2023Q2业绩波动加大，下半年预计逐季改善

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 2023Q2业绩波动加大，下半年预计逐季改善 主要观点： [Table_Summary] ✓ 事件： 公司怡和嘉业发布2023年半年报。2023年上半年，公司实现营业收入7.46亿元（同比+32.58%），归母净利润2.44亿元（同比+59.70%），扣非归母净利润2.15亿元（同比+47.18%）。 其中，2023年第二季度实现营业收入2.66亿元（同比-25.26%），归母净利润0.88亿元（同比-11.19%），扣非归母净利润0.67亿元（同比-30.66%）。 分区域来看，公司上半年国内收入增长142.40%、海外收入增长8.07%。公司整体收入增速符合预期。 ✓ 点评： ⚫ 海外市场2023Q2收入下降，影响公司整体收入水平 受益于竞争对手飞利浦伟康产品召回事件，2020-2022年，公司对3B的销售额分别为1602.38万元、1.77亿元和8.72亿元。2022年公司海外收入达到了11.99亿元，同比增长约158.41%，也是由于2022年同期的基数偏高，随着飞利浦伟康召回事件导致的需求外溢影响逐渐被市场消化，行业增长回归到常态水平，2023年第二季度公司海外收入预计同比大幅下降，尤其是美国市场。2023年上半年，公司海外市场实现收入约4.97亿元，同比增长约8.07%。 展望未来，公司海外市场仍存在较大空间，（1）公司在2021-2022年海外市场销售了较多的呼吸机设备，预计随着公司在客户终端的服务粘性逐渐加强，随后也将带动耗材的进一步放量；（2）公司在美国市场和独家代理商合作伙伴RH公司的战略合作持续进展，预计新一轮的合同签定也会很快落地；（3）公司新产品也在持续海外注册中，如氧疗产品线。2023年1月1日至2023年6月30日，公司获得的国内医疗器械注册项目5项、国外资质认证13项，涉及NMPA、巴西、新加坡HAS、马来西亚MDA、韩国MFDS、哥伦比亚INVIMA相关注册。未来公司有望凭借较低的生产成本优势，在全球实现更高的市场份额。 ⚫ 国内市场潜在消费人群大、渗透率低，终端患者教育持续改善，线下渠道带动国内持续高增长 2023年上半年公司国内市场实现收入约2.49亿元，同比增长约142.40%，我们预计一方面与疫情放开后，院内市场对公司高流量氧流仪、R水平呼吸机（医用级别）的产品需求大增有关，另一方面，疫情放开后，国内民众对呼吸类疾病更为重视，线下渠道对终端民众的普及和教育持续加强，线下渠道带来的收入增长快速上升有关。另外，公司也有新产品如5L制氧机的销售，预计也带来一定的收入增量。 [Table_StockNameRptType] 怡和嘉业（301367） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2023-09-06 [Table_BaseData] 收盘价（元） 127.10 近12个月最高/最低（元） 321.90/119.20 总股本（百万股） 64 流通股本（百万股） 16 流通股比例（%） 25.00 总市值（亿元） 81 流通市值（亿元） 20 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com 联系人：李婵 执业证书号：S0010121110031 邮箱：lichan@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.【华安医药】公司点评：怡和嘉业：2022年业绩符合预期，股权激励提振公司信心 2023-03-30 2.【华安医药】公司深度：怡和嘉业：国产家用呼吸机龙头，志在全球市场 2022-12-05 -69%-46%-23%-1%22%11/222/235/238/23怡和嘉业沪深300 [Table_CompanyRptType1] 怡和嘉业（301367） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 展望未来，国内慢阴肺人群和有睡眠呼吸障碍疾病的人群合计约5亿人，国内每年销售的家用呼吸机台数在30-50万台区间，渗透率非常低，而参考美国市场的空间，我们预计国内市场未来3年有望成长为100万台销售量的市场。公司在国内市场占有率由2020年的21.6%提升至2022年的25.8%，国产品牌中国内市场排名第一，在国内市场具有显著的竞争优势。 ⚫ 投资建议 预计2023-2025年公司收入分别为14.34亿元、17.93亿元和22.07亿元（前次预测分别为18.60亿元、23.83亿元和30.34亿元），收入增速分别为1.3%、25.0%和23.1%，2023-2025年归母净利润分别实现3.99亿元、5.13亿元和6.35亿元（前次预测分别为4.77亿元、6.34亿元和8.26亿元），增速分别为4.9%、28.5%和23.8%，2023-2025年EPS预计分别为6.23元、8.01元和9.92元，对应2023-2025年的PE分别为20x、16x和13x，我们认为公司在家用呼吸行业全球竞争格局里具有显著的低成本竞争优势，未来耗材放量和国内市场占比提升均能带动公司盈利能力提升，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 公司海外市场拓展不及预期风险。 