MiniLED背光和车载显示等多因素驱动高成长

│ 芯瑞达(002983) MiniLED背光和车载显示等多因素驱动高成长 投资要点： 受益于MiniLED背光在电视、车载显示等领域渗透率提升趋势，公司的电视MiniLED背光业务成长迅速，并凭借MiniLED技术优势和安徽本土优势，公司积极拓展车载显示业务，有望成为新的业绩增长点。此外，公司的显示终端业务较快增长。 公司目前业务以电视背光和显示终端为主 公司成立于2012年，位于安徽合肥，是安徽省专精特新中小企业。公司主 营业务包括电视背光、显示终端等，并在积极拓展车载显示业务。公司业绩实现了较快增长，2023年上半年公司营收6.3亿元，同比增长45%，归母净利润0.87亿，同比增长58%。 MiniLED背光有望在电视机和车载显示领域快速成长 电视机有望迎来从普通背光向MiniLED背光升级的趋势，2022年Mini LED背光电视渗透率仅1.5%，预期随着价格下降，渗透率有望持续快速提升。车载显示受益于汽车大屏化和多屏化趋势，市场规模较快增长，MiniLED是车载显示升级路线之一。MiniLED背光的价格较普通背光明显提升，其市场规模有望持续快速成长。 公司MiniLED业务快速成长，并拓展车载显示业务 公司在电视背光领域耕耘多年，与海信、创维等主要电视机厂商都建立了 合作关系。公司抓住MiniLED背光升级趋势，在COB技术和规模制造上树立优势，2023年开始MiniLED背光业务有望放量增长。公司借助MiniLED背光技术优势和安徽本地汽车资源，积极拓展车载显示市场，有望成为新的业绩增长点。显示终端市场空间大，公司有较大增长空间。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营收分别为14.6亿、18.7亿、23.1亿元，同比增速分别为53%、28%和24%；归母净利润分别为2.0亿、2.6亿、3.4亿元，同比增速分别为84%、34%、32%；EPS分别为1.05元、1.40元、 1.85元，3年CAGR为48%。绝对估值法测算的目标股价为31.38元。可比公司2023年平均PE为25倍，鉴于公司MiniLED背光占比较高，业绩增长弹性大，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年30倍PE，目标价31.49元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观需求不及预期；行业竞争加剧风险；液晶面板价格上涨导 致利润率下滑风险；新产品拓展不及预期； 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 821 954 1459 1870 2311 增长率（%） 46.65% 16.24% 52.92% 28.12% 23.63% EBITDA（百万元） 114 133 285 378 487 归母净利润（百万元） 83 106 195 261 343 增长率（%） -5.39% 28.12% 84.11% 33.79% 31.61% EPS（元/股） 0.44 0.57 1.05 1.40 1.85 市盈率（P/E） 57.7 45.0 24.5 18.3 13.9 市净率（P/B） 4.5 4.2 3.8 3.4 3.0 EV/EBITDA 32.2 19.5 15.0 11.4 8.8 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年09月08日收盘价 证券研究报告2023年09月08日 行业：电子/光学光电子 投资评级：买入（首次） 当前价格：25.68元 目标价格：31.49元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)185.81/106.16流通A股市值(百万元)2,726.16每股净资产(元)6.36 资产负债率(%)25.26 一年内最高/最低(元)30.46/16.54 芯瑞达 沪深300 40% 17% -7% -30% 2022/92023/12023/52023/9 股价相对走势 作者 分析师：熊军 执业证书编号：S0590522040001邮箱：xiongjun@glsc.com.cn分析师：宋伟 执业证书编号：S0590523060002 邮箱：songwei@glsc.com.cn 相关报告 公司报告 公司深度研究 投资聚焦 我们认为，MiniLED背光在电视机、车载显示等领域具备独特优势，渗透率有望较快提升。产品单价有较大提升，技术门槛更高，行业竞争格局有望改善，有助于头部企业毛利率水平上升。 核心逻辑 MiniLED背光在电视机和车载显示等领域渗透率有望较快提升，MiniLED背光市场规模有望高速成长。芯瑞达在技术和量产方面取得领先，客户关系良好，MiniLED背光业务已开始放量增长。公司挖掘安徽省汽车产业发展机会，拓展车载显示业务，培育新的增长点。显示终端市场空间大，公司具备增长空间。因此，未来三年公司成长逻辑清晰，业绩增长弹性大。 不同于市场的观点 市场认为，1）Mini背光发展低于预期，未来发展空间有限；2）Mini背光行业门槛低，未来竞争激烈，盈利能力差。 我们认为，1）Mini背光在电视机和车载显示等领域具备优势，未来发展空间大。随着产业链更加成熟，成本降低，产品降价，预期MiniLED背光渗透率有望较快提升，并有望达到较高的渗透率水平。 2）MiniCOB工艺难度较普通背光明显提高，进入门槛提高，行业竞争格局有望改善。而且MiniLED背光产品差异化加大，附加值更高，领先厂商盈利能力有望提升。 核心假设 假设MiniLED背光方案在电视机和车载显示领域的渗透率将快速提升，市场规模有望快速增长。行业竞争格局改善，厂商盈利能力获得提升。芯瑞达保持技术和量产优势，MiniLED背光快速成长，车载显示业务拓展顺利。