债市研究 | 详解科创债

引言 2021年3月，沪深交易所启动科技创新公司债券（简称“科创债”）试点工作，在创新创业公司债券（简称“双创债”）框架下，引导优质企业发行科创用途公司债券。2022年5月20日，沪深交易所按照中国证监会统一部署，分别发布了《上海证券交易所公司债券发行上市审核规则适用指引第4号——科技创新公司债券》和《深圳证券交易所公司债券创新品种业务指引第6号——科技创新公司债券》（统称《指引》），标志着科创债在前期试点基础上的正式落地。科创债是指发行主体为科技创新领域相关企业和募集资金主要用于科技创新领域而发行的公司债券。科创债的推出，有助于引导高质量科技型企业发债融资，推动交易所债券市场资金精准高效流入科技创新领域，更好发挥债券市场在服务国家创新驱动发展战略和产业转型升级中的积极作用。 报告正文： 一、科创债发行条件 科创债是特定品种的公司债券，发行人除需满足公司债一般规定外，其相关业务、募集资金用途还应符合国家科技创新相关发展规划和政策文件要求。科创债发行人分为四类，分别是科创企业类（上交所称“科创企业 类”，深交所称“科技创新类”，以下统称“科创企业类”）、科创升级类、科创投资类和科创孵化类，不同类别发行人需满足相对应的、不同的发行条件： （一）科创企业类发行人 科创企业类发行人需具有显著的科技创新属性，并符合下列情形之一： 《指引》鼓励“科改示范企业”、“制造业单项冠军企业”等国家有关部委认定的科技型样板企业发行科创债。若发行人未达到上述标准，但科技创新能力突出并具有明确依据，也可以科创企业类发行人身份申请发行科创债。此外，《指引》未对科创企业类发行人主体或债项评级作出要求。 （二）科创升级类发行人 对于科创升级类发行人，《指引》对发行企业本身科创属性并无要求，也未对主体或债项评级作出要求，但对募集资金用途有明确限定，要求募集资金用于助推现有产业结构升级，提升创新能力、竞争力、综合实 力，来促进新技术产业化、规模化应用，推动战略性新兴产业加快发展，助推产业转型升级。 （三）科创投资类发行人 科创投资类发行人包括两类主体，一类是符合《私募投资基金监督管理暂行办法》、《创业投资企业管理暂行办法》相关规定，向科技创新创业企业进行股权投资的公司制创业投资基金、创业投资基金管理机构；另一类是主体或债项评级在AA+级及以上，报告期内创投业务累计收入（含投资收益）占总收入超30%的企 业。 （四）科创孵化类发行人 科创孵化类发行人是指主体评级在AA+级及以上，主营业务是围绕国家级高新技术产业开发区进行运营，创新要素集聚能力突出，科创孵化成果显著的重点园区企业。科创孵化类发行人可发挥科创类产业园区辐射带动作用，助力孵化期科创企业集群发展。由于科创孵化类发行人是各地服务创新创业资源集聚区域的园区运营企业，与地方政府关联紧密，因此《指引》明确要求，科创孵化类发行人应承诺所发行科创债符合地方政 府性债务管理相关要求，不新增地方政府债务规模。 另外需要说明的是，《指引》对科创债四类发行人的偿债能力提出了具体要求，即发行人应当诚信记录优良，公司治理运行规范，具备良好的偿债能力，且最近一期末资产负债率原则上不高于80%。 二、科创债募集资金用途 由于科创企业类发行人本身即为具有显著科创属性的科技型企业，为支持其发展，《指引》未对科创企业类发行人发行科创债的募集资金用途进行限制，从实践来看，多用于偿还存量债务或补充流动资金。而对于科 创升级类、科创投资类和科创孵化类三类发行人，《指引》明确要求所发行科创债的募集资金投向科技创新 领域的比例应不低于70%，其中，用于产业园区或孵化基础设施相关用途的比例不得超过30%（这一点应主要针对科创孵化类发行人）。具体来看，科创债募集资金可以通过以下方式投向科技创新领域： 可以看出，《指引》对科创债募集资金虽规定了投向科创领域的最低比例要求，但对于投向科创领域的方式包容度较强。