鲜奶增长100%，冰淇淋增长26%，在疲弱环境中成为亮点

2023年8月30日 伊利股份(600887 CH) 鲜奶增长100%，冰淇淋增长26%，在疲弱环境中成为亮点 23年上半年业绩略低于预期：伊利2023年上半年销售额/净利润分别同比增 长4.3%和2.8%， 至661.97亿 元63.05亿 人 民 币 （ 比 市 场 预 期 低1%/5%）。由于1季度人民币汇率变动的负面影响和低利润的成人配方奶粉的收入贡献提升，核心毛利率在上半年下降34个基点（1季度降60个基点，2季度持平），但被原奶价格下降约5%所抵消。由于研发费用减少，经营费用率下降60个基点至22.1%，净利润率则维持9.5%（同比下降14个基点）。液态奶/奶粉/冰淇淋/其他产品（如瓶装水）的销售额在23年上半年的同比增速分别为-1%/12%/26%/55%。 个股评级 买入 液态奶（占销售额65%）：鲜奶同比增长100%，常温白奶2季度恢复正增长，常温酸奶疲软：液态奶在2季度恢复增长（2023年上半年销售额同比-1.1%，1季度/2季度同比-2.6%/+0.5%）。上半年常温白奶同比增长4-6%，旗舰品牌金典增长更快，低温业务（鲜奶、酸奶）表现良好，其中金典鲜奶同比翻倍。但常温酸奶和乳饮料则较为疲软。尽管原奶供过于求，但伊利认为零售的定价环境趋于理性，帮助毛利率提高10个基点至30.1%。 资料来源: FactSet 奶粉（占销售额21%）：在艰难的市场环境中获得份额，23年下半年将有所改善：伊利奶粉/其他业务销售额同比增长12%。如果不计澳优，伊利的婴儿配方奶粉的销售额仍将同比增长2%，在上半年新国标过渡期导致市场下滑14%的情况下，仍实现市场份额增长2个百分点。但从8月份开始，随着旧注册产品逐步淘汰，情况可能会有所改善（与飞鹤观点相呼应）。伊利正在推出新产品，包括为珍护产品（如菁蕴）升级奶源（a2牛奶），以提高其在超高端市场的竞争力。 2023年管理层指引：下调销售增长，维持净利润率扩张30个基点指引：管理层观察到7-8月的销售额增长为中单位数，并将2023年的指引从之前的同比增长10%下调至同比增长中单位数（这意味着下半年的增长为6-7%）。公司重申30个基点的净利润率增长的指引，并预计23年下半年毛利率将保持稳定，但销售及管理费用将有所下降。 呂浩江,CFA,CESGAedward.lui@bocomgroup.com(852)37661809 重申买入，微调目标价至33.2元人民币：鉴于市场复苏速度低于预期，我们将每股收益下调1%，但伊利在鲜奶、冰淇淋等新兴品类及其乳制品以外的业务扩张仍保持强劲。我们将目标价下调至人民币33.2元（原为人民币34.7元），基于16.5x 2024E P/E（原为17.0x）和1.0x PEG不变。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 上半年业绩回顾 资料来源: FactSet，交银国际预测 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 伊利股份(600887 CH) 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、金川集团国际资源有限公司、嘉兴市燃气集团股份有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、GOGOXHoldingsLimited（前称：58FreightInc.）、苏新美好生活服务股份有限公司、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、清晰医疗集团控股有限公司、汇通达网络股份有限公司、东原仁知城市运营服务集团股份有限公司、武汉有机控股有限公司、读书郎教育控股有限公司、博维智慧科技有限公司、润迈德医疗有限公司、乐透互娱有限公司、双财庄有限公司、中国旅游集团中免股份有限公司、香港汇德收购公司、百奥赛图(北京)医药科技股份有限公司、宁波健世科技股份有限公司、润歌互动有限公司、子不语集团有限公司、交运燃气有限公司、多想云控股有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司及新传企划有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。