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为14.6亿、18.7亿、23.1亿元，同比增速分别为53%、28%和24%，归母净利润分别为2.0亿、2.6亿、3.4亿元，同比增速分别为84%、34%、32%；EPS分别为1.05元、1.40元、1.85元，3年CAGR为48%。绝对估值法测得公司目标价为31.38元，可比公司2023年平均PE为25倍，鉴于公司MiniLED背光占比较高，业绩增速更快。综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2023年30倍PE，目标价31.49元，首次覆盖，给予“买入”评级。 投资看点 短期，电视MiniLED背光业务快速放量，预期今年占比提升至20%以上； 中长期，电视MiniLED背光业务持续高增长，向车载显示和MiniLED直显领域积极拓展，培育新增长点； 正文目录 1.芯瑞达：LED背光领域优秀企业5 1.1新增长点逐渐显现5 1.2激励机制健全提升员工积极性6 2.MiniLED背光渗透率提升驱动市场高成长8 2.1MiniLED背光引领LCD升级趋势8 2.2MiniLED背光电视降价放量，渗透率有望快速提升11 2.3车载显示市场蓬勃增长，Mini背光有望成主流升级趋势15 2.4MiniLED背光模组差异化有助于厂商提升利润率18 3.芯瑞达：把握MiniLED背光趋势，电视和车显双轮驱动19 3.1电视机MiniLED背光业务快速放量，成长空间广阔19 3.2显示终端：大市场、小公司20 3.3车载显示：Mini背光技术和安徽本土配套优势助力成长22 4.盈利预测、估值与投资建议23 4.1盈利预测23 4.2估值与投资建议24 5.风险提示25 图表目录 图表1：公司发展历程5 图表2：公司的LED背光器件和模组产品5 图表3：公司的显示终端产品5 图表4：公司营业收入和净利润及其增速6 图表5：公司毛利率和净利润率情况6 图表6：公司不同产品的营收及其毛利率对比6 图表7：公司不同产品的毛利润占比6 图表8：可比公司营收和净利润对比（亿元）6 图表9：可比公司盈利能力对比6 图表10：可比公司销售和管理费用率独臂7 图表11：可比公司人均收入和人均创利对比（万元）7 图表12：公司股权结构图（截至2023年6月30日）7 图表13：LCD和OLED显示原理对比8 图表14：TFT液晶显示屏结构图9 图表15：MiniLED同传统LED背光区别示意图9 图表16：HDR显示效果提升对比图9 图表17：亮度显示效果提升对比图9 图表18：传统LED背光、MiniLED背光、OLED的对比10 图表19：MiniCOB与POB的材料和工艺对比10 图表20：65英寸MiniLED灯板成本结构11 图表21：鱼骨型PCB基板12 图表22：2023年7月前TV新品发布情况13 图表23：TCLMini背光电视定价分析13 图表24：中怡康统计一季度电视机销售情况14 图表25：国内市场五一电视销售情况14 图表26：国内市场618彩电销售情况14 图表27：国内市场2023年上半年国内电视销售情况14 图表28：全球Mini背光电视的销量预测（万台）15 图表29：汽车多屏化、大屏化趋势15 图表30：车载显示屏全球出货量预测16 图表31：车载显示屏全球市场规模预测16 图表32：不同技术在车载显示市场的发展趋势16 图表33：搭载MiniLED车载显示屏的部分车型17 图表34：MiniLED车载显示市场规模预测17 图表35：MiniLED背光产品出货量预测18 图表36：TCL品牌电视机不同尺寸、背光分区的定价18 图表37：海信品牌电视机不同尺寸、背光分区的定价18 图表38：芯瑞达Mini鱼叉板产品19 图表39：芯瑞达MiniCOB灯板产品19 图表40：公司2023年上半年业绩20 图表41：电视机MiniLED背光模组市场空间测算20 图表42：MiniCOB直显产品示意图21 图表43：公司Mini/Micro新型显示产业基地项目启动21 图表44：电视代工出货量（万台）21 图表45：2023H1电视代工市场出货量前十21 图表46：公司车载显示屏示意图22 图表47：安徽省和合肥市关于发展汽车产业规划（摘取部分原文内容）22 图表48：公司营收测算汇总（亿元）24 图表49：基本假设参数24 图表50：FCFF估值明细25 图表51：可比公司估值（2023年9月8日收盘价）25 1.芯瑞达：LED背光领域优秀企业 芯瑞达科技股份有限公司成立于2012年，位于安徽省合肥市，是安徽省专精特 新中小企业，于2020年4月28日深交所上市。公司主营产品为LED背光器件/模组（下游主要为电视机和车载显示等）、显示终端、LED显示屏和照明产品等，并在积极布局车载显示产品。 图表1：公司发展历程 资料来源：芯瑞达官网，国联证券研究所 1.1新增长点逐渐显现 公司业务位于LED中下游环节，主要产品包括LED背光器件或模组（主要应用于电视和车载显示等）、终端产品（包括显示终端、照明灯具等），以及车载显示业务。 图表2：公司的LED背光器件和模组产品图表3：公司的显示终端产品 资料来源：公司官网，国联证券研究所资料来源：公司官网，国联证券研究所 2022年公司实现营业收入9.54亿，同比增长16%；实现归母净利润1.06亿，同比增长28%。2020-2022年营收和净利润复合增速分别为22%和4%，较为平稳。2023年上半年公司营收为6.3亿元，同比增长45%；归母净利润0.87亿，同比增长58%，扣非净利润0.76亿，同比增长72%，实现了高速增长。 2023年上半年公司综合毛利率为20.08%，净利润率为14%，同比分别提高了 1.19和1.88个百分点。2021利润率大幅下滑，主要由于：1）2021年原材料成本大幅上涨；2）低毛利率的显示终端业务收入占比提高。 图表4：公司营业收入和净利润及其增速图表5：公司毛利率和净利润率情况 资料来源：wind，国联证券研究所资料来源：wind，国联证券研究所 公司不同产品的毛利率差异较大。2023年上半年，LED背光业务的毛利率为25.4%，同比提高5.6pct，主要由