1H23 净资产收益率超出共识 ； 中期股息同比增长 1.1% ， 巩固了长期增长的前景

2023年9月4日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 平安（2318香港） 1H23净资产收益率超出共识；中期股息同比增长1.1%，巩固了长期增长的前景 平安披露了1H23业绩，NBV同比增长32.6％（根据可比的EV假设和方法，先前价值重述了 目标价80.30港元（先前TP为80.30港元）涨/跌71.0%现价46.95港元中国保险NikaMA(852)39000805张苗族(852)37618910库存数据市值上限（百万港元）932,453平均3个月t/o（百万港元）52w高/低(港元)已发行股份总数(mn)来源：FactSet股权结构 CharoenPokphandGroupUBSGroupAG来源：港交所份额业绩 绝对 1个月-12.4%3个月-8.9%6个月-17.9% 来源：FactSet 12-mth价格表现 来源：FactSet 1,448.5865.10/31.307448.0 15.0%10.5% 相对 -7.5%-6.1%-8.2% 45.0％），这得益于人寿和健康保险部门取得的显着改善，轻松超过了共识估计。尽管集团的OPAT在1H23下降了5.0％，但该保险公司将中期股息同比提高了1.1％，至每股人民币0.93元，这意味着全年的现金股息支付可能会更高，至22财年的28.8％以上新标准（而旧标准为29.5％）。我们相信L&H部门将进一步释放增长潜力，因为1）机构改革已经获得回报，平均值证明了这一点。1H23年每位代理人的生产率同比增长94.3%；2）PAB的独家私人财富顾问（PWA）模式使高净值PB客户能够获得约4倍的行业平均银行保险利润率，达到19.7%。表现优异的代理和银行保险组合分别在以下时间产生了强劲的NBV增长。1H23年同比+43.0%/+174.7%；3）集团内部寻求协同效应，允许独特的交叉销售和向上销售机会，我们预计随着“医疗保健和老年人护理”服务框架的深化，它们将继续繁荣。重申买入。 在1H23中具有强劲的NBV，在优化的频道混合下超过共识。由于渠道组合的优化，平安在 L&H保险方面取得了出色的成绩。第一年保费（FYP）同比增长49.6%，至1139亿元人民币，导致净资产净值强劲增长，同比增长32.6%（重述：同比增长45.0%），至259.6亿元人民币。鉴于2013年第1季度NBV增长8.8%，我们看到第二季度强劲的销售势头将转移到同样的NBV增长超过75%。由于利润率略降至20年代的低点（1H23：22.8%），我们认为销售反弹更多是指渠道组合的改善，而不是产品方面的改善。首先，为期3年的机构改革终于获得了回报，显示为1）每月平均。以NBV衡量的代理商生产率增加至每位代理商9.4万元人民币，同比增长94.7%；2）人寿保单和交叉销售的代理商收入同比增长37%，意味着个人业绩强劲。机构NBV同比增长29.6%（重述：同比增长43.0%），表现优于同业，太平（966HK）/中国人寿（2628HK）/CPIC（2601HK）/NCL（1336HK）+22.4%/+13.3%/-5.2%。分别在1H23。机构利润率保持在约30%的弹性。另一方面，银行保险脱颖而出，NBV利润率上升至19.7%，是上半年行业平均水平5%的4倍。这一利润亮点可以看作是独家PAB渠道的结果，该渠道拥有2,000名受过私人财富顾问（PWA）代理模型培训的专业人员，平均可以比顶级“钻石”代理产生约1.8倍的NBV。规模和利润率的提升推动了银行保险NBV的增长。 尽管OPAT下降，中期股息同比提高1.1%。平安集团的OPAT在1H23下降了5%，主要 是由于AMC和技术部门的OPAT负面影响分别为-67.9%/-64.7%。L＆H的OPAT同比增长-3%，至573.9亿元人民币，原因是：1）鉴于过去三年NBV下降，CSM释放的滞后效应（同比增长6.9%）；2）所得税和合并对子公司投资的一次性影响。该部门的税前利润同比增长1.9％，达到656.2亿元人民币，这意味着可持续的运营盈利能力。鉴于集团与OPAT相关的股息政策，尽管OPAT下降表明管理层对长期增长轨迹持乐观态度，但公司将中期股息提高至每股0.93元人民币。 收益汇总 mn) 101,618 83,774 129,778152,547 171,970 EPS（报告）（人民币元） 5.84.8 7.1 8.3 9.4 共识每股收益（人民币元） n.an.a7.18.39.5 VNB/共享（人民币元） 2.11.6 1.9 2.3 2.7 集团内含价值/份额 76.377.9 82.5 91.6 102.5 （人民币元）P/B(x) 1.40.9 0.8 0.8 0.7 P/内含价值(x) 0.60.6 0.5 0.5 0.4 股息率（%） 3.95.9 5.7 6.7 7.6 净资产收益率(%) 12.910.0 14.4 15.3 15.6 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 1 医疗保健和老年护理服务以差异化支撑定价。作为行业中最早进入医疗保健和老年护理服务的企业之一，平安集团能够整合所有联营企业和合资企业的资源，为内部转换和客户收 购创造协同效应。截至1H23，平安人寿超过68%的NBV是由有权获得医疗保健服务的客户创造的，集团约30%的新零售客户来自医疗保健生态系统。展望未来，我们看到集团内部有更多的交叉销售和向上销售机会有待开发，并预计此类增值服务可以保护利润率免受行业竞争的影响。 估价:中国平安的FY23EP/EV为0.5倍，FY23EP/B为0.8倍，排名为21.4%/5.7%1年/5年P/EV历史估值百分位数。我们认为，1/23年的NBV表现表明平安L ＆H基本面出现了转机。中期股息增加加强了长期增长的故事，因为更多的协同效应将被释放。