宏观金融投资周报

宏观金融 2023.9.4-9.10 一、【宏观】政策组合拳初见成效，经济有望持续恢复 观点：近期宏观层面的积极因素增多，大宗商品短期或延续偏强走势 逻辑：本周大宗商品价格继续上行，国内政策持续加码发力，经济保持恢复态势，工业品多数表现强势，农产品供需两端出现改善，价格保持偏强走势。展望后市，宏观层面的积极因素增多，大宗商品短期或延续偏强走势。 海外方面，近期的一系列数据表明美国经济仍在放缓，通胀压力持续得到缓解，且劳动力市场明显降温，这或意味着美联储继续加息的动力边际减弱，将修正鲍威尔在杰克逊霍尔研讨会上的讲话所带来的偏鹰预期，提振市场的风险偏好。 国内方面，8月制造业PMI数据连续三个月回升，表现好于预期，表明一系列稳增长政策初见成效，经济持续得到恢复，与此同时，房地产政策持续加码，“认房不认贷”、首付比例和贷款利率下调、存量房贷利率置换等政策相继明确，有望在金九银十来临之际提振市场信心，止住楼市持续下行的颓势。预计经济需求仍将持续改善。 总体而言，近期在国内外政策预期向好的大背景下，市场风险偏好有所回暖，大宗商品短期或继续偏强运行。 二、【股指】利好政策密集落地，股指反应钝化 观点：短期市场悲观情绪有望得到纠偏，股指可轻仓博取反弹。 逻辑：尽管近期多重利好政策落地，资本市场、地产、汇率政策“组合拳”齐出，但A股表现却不尽如人意，资金整体做多意愿不强，外资继续流出，内资延续高抛低吸短线风格，市场主线持续性不强，根本原因还是在于市场对国内经济复苏信心不足。我们认为当前市场对利好政策的反应过于钝化，短期市场悲观情绪有望得到纠偏，股指可轻仓博取反弹。中长期来看，A股“底部”出现的根本还是在于经济和企业盈利是否筑底改善，后续关注稳经济政策的实际效果。 三、【国债】地产组合拳落地，债期或迎逆风期 观点：市场面临回调风险，建议获利止盈。 逻辑：政治局会议定调了下半年的政策基调，大概率在多领域发力，出台相关的接续政策。针对经济内需不足的问题，政策若能出台具有针对性的举措，优化企业运营环境，改善居民就业和收入预期，或稳定资产价格，减少居民缩表行为，则能有效提振市场信心。近期，股市、地产以及汇率等市场均迎来重磅“组合拳”政策，以期落实政治局会议的精神，与上半年不同的是，近期的政策出台快、准、狠，应出尽出，基本落实了此前市场的大部门预期。因此市场情绪得以有效的改善，尽管政策细则的落地和效果的应证还需要一定的时间窗口，但短期内基本杜绝了债期进一步上攻的可能，债期将面临一定的回调风险，建议前期获利盘止盈。 目录 【宏观】政策组合拳初见成效，经济有望持续恢复4 【股指】利好政策密集落地，股指反应钝化16 【国债】地产组合拳落地，债期或迎逆风期23 宏观·周度报告 2023年9月3日星期日 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 政策组合拳初见成效，经济有望持续恢复 展望后市，宏观层面的积极因素增多，大宗商品短期或延续偏强走势。海外方面，近期的一系列数据表明美国经济仍在放缓，通胀压力持续得到缓解，且劳动力市场明显降温，这或意味着美联储继续加息的动力边际减弱，将修正鲍威尔在杰克逊霍尔研讨会上的讲话所带来的偏鹰预期，提振市场的风险偏好。国内方面，8月制造业PMI数据连续三个月回升，表现好于预期，表明一系列稳增长政策初见成效，经济持续得到恢复，未来随着地方专项债加快发行使用、房地产相关政策逐步落地，经济需求仍将持续改善。综合来看，国内外政策预期向好的大背景下，大宗商品短期或继续偏强运行。 （1）本周大宗商品价格继续上行，国内政策持续加码发力，经济保持恢复态势，工业品多数表现强势，农产品供需两端出现改善，价格保持偏强走势。 （2）政策组合拳初见成效，制造业PMI连续回升。统计局数据显示，8月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，高于上月的49.3%；8月，非制造业商务活动指数为51.0%，低于上月的51.5%。