直营增速亮眼，产品结构持续优化

2023年9月1日 强烈推荐/维持 公司报告 千味央厨 千味央厨（001215）：直营增速亮眼，产品结构持续优化 事件： 公司2023年H1实现营收8.51亿元，同比+31.14%，归母净利润0.56亿元，同比+22.18%，扣非归母净利润0.53亿元，同比+30.07%。23Q2公司实现营收4.22亿元，同比+40.36%，归母净利润0.26亿元，同比+50.29%，扣 非归母净利润0.23亿元，同比+38.96%，公司业绩符合预期。 大B快速复苏，小B略显疲弱。今年上半年，公司直营和经销渠道收入分别为3.80/4.67亿元，分别同比增长71.01%%/10.12%。22年公司直营客户受 疫情影响较大，老品销售以及新品推出均受到影响，基数相对较低，而今年连锁大客户门店恢复情况较好，新增门店较多，公司加速新品推出带来收入高增。其中，大客户一（推测为百胜）收入2.15亿元，同比+116.35%，大 客户二（推测为华莱士）收入5988.27万元，同比+93.83%，大客户三（推 测为海底捞）收入2611.22万元，同比+11.72%。连锁客户抗风险能力强，恢复较快，预计下半年大客户继续保持复苏态势。经销方面，公司经销渠道主要覆盖小B客户，受疫情影响恢复相对较慢且去年同期受益于“保供”和团餐的业务需求增速较快导致基数较高，对今年的增幅造成影响。未来，公司将通过厂商联合项目制共同体来帮助经销商开拓并服务下游客户，我们认为公司经销渠道正逐步成熟，未来可期。 烘焙产品高增长。分产品来看，公司油炸类/蒸煮类/烘焙类/菜肴及其他产品上半年收入分别为3.91/1.59/1.85/1.12亿元，分别同比 +23.99%/+19.15%/+64.75%/+31.29%，烘焙产品表现亮眼，菜肴产品持续高增。公司核心大单品销售较好，蒸煎饺收入同比+33.17%，随着规模的提升增速正常回落。预制菜是2023年公司重点关注的业务，上半年销售收入3338万元，同比增加180.40%。烘焙产品市场空间广阔，公司基数依然较低，但已具备服务龙头公司的基础，我们看好公司在烘焙行业的发展潜力。 产品结构改善带动毛利率持续提升。公司23H1毛利率23.24%，同比 +0.77pct，Q2毛利率22.52%，同比提升0.16pct。毛利率的提升主要由大客户以及烘焙产品占比提升所带动。其中，主要得益于公司对百胜新品的大量推出，公司直营毛利率提升1.80pct至21.83%。此外，烘焙产品/菜肴类及其他高毛利产品增速较快，收入占比提升，且毛利率分别同比提升1.98/5.58pct，分别至23.54%/29.20%。长期来看，烘焙类产品及菜肴类产品收入增速均有望高于公司整体，公司产品结构改善有望长期带动毛利率提升。今年上半年公司销售费用率/管理费用率分别为4.87%/8.31%，分别同比+1.73%/-1.36%。销售费用率的提升主要是因为公司扶持经销商增加销售人员所致，未来随着厂商协作逐步成熟，单个经销商规模的增加，销售费用率将有一个由升转降的过程。管理费用率下降主因规模效应，未来有望继续降低。 公司盈利预测及投资评级：我们认为，公司产品上新能力以及拓展大客户的能力均得到验证，直营渠道有望在下半年继续获得快速恢复。此外，经销渠 道的培养逐现成效，未来也有望维持较高增速。我们预计公司2023-2025年净利润分别为1.48、1.94和2.42亿元，对应EPS分别为1.71、2.24和2.79元。当前股价对应2023-2025年PE值分别为38、29和24倍，维持“强烈 公司简介： 公司主营业务为面向餐饮企业的速冻面米制品的研发、生产和销售。公司秉承“只为餐饮、厨师之选”的战略定位，致力于为餐饮企业提供定制化、标准化的速冻食品及相关餐饮后厨解决方案。 资料来源：公司公告、iFinD 未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52周股价区间（元）79.71-44.01 总市值（亿元）56.95 流通市值（亿元）29.72 总股本/流通A股（万股）8,664/8,664 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率2.47 52周股价走势图 千味央厨 沪深300 86.0% 36.0% -14.0% 8/3110/3112/312/284/306/30 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：孟斯硕 010-66554041mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070004 分析师：王洁婷 021-225102900wangjt@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480520070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 推荐”评级。 风险提示：疫情导致消费能力及消费需求下降，餐饮业复苏低于预期；前三大客户的经营风险间接影响公司对大客户销售额；食品安全风险等。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,273.90 1,488.62 1,900.62 2,231.48 2,579.61 增长率（%） 34.89% 16.86% 27.68% 17.41% 15.60% 归母净利润（百万元） 88.46 101.91 148.28 193.69 241.80 增长率（%） 15.51% 15.20% 45.50% 30.63% 24.84% 净资产收益率（%） 9.28% 9.61% 11.40% 12.52% 13.06% 每股收益(元) 1.25 1.20 1.71 2.24 2.79 PE 52.58 54.78 38.41 29.40 23.55 PB 5.97 5.37 4.38 3.68 3.08 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券公司报告 千味央厨（001215）：直营增速亮眼，产品结构持续优化 