塔筒毛利率修复，“双海”业务加快发展

2023年08月28日 证券研究报告•2023年半年报点评 买入（维持）当前价：7.12元 天能重工（300569）电力设备目标价：——元（6个月） 塔筒毛利率修复，“双海”业务加快发展 投资要点 事件：公司2023年上半年实现营业收入13.4亿元，同比增长10%；实现归母净利润1.2亿元，同比增长4.1%；扣非归母净利润1.2亿元，同比增长6.2%。2023年第二季度公司实现营收8.3亿元，同比增长6.1%；实现归母净利润0.7 亿元，同比下降24.7%。 毛利率修复向上，费用率短暂承压。2023年上半年公司销售毛利率为28.6%，同比增长1.8pp；销售净利率为9.3%，同比下降0.6pp。费用方面，公司销售费用率/管理费用率（含研发费用）/财务费用率分别为0.7%/7.8%/7.5%，分别 同比+0.3pp/-0.05pp/+0.3pp。 塔筒盈利修复，海风建设加快。2023年上半年，公司风机塔筒实现营收10.1 亿元，同比增长10%；毛利率为15%，同比增长2.8pp。从出货角度，公司上 半年风机塔架销量为13.2万吨，其中海风塔架和单桩实现销售约2.8万吨，占 比21%。伴随风电装机增速恢复及产业链价格趋稳向上，公司塔筒业务有望实现量利双升。从产能角度，公司目前14个基地（含在建）的合计产能达88.1万吨，未来伴随盐城、汕尾等工厂的技改，产能将进一步增加。目前公司已具 西南证券研究发展中心 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 联系人：李昂 电话：021-58351923 邮箱：liang@swsc.com.cn 相对指数表现 天能重工创业板指 9% 1% -8% -17% 备四个海工装备基地，导管架、海风浮式基础等新产品持续推进，且公司背靠大股东珠海港集团，具备丰富的码头和航运资源，公司海风业务有望迎放量。 新能源发电维持高毛利，产业链协同持续拓展。2023年上半年，公司新能源发电业务实现营收3.1亿元，同比增长10.2%；毛利率为70.6%，同比增长0.5pp。 截止报告期末，公司自持运营风力发电站约513.8MW，光伏电站118MW，并积极推进新项目申报和核准。公司通过产业链协同效应，将风机塔筒制造与风、光资源开发利用和风机主机采购相结合，推动整体长期发展向好。 海外风电市场空间广阔，公司加快布局。公司已成立海外事业部，且根据投资者交流公告，公司正在通过西门子歌美飒、爱纳康等国际主流主机厂的工厂核 验，预计2023年下半年能通过核验，从而进入其供应商名录。伴随公司产能的逐步落地，海外业务有望实现快速发展。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营收分别为53.4亿元、68.1亿元、84.7亿元，未来三年归母净利润增速分别为103.5%/47.5%/27.8%。公司产能进一步扩张，有望受益风电行业复苏，驱动盈利恢复向上，长期来看业绩 有望充分兑现，维持“买入”评级。 风险提示：风电订单需求下降明显、公司产能利用率下降的风险；钢材价格大幅上涨，侵蚀公司利润的风险；疫情反复导致投产进度不及预期的风险。 -26%-35% 22/822/1022/1223/223/423/623/8 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)10.23流通A股(亿股)7.2152周内股价区间(元)7.01-11.99总市值(亿元)72.81总资产(亿元)128.18每股净资产(元)5.29 相关研究 1.天能重工（300569）：产能规模持续扩大，业绩有望迎拐点(2023-05-03) 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4182.77 5341.80 6806.75 8469.84 增长率 2.49% 27.71% 27.42% 24.43% 归属母公司净利润（百万元） 228.91 465.84 687.04 877.82 增长率 -42.11% 103.50% 47.49% 27.77% 每股收益EPS（元） 0.22 0.46 0.67 0.86 净资产收益率ROE 5.79% 11.01% 14.17% 15.73% PE 32 16 11 8 PB 1.82 1.70 1.49 1.29 数据来源：Wind，西南证券 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 4182.77 5341.80 6806.75 8469.84 净利润 234.15 478.39 702.15 898.70 营业成本 3395.21 4128.69 5212.00 6444.42 折旧与摊销 222.23 409.03 409.03 409.03 营业税金及附加 18.77 27.77 33.99 58.44 财务费用 186.36 240.38 272.27 338.79 销售费用 13.54 26.71 20.42 25.41 资产减值损失 3.78 1.25 2.22 2.16 管理费用 146.35 373.93 476.47 592.89 经营营运资本变动 -789.35 -281.06 -882.74 -934.24 财务费用 186.36 240.38 272.27 338.79 其他 31.88 0.62 53.94 58.55 资产减值损失 3.78 1.25 2.22 2.16 经营活动现金流净额 -110.95 848.60 556.86 772.98 投资收益 -0.10 2.50 2.06 1.85 资本支出 -831.12 -500.00 -500.00 -500.00 公允价值变动损益 0.00 -0.19 -0.28 -0.20 其他 12.49 2.32 1.78 1.64 