发行人既可将募集资金对内直接投入科创相关项目研发，或置换12个月内的科创领域投资支出，也可对外通过股权投资或基金出资等形式投向科创公司，或作为产业链核心企业，通过支付预付款、清偿应付款项等形式反哺上下游企业等。其中值得一提的是，《指引》允许科创债发行人使用募集资金对发行 前12个月内的科技创新领域相关投资支出进行置换，相较双创债允许的可置换发行前3个月内的双创投资，科创债募集资金使用的灵活度更高。 三、科创债信息披露要求 科创债发行人应当在募集说明书中披露是否符合科创债主体范围及募集资金投向的相关要求，信息披露要求较为细致。 （一）发行主体范围相关披露要求 对于科创债四类发行人，主承销商和律师都应当根据国家及地方科技创新相关发展规划和政策文件，对发行人是否符合科创债主体范围进行核查，并发表核查意见。 科创企业类发行人应当在募集说明书中披露符合“具有显著的科技创新属性”这一条件的依据，包括其所属的科技创新领域、自身科技创新属性及相关政策依据、所持有创新技术先进性及具体表现、正在从事的研发项目及进展情况、保持持续技术创新的机制和安排等。适用情形2[1]的科创企业类发行人，应当从拥有的核心关键技术、推动关键核心技术攻关、承担国家重大科技项目、形成的主要产品实现进口替代等方面说明是否符合科创企业类主体相关要求。 科创投资类发行人需要披露自身科创投资业务开展情况（具体披露内容如下图所示），同时，还应在发行前披露拟投资企业、拟出资基金的相关信息，以及拟投资项目的科技创新属性，确保资金投向科技创新领域。 （二）募集资金支持领域相关披露要求 科创债发行人需在募集说明书与定期报告中披露募集资金的规划与实际使用情况。针对募集资金投向科创领域的不同方式，《指引》明确了不同的信息披露要求（见表1）。在债券存续期间，发行人还应通过定期报告披露科创债募集资金使用情况、科创项目进展情况、促进科技创新发展效果，以及设立或认购基金份额的需披露基金产品的运作情况。 四、科创债配套措施及支持政策 为激发企业发行科创债的积极性，《指引》对符合相关规定，最近一年末总资产大于1000亿元、最近一年总资产报酬率高于3%的发行人，作出一系列配套优化安排（见表2）。但需注意的是，发行人报告期内若存在经营活动现金流量净额持续大额为负或大幅下降等可能影响企业偿债能力情形的，不适用相关优化安排。 除上述优化安排外，《指引》针对科创债提出的配套措施和支持政策还包括： 1.为方便市场辨识，科创债可以在债券名称和债券简称中加入特定标识。募集资金用于科研投入、国家重大科技项目等特定专项用途的，可以在债券名称中增加专项标识。 2.对于在推动关键核心技术攻关、承担国家重大科技项目、推动产业转型升级等方面具有引领和示范作用， 具有重大战略意义的发行人，即使成立不满一个完整会计年度，也可以非公开发行科创债。 3.鼓励发行人对发行方式、期限、利率确定和计算方式、增信措施和条款设计等积极进行创新。鼓励发行人根据预期投资回收周期发行长期限债券，以匹配长期资金使用需求。对于资质较弱的发行人，鼓励通过预期收益质押担保、信用保护工具、内外部信用增进等方式，降低融资成本，并根据自身特点有针对性地设置多样化的偿债保障条款。 除《指引》外，2022年11月发布的《关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知》和2023年4月发布的《推动科技创新公司债券高质量发展工作方案》，进一步强化了政策层面对科创债市场健康发展的支持。 （一）《关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知》 央企是创新发展的主力军，也是集聚科技创新要素的重要载体。科创债是交易所债市支持科创领域央企融资需求的重要抓手。2022年11月11日，证监会和国务院国资委联合发布《关于支持中央企业发行科技创新公 司债券的通知》（简称《通知》），旨在更好发挥央企科技创新引领示范作用。这也是国务院国资委首次为单一债券品种发文。 《通知》通过优化市场服务运行机制、监管考核标准、融资决策程序等方式，多措并举支持央企发行科创债 （主要举措如下图所示）。