投资收益下降拖累盈利增长，预计下半年盈利将逐季改善

HeaderTable_User 343958300 HeaderTable_Stock 600104 买入 investRatingChange.same 13022000 HeaderTable_Excel HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 中报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 857,978 887,626 832,949 910,253 973,299 同比增长 15.0% 3.5% -6.2% 9.3% 6.9% 营业利润（百万元） 54,110 53,674 45,517 51,014 58,640 同比增长 11.7% -0.8% -15.2% 12.1% 14.9% 归属母公司净利润（百万元） 34,410 36,009 30,921 34,397 39,401 同比增长 7.5% 4.6% -14.1% 11.2% 14.5% 每股收益（元） 2.95 3.08 2.65 2.94 3.37 毛利率 13.5% 13.3% 12.9% 13.5% 14.0% 净利率 4.0% 4.1% 3.7% 3.8% 4.0% 净资产收益率 16.5% 15.7% 12.8% 13.0% 13.1% 市盈率（倍） 8.4 8.0 9.3 8.4 7.3 市净率（倍） 1.3 1.2 1.2 1.0 0.9 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， Table_Title 投资收益下降拖累盈利增长，预计下半年盈利将逐季改善 Table_Summary 核心观点  业绩符合市场预期。上半年收入3679.16亿元，同比下滑19.5%，实现归母净利润137.64亿元，同比下滑27.5%，扣非归母净利润124.95亿元，同比下滑27.6%，EPS为1.18元。利润下滑幅度大于营收下滑主要因为毛利率小幅下降、投资收益下降和期间费用率提升。  预计下半年毛利率有望环比改善，研发费用资本化率维持较低水平。上半年毛利率12.6%，同比下降0.5个百分点，预计主要受国五促销折扣力度加大影响。期间费用率11.8%，同比增长1个百分点；销售费用率7.5%，同比增加1个百分点，预计主要受促销力度加大影响，研发支出64亿元，资本化率6.6%（同期资本化率2.1%）。随着下半年行业企稳，预计毛利率有望改善，销售费用率有望下降。经营活动现金流净额1.29亿元，去年同期为-330.48亿元，主要因为上汽财务发放的客户贷款及垫款较去年同期减少。  上汽大众和上汽通用盈利下滑导致投资收益下降。上半年投资收益130.5亿元，同比下降23.6%，其中对联营企业和合营企业投资收益121亿元同比下降17.3%，上汽大众收入1127.9亿元，同比下滑19.1% ，归母净利润98.8亿元，同比下滑36.1%；上汽通用收入913.8亿元，同比下滑18.3%，归母净利润71.1亿元，同比下滑30.6%，净利润下滑预计主要受降价影响毛利率下滑。上汽大众较早即实现全系车型国六切换，7月销量下滑幅度明显收窄，下半年朗逸电动版、途观L七座版、途观X等上市，预计销量将回升。上汽通用受益于去年同期低基数效应和新车上市，预计市场份额将回升。  自主品牌盈利下滑，预计下半年有望改善。上半年自主品牌销量31万辆，同比下降13.2%，自主乘用车（制造部分，考虑研发费用）盈利同比下滑。预计随着4季度行业逐步企稳，自主品牌盈利能力有望改善。 财务预测与投资建议：调整收入及毛利率预测，预测2019-2021年EPS为2.65元、2.94元、3.37元（原2.79元、3.19元、3.47元），参照可比公司平均估值水平，给予2019年11倍PE估值，目标价29.15元，维持买入评级。 风险提示：自主乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期影响盈利。 Table_BaseInfo 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2019年08月29日） 24.72元 目标价格 29.15元 52周最高价/最低价 33.28/23.34元 总股本/流通A股（万股） 1,168,346/1,150,343 A股市值（百万元） 288,815 国家/地区 中国 行业 汽车与零部件 报告发布日期 2019年08月29日 Table_ChangeRate 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 1.9 0.2 1.8 -13.3 相对表现（%） 1.9 1.9 -1.7 -25.2 沪深300（%）（%） -0.1 -1.7 3.5 11.9 Table_Wind 资料来源：WIND、东方证券研究所 Table_Author 证券分析师 姜雪晴 021-63325888*6097 jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 Table_Contacter Table_Report 相关报告 夯实头部地位，预计下半年市场份额有望企稳回升 2019-07-29 毛利率保持稳定，预计合资公司贡献投资收益下滑幅度季度环比收窄 2019-05-05 现金流逐季改善，自主品牌实现盈亏平衡 2019-04-01 -27%-13%0%13%27%18/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/07上汽集团沪深300上汽集团 600104.