实际消费或弱于预期，铜价震荡走弱

2023年8月 大有期货投研中心 工业品研究组 月度分析报告 实际消费或弱于预期，铜价震荡走弱 摘要：8月份，欧美的经济数据持续走弱，劳动力市场的遇冷致使市场 李振宇 从业资格证号：F03101559Tel:0731-84409090 E-mail:mevrn7c@dingtalk.com 黄科 从业资格证号：F3067764投资咨询证号：Z0014875Tel:0731-84409090 E-mail:huangke@dayouf.com 预期美国货币政策接近阶段拐点，市场风险偏好回升。而国内持续出台经济刺激政策和支持人民币汇率，以及终端铜需求表现不错，对铜价形成了一定的推动。 宏观面：美国核心PCE通胀仍偏高，高息压力下经济衰退迹象明显，制造业持续萎靡，房地产行业销售下滑，失业率回升，市场对美联储货币政策转向的预期和对经济衰退的预期影响铜价的变化。国内持续实施积极政策，长期可一定程度支持铜消费，终端消费向好，但目前整体经济复苏力度欠佳，难以有力支撑铜价。目前市场对传统消费旺季“金九银十”的预期较为乐观，有助于推动铜价重心上移。 基本面：受今年智利铜产量偏低的影响，全年铜的宽松供给预期不断进行负向修正。7月-8月国内铜矿进口量出现回落，矿端供应边际收紧以及国内冶炼产能的落地，致使TC价格开始下行，我们预计铜元素的过剩将由铜矿端转移至金属端。终端消费放缓，上半年火爆的空调和新能源行业增速开始下滑，同时8月政策密集出台使房地产业预期改善，电网的建设也开始加速，传统行业对铜消费的负面影响减弱，整体供求平衡。此外，8月全球显性库存与7月基本持平在18万吨左右，极低的库存促使铜价易涨难跌。 展望：9月海外将进入宏观平静期，美联储大概率维持现利率不变，美元维持震荡走势，铜价上行区间有限；近期国内利好政策推动，使得市场对“金九银十”的旺季消费的预期乐观。而消费预期差将成为影响铜价的主要驱动因素，我们预计实际消费或不及预期，9月铜价震荡走弱，核心区间[66000,71000]，建议投资者逢高做空。 风险提示：欧美央行超预期加息、国内经济内生动能弱化风险 请务必认真阅读最后一页免责说明 一、2023年8月铜市场回顾 图表1：沪铜主力合约价格走势 数据来源：文华财经，大有期货投研中心 8月铜价运行呈现明显的浅V型震荡，8月上旬到8月中旬，铜价从阶段高点 1日70940震荡下行，16日至最低点67290。17日美联储会议纪要公布，维持偏鹰立场，避险情绪升温压制铜价，但国内政策仍有预期支撑以及临近旺季，铜价进入震荡反弹行情。月末美联储释放加息预警，市场情绪偏向谨慎，美元指数冲高，铜价走势承压，外盘下跌行情体现于沪铜走势，铜价高位回落，但国内持续出台积极政策，对铜价形成一定支撑，重心继续上移。总体而言，美元指数上涨是铜价下降主要原因，但全球显性库存低于去年同期，进口铜到货量有限，基本面表现强势是支撑铜价的重要原因，而消费端耗铜量良好，精炼铜需求坚挺，终端消费仍有一定韧性，推动铜价重心上移。宏观面依然是影响铜价走势的重要因素，但目前国内宏观政策的引导在短期内并未体现，对铜实际消费的支持仍需继续观察，本月铜价表现先抑后扬。 二、宏观面分析 1、美国通胀延续下行趋势，经济超预期韧性 8月25日鲍威尔年会发表讲话称如果适宜，美联储准备继续加息，推升了市场谨慎氛围，帮助美元指数冲高。7月美国CPI通胀3.2%，较前值反弹0.2pct终结十二连跌，略低于市场预期；核心CPI通胀4.7%，较前值再回落0.1pct， 符合市场预期。美国7月PCE和核心PCE价格环比录得0.2%，PCE价格同比录得3.3%，高于6月的3.0%，核心PCE价格同比上行0.1pct至4.2%，符合预期。从PCE消费分项来看，能源环比增速小幅回落，食品回升，二手车等耐用品价格回落拖累核心商品，住房外其他核心服务回升带动核心服务通胀上行。7月PCE消费环比回升0.2pp至0.6%，维持较强韧性，商品消费连续两个月加速。