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 593 670 1035 1397 1812 营业收入 1274 1489 1901 2231 2580 货币资金 332 381 679 991 1351 营业成本 989 1140 1426 1651 1885 应收账款 62 67 89 102 119 营业税金及附加 12 12 17 19 22 其他应收款 8 7 9 10 12 营业费用 42 58 84 105 129 预付款项 5 8 6 8 7 管理费用 107 139 171 194 214 存货 162 182 231 266 304 财务费用 5 2 1 0 -1 其他流动资产 24 24 21 20 18 研发费用 9 16 19 23 27 非流动资产合计 747 917 843 800 750 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0 30 30 30 30 公允价值变动收益 0.36 -0.42 0.00 0.00 0.00 固定资产 606 633 583 532 481 投资净收益 0.00 0.02 0.01 0.01 0.01 无形资产 38 38 35 33 31 加：其他收益 1.40 2.04 3.00 3.00 3.00 其他非流动资产 17 32 18 22 24 营业利润 112 123 186 243 306 资产总计 1341 1587 1878 2197 2563 营业外收入 2.60 6.87 4.73 5.80 5.27 流动负债合计 326 350 413 486 548 营业外支出 0.79 0.94 1.27 1.00 1.07 短期借款 15 15 15 15 15 利润总额 113 129 190 248 310 应付账款 144 191 220 264 296 所得税 26 28 43 55 69 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 87 101 147 193 241 一年内到期的非流动负债 10 12 12 12 12 少数股东损益 -1 -1 -1 -1 -1 非流动负债合计 61 176 165 166 167 归属母公司净利润 88 102 148 194 242 长期借款 35 147 147 147 147 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 388 526 578 652 715 成长能力 少数股东权益 0 0 -1 -2 -3 营业收入增长 34.89% 16.86% 27.68% 17.41% 15.60% 实收资本（或股本） 87 87 87 87 87 营业利润增长 11.53% 10.59% 51.11% 30.29% 25.93% 资本公积 546 565 609 661 723 归属于母公司净利润 15.51% 15.20% 45.50% 30.63% 24.84% 未分配利润 336 417 554 732 955获利能力 归属母公司股东权益合计 954 1061 1301 1547 1851 毛利率(%) 22.36% 23.41% 24.99% 26.03% 26.92% 负债和所有者权益 1341 1587 1878 2197 2563 净利率(%) 6.85% 6.78% 7.74% 8.63% 9.33% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（ %） 6.60% 6.42% 7.90% 8.82% 9.44% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 9.28% 9.61% 11.40% 12.52% 13.06% 经营活动现金流 98 211 205 274 305 偿债能力 净利润 87 101 147 193 241 资产负债率(%) 29% 33% 31% 30% 28% 折旧摊销 41.55 51.49 58.34 58.44 58.51 流动比率 1.82 1.91 2.51 2.88 1.82 财务费用 5 2 1 0 -1 速动比率 1.32 1.39 1.95 2.33 1.32 应收账款减少 -10 -4 -22 -13 -17 营运能力 预收帐款增加 0 0 0 0 0 总资产周转率 1.11 1.02 1.10 1.10 1.08 投资活动现金流 -183 -251 18 1 7 应收账款周转率 22 23 24 23 23 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 应付账款周转率 8.92 8.89 9.24 9.22 9.21 长期投资减少 0 0 0 0 0每股指标（元） 投资收益 0 0 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 1.25 1.20 1.71 2.24 2.79 筹资活动现金流 299 88 75 38 48 每股净现金流(最新 2.48 0.56 3.44 3.60 4.16 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊 11.01 12.24 15.01 17.86 21.36 长期借款增加 -20 112 0 0 0 估值比率 普通股增加 23 0 0 0 0 P/E 52.58 54.78 38.41 29.40 23.55 资本公积增加 308 18 44 53 62 P/B 5.97 5.37 4.38 3.68 3.08 现金净增加额 215 48 298 312 360 EV/EBITDA 35.15 32.43 21.56 16.48 12.63 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 千味央厨（001215）：直营增速亮眼，产品结构持续优化 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 公司普通报告 千味央厨（001215）：22年