业绩表现优秀，股权激励展现发展信心

DONGXINGSECURITIES 2023年9月1日 推荐/维持 公司报告 志邦家居 志邦家居（603801）：业绩表现优秀，股权激励展现发展信心 事件：公司发布2023半年报。公司2023年H1营收23.0亿元，同比+13.0%； 归母净利润1.8亿元，同比+13.7%。其中Q2营收14.9亿元，同比+17.1%；归母净利润为1.3亿元，同比+20.0%，增长较高。 分品类看，衣柜、木门拓展空白市场实现较高增速，是公司主要增长动力。2023上半年橱柜、衣柜、木门分别实现营收10.0亿元、9.9亿元、1.3亿元，同比-1.3%、+18.2%、+76.0%。1）橱柜业务Q2在大宗业务高增及消费复苏的带动下，恢复增长。毛利率同比-2.0pct，我们推测主要因大宗占比提升。门店继续推进下沉，门店数量在23H1净增85家至1807家。2）衣柜方面， 渠道扩张、整家战略提升客单价叠加需求回补，有效拉动衣柜业务增长。公司仍积极覆盖空白市场，23H1门店净增111家至1741家。同时随着衣柜规 公司简介： 志邦家居专注于全屋定制家居的研发、生产与销售。拥有国内为数不多的规模级制造基地，从“更懂生活”的品牌理念出发，以定制设计和服务为优势，为全球亿万家庭提供从厨房到全屋的整体解决方案。公司主营业务为整体厨柜、衣柜等全屋定制家具产品的研发、设计、生产、销售和安装服务。公司致力于为客户打造轻松、舒适、完备的整装家庭生活环境。 资料来源：公司公告、iFinD 交易数据 模效应的继续体现，叠加原材料价格的回落，23H1年衣柜毛利率增加3.7pct。 3）木门依然在快速拓店阶段，23H1净开店150家门店，达到898家，对比 52周股价区间（元） 37.69-20.86 2021年末门店数量翻倍，推动收入高增。公司在23H1继续覆盖空白市场， 总市值（亿元） 113.81 各品类均实现扩店，扩张逻辑继续兑现，份额提升可期；同时公司不断建设 流通市值（亿元） 112.67 品类融合门店，推动品类协同销售，带动客单价提升。 总股本/流通A股（万股） 43,655/43,655 分渠道看，零售业务保持增长，大宗业务受益竣工增长。2023上半年直营、 流通B股/H股（万股） -/- 经销、大宗业务分别实现收入1.9亿元、13.1亿元、5.6亿元，同比+12.9%、 52周日均换手率 2.21 +5.5%、+18.2%。1）直营业务因广州直营分公司的落地与开拓，实现较高的增速。2）经销业务增长动力主要来自于衣柜、木门业务的增长以及整装渠 道的开拓。毛利率同比+2.5pct，原材料价格回落助力提升。公司去年开始大力推进整装渠道，推出了超级邦体系强化与装企的合作，效果明显，23H1整装渠道收入同比+40%。随体系的逐步成熟将覆盖更多区域，业务持续高增可 期。3）大宗业务实现较高的增速，主要受益于“保交楼”的推进，带动的住 宅竣工同比增加。业务毛利率同比-5.5pct，下降较多，我们推测主要因客户结构变化。公司持续拓展风险较低的国央企，严格把控信用风险，大宗业务有望实现稳健发展。短期大宗支撑收入增长，后期零售将助力公司继续增长。公司在业务扩张上积极进取，持续立足华东，拓展全国市场，同时积极开拓整装渠道。展望未来，空白市场覆盖以及整装渠道的开拓，有望持续为公司带来成长性。 收入回暖助力盈利能力提升。公司2023H1毛利率36.8%，同比+0.5pct。毛利率受益于衣柜规模提升与原材料价格回落，实现提升。考虑到原材料价格 仍处低位，我们认为毛利率将维持同比的稳定。2023H1销售、管理费用率分别同比-1.6、-0.2ct，研发、财务费用率基本持平。收入端回暖，公司费用率改善明显。报告期内公司计提各类资产减值准备合计6542万元，我们推测主要是某地产客户的信用风险暴露。综合来看，2023H1净利率7.8%，同比 +0.04pct，在计提减值的背景下依然实现提升，全年利润率提升仍可期。 发布股权激励计划，提高员工能动性，展现公司发展信心。公司与中报同步发布股票期权激励计划（草案），公司拟授予股票期权数量450万份，占公 司总股本的1.03%，激励对象涵盖413位中高层管理人员及核心骨干，激励计划业绩考核目标为2023、2024年营收及净利润较2022年增长率均分别不低于12%、24%。公司本次为今年第二次发布股权激励计划，覆盖到更 52周股价走势图 志邦家居 沪深300 86.1% 36.1% -13.9% 8/3010/3012/302/284/306/30 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521080005 分析师：沈逸伦 010-66554044shenyl@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480523060001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 多的员工，充分调动员工积极性。同时业绩考核目标也反映出公司对未来发展的信心。 盈利预测与投资评级：志邦家居管理团队年轻化，经营积极进取，持续拓展 华东外市场且稳步推进大家居布局，同时持续投入中台建设。我们看好公司在未来持续强化竞争力，凭借渠道与品类的扩张提升行业份额。预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.3、7.3、8.5亿元人民币，EPS为2.0、2.4、 2.7元，目前股价对应PE分别为12.4、10.7、9.2倍，维持“推荐”评级。 风险提示：地产销售不及预期；家居消费不及预期；原材料价格上涨超预期。 