维持2397F0.3港元的买入 风险:1）监管变化下的产品转移可能需要2-3个月的过渡期；2）资产和财产风险升高 ；3）继续放宽CN10Yr国债收益率和股票波动幅度超出预期。 2 平安：1H23关键指标概述 平安（2318香港）：1H23业绩乍一看 1H23 1H22_Restate Y/Y% 2Q23 2Q22_Restate Y/Y% IFRS9和17下的盈利能力和资产净值：保险收入: 269,305 262,127 2.7% 136,199 131,789 3.3% 生命与健康 113,611 117,934 -3.7% 56,817 58,821 -3.4% 非PAA 99,029 102,023 -2.9% PAA 14,582 15,911 -8.4% P&C 155,899 144,647 7.8% 79,587 73,422 8.4% 自动 102,275 96,589 5.9% 非自动，不包括A&H 42,723 36,145 18.2% 事故与健康 10,901 11,913 -8.5% 保险服务费: (213,910) (202,865) 5.4% (107,955) (102,841) 5.0% 生命与健康 (65,491) (66,903) -2.1% 非PAA (53,128) (53,868) -1.4% PAA (12,363) (13,035) -5.2% P&C (148,330) (136,044) 9.0% OPAT对股东的属性： 81,957 86,282 -5.0% 40,572 43,430 -6.6% 人寿保险和健康保险 57,295 59,069 -3.0% 29,134 30,314 -3.9% P&C保险 9,242 8,602 7.4% 4,719 5,502 -14.2% 银行 14,714 12,802 14.9% 6,252 5,354 16.8% AMC 1,412 4,400 -67.9% 107 1,821 -94.1% 技术 1,735 4,909 -64.7% 1,042 2,164 -51.8% Others (2,441) (3,499) -30.2% (682) (1,723) -60.4% NPAT对股东的属性： 69,841 70,725 -1.2% 31,489 44,967 -30.0% 人寿保险和健康保险 45,121 43,940 2.7% 20,150 31,727 -36.5% P&C保险 9,242 8,602 7.4% 4,719 5,502 -14.2% 银行 14,714 12,802 14.9% 6,252 5,354 16.8% AMC 1,412 4,400 -67.9% 107 1,821 -94.1% 技术 1,793 4,480 -60.0% 943 2,286 -58.7% Others (2,441) (3,499) -30.2% (682) (1,723) -60.4% 按部门划分的运营净资产收益率： 18.2 21.2 -3.0pct 人寿保险和健康保险 35.6 41.2 -5.6pct P&C保险 15.2 15.0 0.2pct 银行 12.7 12.2 0.5pct AMC 2.4 8.0 -5.6pct 技术 3.6 8.8 -5.2pct 平安生活与健康 1H23 1H22_Restate Y/Y% 2Q23 2Q22_Restate Y/Y% VNB 25,960 19,573 32.6% 12,258 6,984 75.5% VNB重述 25,960 17,903 45.0% 代理VNB 21,303 16,434 29.6% 代理VNB，重述 21,303 14,895 43.0% 银行保险VNB 2,825 1,060 166.5% 银行保险VNB，重述 2,825 1,028 174.7% 组VNB 156 217 -28.1% 组VNB，重述 156 202 -22.8% VNB余量 22.8 25.7 -2.9pct 25.3 28.0 -2.7pct VNB余量重述 22.8 23.5 -0.7pct 代理VNB利润率 29.3 36.7 -7.4pct 代理VNB利润率，重述 29.3 33.3 -4.0pct 银行保险VNB利润率 19.7 16.3 3.4pct 银行保险VNB保证金，重述 19.7 15.8 3.9pct 组VNB余量 0.8 1.3 -0.5pct 集团VNB余量，重述 0.8 1.2 -0.4pct 企业价值和偿付能力比率（%）： 1H23 2022 Y/Y% 生命与健康EV 924,647 874,786 5.7% L&HANW 418,469 374,080 11.9% CoC后的L&HVIF 506,178 500,706 1.1% L&H盈利能力分析合同服务利润率(CSM) 817,494 869,010 -5.9% 新业务CSM(NBCSM) 27,157 24,198 12.2% 新业务CSM利润率（%） 10.6% 11.0% -0.5pct CSM基地 856,158 910,533 -6.0% CSM发布 38,665 41,524 -6.9% CSM释放率(%) 9.0% 9.1% 0.0pct RA释放 3,025 2,940 2.9% RA释放(%) 4.3% 4.3% 0.0pct L&H保险服务结果 48,115 50,226 -4.2% L&H投资服务结果 17,500 14,176 23.4% CROSS-II偿付能力比率(%): 2Q23 1Q23 Q/Q% 1Q23 4Q22 Q/Q% 平安人寿核心偿付能力比率(%) 120.4 120.4 0.0pct 120.4 124.1 -3.7pct 平安人寿综合偿债能力比率(%) 212.0 212.8 -0.8pct 212.8 219.7 -6.9pct 保费收