美国8月Markit制造业PMI初值为47，预期49.3，7月终值及初值均为49，制造业连续第四个月收缩；服务业PMI初值为51，创6个月新低，预期52.2，7月终值52.3，虽然仍在荣枯线上方，但是服务业经济接近停滞；综合PMI初值为50.4，预期51.5，7月终值及初值均为52。PMI的下滑，尤其是服务业的恶化，表现出美国经济衰退的迹象。 核心通胀的进一步回落，叠加劳动力市场持续转冷，本轮美联储加息周期或已见顶，降低了联储11月加息的概率。近期美国经济仍有一定韧性，但PMI明显恶化。考虑到鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上强调数据依赖，若后续增长加速或者就业市场停止放缓，美联储11月加息可能性上升。由于经济韧性持续超出市场预期，货币政策在短期内难以释放降息信号，加息还是“保留项”。 2、劳动力市场边际转冷，住房供应紧张 美国上周初请失业金人数为23万人，预期24万人，四周均值23.675万人， 前值23.45万人，就业市场并没有明显走弱。8月非农就业人数新增18.7万人，前值15.7万人；失业率反弹至3.8%，前值3.5%，代表供给侧的劳动参与率提升至62.8%（前值62.6%），代表需求侧的岗位空缺率加速回落。当下美国劳动力市场，是新增就业在雇佣需求回落主导下连续走弱，但失业率和薪资增速仍在劳动力市场供小于求主导下保持强劲。高利率主导下的企业雇佣需求回落或将继续，新增就业大概率将进一步转冷。劳动力市场供需缺口将相应进一步收敛，薪资增速随之冷却。由于劳动力供给或持续短缺，未来失业率的上行幅度可能不会很大。 更高的利率和供应紧张，是成屋销售继续低迷的重要原因。7月成屋供应量跌至24年同期低点。美国7月成屋销售总数年化407万户，不及预期的415万户， 6月前值为416万户，美国7月成屋销售总数环比下降2.2%，不及预期的下降0.2%， 6月前值为下降3.3%。7月成屋销售同比下降16.6%。截至7月底，有111万户待 售房屋，库存水平较低，较去年同期下降了14.6%，约为新冠疫情前供应量的一半。市场供应短缺继续推动买家竞价和房价上涨，成为制约成屋销售和推高房价的关键因素。 3、国内需求不及预期，长期复苏仍有韧性 本月国内经济高频数据并未有较大波动，需求端的修复功能持续放缓，呈现边际回落态势。国内制造业PMI8月为49.7%，较上月回升0.4%，逼近荣枯线，景气水平持续改善，制造业下行压力有所缓和。服务业PMI6月为51.0%，较前月下滑0.5%，产需两端都逐渐趋向平稳发展。7月规模以上工业增加值同比增长3.8%；7月服务业生产指数同比增长5.7%，国内经济正在逐渐恢复。从投资来看，固定资产投资累计同比从2月的5.5%逐月下行至7月的3.4%，基建投资、制造业投资累计同比走弱，房地产投资降幅扩大。从消费来看，7月社零增速和出口增速均不及预期，社零环比增速-0.6%，今年首次出现环比负增长，其中代表服务消费的餐饮收入保持提速，从5.6%上升至6.8%，商品零售却从2.8%减速至2.1%，服务消费修复显著好于商品消费。从出口来看，8月新出口订单指数为46.7%，比上月上升0.4%，外需压力边际缓和，出口指数小幅升温。总体来看，8月经济维持弱势向好，供需两端波浪式恢复态势，经济内生动力不强，扩大内需依然是提振经济恢复的关键。市场由政策观察期进入边际宽松阶段。 从消费来看，电力电网、新能源汽车、光伏都有较好的消费。国家正在推行构建新能源为主体的电力系统，电网投资预期乐观，今年1-7月电网投资总额同比增加10.4%，全国新增发电机容量超过1.7亿千瓦，全国光伏新增装机97.16GW，同比增加157%。今年新能源汽车销售量达到900万吨，实现30%的增长，新能源汽车发展态势良好，7月的新能源汽车产销分别达到80.5万辆和78万辆，同比分别增长30.6%和31.6%，市场占有率达到32.7%。相反，7月燃油车消费下滑，产销分别完成240.1万辆和238.7万辆，同比分别下降2.2%和1.4%。