量化配置视野：政策组合拳频出，保持对权益资产的中期超配

市场概况 过去一个月，国内各资产指数涨多跌少。股票方面各指数均下跌，其中中证1000跌幅最大，为-6.28%，上证50、万得全A、中证500、和沪深300的涨跌幅分别为-5.23%、-5.61%、-5.66%和-6.02%。债券方面，8月份各期限债券指数都有正收益，中长期债券指数涨幅靠前，其中7-10年信用债指数和7-10年国债指数涨幅靠前，分别上涨1.15%和0.85%，1年以下信用债涨幅较小，月涨幅为0.19%。商品方面，南华各分类商品指数中，商品资产多数上涨，能化涨幅最大为5.05%，农产品和黑色金属都达到4%以上的涨幅，分别为4.12%和4.04%，贵金属涨幅最小为2.11%，而有色金属有所下跌，涨跌幅为-0.37%。 经济增长方面，8月景气度环比改善明显。虽公布的7月景气数据由于季节性因素的影响有所回落，但能看到作为景气领先指标的中采制造业PMI持续回升，8月数据报49.7，较上个月上涨0.4个百分点。拆解到细项去看，我们可以发现，生产细项连续3个月维持在枯荣线以上；代表需求的新订单分项也继续上升；并且代表经营者对未来6个月经营景气判断的生产经营活动预期数据也保持上升，所以经营者对于下半年的经济预期还是有所改善。另外代表价格端数据的主要原材料购进价格和出厂价格都保持上涨趋势，可以预期8月PPI数据能有所改善。 货币方面，短端利率有所收紧。过去一个月国债利率走平趋势明显，虽然长端利率稳步下行(10年利率较7月底下行10BP),但短端利率有所上行(1个月利率较7月底上行14.88BP)。如果我们从7天银行间质押式回购加权利率来观察短端市场流动性的话，发现DR007利率在20个交易日移动平均值从中旬开始出现上升，整体的短端流动性有所收紧。 在中期估值方面，股债利差目前处于95.31%分位点，股票的中期配置价值仍然较高。然而根据我们结合历史股指低点叠加M2环比增速的测算，目前市场又回到底部附近。目前出现了短期击穿底部的情况，但是整体还是围绕着底部区域震荡，另外我们也发现这次的击穿，其实有伴随着M2增速的下滑。不过目前在没有出现系统性风险的情况下，大概率不会出现市场巨幅下跌的可能，股市中期配置价值良好。 月度股债配置模型观点及表现 根据其中宏观择时模块给出的信号9月份的权益配置观点为中性偏多，配置比例为50%，与8月份持平。拆分来看， 模型对9月份经济增长层面发出看多观点，信号强度为100%，与8月份相同；模型对货币流动性层面信号强度维持8月份的0%。 然后我们基于宏观择时模块和风险预算模型框架完成了的三个股债配置模型权重的输出。进取型股债权重为50%：50%，稳健型股债权重为14.22%：85.78%和保守型股债权重为6.99%：93.01%。 8月份配置模型表现良好，进取型、稳健型和保守型月涨跌幅分别为-2.48%、-0.27%和0.21%，其中稳健型和保守型 策略均跑赢基准，进取型策略略微跑输基准。历史表现方面，从2005年1月至2023年8月，进取型、稳健型和保守型三个策略年化收益率分别为-21.41%、11.53%、6.19%，同期股债64年化收益率为8.87%。稳健和进取型从收益的角度都稳稳跑赢基准；保守型虽然收益没有跑赢，但是在四者中年化波动率和最大回撤最低、夏普比率和收益回撤比最高，适合风险偏好较低的投资者，而其他两个风险偏好的策略也同样在各维度上表现优于基准。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 一、市场概况4 1.1各类资产月度表现4 二、市场环境解析4 2.1经济增长分析4 2.2货币流动性分析7 2.3中期估值分析8 三、最新配置观点与配置策略表现8 四、动态宏观事件股债配置策略构建与细分指标当期选用事件9 4.1动态宏观事件股债配置模型框架9 风险提示11 图表目录 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20230831)4 图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20230831)4 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20230831)4 图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20230831)4 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)5 图表6：进出口同比走势下行(%)5 图表7：中采制造业PMI细项数据(%)5 图表8：工业企业：利润总额：累计同比(%)5 图表9：PPI同比和环比(%)6 图表10：CPI同比和环比(%)6 图表11：M1与M2同比(%)6 图表12：境内存款:住户存款：同比(%)6 图表13：社会融资规模存量:同比(%)7 图表14：新增社会融资规模和新增人民币贷款细项(亿元)7 图表15：中国国债利率走势(%)7 图表16：中国国债利率期限结构变化(%)7 图表17：逆回购利率与银行间质押式回购加权利率(%)7 图表18：1天与7天银行间质押式回购加权利率(%)7 图表19：股债利差(分位点：95.31%)8 图表20：Wind全A预估M2底8 图表21：宏观择时模块最新观点（截至8月31日）8 图表22：不同风险偏好的股债配置模型权重9 图表23：不同风险偏好的股债配置模型近期月度表现9 图表24：各细分因子信号展示9 图表25：宏观事件因子配置策略净值9 图表26：宏观事件因子配置策略表现9 图表27：事件因子构建流程图10 图表28：动态宏观择时策略选用的宏观指标10 图表29：择时框架股票仓位确定流程图11 一、市场概况 1.1各类资产月度表现 过去一个月，国内各资产指数涨多跌少。股票方面各指数均下跌，其中中证1000跌幅最大，为-6.28%，上证50、万得全A、中证500、和沪深300的涨跌幅分别为-5.23%、-5.61%、 -5.66%和-6.02%。 