8月回顾与9月展望：渐行渐近的市场底

8月回顾与9月展望—渐行渐近的市场底证券研究报告 2023年09月04日 可转债市场周报（2023.09.03） 市场底或渐行渐近，转债市场怎么看？ 权益市场方面，从历史上来看，政策底往往出现在市场底之前，经济边际改善的成色还需高频及金融数据验证。权益市场是否触底还需9月初进一步观察。具体到板块方面：地产板块在超预期政策力度下预计将有一定程度的反弹，建议关注基本面相对健壮的地产产业链上下游板块，如家电，建筑建材等。8月多次政策刺激下非银表现一般，或市场预期已经处于估值高位。成长板块方面，看好人形机器人、半导体行业相关机会。 估值方面，8月末调整后，百元溢价率目前重回相对偏高水平。我们预计9月高估值或仍将持续：一方面，经济边际改善的成色和持续性仍需验证，资金面转向仍需时日；另一方面，从8月以来市场估值多次尝试下探无果来看，估值仍然相对坚挺有支撑。但需注意市场结构性过热&汇率超调对资金面构成压力的情境下，对估值的乐观不宜过度。 9月基本面&量化组合： 2023年8月，基本面组合录得月度收益2.09%，同期中证转债指数负收益。组合主要涨幅来自于冠盛、百洋；主要负收益来源于申昊、永02。9月将基本面组合更新为：法本、招路、环旭、麦米、晶科、中宠2、冠盛、旗滨、燃23，具体占比不在报告中列示。 我们基于《转债量化专题——转债行业轮动因子，自上而下择券》报告做了量化策略，9月量化等权重持仓组合：能化、胜达、万顺2、艾华、明新、大禹、亚泰、阳谷、双箭、温氏。 风险提示：统计规律失效风险；政策力度节奏不及预期风险；经济复苏进度不及预期风险；海外紧缩超预期风险；欧、亚地缘政治风险；宽松政策效果不及预期风险；主体信用和舞弊等风险。 作者 孙彬彬分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 近期报告 1《固定收益：本周资产证券化市场回顾-资产证券化市场周报（2023-9-1）》2023-09-03 2《固定收益：城投债：各等级利差整体上行-城投债利差动态跟踪 （2023-09-01）》2023-09-03 3《固定收益：产业债各等级利差整体下行-产业债行业利差动态跟踪 （2023-09-01）》2023-09-03 关注我们 扫码关注天风证券 研究所官方微信号 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.可转债市场点评3 2.9月基本面&量化组合推荐6 3.市场一周走势6 4.重要股东转债减持情况8 5.转债发行进展9 6.私募EB项目更新9 图表目录 图1：万得全A与中证转债3 图2：10Y国开与中证转债3 图3：8月申万行业表现排名（单位：%）3 图4：制造业PMI新订单分企业3 图5：制造业PMI生产分企业3 图6：2023年8月制造业PMI雷达图4 图7：2023年8月建筑业PMI4 图8：百元溢价率高位震荡4 图9：模型百元溢价率与实际百元溢价率4 图10：深交所转债持有人结构（8月）5 图11：上交所转债持有人结构（8月）5 图12：2023年以来每月新券上市监管审核进度5 图13：2020-2023.8每月上市委通过转债个数5 图14：各市场一周涨跌幅6 图15：申万行业指数一周涨跌幅6 图16：转债一周涨跌幅7 图17：转债一周成交额7 图18：中证转债指数7 图19：转债估值情况7 图20：偏股性转债溢价率（单位：%）7 图21：债性到期收益率（单位：%）7 表1：各评级转债回售收益率8 表2：大股东转债持有情况8 表3：转债发行进展9 表4：本周私募EB项目更新9 1.可转债市场点评 本周中证转债收官于407.65点，结束了8月中上旬以来连续下跌的态势。政策逐步落地是权益市场止跌的主要因素：上周末资本市场“连发四箭”，周一开盘市场情绪反馈积极，但随后持续走弱，上证指数日内振幅达到2022年3月16日以来最大水平。周中北上广深四地先后宣布执行“认房不认贷”，存量房贷利率调整落地。