预焙阳极盈利筑底，H2需求修复可期

索通发展（603612） 公司研究/公司点评 预焙阳极盈利筑底，H2需求修复可期 2023-09-06 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）18.27 近12个月最高/最低（元）39.83/15.99 总股本（百万股）541 流通股本（百万股）436 流通股比例（%）80.62 总市值（亿元）99 流通市值（亿元）80 公司价格与沪深300走势比较 9/2212/223/236/23 18% -4% -25% -46% -67% 主要观点： 公司发布2023年半年报 23H1公司营收81.30亿元，同比+2.09%，归母净利润-4.1亿元，同比 -179.97%。23Q2公司营收39.08亿元，同比/环比-18.2%/-7.4%，归母净利润-1.36亿元，同比/环比-133.1%/+50.3%。 产销旺盛，成本改善滞后拖累业绩 23H1随公司索通云铝二期30万吨产能投产爬坡，预焙阳极产能保持满负荷运行，上半年产量145.59万吨，同比+10.02%，销量142.09万吨， 同比+12.28%，其中出口29.48万吨，同比-11.76%，内销112.61万吨，同比+20.9%。公司上半年盈利承压主因成本改善滞后，根据wind，23H1我国预焙阳极平均市场价6183.52元/吨，同比-9.04%，同期主要原材料石油焦（参考抚顺石化二厂1#A）均价4817.68元/吨，同比-36.63%，成本端降幅大于产品均价降幅，成本改善滞后拖累业绩。此外，阳极、石油焦价格下跌也使得公司计提大额存货减值损失，其中Q1/Q2分别计提2.91/0.75亿元。 H2需求有望回暖，看好盈利触底回升 索通发展沪深300 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002邮箱：xuqy@hazq.com 联系人：汪浚哲 执业证书号：S0010121070002邮箱：wangjz@hazq.com 联系人：黄玺 执业证书号：S0010122060011邮箱：huangxi@hazq.com 相关报告 1.22Q3经营稳定，规划百万吨煅烧焦项目保障原材料优势2022-11-02 6月起石油焦价格触底小幅反弹，当前价格趋稳，同时预焙阳极价格亦 止跌。预计Q3存货跌价损失影响逐渐减弱，后续随电解铝开工率修复，看好需求向上带动公司盈利触底回升。 布局优质海外阳极产能，稳步推动锂电负极 当前公司预焙阳极产能合计282万吨，山东创新二期34万吨项目、陇 西索通30万吨铝用炭材、湖北枝江100万吨煅烧焦项目有序推进，6月公司与EGA签署《投资谅解备忘录》，推动海外预焙阳极产能建设，公司力争到2025年实现总产能500万吨。除阳极外，公司锂电负极项 目稳步推进，上半年锂电负极产品产量1.29万吨，销量0.94万吨。公 司共规划锂电负极产能30万吨，到2023年末预期形成8万吨负极材 料产能，其中上半年内蒙欣源新建4万吨石墨化项目与盛源负极项目首 期2.5万吨石墨化产能投产，锂电负极将成长为公司增长第二曲线。 投资建议 上半年原材料石油焦及预焙阳极价格持续回落，考虑成本滞后改善与计提的资产减值损失，下调公司盈利预测，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.52/8.07/11.6亿元，同比-83.2%/+432%/+43.8%，对应PE为65X/12.2X/8.5X，维持“买入”评级。 风险提示 海外项目建设不及预期、石油焦价格大幅下跌、下游需求持续回落等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A2023E2024E2025E 营业收入 19401 16488 23817 28600 收入同比（%） 105.1% -15.0% 44.4% 20.1% 归属母公司净利润 905 152 807 1161 净利润同比（%） 46.0% -83.2% 431.8% 43.8% 毛利率（%） 13.2% 5.6% 8.6% 9.4% ROE（%） 16.6% 2.2% 10.5% 13.2% 每股收益（元） 1.97 0.28 1.49 2.15 P/E 13.21 65.08 12.24 8.51 P/B 2.20 1.44 1.29 1.12 EV/EBITDA 7.82 11.84 7.19 5.91 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 11611 10581 13938 16909 营业收入 19401 16488 23817 28600 现金 2988 4532 5525 5971 营业成本 16833 15572 21758 25914 应收账款 2330 2270 3043 3842 营业税金及附加 87 74 113 132 其他应收款 676 103 162 156 销售费用 52 58 71 89 预付账款 537 