债券方面，8月份各期限债券指数都有正收益，中长期债券指数涨幅靠前，其中7-10年信用债指数和7-10年国债指数涨幅靠前，分别上涨1.15%和0.85%，1年以下信用债涨幅较小，月涨幅为0.19%。 商品方面，南华各分类商品指数中，商品资产多数上涨，能化涨幅最大为5.05%，农产品和黑色金属都达到4%以上的涨幅，分别为4.12%和4.04%，贵金属涨幅最小为2.11%，而有色金属有所下跌，涨跌幅为-0.37%。 图表1：各资产过去一个月涨跌幅(截至20230831)图表2：股票资产过去一个月净值走势(截至20230831) 上证50 -5.23% 1.02 股票 万得全A-5.61% 中证500-5.66%沪深300-6.02% 中证1000-6.28% 债券 信用债(7-10年)国债(7-10年) 信用债(3-5年) 国债(3-5年) 国债(1-3年) 信用债(1年以下) 商品 能化农产品黑色贵金属 有色金属 -0.37% 1.15% 0.85% 0.65% 0.41% 0.22% 0.19% 2.11% 5.05% 4.12% 4.04% 1 0.98 0.96 0.94 0.92 0.9 0.88 万得全A上证50沪深300 中证500中证1000 -8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00% 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 注：债券指数用的是中债总财富系列指数，商品用的是南华商品指数 图表3：债券资产过去一个月净值走势(截至20230831)图表4：商品资产过去一个月净值走势(截至20230831) 1.014 1.009 1.004 0.999 1.06 1.04 1.02 1 0.98 0.96 0.94 国债(1-3年)国债(3-5年) 国债(7-10年)信用债(1年以下)信用债(3-5年)信用债(7-10年) 能化农产品 有色金属贵金属 黑色 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 二、市场环境解析 2.1经济增长分析 经济增长方面，8月景气度环比改善明显。虽公布的7月景气数据由于季节性因素的影响有所回落，但能看到作为景气领先指标的中采制造业PMI持续回升，8月数据报49.7，较上个月上涨0.4个百分点。拆解到细项去看，我们可以发现，生产细项连续3个月维持在 枯荣线以上；代表需求的新订单分项也继续上升；并且代表经营者对未来6个月经营景气判断的生产经营活动预期数据也保持上升，所以经营者对于下半年的经济预期还是有所改善。另外代表价格端数据的主要原材料购进价格和出厂价格都保持上涨趋势，可以预期8月PPI数据能有所改善。 图表5：工业增加值、社零和固定资产投资完成额同比(%)图表6：进出口同比走势下行(%) 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 150 130 110 90 70 50 30 10 -10 -30 -50 工业增加值:当月同比 社会消费品零售总额:当月同比 固定资产投资完成额:累计同比 出口金额:当月同比进口金额:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表7：中采制造业PMI细项数据(%) 大类 名称 2023-04-30 2023-05-31 2023-06-30 2023-07-31 2023-08-31 生产 生产 50.2 49.6 50.3 50.2 51.9 新订单 48.8 48.3 48.6 49.5 50.2 需求 新出口订单 47.6 47.2 46.4 46.3 46.7 在手订单 46.8 46.1 45.2 45.4 45.9 采购 采购量 49.1 49 48.9 49.5 50.548.9 进口 48.9 48.6 47 46.8 价格 主要原材料购进价格 46.444.9 40.841.6 4543.9 52.448.6 56.552 出厂价格 库存 产成品库存 49.4 48.9 46.1 46.3 47.2 原材料库存 47.9 47.6 47.4 48.2 48.4 供货商配送时间 50.3 50.5 50.4 50.5 51.6 其他 生产经营活动预期 54.7 54.1 53.4 55.1 55.6 从业人员 48.8 48.4 48.2 48.1 48 差额 1.7 0.7 0.4 0.5 1 2.1 4.1 3.4 0.9 0.2 1.1 0.5 -0.1 来源：Wind，国金证券研究所 图表8：工业企业：利润总额：累计同比(%) 200 150 100 50 0 -50 工业企业:利润总额:累计同比 来源：Wind，国金证券研究所 通胀方面，通胀整体依然保持在低位运行。7月PPI同比报-4.4，较上个月上行1.0，如果我们用PMI主要原材料购进价格12个月移动平均值走势趋势来预估8月份的PPI数值的话，8月份PPI同比应该会持续向上。另外7月CPI同比报-0.3，较上个月下行0.3，7月CPI环比报0.2。 图表9：PPI同比和环比(%)图表10：CPI同比和环比(%) 1568103 10638 6 5582 53 04841 -54320 -10380 -2-1 -4-2 PPI:环比 PPI:同比 PMI:主要原材料购进价格:MA12 CPI:环比CPI:当月同比 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 而信用方面，7月的信用扩张程度有所放缓，但在政策组合拳的支持下后市回暖可期。社会融资规模存量同比数据有所回落，7月份报8.9%，较上月下行0.1；7月份M1同比报2.3，较上个月下行0.8；7月份M2同比报10.7，较上个月下行0.6；M1-M2剪刀差下行 0.6。央行在观测到这样的情况下，密集出台了各项政策包括：1）非对称式降息，将1年期LPR利率下调10BP，但维持5年期LPR利率不变。这样的非堆成调降有利于银行稳定净息差，使得银行新增信贷的投放意愿可预见的提升，从而提振后续整体的信用扩张规模。2）地产组合拳：包含下调首付比例、推动