卓然股份(688121.SH)/机械设备 公司盈利预测及估值指标2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)3901 2936 5473 7532 9898 增长率yoy%43% -25% 86% 38% 31% 净利润(百万元)315 180 438 617 840 增长率yoy%27% -43% 144% 41% 36% 每股收益(元)1.56 0.89 2.16 3.05 4.14 每股现金流量-0.35 1.93 2.19 -4.20 3.69 净资产收益率16% 8% 18% 19% 21% P/E17.3 30.4 12.5 8.8 6.5 PEG0.40 -1.23 0.14 0.24 0.21 P/B2.9 2.7 2.2 1.8 1.4 备注:股价取自2023年8月29日 投资要点 事件:公司发布2023年半年报,实现营收13.61亿元,同比-19.02%,实现归母0.59 亿元,同比-28.16%,实现扣非归母0.60亿元,同比-25.71%,符合市场预期。 2023H1业绩符合预期,单二季度盈利显著提升。 (1)成长性:2023H1,公司实现营收13.61亿元,同比下降19.02%,实现归母0.59亿元,同比下降-28.16%。分业务来看,石化设备、炼油设备、工程总包服务、其他产品及服务营收分别为9.02亿元、0.21亿元、1.04亿元、1.31亿元,占比分别为77.90%、1.82%、8.97%、11.31%。其中炼油设备去年同期占比为10.96%,占比降幅明显,我们判断主因是我国炼油产能趋向饱和,炼油资本开始意愿降低。从行业趋势上看(具备分析见下文),“降油增化”、“拆小上大”、“炼化一体”等是国内石化产业的发展趋势,叠加以乙烯和丙烯为主的基础化工产能缺口以及精细化工产能持续投建,石化行业资本开支有望进入上行期,公司作为国内乙烯装置龙头,有望充分受益,业绩有望迎来触底反弹。(2)盈利能力:2023Q2,公司毛利率和净利率分别为20.20%、10.05%,同比分别增长4.59pct和2.21pct,盈利能力显著提升。后续随着石化订单批量落地,规模化效应有望持续凸显。 多重因素催化,炼化进入资本开支上行期。长期来看,中国人均石化产品需求量提升。 以乙烯为例,2021年我国人均乙烯消费量约为42千克,而欧美日等国为70-90千克/人。在此背景下,我国新材料产业发展迅速,2011-2022年CAGR为21%,2025年有望达到10万亿。中短期来看,驱动力来自三个方面:�欧美化工产能向国内转移。能源危机削弱欧洲产品竞争力,以巴斯夫为代表的欧美化工巨头开始在国内投建产能,有望演化成一次大的化工产业转移。②一带一路发展加快石化走出去和引进来。其中引进来方面,以沙特为代表的国家不断加大与国内地方政府和炼化企业的合作,大手笔投建化工产能,国内炼化产业链将充分受益。③原料用能移出能耗总量控制加快项目审批速度。石化行业原料用能占全国原料用能总量的70%,2022年11月《关于进一步做好原料用能不纳入能源消费总量控制有关工作的通知》开始给石化项目审批松绑,进而加速石化产业产能建设进度。装备层面,乙烯裂解装置是炼化行业核心设备,根据测算,未来三年新增乙烯裂解装置需求为872-1220亿元,空间广阔。此外,根据统计,2023年乙烯项目有望迎来集中落地,产能约为660万吨/年,设备需求为330-462亿元。卓然作为炼化装备领先企业,将充分受益行业趋势。 维持“增持”评级:公司是国内乙烯裂解装置龙头,技术具备领先优势,模块化和集 成化供货模式建立了行业壁垒,有望充分炼化行业资本开支上行期。同时公司持续研发石化工艺包,PDH工艺包已得到应用,前景可期。此外,公司不断向C3、C4及精细化工领域拓展,已签订重要客户大单,有望带来显著的业绩弹性。预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.38亿元、6.17亿元、8.40亿元,对应PE分别为12.5/8.8/6.5倍。 风险提示:乙烯项目审批进度不及预期、公司向精细化工领域拓展不及预期、公司 执行订单进度不及预期、业绩测算基于一定假设条件,存在不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 评级:增持(维持) 市场价格:26.93 分析师:�可 执业证书编号:S0740519080001Email:wangke03@zts.com.cn 分析师:谢校辉 执业证书编号:S0740522100003Email:xiexh@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)202.67 流通股本(百万股)139.38 市价(元)26.93 市值(百万元)5457.81 流通市值(百万元)3753.40 股价与行业-市场走势对比 相关报告 2023H1业绩符合预期,持续受益化工资本开支上行 证券研究报告/公司点评2023年8月29日 图表1:卓然股份盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 376 1,642 2,260 2,969 营业收入 2,936 5,473 7,532 9,898 应收票据 42 154 143 203 营业成本 2,396 4,438 6,028 7,782 应收账款 1,779 3,392 4,660 6,094 税金及附加 17 32 46 63 预付账款 488 904 1,228 1,585 销售费用 24 55 75 198 存货 1,863 3,547 4,818 6,220 管理费用 123 219 309 426 合同资产 0 164 140 230 研发费用 115 175 249 386 其他流动资产 140 722 907 1,238 财务费用 18 17 20 23 