公司深度报告：三大优势，两大亮点，产业链延伸渐入佳境

三大优势，两大亮点，产业链延伸渐入佳境 多利科技(001311)公司深度报告|2023.09.07 评级：买入 岳清慧 汽车首席分析师 SAC执证编号：S0110521050003 yueqinghui@sczq.com.cn 0.5多利科技 沪深300 0 -0.5 -1 -1.5 5-Sep 29-Jul 21-Jun 14-May 6-Apr 27-Feb 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）50.77 一年内最高/最低价（元）80.72/47.30市盈率（当前）18.29 市净率（当前）2.31 总股本（亿股）1.84 总市值（亿元）93.28 资料来源：聚源数据 相关研究 多利科技（001311）：产能扩充迎发展，前瞻布局一体压铸 核心观点 拥抱新能源汽车产业红利，打造冲压件总成供应商。公司为白车身总成供应商，前两大客户为特斯拉和理想，22年营收占比分别已达47.2%和11.6%。公司23年2月登陆深交所募资发展，解决产能瓶颈的同时紧跟新能源浪潮，有望维持强势增长态势。 三大优势，冲压件龙头成长可期。1）绑定新能源头部玩家。公司已覆盖特斯拉Model3\Y,理想ONE\L7\L8\L9,蔚来EC6\ES6\ES7\ET5等主流新能源企业车型,业绩有望随大客户新车型上市进一步提升。2）自制模具，内部优化工艺流程降本。公司成立模具中心可有效缩短模具制造的周期，提高产品的精度，内部优化工艺路线可有效控制整体生产成本，提高生产效率的同时为客户提供差异化和定制化服务。3）金属产业链延伸，提供多元化、复合性解决方案。公司掌握多种跨材料和工艺连接技术，解决了超高强度钢材易回弹和模具寿命短的问题，同时公司在钢 -铝连接、铝板连接、铸铝件连接、挤压铝连接等轻量化材料连接方面均积累了丰富的技术实践经验，有望给客户提供复合性解决方案。 两大亮点，一体压铸打开成长空间。1）经验积累，对白车身匹配的理解高。公司深耕车身零部件二十余年，经验积累丰富，在人才、技术、设备上皆有较深储备，对全流程品控与稳定性要求有较高的know-how。2）纵向打造压铸、焊接、冲压一体化路径。公司可满足主机厂平台化车身结构开发需求，有望从车身零部件分拼模式转向白车身总成模式，进一步实现单车价值量的提升。公司在手订单的逐步量产将驱动业绩高成长，有望于电动智能变革中崛起成为轻量化龙头。 盈利预测：受益于电动化、智能化业务进入放量期，客户结构优异。我 们预计公司2023-2025年实现营收40.6/49.0/59.1亿元，对应归母净利  润5.4/6.8/8.5亿元，当前市值对应2023-2025年PE为17.4/13.8/11.0， 维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求复苏不及预期，汽车电动化、智能化发展不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 33.6 40.6 49.0 59.1 营收增速（%） 21.0 20.9 20.9 20.5 净利润（亿元） 4.5 5.4 6.8 8.5 净利润增速（%） 15.8 20.3 26.3 25.2 EPS(元/股) 4.21 2.94 3.71 4.64 PE 12.1 17.4 13.8 11.0 资料来源：Wind，首创证券 目录 1国内冲压行业领跑者，客户资源优异1 1.1历经三十余年发展，产品市占率稳定1 1.2股权结构稳定，实控人管理经验丰富2 1.3稳定供应新能源整车客户，特斯拉占比已超四成2 1.4收入端持续上行，盈利端维持高利润率3 1.4.1营收和归母净利润持续增长，近两年实现翻倍3 1.4.2公司维持高毛利高ROE，盈利能力优异4 1.5现有产能饱和，IPO助力产品线扩充5 