8月统计局PMI连续三个月小幅回升，除就业外，制造业PMI各项指标全面回升，表明一系列稳增长政策组合拳初步见效，未来随着地方专项债加快发行使用、房地产相关政策逐步落地，经济需求仍将持续改善。考虑到经济内生动能的持续恢复，企业预期明显好转，本轮库存周期由去库转向补库的时点或在需求的驱动下提前，关注由此带来的大类资产价格走势的变化。 （3）美股非农不及预期，加息预期再次降温。1）偏弱的非农就业报告降 低了美联储年内再度加息的可能性。8月美国新增非农18.7万，略高于预期，但6-7月合计下修11万，且连续三个月低于20万人；同时，劳动参与率回升推动失业率上行，小时工资增速放缓，美国就业市场出现明显减速迹象。尽管鲍威尔8月25日在杰克逊霍尔研讨会上暗示今年还会加息一次，但近期的一系列数据表明美国经济仍在放缓，通胀压力持续得到缓解，且劳动力市场明显降温，这或意味着美联储继续加息的动力边际减弱，预计9月会议有比较大可能停止加息，而年内会否再次加息仍取决于未来两三个月的经济数据。2）欧元区通胀高于预期，滞胀风险或将加大，欧元区8月调和CPI同比初值上升5.3%，高于预期5.1%，数据上看，利率升高下欧洲经济较为疲软，但劳动力市场仍然相对短缺，通胀率居高不下，或加大欧洲经济滞涨风险，目前预计 一、宏观和政策跟踪 1.1稳增长政策初见成效，PMI连续三个月回升 1、制造业PMI小幅回升 事件：根据国家统计局公布的数据，2023年8月，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.7%，高于上月的49.3%；8月，非制造业商务活动指数为51.0%，低于上月的51.5%。 1）从需求端来看：外需仍保持疲弱态势，国内需求改善较为显著。其中，新订单指数回升0.7个百分点至50.2%，时隔5个月重回荣枯线上方；进口订单指数回升2.1个百分点至48.9%，较前值改善明显；新出口订单指数回升0.4个百分点至46.7%，仍处于荣枯线下方。国内随着一系列稳增长政策组合拳相继打出，内需逐步回暖；相比之下，海外在高利率环境下总需求更为显著的下滑，制造业PMI仍处于荣枯线下方，而此前支撑经济高韧性的服务业也出现回落。 2）从生产端来看：市场需求回暖，企业预期改善，带动企业生产加快，此外，极端天气影响减弱也对生产恢复带来正向推动，8月生产指数较7月升高1.7个百分点至51.9%，连续3个月扩张。 3）价格方面来看：需求改善带动价格指数继续回升。8月PMI出厂价格指数和PMI主要原材料购进价格指数分别为52.0%和56.5%，分别较7月升高3.4个百分点和4.1个百分点，连续三个月出现回升。这与8月份大部分工业原料价格呈环比上行态势相互印证，表明受供需形势改善影响，价格指数已经见底，预计8月PPI环比继续回升，同比降幅将明显收窄。 4）库存方面来看：需求改善、价格上升，企业去库节奏持续放缓。8月原材料库存指数为48.4%，较7月回升 0.2个百分点，产成品库存指数为47.2%，较7月回升0.9个百分点。原材料和产成品库存指数双双回升，但仍处临界点以下，指向企业仍在继续主动去库，但库存降幅或延续7月以来连续收窄态势，此外，价格指数的回升也会对库存增速起到一定支撑作用。从库存周期运行角度来看，尽管主动去库仍在延续，但去库节奏持续放缓，7月政治局会议以来的一系列稳增长政策对内需的拉动初步见效，叠加经济内生动能的持续恢复，企业预期明显好转后8月企业生产加快，产成品库存指数持续回升，本轮库存周期由去库转向补库的时点或在需求的驱动下提前。 5）非制造业PMI来看：服务业景气回落，建筑业景气回升。8月，非制造业商务活动指数为51.0%，较7月继续下降0.5个百分点，连续5个月走低。服务业商务活动指数较7月回落1.0个百分点至50.5%。铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业仍位于高位景气区间，而资本市场服务、保险、房地产等行业商务活动指数低于临界点。后续服务业在政策和经济持续复苏的共同刺激下，景气度或有所回升。8月，建筑业景气度较上月回升2.6个百分点至53.8%，地方基建推进及房地产政策的向好，对于建筑业有所拉动，后续随着政策效果显现叠加金九银十，建筑业景气度将有所支撑。 