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -818.64 -497.68 -498.22 -498.36 营业利润 243.47 545.39 791.15 1009.38 短期借款 239.78 -260.73 453.29 367.89 其他非经营损益 11.40 0.80 3.17 3.75 长期借款 884.79 0.00 0.00 0.00 利润总额 254.87 546.19 794.31 1013.13 股权融资 54.24 0.00 0.00 0.00 所得税 20.72 67.81 92.16 114.43 支付股利 -121.18 -45.78 -93.17 -137.41 净利润 234.15 478.39 702.15 898.70 其他 321.92 -741.82 -272.27 -338.79 少数股东损益 5.24 12.55 15.11 20.88 筹资活动现金流净额 1379.54 -1048.34 87.85 -108.31 归属母公司股东净利润 228.91 465.84 687.04 877.82 现金流量净额 449.96 -697.42 146.49 166.31 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1231.60 534.18 680.67 846.98 成长能力 应收和预付款项 3080.87 3644.92 4734.11 5904.56 销售收入增长率 2.49% 27.71% 27.42% 24.43% 存货 876.27 1063.08 1344.03 1662.16 营业利润增长率 -49.30% 124.01% 45.06% 27.58% 其他流动资产 278.79 256.43 326.75 406.59 净利润增长率 -41.12% 104.31% 46.77% 27.99% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 -20.87% 83.23% 23.24% 19.34% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 4701.68 4815.76 4929.84 5043.92 毛利率 18.83% 22.71% 23.43% 23.91% 无形资产和开发支出 201.05 178.88 156.72 134.55 三费率 8.28% 12.00% 11.30% 11.30% 其他非流动资产 794.53 793.60 792.66 791.72 净利率 5.60% 8.96% 10.32% 10.61% 资产总计 11164.79 11286.85 12964.78 14790.48 ROE 5.79% 11.01% 14.17% 15.73% 短期借款 1240.47 979.74 1433.03 1800.92 ROA 2.10% 4.24% 5.42% 6.08% 应付和预收款项 1686.44 2425.55 3002.11 3654.15 ROIC 7.09% 10.50% 12.83% 14.19% 长期借款 1618.98 1618.98 1618.98 1618.98 EBITDA/销售收入 15.59% 22.37% 21.63% 20.75% 其他负债 2576.67 1917.81 1956.91 2001.39 营运能力 负债合计 7122.55 6942.07 8011.03 9075.43 总资产周转率 0.40 0.48 0.56 0.61 股本 809.29 1022.67 1022.67 1022.67 固定资产周转率 1.17 1.57 2.26 3.23 资本公积 1328.66 1115.28 1115.28 1115.28 应收账款周转率 1.57 1.71 1.75 1.71 留存收益 1733.93 2153.99 2747.86 3488.28 存货周转率 3.59 4.25 4.32 4.28 归属母公司股东权益 4001.96 4291.94 4885.82 5626.23 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 73.20% — — — 少数股东权益 40.28 52.83 67.94 88.82 资本结构 股东权益合计 4042.24 4344.77 4953.76 5715.05 资产负债率 63.79% 61.51% 61.79% 61.36% 负债和股东权益合计 11164.79 11286.85 12964.78 14790.48 带息债务/总负债 49.10% 46.62% 46.06% 44.71% 流动比率 1.46 1.55 1.53 1.55 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 1.23 1.25 1.24 1.26 EBITDA 652.06 1194.80 1472.44 1757.19 股利支付率 52.94% 9.83% 13.56% 15.65% PE 31.81 15.63 10.60 8.29 每股指标 PB 1.82 1.70 1.49 1.29 每股收益 0.22 0.46 0.67 0.86 PS 1.74 1.36 1.07 0.86 每股净资产 3.91 4.20 4.78 5.50 EV/EBITDA 11.68 7.70 6.46 5.52 每股经营现金 -0.11 0.83 0.54 0.76 股息率 1.66% 0.63% 1.28% 1.89% 每股股利 0.12 0.04 0.09 0.13 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告