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 上汽集团中报点评 —— 投资收益下降拖累盈利增长，预计下半年盈利将逐季改善 2 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 121,611 123,771 117,484 128,112 136,661 营业收入 857,978 887,626 832,949 910,253 973,299 应收账款 34,668 40,130 41,647 43,237 43,798 营业成本 742,382 769,986 725,506 787,523 837,012 预付账款 29,835 18,694 16,659 23,009 21,522 营业税金及附加 7,882 7,463 7,080 7,737 8,273 存货 50,042 58,943 65,296 66,939 87,886 营业费用 61,122 63,423 56,640 63,718 68,131 其他 153,793 211,838 173,926 184,748 193,353 管理费用 31,301 36,721 30,403 34,590 36,596 流动资产合计 389,949 453,376 415,012 446,045 483,222 财务费用 143 195 90 191 403 长期股权投资 67,500 70,930 74,477 78,201 82,111 资产减值损失 3,740 3,490 677 639 1,618 固定资产 58,227 69,187 85,634 90,236 91,319 公允价值变动收益 (4) (113) 0 10 30 在建工程 16,477 20,849 14,801 12,147 10,846 投资净收益 30,812 33,126 29,355 31,539 33,734 无形资产 11,745 14,008 14,042 13,749 13,254 其他 11,895 14,314 3,610 3,610 3,610 其他 179,635 154,419 101,043 110,073 110,900 营业利润 54,110 53,674 45,517 51,014 58,640 非流动资产合计 333,585 329,394 289,997 304,405 308,429 营业外收入 869 1,125 2,500 2,500 2,500 资产总计 723,533 782,770 705,009 750,450 791,651 营业外支出 718 455 900 1,100 1,100 短期借款 15,717 16,726 116,346 94,895 74,437 利润总额 54,261 54,344 47,117 52,414 60,040 应付账款 121,119 125,265 117,751 128,140 136,070 所得税 7,145 5,939 5,890 6,552 7,505 其他 254,136 272,331 137,573 148,214 149,407 净利润 47,116 48,405 41,228 45,862 52,535 流动负债合计 390,973 414,323 371,669 371,249 359,915 少数股东损益 12,706 12,395 10,307 11,466 13,134 长期借款 6,894 19,158 19,158 19,158 19,158 归属于母公司净利润 34,410 36,009 30,921 34,397 39,401 应付债券 7,072 13,375 0 0 0 每股收益（元） 2.95 3.08 2.65 2.94 3.37 其他 46,489 51,194 5,853 5,853 5,853 非流动负债合计 60,455 83,726 25,011 25,011 25,011 主要财务比率 负债合计 451,427 498,050 396,681 396,260 384,926 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 46,771 50,352 60,659 72,124 85,258 成长能力 股本 11,683 11,683 11,683 11,683 11,683 营业收入 15.0% 3.5% -6.2% 9.3% 6.9% 资本公积 54,868 55,323 55,323 55,323 55,323 营业利润 11.7% -0.8% -15.2% 12.1% 14.9% 留存收益 142,441 155,941 172,140 206,537 245,938 归属于母公司净利润 7.5% 4.6% -14.1% 11.2% 14.5% 其他 16,342 11,422 8,523 8,523 8,523 获利能力 股东权益合计 272,106 284,720 308,328 354,190 406,725 毛利率 13.5% 13.3% 12.9% 13.5% 14.0% 负债和股东权益 723,533 782,770 705,009 750,450 7