《通知》鼓励央企加大研发投入，引导央企发挥产业链“链长”作用或通过股权投资、建设科创孵化园区等方式，支持科创领域中小企业发展，服务产业转型升级。《通知》支持央企开展基础设施领域REITs试点，重点支持新基建项目发行REITs，鼓励回收资金用于科创领域投资。此外，《通知》 还鼓励央企子公司探索利用资产担保、无形资产质押或者由中央企业集团提供外部增信等方式发行科创债， 并积极支持符合条件的持续发行科创债融资的央企子公司上市融资。 （二）《推动科技创新公司债券高质量发展工作方案》 2023年4月28日，证监会发布《推动科技创新公司债券高质量发展工作方案》（简称《工作方案》），从五方面部署了18项举措（见表3）。《工作方案》提出，实行科创企业“即报即审、审过即发”的“绿色通道”政策，这有利于满足科创企业的快速融资需求，帮助科创企业高效获取资金，推动科创项目进展与成果转化。 《工作方案》针对提升科创债交易流动性部署了多项举措，包括将优质企业科创债纳入基准做市品种等，交易流动性的提升有利于增强科创债对投资者的吸引力，从而降低债券发行成本。此外，《工作方案》还将科 创债承销情况纳入证券公司评价考核体系，这有助于引导证券公司提升服务积极性与服务质效，助力科创债市场高质量发展。 五、科创债发行情况 1.截至2023年7月底，科创债发行量逾2300亿元，发行企业以中高等级主体为主，AAA级企业数量占比近7成。 我们根据债券名称中是否含有科创债标识作为筛选标准，对2022年5月科创债正式推出至2023年7月底的发行情况进行了统计梳理。根据我们的统计结果，2022年5月-2023年7月，交易所债市累计发行科创债212支，发行规模合计2331亿元，共涉及发行企业135家。其中，2023年以来，科创债发行明显提速，1-7月月均发行量226.7亿元，是2022年5-12月月均发行量93.1亿元的2.4倍。 2022年5月-2023年7月，共计135家科创债发行企业中，主体评级AAA级企业93家，占比68.9%，发行量共计2009.6亿元，占比86.2%；AA+级企业28家，占比20.7%，发行量共计265.4亿元，占比11.3%；AA级企业14家，占比10.4%，发行量仅56亿元，占比2.5%。总体来看，科创债发行人以高信用等级主体为主，而根据以往发行经验，AA级主体发行科创债通常需要采取一定的增信措施。 另外值得一提的是，已发行科创债主要为公募债。2022年5月-2023年7月发行的科创债中，公募债共发行168支，发行规模2027.8亿元，占比达87.0%；私募债共发行44支，发行规模303.2亿元，占比13.0%。这与科创债发行人近七成为资质最优的AAA级企业相匹配。 2.央国企为科创债发行的绝对主力，发行量合计占比达99%。 从发行主体性质看，2022年5月-2023年7月，135家科创债发行企业中，央企41家，发行量1104.4亿元；地方国企90家，发行量1199.6亿元；广义民企仅4家，发行量27亿元，其中民营企业3家，发行量仅12亿元。可以看到，央企和地方国企科创债发行量占比分别为47.4%和51.5%，合计占比达到98.9%，是科创债发行的绝对主力；广义民企发行量占比仅为1.1%，低于同期广义民企公司债发行量占交易所债市全部公司债发行量的比重（3.8%）。 政策支持下，央企在科创债发行方面的引领示范作用凸显。2022年11月，证监会、国务院国资委联合发布 《关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知》（简称《通知》），鼓励并支持央企发行科创债。为观察政策效果，我们以《通知》发布时间为节点，对比《通知》发布前后两个阶段科创债发行量的变化情况 ——即2022年5-11月（第一阶段）和2022年12月-2023年7月（第二阶段）。结果显示，第二阶段科创债月均发行量较第一阶段增长了124.6%，其中央企月均发行量增长