2023年半年报点评：中报业绩符合预期，下半年有望稳健增长

中报业绩符合预期，下半年有望稳健增长 华润三九（000999.SZ）2023年半年报点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|华润三九 2023年08月31日 公司评级买入 股票代码000999.SZ 事件：华润三九发布2023年半年报，报告期内实现营收131.46亿元（同比 前次评级买入 +56.48%），归母净利润18.77亿元（同比+30.99%），扣非净利润18.27亿 评级变动维持 元（同比+37.22%）；其中23Q2实现营收67.94亿元（同比+63.68%），归 母净利润7.26亿元（同比+22.59%），扣非净利润6.96亿元（同比+30.29%） 上半年整体经营业绩表现良好，主要系CHC业务中品牌OTC、专业品牌、大健康业务增速较快以及昆药集团自1月19日起并表。剔除昆药并表影响23H1公司实现营收99.55亿元（同比+18.50%），其中CHC/处方药/其他业务分别为68.19/27.80/3.57亿元，同比+23.19%/+11.31%/-3.14%，CHC业 务实现较快增长预计与上半年流感+新冠导致的999感冒药品类放量有关。 持续推进昆药集团整合，今年整体融合基调是稳定。公司制定了昆药集团加入后的三期融合计划，顺利实现了控制权交接和平稳过渡，百日融合目标基本达成；目前在品牌、产品、渠道、终端等方面的协同在有序推进，且正在 逐步导入华润三九的商道体系和持续推进管理体系的融合，预计将对昆药现金流改善、覆盖率和配送效率的提升发挥一定的作用。 全年内生业务预计实现双位数增长。23H1公司毛利率为52.22%，同比 -2.67pct，主要系昆药集团整体毛利率较低；CHC/处方药业务毛利率分别为56.97%/51.35%，同比+1.10pct/-6.18pct。展望全年，公司已拟定了具体措施应对部分行业政策推行及外部环境变化可能对经营活动带来的影响，预计不考虑昆药并购对业绩的增厚，2023年营收和净利润将实现双位数增长。 维持“买入”评级。预计2023-2025年归母净利润30.54/35.63/41.13亿元同比增长24.7%/16.7%/15.4%，EPS为3.09/3.61/4.16元，对应PE分别为15.3/13.1/11.3x。考虑到公司具有较强的品牌价值、渠道优势和在中药配方 颗粒的先发优势，维持“买入”评级。 风险提示：政策调整风险、并购整合风险、成本上涨风险 核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 15,320 18,079 28,242 32,224 36,693 增长率 12.3% 18.0% 56.2% 14.1% 13.9% 归母净利润(百万元) 2,047 2,449 3,054 3,563 4,113 增长率 28.1% 19.6% 24.7% 16.7% 15.4% 每股收益（EPS） 2.07 2.48 3.09 3.61 4.16 市盈率（P/E） 22.8 19.0 15.3 13.1 11.3 市净率（P/B） 3.1 2.7 2.3 2.0 1.7 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 当前价格47.2 近一年股价走势 华润三九中药Ⅲ沪深300 70% 58% 46% 34% 22% 10% -2% -14% 2022-082022-122023-04 分析师 吴天昊S0800520080002 13262686562 wutianhao@research.xbmail.com.cn 联系人 丁健行 19921317891 dingjianxing@research.xbmail.com.cn 相关研究 华润三九：业绩增长符合预期，保持良好健康态势—华润三九（000999.SZ）2022年度报告点评2023-03-29 华润三九：业绩增长符合预期，持续稳健成长 —华润三九（000999.SZ）2022年度业绩快报点评2023-03-12 华润三九：业绩增长符合预期，持续稳健成长 —华润三九（000999.SZ）2022年业绩预告点评2023-01-20 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 3,065 3,150 9,662 13,095 17,751 营业收入 15,320 18,079 28,242 32,224 36,693 应收款项 3,386 4,694 6,275 6,599 7,153 营业成本 6,171 8,313 13,650 15,254 17,020 存货净额 2,308 2,499 4,635 5,157 5,550 营业税金及附加 204 207 354 401 446 其他流动资产 3,719 1,646 2,493 2,619 2,252 销售费用 5,021 5,077 7,767 9,087 10,494 流动资产合计 12,478 11,988 23,066 27,470 32,707 管理费用 1,506 1,653 2,485 