业务多点开花，经营持续向好

2023年08月31日 公司研究●证券研究报告 海信家电（000921.SZ） 公司快报 业务多点开花，经营持续向好事件：公司发布2023年半年报。根据公告，23H1公司实现营业收入429.44亿元，同比增长12.10%，实现归母净利润14.98亿元，同比增长141.45%，实现扣非后归母净利润12.63亿元，同比增长195.10%；单季度来看，23Q2公司实现营业收入235.13亿元，同比增长17.55%，实现归母净利润8.82亿元，同比增长149.23%，实现扣非后归母净利润7.42亿元，同比增长206.87%。投资要点业务多点开花，渠道建设持续强化。分产品来看，23H1空调/冰洗/其他业务实现主营业务收入分别为211.60/115.87/59.56亿元，同比+11.68%/+11.12%/+6.32%。各板块具体来看，1）暖通空调板块，央空保持稳健增长，上半年收入同比+12.5%，净利润同比+25.5%，家空加快拓展前置市场和下沉渠道，实现份额和规模的快速增长，根据奥维云网，上半年公司家空线上/线下销额分别同比增长66.7%/16.6%，高于行业增幅30.7pct/9.0pct；2）冰洗厨板块，受益于技术创新和产品升级，冰洗厨业务上半年均实现好增长，根据奥维云网，冰箱线上线下零售份额分别为15.09% /17.46%，分别提升1.56pct/0.43pct，根据产业在线，公司洗衣机产品全球销售量同比+34.5%，实现逆势增长，公司引进欧洲厨电技术，厨电产品核心性能、工业设计等方面引领同业，23H1规模增长42%，其中海外规模增长翻番；3）汽车空调压缩机及综合热管理板块，公司在稳固重点客户信心的同时大力开拓新客户，新增商权呈逐季递增态势，上半年新签订单较同期增长106%。上半年三电公司实现主营业务收入45.11亿元，同比增长3.3%。家电海外市场方面，公司持续拓宽中高端产品矩阵，上半年央空自有品牌收入增长42%，热泵外销收入同比增长106%，海外空调销售结构改善，轻型商用规模同比增长21%；冰冷洗业务外销收入增长7.7%，其中洗衣机上半年出口高速增长，收入同比+57.9%，厨电业务出口额同比增长128.2%。渠道方面，公司持续加强终端零售能力建设、优化渠道结构，加速渠道发展。上半年海信空调单店效率同比提升19%，容声冰箱单店效率同比提升10%，新增专卖店数量近千家，规模同比提升25%。 费率管控稳健，盈利能力同比提升。23H1/Q2公司毛利率为21.53%/21.87%，同比提升2.28pct/1.96pct，预计主要得益于产品结构优化、原材料价格下降等。费率管控较为稳健，23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为10.77%/2.16%/2.84%/-1.14%，同比+0.04pct/-0.01pct/+0.07pct/-0.99pct，财务费用率改善主要源于外币评估汇兑收益增加；净利润端，23H1/23Q2净利率为5.79%/6.14%，同比+2.10pct/ +1.55pct。23H1/Q2经营性净现金流为38.12/29.26亿元，较去年同期分别增长+429.4%/+217%，主要源于公司经营及营运资金周转改善。 投资建议：公司为全球白电龙头，业务已拓展至传统家电、中央空调和汽车热管理三大领域，受益于治理改善、产品技术升级等，公司经营持续向上，传统白电主业稳健增长，央空有望受益于地产改善、渗透率提升迎来放量，汽车热管理赛道空间广阔，有望打造第二增长曲线。预计2023-2025年公司营业收入分别为824.45/888.67/951.73亿元，同比增长11.2%/7.8%/7.1%，归母净利润24.54/28.49/32.80 家电|白色家电Ⅲ 投资评级增持-B(首次)股价(2023-08-30)25.08元交易数据总市值（百万元）34,814.74流通市值（百万元）22,643.01总股本（百万股）1,388.15流通股本（百万股）902.8312个月价格区间26.38/10.13一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益11.253.185.79绝对收益6.141.9278.42 分析师吴东炬SAC执业证书编号：S0910523070002wudongju@huajinsc.cn报告联系人王颖wangying5@huajinsc.cn 相关报告 亿元，同比增长71.0%/16.1%/15.1%，对应EPS分别为1.77/2.05/2.36元，首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：市场需求不及预期，房地产市场持续低迷，行业竞争加剧等。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 67,563 74,115 82,445 88,867 95,173 YoY(%) 39.6 9.7 11.2 7.8 7.1 净利润(百万元) 973 1,435 2,454 2,849 3,280 YoY(%) -38.4 47.5 71.0 16.1 15.1 毛利率(%) 19.7 20.7 21.3 22.0 22.3 EPS(摊薄/元) 0.70 1.03 1.77 2.05 2.36 ROE(%) 15.0 18.9 22.3 20.1 18.3 P/E(倍) 35.8 24.3 14.2 12.2 10.6 P/B(倍) 3.4 3.0 2.6 2.2 1.9 净利率(%) 1.4 1.9 3.0 3.2 3.4 数据来源：聚源、华金证券研究所 一、盈利预测 分业务来看： （1）暖通空调业务：央空领域，公司多联机份额领先，龙头优势显著，随产品升级有望实现稳健增长；家空领域，公司持续加强技术创新，精耕新风景气赛道、叠加渠道持续拓展，市场份额有望进一步提升。