公司行业竞争格局恶化风险。 汇率剧烈波动风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1415 1434 1793 2207 收入同比（%） 113.6% 1.3% 25.0% 23.1% 归属母公司净利润 380 399 513 635 净利润同比（%） 161.0% 4.9% 28.5% 23.8% 毛利率（%） 41.6% 43.7% 43.7% 44.2% ROE（%） 14.6% 13.3% 14.6% 15.3% 每股收益（元） 7.51 6.23 8.01 9.92 P/E 29.24 20.39 15.87 12.82 P/B 5.38 2.70 2.31 1.96 EV/EBITDA 33.02 16.12 11.30 8.04 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 怡和嘉业（301367） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 财务报表与盈利预测 [Table_Finace] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2849 2937 3166 3399 营业收入 1415 1434 1793 2207 现金 356 615 543 952 营业成本 826 807 1009 1232 应收账款 93 16 125 48 营业税金及附加 9 9 11 13 其他应收款 2 4 2 6 销售费用 86 90 108 132 预付账款 9 11 12 15 管理费用 48 43 54 66 存货 203 104 292 185 财务费用 -17 -7 -12 -11 其他流动资产 2186 2188 2192 2193 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 78 347 748 1162 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 15 29 18 22 固定资产 27 283 667 1066 营业利润 436 456 586 726 无形资产 8 11 15 18 营业外收入 1 0 0 0 其他非流动资产 43 53 67 78 营业外支出 1 0 0 0 资产总计 2927 3284 3915 4561 利润总额 435 456 586 726 流动负债 289 246 363 374 所得税 54 57 73 90 短期借款 0 0 0 0 净利润 381 400 514 636 应付账款 103 70 152 115 少数股东损益 1 1 1 1 其他流动负债 186 176 211 259 归属母公司净利润 380 399 513 635 非流动负债 21 21 21 21 EBITDA 415 468 673 896 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 7.51 6.23 8.01 9.92 其他非流动负债 21 21 21 21 负债合计 310 267 384 395 主要财务比率 少数股东权益 7 8 9 10 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 64 64 64 64 成长能力 资本公积 1773 1773 1773 1773 营业收入 113.6% 1.3% 25.0% 23.1% 留存收益 773 1172 1685 2319 营业利润 165.7% 4.7% 28.5% 23.8% 归属母公司股东权益 2610 3009 3521 4156 归属于母公司净利润 161.0% 4.9% 28.5% 23.8% 负债和股东权益 2927 3284 3915 4561 获利能力 毛利率（%） 41.6% 43.7% 43.7% 44.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 26.9% 27.8% 28.6% 28.8% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） 14.6% 13.3% 14.6% 15.3% 经营活动现金流 375 545 429 1004 ROIC（%） 13.4% 12.1% 13.7% 14.5% 净利润 381 400 514 636 偿债能力 折旧摊销 11 47 117 203 资产负债率（%） 10.6% 8.1% 9.8% 8.7% 财务费用 -12 0 0 0 净负债比率（%） 11.9% 8.9% 10.9% 9.5% 投资损失 -15 -29 -18 -22 流动比率 9.84 11.93 8.72 9.09 营运资金变动 9 127 -184 187 速动比率 9.06 11.40 7.84 8.51 其他经营现金流 373 273 697 449 营运能力 投资活动现金流 -1876 -287 -501 -595 总资产周转率 0.80 0.46 0.50 0.52 资本支出 -24 -315 -519 -617 应收账款周转率 24.18 2