财务指标预测指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5,152.80 5,388.78 6,262.73 7,221.55 8,361.36 增长率（%） 34.17% 4.58% 16.22% 15.31% 15.78% 归母净利润（百万元）505.52 536.72 631.00 732.21 850.42 增长率（%）27.84% 6.17% 17.57% 16.04% 16.14% 净资产收益率（%）19.51% 18.65% 18.31% 18.40% 18.44% 每股收益(元)1.62 1.76 2.02 2.35 2.73 PE15.49 14.29 12.40 10.69 9.20 PB3.03 2.72 2.27 1.97 1.70 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 志邦家居（603801）：业绩表现优秀，股权激励展现发展信心 DONGXINGSECURITIES 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产合计27872957337841704958营业收入51535389626372228361 货币资金668705116517002334营业成本32853358396346305371 应收账款147207172198229营业税金及附加4044515969 其他应收款149116134155179营业费用75683292710621221 预付款项4958535662管理费用232268310336380 存货388305630799883财务费用-7-184-12-17 其他流动资产12712213030研发费用282279341390452 非流动资产合计25112820256726012637资产减值损失43.3336.9420.00-1.00-1.00 长期股权投资36134000公允价值变动收益5.285.005.140.000.00 固定资产14651491144915561800投资净收益-1.3416.367.5111.949.73 无形资产232255245235226加：其他收益36.8127.7532.2830.0131.15 其他非流动资产538642437300100营业利润552576683792920 资产总计52985777594567717595营业外收入2.984.493.734.113.92 流动负债合计24262775238326752866营业外支出5.083.954.514.234.37 短期借款295367000利润总额550577682792919 应付账款485580626760865所得税4440515969 预收款项00008净利润506537631732850 一年内到期的非流108000少数股东损益00000 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%）9.54% 9.29% 10.61% 10.81% 11.20% 2021A 2022A 2023E 2024E2025E ROE(%)19.51% 18.65% 18.31% 18.40% 18.44% 非流动负债合计281124117118117归属母公司净利润506537631732850 长期借款 200 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 2707 2899 2499 2792 2983 成长能力 少数股东权益 0 0 0 0 0 营业收入增长 34.17% 4.58% 16.22% 15.31% 15.78% 实收资本（或股本） 312 312 312 312 312 营业利润增长 26.50% 4.45% 18.49% 15.93% 16.18% 资本公积 806 766 766 766 766 归属于母公司净利 27.84% 6.17% 17.57% 16.04% 16.14% 未分配利润 1422 1773 2250 2783 3414 获利能力 归属母公司股东权 2591 2879 3446 3979 4613 毛利率(%) 36.24% 37.69% 36.73% 35.89% 35.76% 负债和所有者权益 5298 5777 5945 6771 7595 净利率(%) 9.81% 9.96% 10.08% 10.14% 10.17% 经营活动现金流 496 766 488 925 1037 偿债能力 净利润 506 537 631 732 850 资产负债率(%) 51% 50% 42% 41% 39% 折旧摊销 144.64 186.99 143.57 153.23 174.26 流动比率 1.15 1.07 1.42 1.56 1.73 财务费用 -7 -18 4 -12 -17 速动比率 0.99 0.96 1.15 1.26 1.42 应收账款减少 -30 -60 36 -26 -31 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 8 总资产周转率 1.09 0.97 1.07 1.14 1.16 投资活动现金流 -516 -443 412 -206 -206 应收账款周转率 39 30 33 39 39 公允价值变动收益 5 5 5 0 0 应付账款周转率 11.58 10.12 10.39 10.42 10.29 长期投资减少 0 0 377 0 0 每股指标（元） 投资收益 -1 16 8 12 10 每股收益(最新摊 1.62 1.76 2.02 2.35 2.73 筹资活动现金流 179 -433 -440 -184 -196 每股净现金流(最 0.51 -0.36 1.48 1.71 2.04 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新 8.30 9.23 11.05 12.76 14.79 长期借款增加 200 -200 0 0 0 估值比率 普通股增加 89 0 0 0 0 P/E 15.49 14.29 12.40 10.69 9.20 资本公积增加 -113 -40 0 0 0 P/