预计2023-2025年暖通空调业务收入增速分别为11%、7%、6%，毛利率分别为29%、30%、30.5%。 （2）冰洗业务：公司积极迎合家电家居化、智能化趋势，持续加强技术创新、产品升级，份额有望持续提升。预计2023-2025年冰洗业务收入增速分别为10%、7%、5%，毛利率分别为18.3%、19.0%、19.5%。 （3）其他主营业务：依托三电公司的技术优势和海信集团的资源优势，公司不断进行技术升级和客户开拓，市场竞争力持续增强，预计2023-2025年其他主营业务收入增速分别为7%、5%、5%，毛利率分别为13.3%、13.8%、14.3%。 表1：公司业绩拆分及盈利预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 暖通空调业务 收入（百万元） 30402.5 34499.7 38294.7 40975.3 43433.9 YOY% 30.00% 13.48% 11.00% 7.00% 6.00% 收入占比 45.00% 46.55% 46.45% 46.11% 45.64% 毛利率% 26.28% 27.93% 29.00% 30.00% 30.50% 冰洗业务 收入（百万元） 23017.9 21207.1 23327.8 24960.7 26208.8 YOY% 23.03% -7.87% 10.00% 7.00% 5.00% 收入占比 34.07% 28.61% 28.30% 28.09% 27.54% 毛利率% 16.73% 17.53% 18.30% 19.00% 19.50% 其他主营业务 收入（百万元） 7341.8 11787.9 12613.1 13243.7 13905.9 YOY% 319.67% 60.56% 7.00% 5.00% 5.00% 收入占比 10.87% 15.90% 15.30% 14.90% 14.61% 毛利率% 15.52% 13.31% 13.30% 13.80% 14.30% 主营业务合计 收入（百万元） 60762.2 67494.7 74235.6 79179.8 83548.5 YOY% 38.59% 11.08% 9.99% 6.66% 5.52% 毛利率% 21.36% 22.11% 22.97% 23.82% 24.35% 其他业务 收入（百万元） 6800.4 6620.4 8209.3 9687.0 11624.4 YOY% 49.52% -2.65% 24.00% 18.00% 20.00% 毛利率% 4.88% 6.20% 6.20% 6.80% 7.30% 公司整体 收入（百万元） 67562.6 74115.2 82444.9 88866.8 95172.9 YOY% 39.61% 9.70% 11.24% 7.79% 7.10% 毛利率% 19.70% 20.69% 21.30% 21.97% 22.27% 资料来源：wind，华金证券研究所 二、可比公司估值 公司为全球白电龙头，主要从事暖通空调、冰箱、冷柜、洗衣机、厨房电器、汽车空调压缩机、汽车综合热管理系统等产品的研发、制造、营销和服务业务，并提供全场景智慧家庭解决方案。为便于对比分析，我们选取业务内容相似的上市公司美的集团、格力电器、海尔智家（以上3家均以白电为主营业务）作为可比公司，进行估值对比。公司业务布局多元，现拥有传统家电、中央空调和汽车热管理三大主业，受益于治理改善，公司经营加速向上，传统家电通过差异化策略有望实现稳健增长，中央空调将得益于地产改善、渗透率提升迎来放量，汽车热管理赛道空间广阔，有望打造第二增长曲线。 表2：可比公司估值 公司代码 公司简称 总市值（亿元） 归母净利 润（亿元） PE 2022A 2023E 2024E 2025E TTM 2023E 2024E 2025E 000333 美的集团 3990.46 295.54 333.25 367.32 403.66 13.12 11.97 10.86 9.89 000651 格力电器 1977.75 245.07 272.24 298.83 326.06 8.04 7.26 6.62 6.07 600690 海尔智家 2213.24 147.11 170.27 195.61 220.80 14.59 13.00 11.31 10.02 平均 - 229.24 258.59 287.25 316.84 11.92 10.75 9.60 8.66 000921 海信家电 348.15 14.35 24.54 28.49 32.80 15.06 14.19 12.22 10.62 资料来源：wind，华金证券研究所（可比公司数据来自wind一致预期，截止日期2023年8月30日） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 39700 36629 46244 48164 59266 营业收入 67563 74115 82445 88867 95173 现金 7023 6001 8845 14807 19123 营业成本 54250 58783 64884 69345 73978 应收票据及应收账款 8985 7810 10873 9265 12302 营业税金及附加 399 479 495 622 571 预付账款 346 262 414 315 466 营业费用 7672 8071 8657 9331 9993 存货 8437 6553 9992 7690 11174 管理费用 1327 1821 1773 1866 2094 其他流动资产 14909 16003 16120 16086 16201 研发费用 1987 2289 2473 2933 3331 非流动资产 16249 18746 19027 19436 19624 财务费用 57 -182 -129 -318 -445 长期投资 1436 1518 1903 2183 2492