金融、地产政策落地且超预期落地的情况下，市场积极交易“政策底”，权益市场企稳回升。 图1：万得全A与中证转债图2：10Y国开与中证转债 资料来源：WIND,天风证券研究所资料来源：WIND,天风证券研究所 图3：8月申万行业表现排名（单位：%） 资料来源：WIND,天风证券研究所 另外，从月末公布的PMI数据来看，经济呈现结构化边际回暖态势，对权益市场有积极影响。制造业方面，制造业小型企业PMI新订单47.50，虽然未站上枯荣线，但继大型、中型企业之后，小型企业新订单指数底部确认，生产PMI大幅走高，采购量，出厂价格今年 3月以来重回扩张区间。建筑业PMI回升至53.80，服务业PMI持续下行，但仍在枯荣线以上。 图4：制造业PMI新订单分企业图5：制造业PMI生产分企业 资料来源：WIND,天风证券研究所资料来源：WIND,天风证券研究所 图6：2023年8月制造业PMI雷达图图7：2023年8月建筑业PMI 资料来源：WIND,天风证券研究所资料来源：WIND,天风证券研究所 估值方面，本周转股溢价率再度反弹。百元平价溢价率收于27.79%，较上一周增长0.84pct，处于近一年来91.8%分位水平。资金面拐点尚未明确前，我们对转债估值保持相对乐观的态度，但不可否认的是转债估值确实已经处于历史较高水平，建议谨慎对待下修&强赎的博弈，避开或存在结构性高估的小盘、低资质标的。 图8：百元溢价率高位震荡图9：模型百元溢价率与实际百元溢价率 资料来源：WIND,天风证券研究所资料来源：WIND,天风证券研究所 机构方面，在8月新券大量上市的情况下，沪深两市多数类型投资者转债持有市值有所上 升。深交所方面，基金、保险均连续6个月加仓转债，两者目前转债持有量占深市转债总量36.21%。一般机构加仓比例最高，持有市值环比增长28%。其他转业机构、券商集合理 财、信托机构转债持有量有所减少，其中信托机构已三个月连续减持转债。沪市方面，保险机构、自然人投资者转债持有量环比增幅超过4%。银行理财、财务公司转债市值环比降幅最大，其中，除2023年5月外，自2022年11月开始银行理财逐月减持沪市转债，持 有市值从超过百亿下降至仅60亿左右。我们认为在流动性相对宽松的环境下，多数机构仍有增持转债做流动性管理的动机，机构对转债的增配持续支撑转债估值。 图10：深交所转债持有人结构（8月） 资料来源：WIND,天风证券研究所 图11：上交所转债持有人结构（8月） 资料来源：WIND,天风证券研究所 新券发行方面。从目前新券监管审核进度来看，8月发审委&上市委审核通过个券，证监会核准个券的数量均较7月回落。从季节性角度看，整个8月证监会核准数量回归到历 史中等水平，上市委通过数量处于历史较低水平。多数年份9月较8月新券上市数量更少。随着新券上市数量回归常态，预计新券热或接近尾声。 图12：2023年以来每月新券上市监管审核进度图13：2020-2023.8每月上市委通过转债个数 资料来源：WIND,天风证券研究所资料来源：WIND,天风证券研究所 市场底或渐行渐近，转债市场怎么看？ 权益市场方面，从历史上来看，政策底往往出现在市场底之前，经济边际改善的成色还需高频及金融数据验证。权益市场是否触底还需9月初进一步观察。具体到板块方面：地产板块在超预期政策力度下预计将有一定程度的反弹，建议关注基本面相对健壮的地产产业链上下游板块，如家电，建筑建材等。8月多次政策刺激下非银表现一般，或市场预期已经处于估值高位。成长板块方面，成长板块方面，看好人形机器人、半导体行业相关机会。 估值方面，8月末调整后，百元溢价率目前重回相对偏高水平。我们预计9月高估值或仍将持续：一方面，经济边际改善的成色和持续性仍需验证，资金面转向仍需时日；另一方面，从8月以来市场估值多次尝试下探无果来看，估值仍然相对坚挺有支撑。但需注意市场结构性过热&汇率超调对资金面构成压力的情境下，对估值的乐观不宜过度。 2.9月基本面&量化组合推荐 2023年8月，基本面组合录得月度收益2.09%，同期中证转债指数负收益。