拓益销售快速增长，海内外新适应症获批在即

君实生物-U（688180.SH） 公司研究/公司点评 拓益销售快速增长，海内外新适应症获批在即 2023-08-31 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： 事件 收盘价（元）38.57 近12个月最高/最低（元）85.96/35.94 总股本（百万股）986 流通股本（百万股）503 流通股比例（%）51.01% 总市值（亿元）380.18 流通市值（亿元）190.48 公司价格与沪深300走势比较 60% 40% 20% 0% -20% -40% 君实生物沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】公司点评君实生物 （688180.SH）：核心肿瘤产品放量进入正循环，研发生产持续创新升级2022-08-30 2.【华安医药】公司深度君实生物 （688180.SH）：中国新冠治疗的先行者，全球肿瘤免疫的新力量2022-04-22 2023年8月30日，君实生物发布2023年中期业绩公告。2023年上半年公司实现总营收6.70亿元，同比下降29%；归母净利润为- 9.97亿元，扣非净利润为-9.71亿元。2023年上半年，君实生物药品销售收入6.25亿元，同比增加103%，占营业收入的93.28%，比重继续升高；其中特瑞普利单抗（拓益®）实现销售收入4.47亿元，同比增加50%。截至6月30日，公司在手现金48.81亿元，同比增加40.62%。 点评 研发管理降本增效，销售优化匹配新药市场推广 费用方面，2023年上半年，研发投入为9.49亿元，同比下降11%；管理费用为2.32亿元，同比下降20%。通过人员结构的调整、岗位适配性的提高以及控制初期管线研发、回收部分CRO项目，君实生物实现降本增效。对于销售费用，2023年H1销售费用为3.73亿元，同比增加21%，匹配新上市的民得维®及拓益®的新适应症需要额外市场推广。报告期内药品销售收入增速大幅高于销售费用增速，主要是由于更多拓益®适应症获批上市、君迈康®供货能力提升、民得维®获批及商业化团队组织结构的优化。 核心产品销售增长显著，行业变革或现新机会 2023年上半年，君实生物商业化药品收入达到6.25亿元，多款商业化产品进入快速放量期。作为国家医保目录中唯一用于治疗黑色素瘤的抗PD-1单抗药物，君实生物核心产品拓益®（特瑞普利单抗）收入约为4.47亿元，占总产品销售收入的70%以上，同比增长约50%。2023年1月28日，口服核苷类抗SARS-CoV-2的1类创新药民得维®（VV116）获得NMPA附条件批准上市,实现销售收入1.1亿元；君迈康（阿达木单抗）收入6800万元。君实生物秉承产品实力为导向的销售策略，在PD-1应用于尿路上皮癌领域取得领先优势，面对今年下半年以来的医疗政策变化，公司将继续合规执业，将质优价美的PD-1惠及更多癌症患者。 特瑞普利单抗多重出海，独家适应症快速切入 特瑞普利单抗作为我国自主研发并获NMPA批准上市的PD-1产品，在中国已获批了6个适应症。截止2023年8月，特瑞普利单抗用于三阴性乳腺癌、非小细胞肺癌（NSCLC）围手术期、肾细胞癌、广泛期小细胞肺癌一线治疗4个新适应症上市申请获得NMPA受理。除此之外，特瑞普利单抗将通过治疗晚期复发或转移性鼻咽癌打开国际市场，目前，特瑞普利单抗联合吉西他滨/顺铂作为晚期复发或转移性鼻咽癌患者的一线治疗，以及单药用于复发或转移性鼻咽癌含铂治疗后的二线及以上治疗的上市申请（BLA）正在接受FDA审评且进展顺利，预期2023年年底于美国获批上市，在欧 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 洲、东南亚、一带一路等50多个国家的商业布局也正顺利推进。 继续坚持研发创新，差异化布局适应症 截至2023年8月，君实生物处于临床研究阶段的管线有近30条， 临床前阶段管线有20余条，涉及小分子、ADC、小核酸、双抗/多特异性抗体等类型，布局肿瘤免疫疗法、自身免疫系统疾病、慢性代谢类疾病、神经系统疾病、感染类疾病等领域，多项研究进入临床Ⅲ期阶段。BTLA单抗Tifcemalimab数据表现亮眼，根据Tifcemalimab用于难治性ES-SCLC临床试验数据，其联合特瑞普利单抗在IO初治患者中缓解率能够达到40%，并显示良好的安全性。除此之外，公司多个双抗项目（JS203、JS207）IND申请获NMPA受理，Claudin18.2ADC临床试验申请获NMPA批准，目前I期临床研究入组正在进行中，处于国内同类第一梯队。后续研发中ADC将会成为君实生物的研发重点，突破PD-1耐药后的用药需求；siRNA用于慢病，解决给药频率等问题。 投资建议 我们预计公司2023~2025年收入分别为15.24亿元、26.85亿元、 42.28亿元，分别同比增长4.8%、76.2%、57.5%；预计归母净利润分别为-13.91亿元、-8.34亿元、-2.03亿元，分别同比增长41.7%、40.0%、75.7%。我们看好特瑞普利单抗前期医保降价承压到底，续约新规下有望保价升量，海内外新适应症占据细分独家优势，维持“买入”评级。 风险提示 新药研发失败风险：医药行业创新研发投入高、周期性长，风险大，研发需承担相应的失败风险； 审批准入不及预期风险：公司药品申报临床及注册等环节可能面临审批进度不及预期的风险；海外上市进程可能受到地缘因素等影响； 行业政策风险：市场竞争较大的创新药品种或面临医保谈判降价幅度超预期的风险； 销售浮动风险：市场竞品及未来上市新药可能对产品销售造成一定影响，导致销售不及预期。