流动资产合计 4,688 10,360 14,016 18,308 信用减值损失 -57 0 -5 -22 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 5 0 0 0 长期股权投资 81 81 81 81 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 697 661 628 598 投资收益 -28 0 0 -30 在建工程 1,271 1,251 1,231 1,211 其他收益 46 2 0 122 无形资产 549 678 770 894 营业利润 207 539 801 1,090 其他非流动资产 405 408 412 416 营业外收入 0 35 0 0 非流动资产合计 3,003 3,080 3,123 3,200 营业外支出 3 0 0 0 资产合计 7,692 13,440 17,139 21,508 利润总额 204 574 801 1,090 短期借款 181 889 2,241 2,030 所得税 27 103 144 197 应付票据 794 1,437 1,920 2,352 净利润 177 471 657 893 应付账款 1,497 2,159 2,968 4,160 少数股东损益 -3 33 39 54 预收款项 0 1,562 537 883 归属母公司净利润 180 438 618 839 合同负债 1,478 2,755 3,792 4,983 NOPLAT 192 485 673 912 其他应付款 75 75 75 75 EPS(按最新股本摊薄) 0.89 2.16 3.05 4.14 一年内到期的非流动负债 203 203 203 203 其他流动负债 138 241 323 416 主要财务比率 流动负债合计 4,365 9,320 12,059 15,100 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 1,089 1,452 1,795 2,270 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -24.7% 86.4% 37.6% 31.4% 其他非流动负债 62 62 62 62 EBIT增长率 -40.7% 166.2% 38.7% 35.6% 非流动负债合计 1,150 1,513 1,857 2,332 归母公司净利润增长率 -43.0% 143.7% 41.0% 36.1% 负债合计 5,515 10,834 13,916 17,433 获利能力 归属母公司所有者权益 2,038 2,435 3,011 3,811 毛利率 18.4% 18.9% 20.0% 21.4% 少数股东权益 139 172 211 265 净利率 6.0% 8.6% 8.7% 9.0% 所有者权益合计 2,177 2,607 3,223 4,076 ROE 8.3% 16.8% 19.2% 20.6% 负债和股东权益 7,692 13,440 17,139 21,508 ROIC 6.9% 11.7% 11.6% 13.6% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 71.7% 80.6% 81.2% 81.1% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 70.5% 99.9% 133.5% 112.0% 经营活动现金流 391 443 -851 749 流动比率 1.1 1.1 1.2 1.2 现金收益 267 602 801 1,048 速动比率 0.6 0.7 0.8 0.8 存货影响 42 -1,684 -1,271 -1,402 营运能力 经营性应收影响 -199 -2,141 -1,581 -1,850 总资产周转率 0.4 0.4 0.4 0.5 经营性应付影响 449 2,867 267 1,969 应收账款周转天数 205 170 192 196 其他影响 -169 799 934 984 应付账款周转天数 200 148 153 165 投资活动现金流 -1,438 -190 -167 -239 存货周转天数 283 219 250 255 资本支出 -1,284 -187 -164 -205 每股指标(元) 股权投资 28 0 0 0 每股收益 0.89 2.16 3.05 4.14 其他长期资产变化 -182 -3 -3 -34 每股经营现金流 1.93 2.19 -4.20 3.70 融资活动现金流 789 1,013 1,636 200 每股净资产 10.05 12.01 14.86 18.80 借款增加 827 1,071 1,696 264 估值比率 股利及利息支付 -50 -60 -62 -65 P/E 30 12 9 6 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 2 2 1 其他影响 12 2 2 1 EV/EBITDA -8 -3 -2 -2 来源:wind,中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注:评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价(或行业指数)相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准;新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准,美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准(另有说明的除外)。 投资评级说明: