23H1点评：Q2环比改善，海外订单有望修复

公司研 究农林牧渔饲料 报 2023-08-30 公司点评报告 买入/维持佩蒂股份(300673) 告佩蒂股份23H1点评：Q2环比改善，海外订单有望修复 走势比较 8% 22/8/30 22/10/30 22/12/30 23/2/28 23/4/30 23/6/30 (3%) 太 (14%) 平 (25%) 洋 (35%) (46%) 证 券佩蒂股份沪深300 股股票数据 份 有总股本/流通(百万股)253/164 限总市值/流通(百万元)3,256/2,104 公12个月最高/最低(元)24.73/12.27 司相关研究报告： 证佩蒂股份（300673）《佩蒂年报&23Q1券点评:去年收入双位数增长，海外有研望放量提升业绩》--2023/04/25究 报 告证券分析师：李鑫鑫 电话：021-58502206 E-MAIL：lixx@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190519100001 联系人：刘洁冰 E-MAIL：liujb@tpyzq.com 一般证券业务登记编码：S1190122120014 事件：公司发布2023年中期报告，上半年实现营业收入4.93亿元/-41.77%，归母净利润-0.43亿元/-147.21%，扣非归母净利润-0.44亿元/-132.31%，基本每股收益-0.17元/-147.22%。 其中，23Q2营业收入为3.34亿元/-33.55%，归母净利润-0.05亿元/-107.47%，扣非归母净利润-0.05亿元/-107.70%，基本每股收益-0.02元/-107.45%。 Q2同比下滑环比改善，预期Q3海外订单恢复正常水平。分季度， 23Q2收入同比仍然较多下滑，一方面是海外端由去年囤货带来的高基数影响，另一方面是国内消费复苏不及预期，但情况较23Q1环比已有所改善。分品类，上半年仅主粮湿粮收入同比正增1.56%至0.61亿元，系中高端主粮市场空间较多、消费刚性较强，且今年以来才开始放量在去年拥有较低基数；畜皮咬胶/植物咬胶/肉质零食23H1营业收入1.40/1.39/1.37亿元，分别同比大幅下滑47.98%/58.42%/18.86%，主要是由于去年海外激进囤货，大客户在整个23Q1处于去库存阶段，订单量大幅减少所致，我们认为，随着Q2大客户库存的基本出清，Q3开始海外订单将恢复正常水平，迎来比较明显的修复。 费用增长盈利承压，H2新品有望结构性改善毛利。23H1公司毛利 率15.45%/-11.15pct，系上半年产能利用率不足导致摊销较高，同时高毛利产品占比下降所致，畜皮咬胶/植物咬胶/肉质零食毛利率11.29%/-9.00pct、21.09%/-12.12pct、13.05%/-13.86pct，公司今年大力投入营销和新品研发，加上计提可转债利息，期间费用增长较多，销售/管理/研发/财务费率8.78%/+4.53pct、11.67%/+4.94pct、2.55%/+0.76pct、-0.07%/+2.29pct，整体净利率-8.78%/-19.54pct。单23Q2来看，毛利率16.11%/-11.82pct，净利率-1.59%/-13.92pct,尽管同比仍大幅下降，但环比Q1均有所改善，费率水平整体也环比回落，但仍高于去年同期，销售/管理/研发/财务费率7.86%/+3.64pct、8.99%/+2.19pct、2.54%/+0.75pct、-4.02%/-0.03pct。 投资建议：上半年公司在海外去库存和国内的消费复苏缓慢的双 重压力下业绩探底，随着Q3以来海外大客户订单恢复常态及国内自主品牌不断发力增长，业绩有望迎来修复，下半年及明年公司预计推出几款有千万级爆品潜力的新品，不断扩充品类差异化，获取竞争优势的同时改善盈利结构。上半年业绩下探幅度较大，我们下调公司23-25年营业收入至16/20/23亿元，归母净利润0.9/1.3/1.6亿元，对应EPS（摊薄）0.35/0.50/0.63元，对应PE为40/28/22倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争恶化；上游原料价格大幅上涨；海外生产及 Q2环比改善，海外订单有望修复 2 公司点评报告P 订单不理想；渠道费用高增；新品推出及营销进度不达预期等。 盈利预测和财务指标： 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)1732 1645 1966 2262 （+/-%）36.27 (5.02) 19.51 15.06 归母净利(百万元）127 89 126 161 （+/-%）111.81 (30.35) 41.81 28.03 摊薄每股收益(元)0.51 0.35 0.50 0.63 市盈率(PE)34.61 39.61 27.93 21.82 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 Q2环比改善，海外订单有望修复3 资产负债表(百万） 利润表(百万） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1030 833 755 692 753 营业收入 1271 1732 1645 1966 2262 应收和预付款项 269 277 288 333 388 营业成本 979 1346 1295 1518 1733 存货 450 424 462 547 609 营业税金及附加 4 4 4 5 6 