1.5.1现有11大生产基地，产能利用率趋于饱和5 1.5.2IPO助力产能扩充，新客户拓展7 2冲压件蓬勃发展，绑定特斯拉推动业绩7 2.1冲压件占比高，市场空间大格局分散7 2.2主机厂与零部件厂商分工明确，新能源车趋于“上冲压+下压铸”模式10 2.3三大优势，特斯拉冲压件供应商成长可期11 2.3.1公司绑定头部新能源玩家，随大客户市占率提升放量11 2.3.2自制模具，内部优化工艺流程降本11 2.3.3金属产业链延伸，提供多元化、复合性解决方案12 3前瞻布局一体压铸，打造成长第二曲线13 3.1一体压铸是未来趋势13 3.2大型压铸行业门槛高14 3.3两大亮点，差异化竞争，打造压铸、焊接、冲压一体化路径14 3.3.1经验积累，对白车身匹配的理解高14 3.3.2纵向打造压铸、焊接、冲压一体化路径14 4盈利预测与投资建议15 4.1盈利预测假设与业绩拆分15 4.2可比公司估值15 4.3投资建议16 5风险提示16 插图目录 图1公司发展历程1 图2公司股权结构2 图3公司客户发展变化3 图4公司前五大客户收入占比变化3 图5公司营收和同比变化趋势4 图6公司归母净利润和同比变化趋势4 图7公司毛利率和净利率变化趋势5 图8公司ROE变化趋势5 图9公司现有基地示意6 图10汽车制造四大工艺流程8 图11冲压零部件在新能源车各个环节的应用8 图12我国冲压件市场规模9 图13我国冲压模具市场规模9 图14冲压件行业公司分类10 图15整车厂和零部件厂分工示意图10 图16特斯拉Model3车身示意图13 图17特斯拉ModelY一体压铸后地板13 表格目录 表1公司主要冲压件和冲压模具示意图1 表2公司主要产品市占率2 表3公司各基地分工6 表4公司现有产能利用率7 表5公司募投项目7 表6公司主要新能源客户及配套产品11 表7冲压模具一般设计流程12 表8营业收入及毛利拆分15 表9可比公司估值对比（市值、收盘价截止2023/09/06）16 1国内冲压行业领跑者，客户资源优异 1.1历经三十余年发展，产品市占率稳定 历经三十余年，依托长三角产业集群发展。公司围绕长三角产业集群发展，前身上海多利汽车配件厂成立于1992年，2008年整体改制为有限责任公司，同年设立昆山达亚和烟台达世，2010年成立滁州多利有限，2012宁波达世成立，2018年设立常州达亚并收购长沙达压，2019年变更为股份公司，同年收购上海达亚。2020年公司重组上海多利、昆山达亚、烟台达亚等全资子公司，2023年在深交所上市。 图1公司发展历程 资料来源：Wind，首创证券 公司产品覆盖冲压件和模具，市占率稳定。公司主要产品为冲压件和配套模具的设 计、开发、制造。冲压是靠压力机和模具对板材等施加外力，使之产生塑性形变的成型加工方法。公司生产并销售冲压件3000余种，据公司招股书统计至2022H1前纵梁、水箱板总成市占率稳定在3%以上。新能源产品市占率2020年开始大幅提升，C柱内安装板总成2021年在新能源市场占有率近12%。 表1公司主要冲压件和冲压模具示意图 汽车重要的承载部件之 前纵梁 一；在汽车遭遇撞击时， 分解撞击动能，防止车身 变形，保护乘客安全 门窗框 位于汽车的侧围，主要嵌 入在汽车车门，是构成整车门窗系统的承载部件 产品示意图主要用途产品示意图主要用途 水箱板总成 车身前部仪表盘前端处，连接左右A柱加强板，是发动机舱内重要组成部分 顶盖梁 位于车辆顶部，属顶部加强件的一种，降低车辆侧面碰撞顶盖变形，在车身发生翻滚时起到加强保护作用 后纵梁 天窗框 轮罩 车身后下部处，用于支撑后地板，安装后轮悬挂，是车身结构重要的零部件之一 位于汽车车顶，由于天窗本身曲面性特征，在尺寸精度和刚度上均有着较高要求 汽车车轮与车厢之间的阻隔部分，用于安装车轮挡泥板及隔音棉等，阻隔车轮行驶过程中产生的泥沙及噪音等 单冲模 多工位模 级进模 适用于白车身主要零部件的冲压，其特点是工作内容分序冲压，使产品各个不同特征分步实现，有利于复杂零件、压力需求较大的零件的冲压 