组合主要涨幅来自于冠盛、百洋；主要负收益来源于申昊、永02。9月将基本面组合更新为：法本、招路、环旭、麦米、晶科、中宠2、冠盛、旗滨、燃23，具体占比不在报告中列示。 我们基于《转债量化专题——转债行业轮动因子，自上而下择券》报告做了量化策略，9月量化等权重持仓：能化、胜达、万顺2、艾华、明新、大禹、亚泰、阳谷、双箭、温氏。 3.市场一周走势 截至周五收盘，上证指数收于3133.25点，一周上涨2.26%；中证转债收于407.65点，一周上涨1.06%。从股市行业表现情况看，大部分行业均有上行，其中涨幅前三为电子 （8.0%）、煤炭（6.2%）、家电（5.7%）。 图14：各市场一周涨跌幅图15：申万行业指数一周涨跌幅 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 本周新23转债上市。两市合计466只转债上涨，占比88.4%，涨跌幅居前五的为百洋转债(32.93%)、惠城转债(16.26%)、兴瑞转债(15.82%)、纽泰转债(8.80%)、天康转债(8.19%)，涨跌幅居后五的为万顺转债(-27.17%)、天铁转债(-15.78%)、盛路转债(-12.76%)、智尚转债(-11.50%)、声迅转债(-10.32%)；从相对估值的角度来看，150只转债转股溢价率抬升，占比28.5%，估值变动居前五的为科沃转债(71.43%)、百洋转债(48.51%)、兴瑞转债(27.31%)、建龙转债(27.21%)、乐普转2(24.99%)，估值变动居后五的为盛路转债(-84.56%)、万顺转债(-63.94%)、洁特转债(-37.94%)、天铁转债(-36.15%)、弘亚转债(-35.70%)。 图16：转债一周涨跌幅图17：转债一周成交额 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 图18：中证转债指数图19：转债估值情况 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 本周估值变动情况：本周偏股型转债转股溢价率增长0.43个百分点至25.52%，偏债型转债到期收率减少0.18个百分点至1.37%。 图20：偏股性转债溢价率（单位：%）图21：债性到期收益率（单位：%） 资料来源：WIND，天风证券研究所资料来源：WIND，天风证券研究所 本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下： 表1：各评级转债回售收益率 转债简称 目前价格（元） 到期收益率 回售收益率 剩余期限（年） 评级 希望转债 107.00 0.73% -1.68% 2.34 AAA 冀东转债 108.00 0.44% -4.22% 3.18 AAA 广汇转债 94.15 6.55% 3.91% 2.96 AA+ 大族转债 104.35 1.44% 0.14% 0.43 AA+ 蓝帆转债 102.07 3.26% 0.76% 2.74 AA 铁汉转债 109.00 -9.01% -1.18% 0.30 AA 众兴转债 108.71 -8.56% -1.11% 0.28 AA- 强力转债 105.27 3.55% -1.66% 3.22 AA- 帝欧转债 88.84 7.71% 55.57% 4.15 A+ 红相转债 98.18 9.48% 3.04% 2.53 A+ 塞力转债 107.45 3.55% -2.20% 2.97 A 博世转债 114.72 -6.90% -2.50% 0.84 A 资料来源：Wind，天风证券研究所 4.重要股东转债减持情况 本周发布转债减持公告的公司：密卫、福新 表2：大股东转债持有情况 转债简称减持人配售持有比例(%)现持有比例(%)是否减持 大股东转债持有比例较高的发行人 环旭转债 环诚科技有限公司 76.6 33.4 是 鹤21转