2,932 3,449 固定资产及在建工程 4,112 4,677 4,783 4,934 5,089 财务费用 (39) 6 (55) (125) (179) 长期股权投资 15 66 32 37 45 其他费用/（-收入） (1) (123) 284 372 461 无形资产 2,647 2,750 2,866 2,911 2,973 营业利润 2,457 2,947 3,756 4,303 5,002 其他非流动资产 5,056 7,642 5,714 6,049 6,381 营业外净收支 (28) 16 (9) 0 (5) 非流动资产合计 11,830 15,134 13,394 13,931 14,488 利润总额 2,429 2,963 3,747 4,303 4,997 资产总计 24,308 27,123 36,460 41,401 47,195 所得税费用 348 466 644 678 811 短期借款 60 169 85 104 119 净利润 2,081 2,497 3,103 3,626 4,186 应付款项 7,481 8,140 14,517 15,739 17,314 少数股东损益 34 48 50 62 73 其他流动负债 234 364 250 283 299 归属于母公司净利润 2,047 2,449 3,054 3,563 4,113 流动负债合计 7,775 8,673 14,852 16,126 17,732 长期借款及应付债券 19 61 61 61 61 财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 其他长期负债 801 856 767 808 810 盈利能力 长期负债合计 820 917 828 869 871 ROE 14.1% 15.2% 16.4% 16.2% 15.9% 负债合计 8,595 9,589 15,680 16,995 18,603 毛利率 59.7% 54.0% 51.7% 52.7% 53.6% 股本 979 988 988 988 988 营业利润率 16.0% 16.3% 13.3% 13.4% 13.6% 股东权益 15,713 17,533 20,780 24,406 28,592 销售净利率 13.6% 13.8% 11.0% 11.3% 11.4% 负债和股东权益总计 24,308 27,123 36,460 41,401 47,195 成长能力营业收入增长率 12.3% 18.0% 56.2% 14.1% 13.9% 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业利润增长率 18.7% 19.9% 27.5% 14.6% 16.2% 净利润 2,081 2,497 3,103 3,626 4,186 归母净利润增长率 28.1% 19.6% 24.7% 16.7% 15.4% 折旧摊销 469 500 398 427 451 偿债能力 利息费用 (39) 6 (55) (125) (179) 资产负债率 35.4% 35.4% 43.0% 41.0% 39.4% 其他 (641) 4 3,928 (8) 367 流动比 1.60 1.38 1.55 1.70 1.84 经营活动现金流 1,871 3,006 7,375 3,920 4,825 速动比 1.31 1.09 1.24 1.38 1.53 资本支出 (1,513) 463 (579) (648) (367) 其他 (277) (2,942) (350) 0 0 每股指标与估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 投资活动现金流 (1,791) (2,479) (929) (648) (367) 每股指标 债务融资 127 161 (55) 157 194 EPS 2.07 2.48 3.09 3.61 4.16 权益融资 (835) (929) 122 4 5 BVPS 15.47 17.21 20.45 24.05 28.22 其它 55 192 0 0 0 估值 筹资活动现金流 (653) (575) 67 160 199 P/E 22.8 19.0 15.3 13.1 11.3 汇率变动 P/B 3.1 2.7 2.3 2.0 1.7 现金净增加额 (573) (48) 6,513 3,432 4,657 P/S 3.0 2.6 1.7 1.4 1.3 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 行业评级 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 公司评级 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 西部证券—投资评级说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市 场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