505 653 799 管理费用 235 124 262 287 存货 4659 2062 3780 4856 财务费用 191 27 -7 -40 其他流动资产 422 1108 775 1285 资产减值损失 -222 -202 -3 -1 非流动资产 5743 6883 7769 8670 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 1 2 2 3 投资净收益 -30 -41 -57 -65 固定资产 4368 4665 4845 4995 营业利润 1473 239 1299 1843 无形资产 429 462 501 538 营业外收入 2 1 0 0 其他非流动资产 945 1754 2421 3135 营业外支出 16 5 0 0 资产总计 17354 17464 21706 25579 利润总额 1459 235 1299 1843 流动负债 8075 6404 8608 10380 所得税 284 38 260 342 短期借款 5728 3928 5928 6661 净利润 1175 197 1039 1500 应付账款 1249 1186 1231 2039 少数股东损益 270 45 231 339 其他流动负债 1098 1290 1448 1680 归属母公司净利润 905 152 807 1161 非流动负债 1968 2298 3298 3898 EBITDA 2176 1005 1934 2504 长期借款 1723 2023 3023 3623 EPS（元） 1.97 0.28 1.49 2.15 其他非流动负债 245 275 275 275 负债合计 10043 8702 11905 14278 主要财务比率 少数股东权益 1862 1907 2139 2478 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 461 541 541 541 成长能力 资本公积 2385 3780 3780 3780 营业收入 105.1% -15.0% 44.4% 20.1% 留存收益 2603 2534 3341 4502 营业利润 51.5% -83.8% 443.9% 41.9% 归属母公司股东权 5449 6854 7662 8823 归属于母公司净利 46.0% -83.2% 431.8% 43.8% 负债和股东权益 17354 17464 21706 25579 获利能力毛利率（%） 13.2% 5.6% 8.6% 9.4% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 4.7% 0.9% 3.4% 4.1% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 16.6% 2.2% 10.5% 13.2% 经营活动现金流 -342 3581 -382 841 ROIC（%） 8.9% 2.6% 5.6% 6.8% 净利润 1175 197 1039 1500 偿债能力 折旧摊销 483 539 587 640 资产负债率（%） 57.9% 49.8% 54.8% 55.8% 财务费用 299 97 99 126 净负债比率（%） 137.4% 99.3% 121.5% 126.3% 投资损失 0 41 57 65 流动比率 1.44 1.65 1.62 1.63 营运资金变动 -2543 2524 -2162 -1487 速动比率 0.79 1.24 1.10 1.08 其他经营现金流 3962 -2143 3200 2983 营运能力 投资活动现金流 -1602 -1724 -1526 -1603 总资产周转率 1.32 0.95 1.22 1.21 资本支出 -950 -1682 -1469 -1537 应收账款周转率 9.79 7.20 9.00 8.31 长期投资 -5 -1 -1 -1 应付账款周转率 15.70 12.79 18.00 15.85 其他投资现金流 -647 -41 -57 -65 每股指标（元） 筹资活动现金流 2451 -313 2901 1207 每股收益 1.97 0.28 1.49 2.15 短期借款 2093 -1800 2000 733 每股经营现金流薄） -0.63 6.62 -0.71 1.55 长期借款 449 300 1000 600 每股净资产 11.83 12.67 14.17 16.31 普通股增加 1 80 0 0 估值比率 资本公积增加 216 1395 0 0 P/E 13.21 65.08 12.24 8.51 其他筹资现金流 -308 -288 -99 -126 P/B 2.20 1.44 1.29 1.12 现金净增加额 505 1544 993 445 EV/EBITDA 7.82 11.84 7.19 5.91 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市