可实现同时间完成多道工序，具有生产节拍快，生产效率高的特点，适用于横梁类、前后保险杠、前后围板等细长型零件 生产效率更高，模具安装方便的特点，缺点是工艺安排有一定局限性，材料利用率较低，适用于工艺相对简单、尺寸较小的车身结构零件 资料来源：Wind，首创证券 表2公司主要产品市占率 2019 2020 2021 2022H1 前纵梁 4.69% 3.65% 3.47% 3.93% 后纵梁 1.77% 1.50% 1.32% 1.29% 水箱板总成 3.97% 3.22% 3.59% 3.65% 集气箱下板总成 2.40% 2.28% 1.97% 1.59% 天窗框 0.57% 0.64% 0.49% 0.60% 资料来源：Wind，首创证券 1.2股权结构稳定，实控人管理经验丰富 公司股权结构稳定，领导团队专业能力强。截止公司上市日期，实控人曹达龙及其一致行动人直接持有公司74.74%股权，其中创始人曹达龙和邓丽琴直接持股47.41%和23.35%，曹达龙子女及女婿共计持有2.34%股权，邓丽琴之女持股0.51%。曹达龙自1996年起担任多利汽配厂厂长，领导公司二十余年，团队管理经验丰富。实控人子女及女婿皆为公司核心员工和业务骨干，拥有较强的专业能力。 图2公司股权结构 资料来源：Wind，首创证券 1.3稳定供应新能源整车客户，特斯拉占比已超四成 公司由上汽系配套企业转型突破新能源客户。公司与核心客户合作延续已久，具有较深的客户资源积累，其中与上海大众、上海同舟合作已超20年，与上汽通用、一汽 大众等合作已超10年。公司在与燃油车制造商稳定合作供货的基础上，积极拓展新能源整车业务。2018年发力打入特斯拉、理想、蔚来等新能源供应链，逐步定点理想ONE、蔚来ES6、特斯拉Model3/Y等。21年开始，随新能源客户主力车型投产，特斯拉成为公司第一大客户。22年前两大核心客户特斯拉和理想占比达47.23%和11.60%，同比分别增长56.15%和46.90%。公司积累优质客户资源和良好销售网络，已稳定供货特斯拉等头部新能源车企，营收有望受益。 图3公司客户发展变化 资料来源：Wind，首创证券 图4公司前五大客户收入占比变化 2022H1 新朋股份 其他 2021 上汽集团 理想汽车 20192020 上汽大众上汽通用 上海同舟特斯拉 100% 80% 60% 40% 20% 0% 资料来源：Wind，首创证券 1.4收入端持续上行，盈利端维持高利润率 1.4.1营收和归母净利润持续增长，近两年实现翻倍 新能源客户大幅放量，公司营收近两年实现翻倍。公司2020年之前主要配套上汽旗下公司，18-20年受补贴退坡、排放标准升级、缺芯、疫情等影响，全国汽车市场下行，乘用车销量连续三年下降，对公司营收增长亦有影响，2018-2020年收入保持相对稳定。21年开始，受益于新能源市场快速增长，公司营收亦随大客户放量大幅增长，21年实现营收和归母净利润27.72亿元和3.86亿元，同比增长64.56%和147.80%。22H1受疫情影响，但同时国家出具购置税减免和地方政府汽车消费补贴政策，整体乘用车市场消费在6月份快速回暖，全年实现营收和归母净利润33.55亿元和4.45亿元，同比增长21.03%和15.28%。 图5公司营收和同比变化趋势 40.00 70% 35.00 60% 30.00 50% 25.00 40% 20.00 30% 15.00 20% 10.00 10% 5.00 0% 0.00 -10% 20182019202020212022 营业收入（亿元） 同比 资料来源：Wind，首创证券 图6公司归母净利润和同比变化趋势 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 20182019202020212022 归母净利润（亿元）同比 160% 140% 120% 100% 80% 60%