有300多项中国国内登记，约5400多项海外登记（2022/12/31，公司共有4900多项海外登记）。 盈利预测与估值：结合农药行业景气情况，公司主要农药产品价格趋势、未来产能投放节奏，我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为12.1/14.5/17.0亿元（前值为15.3/16.9/18.4）亿元，维持“买入”投资评级。 风险提示：农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期。 财务数据和估值 事件 润丰股份发布2023年半年报，实现营业收入50.44亿元，同比下降35.16%%；实现营业利润5.18亿元，同比下降50.39%；归属于上市公司股东的净利润4.24亿元，同比下降52.19%，扣除非经常性损益后的净利润4.19亿元，同比减少53.03%。按2.77亿股的总股本计，实现摊薄每股收益1.53元（扣非后为1.52元），每股经营现金流为-1.48元。单季度看，第二季度实现营业收入28.10亿元，同比-39.69%；实现归属于上市公司股东的净利润2.42亿元，同比-51.69%；折合单季度EPS0.87元。 点评 23H1农药产品价格走弱，公司23Q2业绩环比改善 2023年上半年农药行业景气回落，除草剂业务规模收缩拖累公司营业收入同比下降，23Q2单季度业绩环比改善。23H1，公司实现营业收入50.44亿元，同比减少27.35亿元；分业务看，除草剂/杀菌剂/杀虫剂业务分别实现收入40.56/4.35/4.75亿元，分别同比变动-27.04/+0.24/+0.86亿元。2023H1公司综合毛利率为20.8%，yoy-0.3pcts；实现毛利额10.49亿元，同比减少5.94亿元。分业务看，除草剂实现毛利润8.16亿元，同比减少5.94亿元，yoy-42.1%，毛利率20.1%，yoy-0.7pcts。 其中，第二季度公司实现营业收入28.10亿元，同比减少18.49亿元，yoy-39.7%，环比增加5.77亿元，qoq+25.8%。公司综合毛利率为22.4%，yoy+2.4pcts，qoq+3.7pcts，实现毛利润6.31亿元，同比减少3.01亿元，环比增加2.12亿元。 今年上半年，大多数作物保护品原药品种价格走低，且各主要市场处于降库存期。过去三年的行业景气周期催速了我国和印度农药产能的扩增及释放，叠加因过去两年全球供应和物流不畅导致的各市场渠道中的恐慌性的偏高备货库存，自22Q4以来，大多数作物保护品原药品种价格持续走低。据百川盈孚，23H1草甘膦、莠去津、2,4-D、莠灭净市场均价分别为3.48/3.60/1.75/4.29万元/吨，yoy-49.75%/-9.18%/-31.82%/-5.79%；单季度看，23Q2上述产品市场均价分别2.71/3.60/1.43/4.11万元/吨，yoy-57.38%/-6.77%/-39.81%/-14.42%。 图1：分业务营业收入 图2：23H1公司营业收入结构 图3：23H1公司毛利结构（亿元，%） 图4：公司主要除草剂产品市场价格 2023年下半年，不同市场去库存结束及需求回归正常的时间不一，但是整体需求有望持续回暖。当前大部分市场去库存已结束，巴西、阿根廷市场去库存预计今年四季度结束，美国市场去库存预计到2024年上半年结束，其他大部分重要市场库存水平已经回到或低于正常水平。鉴于大多数原药品种价格处于历史价格底部，对于部分库存水平回到或低于正常水平的市场，一旦到采购季节，各采购商有望趁低价而提高库存水平从而带来整体需求会持续回暖。 期间费用：ModelC业务拓展带来费用增加 1H23公司销售/管理/财务费用分别为1.50/2.29/-1.46亿元，同比变动+0.25/+0.29/+0.13亿元，三项费用率分别为3.0%/4.5%/-2.9%，yoy-1.4/+2.0/-0.8pcts；三项费用合计2.33亿元，同比增加0.68亿元。整体上看，今年公司积极在更多市场启动Model C业务，导致期间管理费用，销售费用同比继续上升，具体地，销售费用及管理费用增加主要由于公司对职工薪酬投入增加所致；同时，公司今年上半年人民币汇率变化导致的收益（汇兑损益+投资收益+公允价值变动）同比去年上半年减少约1亿元，对净利润影响负面。研发方面，公司研发费用1.27亿元，同比减少1.17亿元；研发费用率2.5%，yoy-0.6pcts。公司继续加大招才引智力度，23H1技术团队增加16人。 图5：公司半年度费用率 图6：公司期间费用情况 中期战略规划推进优于预期，推动公司持续稳健成长 根据公司中期战略规划，2023年上半年： 公司运营团队充分发挥“轻架构，快速响应”的优势，全球营销网络的构建速度和质量优于预期，市场端的深耕及业务模式的优化升级尤其是Model C的推进进度和质量较好，公司持续健康稳定成长的基础坚实且成长势头良好。 研发创新支撑的先进制造方面： 公司在原药制造方面，1个国内首创工艺单线多产品项目目前正在试生产运行；2个原药产品全流程连续化项目已完成开发，具备实施条件；2个原药产品预计2023年下半年完成开发，2024年具备实施条件；1个原药产品预计2024年下半年完成开发，2025年具备实施条件。 完善全球营销网络方面： 公司快速扩增全球登记团队规模，登记团队成员规模从2022年的169人增加到现有的180人。其次，公司首次在波兰、突尼斯、亚美尼亚、津巴布韦、多哥、马达加斯加、博茨瓦纳等国获得登记。截至2023/6/30，公司共拥有300多项中国国内登记，约5400多项海外登记。（2022/12/31，公司共有4900多项海外登记）。其中，公司巴西子公司2022年新获证的产品中有四个产品今年首年实现销售，预计今年给巴西子公司带来新增销售收入约7000万美金。 （1）新完成美国、加拿大、马里、几内亚、摩尔多瓦、蒙古等市场的深度调研；（2）新成立了澳大利亚、新西兰、土耳其、圭亚那、加纳、多米尼加、突尼斯、阿尔及利亚等新的全资或合资子公司或办事处；（3）新在土耳其、柬埔寨全资或合资组建当地团队启动了在当地的TO C渠道构建和品牌销售。 表1：23H1公司重要在建工程项目变动情况（亿元，%） 表2：2022年及2023H1（标红）公司全球市场拓展情况 盈利预测与估值 结合农药行业景气情况，公司主要农药产品价格趋势、未来产能投放节奏，我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为12.1/14.5/17.0亿元（前值为15.3/16.9/18.4）亿元，维持“买入”投资评级。 风险提示 农药景气下行、产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期。