天然气采购成本下降，能源业务扭亏，固废工程收入减少难掩运营亮眼业绩

买入（维持） 股价（2023年08月22日）18.78元 天然气采购成本下降，能源业务扭亏；固废工程收入减少难掩运营亮眼业绩 ——瀚蓝环境中报点评 公司研究|中报点评瀚蓝环境600323.SH 目标价格26.10元 52周最高价/最低价21.48/17.06元 总股本/流通A股（万股）81,535/81,535 A股市值（百万元）15,312 事件：公司近期发布2023年半年报，上半年实现营业收入59.3亿元，同比-3.4%；实 现归母净利润6.9亿元，同比+26.3%。 天然气综合采购成本下降，能源业务扭亏为盈。上半年，公司能源业务实现主营业务收入19.35亿元，同比减少0.15亿元（-0.79%）。23年以来国际能源紧张形势有 所改善，截至8月17日液化天然气到岸价均价约13.19美元/百万英热单位，较2022 年均值下降61.2%。受此影响，上半年公司能源业务成本改善明显，实现净利润 0.60亿元，扭亏为盈，同比增长约1.48亿元。公司积极推进上游优质气源供应多元化和结构多样化，能源业务盈利水平有望持续改善。另外餐厨垃圾制氢项目建成进入试生产阶段，关注项目后续进展。 固废运营收入、利润稳定增长；工程订单陆续完工，收入规模减少。上半年，公司固废处理业务实现主营业务收入31.03亿元，同比减少2.32亿元，主要是工程订单 陆续完工，工程与装备业务收入同比减少5.84亿元（-48.15%）。在工程类业务收入大幅下降的情况下，固废运营表现亮眼，固废业务整体利润不降反增。上半年，公司新增投产生活垃圾焚烧处理能力1750吨/日，垃圾焚烧收入15.64亿元，同比 +12.20%，环卫业务规模进一步提升，上半年环卫业务收入7.7亿元，同比 +33.94%。垃圾焚烧实现净利润4.36亿元，同比+9.58%，毛利率49.45%保持较强盈利能力，固废业务整体实现净利润5.15亿元，同比增加0.12亿元（+2.30%）。 在建项目有增量、存量深入挖潜，未来增长有动力。截止2023年6月，在建生活垃圾焚烧项目规模1450吨/日、筹建项目规模750吨/日；排水业务3个扩建项目合计 规模9.5万方/日；其他固废处理在建、筹建项目规模1619吨/日，仍有增量空间。另外，公司积极利用生活垃圾焚烧发电项目热源优势，开拓蒸汽余热对外供热业务，上半年实现对外供热48.92万吨，同比+20.88%，已形成新增长点。 盈利预测与投资建议 预计公司2023-2025年归母净利润分别为14.21/16.07/17.92亿元（此前预测为14.15/16.07/17.92亿元）。参考可比公司平均估值，给予公司2023年15倍PE估值，对应目标价26.10元，维持“买入”评级。 风险提示 在建项目建设进度不及预期；国际能源价格波动；氢能业务推进不及预期； 国家/地区中国 行业环保 核心观点 报告发布日期2023年08月31日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.79 3.75 -2.11 -11.99 相对表现% 1.51 5.42 3.21 -1.87 沪深300% -2.3 -1.67 -5.32 -10.12 证券分析师卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 证券分析师谢超波 021-63325888*6070 xiechaobo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090001 证券分析师周迪 zhoudi1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050001 联系人李少甫 公司主要财务信息 同比增长(%) 8.7% -0.9% 24.2% 13.1% 11.6% 归属母公司净利润(百万元) 1,163 1,146 1,421 1,607 1,792 同比增长(%) 10.0% -1.5% 24.0% 13.1% 11.5% 天然气业务继续承压，“大固废”战略稳步 2022-10-31 推进：——瀚蓝环境（600323）2022年三季报点评燃气业务压力缓解，固废业务稳步增长 2022-08-28 lishaofu@orientsec.com.cn 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 11,777 12,875 14,010 14,565 15,169 同比增长(%) 57.4% 9.3% 8.8% 4.0% 4.2% 纵横一体化固废业务持续增长；能源业务2023-04-13 营业利润(百万元) 1,411 1,399 1,737 1,965 2,192 有望扭亏：——瀚蓝环境2022年报点评 每股收益（元） 1.43 1.41 1.74 1.97 2.20 毛利率(%) 23.0% 20.4% 22.7% 23.7% 24.8% 净利率(%) 9.9% 8.9% 10.1% 11.0% 11.8% 净资产收益率(%) 13.3% 11.0% 12.4% 12.6% 12.6% 市盈率 13.2 13.4 10.8 9.5 8.5 市净率 1.5 1.4 1.3 1.1 1.0 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表（数据截至2023.8.22收盘价） 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2023/8/22 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 伟明环保 603568 17.69 0.97 1.17 1.74 2.27 18.24 15.07 10.15 7.79 盈峰环境 000967 4.87 0.13 0.28 0.33 0.39 36.98 17.40 14.82 12.51 上海环境 601200 9.84 0.46 0.53 0.61 0.71 21.25 18.62 16.17 13.91 高能环境 603588 9.84 0.45 0.73 0.94 1.17 21.68 13.40 10.47 8.38 绿色动力 601330 7.23 0.53 0.61 0.68 0.75 13.53 11.91 10.60 9.60 深圳燃气 601139 7.04 0.42 0.52 0.62 0.71 16.57 13.49 11.40 9.98 调整后平均 19.00 15.00 12.00 10.00 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,307 1,107 1,906 2,352 3,943 营业收入 11,777 12,875 14,010 14,565 15,169 应收票据、账款及款项融资 1,731 2,784 3,030 3,150 3,280 营业成本 9,073 10,242 10,823 11,107 11,409 预付账款 214 171 187 194 202 营业税金及附加 80 80 87 90 94 存货 270 264 279 286 294 营业费用 107 124 131 139 146 其他 1,323 2,105 2,219 2,275 2,336 管理费用及研发费用 710 710 883 871 932 流动资产合计 4,846 6,432 7,620 8,257 10,055 财务费用 466 494 493 526 545 长期股权投资 550 720 720 720 720 资产、信用减值损失 152 69 94 105 89 固定资产 5,345 5,611 5,718 5,747 5,761 公允价值变动收益 (0) (0) 0 0 0 在建工程 335 356 545 445 469 投资净收益 73 55 55 55 55 无形资产 9,430 10,689 11,909 12,714 13,273 其他 148 188 183 183 183 其他 8,774 9,481 9,850 10,343 10,840 营业利润 1,411 1,399 1,737 1,965 2,192 非流动资产合计 24,433 26,856 28,743 29,969 31,063 营业外收入 38 28 28 28 28 资产总计 29,278 33,288 36,363 38,226 41,119 营业外支出 12 17 17 17 17 短期借款 856 1,776 2,383 1,776 1,776 利润总额 1,436 1,410 1,748 1,976 2,203 应付票据及应付账款 3,151 3,453 3,649 3,744 3,846 所得税 250 233 289 327 365 其他 3,581 4,638 4,659 4,669 4,680 净利润 1,186 1,176 1,458 1,649 1,838 流动负债合计 7,588 9,867 10,690 10,189 10,302 少数股东损益 23 30 37 42 47 长期借款 7,964 8,773 9,762 10,697 11,887 归属于母公司净利润 1,163 1,146 1,421 1,607 1,792 应付债券 1,056 811 811 811 811 每股收益（元） 1.43 1.41 1.74 1.97 2.20 其他 2,134 2,238 2,238 2,238 2,238 非流动负债合计 11,154 11,822 12,810 13,745 14,936 主要财务比率 负债合计 18,743 21,688 23,500 23,935 25,238 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 631 716 753 795 841 成长能力 实收资本（或股本） 815 815 815 815 815 营业收入 57.4% 9.3% 8.8% 4.0% 4.2% 资本公积 2,455 2,455 2,455 2,455 2,455 营业利润 8.7% -0.9% 24.2% 13.1% 11.6% 留存收益 6,573 7,540 8,782 10,167 11,708 归属于母公司净利润 10.0% -1.5% 24.0% 13.1% 11.5% 其他 62 73 58 60 61 获利能力 股东权益合计 10,536 11,599 12,863 14,291 15,880 毛利率 23.0% 20.4% 22.7% 23.7% 24.8% 负债和股东权益总计 29,278 33,288 36,363 38,226 41,119 净利率 9.9% 8.9% 10.1% 11.0% 11.8% ROE 13.3% 11.0% 12.4% 12.6% 12.6% 现金流量表 ROIC 7.8% 6.7% 6.9% 7.1% 7.2% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1,186 1,176 1,458 1,649 1,838 资产负债率 64.0% 65.2% 64.6% 62.6% 61.4% 折旧摊销 849 909 944 1,045 1,132 净负债率 93.4% 111.7% 106.9% 95.4% 83.3% 财务费用 466 494 493 526 545 流动比率 0.64 0.65 0.71 0.81 0.9