其他流动资产 35 138 139 140 142 销售费用 55 87 83 97 107 流动资产合计 1783 1671 1644 1712 1891 管理费用 109 121 107 134 156 长期股权投资 12 14 14 14 14 财务费用 28 (33) 17 18 17 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 469 574 574 574 574 投资收益 3 (9) 0 0 0 在建工程 322 350 416 465 513 公允价值变动 0 (2) 0 0 0 无形资产开发支出 50 49 49 49 49 营业利润 79 169 113 162 207 长期待摊费用 16 18 18 18 18 其他非经营损益 (1) (3) 0 0 0 其他非流动资产 204 212 212 212 212 利润总额 78 166 113 162 207 资产总计 2855 2889 2927 3044 3272 所得税 16 37 23 33 43 短期借款 221 110 0 0 0 净利润 62 129 91 128 164 应付和预收款项 173 94 158 145 189 少数股东损益 2 2 2 3 3 长期借款 2 2 2 2 2 归母股东净利润 60 127 89 126 161 其他负债 665 762 756 758 776 负债合计 1060 967 915 904 967 预测指标 股本 253 253 253 253 253 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 965 961 961 961 961 毛利率 22.93% 22.30% 21.26% 22.78% 23.38% 留存收益 440 559 647 773 934 销售净利率 4.72% 7.34% 5.38% 6.39% 7.11% 归母公司股东权益 1779 1903 1992 2117 2278 销售收入增长率 (5.15%) 36.27% (5.03%) 19.55% 15.04% 少数股东权益 15 18 20 23 27 EBIT增长率 (38.91%) 44.08% (10.61%) 38.20% 24.67% 股东权益合计 1795 1921 2012 2140 2305 净利润增长率 (47.73%) 111.81% (30.35%) 41.81% 28.03% 负债和股东权益 2855 2889 2927 3044 3272 ROE 3.37% 6.68% 4.45% 5.93% 7.06% ROA 2.10% 4.40% 3.03% 4.12% 4.91% 现金流量表(百万） ROIC 5.31% 6.54% 5.80% 7.18% 8.51% 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EPS(X) 0.28 0.51 0.35 0.50 0.63 经营性现金流 (40) 223 131 17 140 PE(X) 73.14 34.61 39.61 27.93 21.82 投资性现金流 (128) (278) (66) (49) (48) PB(X) 2.92 2.35 1.76 1.66 1.54 融资性现金流 726 (193) (142) (31) (31) PS(X) 4.08 2.58 2.13 1.78 1.55 现金增加额 558 (248) (78) (63) 61 EV/EBITDA(X) 34.21 21.92 26.45 19.49 15.36 资料来源：WIND，太平洋证券 Q2环比改善，海外订单有望修复2 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数－5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 常新宇 13269957563 changxy@tpyzq.com 华北销售 佟宇婷 13522888135 tongyt@tpyzq.com 华北销售 王辉 18811735399 wanghui@tpyzq.com 华北销售 巩赞阳 18641840513 gongzy@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华东销售 胡亦真 17267491601 huyz@tpyzq.com 华东销售 李昕蔚 18846036786 lixw@tpyzq.com 华东销售 张国锋 18616165006 zhanggf@tpyzq.com 华东销售 胡平 13122990430 huping@tpyzq.com 华东销售 周许奕 021-58502206 zhouxuyi@tpyzq.com 华东销售 丁锟 13524364874 dingkun@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 华南销售 郑丹璇 15099958914 zhengdx@tpyzq.com 销售团队 请务必阅读正文之后的免责条款部分守正出奇宁静致远 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有经营证券期货业务许可证，公司统一社会信用代码为：91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准