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1453 1524 2685 4228 收入同比（%） -63.9% 4.8% 76.2% 57.5% 归属母公司净利润 -2388 -1391 -834 -203 净利润同比（%） -231.3% 41.7% 40.0% 75.7% 毛利率（%） 65.3% 43.6% 54.0% 59.2% ROE（%） -25.2% -17.1% -11.4% -2.9% 每股收益（元） -2.60 -1.41 -0.85 -0.21 P/E — — — — P/B 6.49 4.68 5.21 5.36 EV/EBITDA -23.45 -26.16 -47.97 -566.60 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7216 6097 5762 5981 营业收入 1453 1524 2685 4228 现金 6031 4925 4436 4590 营业成本 504 860 1236 1724 应收账款 238 220 254 247 营业税金及附加 10 8 13 21 其他应收款 26 25 37 47 销售费用 716 557 608 817 预付账款 231 301 371 431 管理费用 569 401 531 691 存货 599 514 537 517 财务费用 -81 -28 -17 -12 其他流动资产 91 112 128 149 资产减值损失 -22 0 0 0 非流动资产 5342 5341 5204 5064 公允价值变动收益 -9 0 0 0 长期投资 493 543 543 543 投资净收益 -42 -15 -27 -42 固定资产 1895 1950 1858 1761 营业利润 -2666 -1464 -878 -214 无形资产 316 336 351 366 营业外收入 1 0 0 0 其他非流动资产 2639 2512 2452 2395 营业外支出 12 0 0 0 资产总计 12558 11437 10966 11045 利润总额 -2677 -1464 -878 -214 流动负债 1766 1946 2308 2591 所得税 -93 -73 -44 -11 短期借款 351 351 351 351 净利润 -2584 -1391 -834 -203 应付账款 1057 1194 1373 1437 少数股东损益 -196 0 0 0 其他流动负债 357 401 584 803 归属母公司净利润 -2388 -1391 -834 -203 非流动负债 1016 1074 1074 1074 EBITDA -2423 -1316 -728 -61 长期借款 840 840 840 840 EPS（元） -2.60 -1.41 -0.85 -0.21 其他非流动负债 176 235 235 235 负债合计 2782 3020 3382 3665 主要财务比率 少数股东权益 293 293 293 293 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 983 986 986 986 成长能力 资本公积 15346 15388 15388 15388 营业收入 -63.9% 4.8% 76.2% 57.5% 留存收益 -6845 -8249 -9083 -9286 营业利润 -377.5% 45.1% 40.0% 75.7% 归属母公司股东权 9484 8124 7290 7088 归属于母公司净利 -231.3% 41.7% 40.0% 75.7% 负债和股东权益 12558 11437 10966 11045 获利能力毛利率（%） 65.3% 43.6% 54.0% 59.2% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） -164.3% -91.3% -31.1% -4.8% 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%） -25.2% -17.1% -11.4% -2.9% 经营活动现金流 -1776 -937 -414 233 ROIC（%） -23.6% -14.5% -9.5% -2.5% 净利润 -2584 -1391 -834 -203 偿债能力 折旧摊销 296 176 167 164 资产负债率（%） 22.2% 26.4% 30.8% 33.2% 财务费用 -76 32 32 32 净负债比率（%） 28.5% 35.9% 44.6% 49.7% 投资损失 42 15 27 42 流动比率 4.09 3.13 2.50 2.31 营运资金变动 678 182 208 218 速动比率 3.56 2.67 2.06 1.91 其他经营现金流 -3393 -1525 -1055 -442 营运能力 投资活动现金流 -437 -238 -43 -46 总资产周转率 0.12 0.13 0.24 0.38 资本支出 -394 -182 -17 -4 应收账款周转率 1.90 6.65 11.34 16.91 长期投资 -104 -50 0 0 应付账款周转率 0.38 0.76 0.96 1.23 其他投资现金流 61 -5 -27 -42 每股指标（元） 筹资活动现金流 4613 44 -32 -32 每股收益 -2.60 -1.41 -0.85 -0.21 短期借款 351 0 0 0 每股经营现金流 -1.80 -0.95 -0.42 0.24 长期借款 350 0 0 0 每股净资产 9.65 8.24 7.40 7.19 普通股增加 72 3 0 0 估值比率 资本公积增加 3923 42 0 0 P/E — — — — 其他筹资现金流 -83 -1 -32 -32 P/B 6.49 4.68 5.21 5.36 现金净增加额 2492 -1106 -489 155 EV/EBITDA -23.45 -26.16 -47.97 -566.60 资料来源：公