虽然房地产政策目前相对宽松，但房地产市场发展依旧低靡，7月商品房销售面积同比下降23.84%，市场投资房地产意愿不强，房地产开工积极性低。宏观政策虽然短期内不能完全体现成效，但未来还是会对铜消费提供有利支撑，且目前终端消费依然有一定韧性。 三、基本面分析 1、进口铜矿继续回落，供应边际收紧 2023年1-7月国内进口铜精矿量达1541万吨，同比+7.4%，7月单月较6月 环比下降16万吨至197万吨，但同比去年仍多7万吨。其中先前最大供应国智利 7月的进口量环比减少10.5万吨至50.1万吨，而来自先前第二大供应国的秘鲁当 月进口铜精矿56.3万吨，环比减少1.8万吨，7月秘鲁已取代智利成为我国铜矿 进口第一大国。从数据看，今年6月智利铜产量为45.79万金属吨，同比-0.9%，产量减少引发出口减少。8月初宣布将其年度生产指导降至25年来的最低水平，并提高了成本预估，其他多个矿山也因运营问题、品位下降和供水减少的影响，下半年铜矿产量预计将持续走低。而秘鲁整体则相对正常，7月开始的新一轮抗议活动未对生产造成较大的负面影响，不少矿山都在正常运营。此外，国产铜矿方面也受限于环保政策和品位下滑的影响，上半年产量同比下降超4%，减少接近4万吨。 在精矿港口库存方面，截止8月25日，国内港口库存达到78.3万吨，环比 上月增加了14万吨，同比减少15.8万吨，精矿库存开始得到回升。 综上所述，考虑智利和国内铜矿产量走低，8、9月国内铜矿供应预计边际收紧。 图表2：国内铜精矿进口量（万吨）图表3：国内铜精矿的进口量（万吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 图表4：TC价格指数（美元/干吨）图表5：国内港口铜精矿库存（万吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 2、TC有回落迹象，精铜宽松供应不变 2023年1-7月国内精炼铜产量达732.3万吨，累计同比+12.6%，国内精铜产量继续强势走高，7月单月同比6月增长14.5%。 8月底国内铜精矿现货TC报价93.2美元/吨，环比下降1.1美元，继7月价 格创新高后，价格开始回落。不过9月份国内冶炼厂再次步入密集的检修期，共计 145万吨/年产能受到影响，预计影响精铜产量达4万吨，冶炼厂对现货买盘的需求也将减少，TC价格在9月或将继续高位震荡。在冶炼利润方面，TC价格的回落，而冶炼厂的副产品硫酸在8月价格却处在回升，当前处于200-250元/吨的区间， 冶炼厂仍有1800元/吨的冶炼利润，生产积极性较高。 放眼四季度，偶然性的矿端干扰仍将影响后续国内铜矿进口量，国内冶炼厂的庞大产能叠加铜矿供应边际收紧将致使铜元素的过剩将由铜矿端转移至金属端，精铜供应宽松供应不变。 图表6：国内冶炼厂月度开工率图表7：冶炼厂加工费及利润（元/吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 图表8：中国精炼铜产量（万吨）图表9：精废价差（元/吨） 资料来源：Wind,大有期货投研中心资料来源：Wind,大有期货投研中心 3、进口窗口打开，精铜进口预计小增 在精铜进出口方面，2023年1-7月精铜进口量累计195.96万吨，较去年同期 -10.06%，7月较6月环比小增0.4万吨至30.26万吨，同比提高0.2万吨。8月人民币汇率再次走弱，铜价高位震荡，进口窗口从月初开启至今，给予充分的进口机会。不少大户贸易商将近洋LME仓库中货物注销叠加少量非洲前期积压隐性库存到港，从而导致7月进口量环比增长。预计8月我国进口铜量仍将实现小幅增长，不过增量有限，因为非洲积压隐性库存因非洲物流紧张态势未能改善，部分货源甚至堵在刚赞边境，进程缓慢，月环比增量有限。 精铜出口端，2023年1-7月总出口量达到19.6万吨，同比+9.23%，不过8月 国内与海外铜比价得到修复，也冶炼厂出口走弱，预计8月出