8月统计局PMI连续三个月小幅回升，除就业外，制造业PMI各项指标全面回升，表明一系列稳增长政策组合拳初步见效，未来随着地方专项债加快发行使用、房地产相关政策逐步落地，经济需求仍将持续改善。考虑到经济内生动能的持续恢复，企业预期明显好转，本轮库存周期由去库转向补库的时点或在需求的驱动下提前，关注由此带来的大类资产价格走势的变化。 图表1：统计局制造业PMI图表2：分项指标全面回升 58.00 PMI 56.00 60.00 54.00 出厂价格 生产 52.00 40.00 50.00 48.0046.0044.00 主要原材… 20.00 0.00 新订单 42.0040.00 4 5 6 7 8 9 0 1 2 1 2 3 4 5 6 7 8 原材料库存 新出口订单 2022-0 2022-0 2022-0 2022-0 2022-0 2022-0 2022-1 2022-1 2022-1 2023-0 2023-0 2023-0 2023-0 2023-0 2023-0 2023-0 2023-0 产成品库存进口 PMIPMI:生产 PMI:新订单PMI:新出口订单2023-082023-07 数据来源：Wind数据来源：Wind 1.2国内政策跟踪 （1）《预算执行报告》定调财政加力提效 8月28日，《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》提请十四届全国人大常委会第五次会议审议。报告包括预算执行基本情况、落实十四届全国人大一次会议预算决议情况、下一步财政重点工作安排三个部分。 1）关于一般公共预算执行情况，报告显示，1-7月财政收入增幅较高，除经济恢复性增长带动外，主要是去年 4月份开始实施大规模增值税留抵退税政策、集中退税较多，拉低基数，今年相关退税恢复常态，1-7月同比少退 16563亿元。 2）关于下一步财政重点工作安排，报告指出，要重点做好五方面工作：一是加力提效实施好积极的财政政策，二是支持做强做优实体经济，三是切实保障和改善民生，四是防范化解地方政府债务风险，五是进一步严肃财经纪律。其中，专项债方面，今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕，用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕。 3）地方政府化债方面，制定实施一搅子化债方案。中央财政积极支持地方做好隐性债务风险化解工作，督促地方统筹各类资金、资产、资源和各类支持性政策措施，紧盯市县加大工作力度，妥善化解存量隐性债务，优化期限结构、降低利息负担，逐步缓释债务风险。同时，坚决查处新增隐性债务行为，终身问责、倒查责任，防止一边化债一边新增;财政与货币政策方面，提出加强财政、货币等政策的协调配合，更好发挥协同效应。 （2）房地产政策工具箱密集发力 8月25日，住建部、央行、金融监管总局联合印发《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施，该政策被纳入“一城一策”工具箱，供城市自主选用；同日，财政部、税务总局和住建部还出台了《关于延续实施支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》，继续支持居民改善住房条件； 8月30日，广州、深圳市相继宣布执行“认房不认贷”，有望提振一线城市的成交量，促进市场正向循环； 8月31日，中国人民银行、金融监管总局联合发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》和《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》指出对于贷款购买商品住房的居民家庭，首套最低首付款比例统一为不低于20%二套最低首付款比例统一为不低于30%；此外，存量首套房贷（8月31日前签订）的借款人，可于9月25日起可向承贷金融机构