2023年中报点评：行业龙头卷土重来

中国平安（601318） 证券研究报告·公司点评报告·保险Ⅱ 2023年中报点评：行业龙头卷土重来2023年08月30日 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司营运利润（百万元） 148,365 156,857 168,470 178,489 同比 0.3% 5.7% 7.4% 5.9% 新业务价值（百万元） 28,820 33,167 34,568 37,670 同比 -24.0% 15.1% 4.2% 9.0% 每股内含价值（元/股） 77.89 84.08 90.31 93.24 P/EV（现价&最新股本摊薄） 0.62 0.58 0.54 0.52 关键词：#业绩超预期投资要点 事件：公司披露2023年中期业绩：实现归母营运利润（OPAT）819.57亿元，同比下降5%；归母净利润698.41亿元，同比下降1.2%，两者差异主要为短期投资波动122.59亿元；中期每股股息0.93元，同比增长1.1%。公司业绩超预期，尤其是新业务价值和分红增速。面对外部复杂环境，公司持续贯彻“聚焦主业、降本增效、优化结构、制度建设”的十六字经营方针。1H23公司寿险及健康/财险/银行/资管/科技归母OPAT同比增速分别为-3.0%/7.4%/14.9%/-67.9%/-64.7%，财险和银行板块是当期主要贡献。 寿险改革持续打造三高代理人队伍，多元创新渠道贡献持续增长。1H23寿险实现NBV达259.60亿元，同比增长32.6%（可比口径增速45.0%，对应2Q23同比增速86%），归因分析：1.从量价贡献来看，NBV新单同比增长 49.6%，NBVMargin小幅下降至22.8%；2.从渠道来看，个险/银保NBV可比口径同比增速分别为43.0%和174.7%，代理人渠道人均NBV同比增长94.3%，人均收入同比增长37%至10,887元/月，银保渠道深化与平安银行的独家代理模式“新优才”队伍。公司披露新准则下利源分析，1H23寿险OPAT同比下降1.7%至585.93亿元，主要系保险服务业绩同比下降4.2%至 481.15亿元，其中合同服务边际（CSM）摊销比例由1H22的9.1%小幅下降至1H23的9.0%；投资服务业绩（即投资收益高于准备金要求回报的部分）同比增长23.4%至175.00亿元，主要系寿险总投资收益率同比上升0.4个pct.至3.4%；而寿险净利润同比增长4.5%至463.35亿元，主要系短期投资波动负向拖累同比明显收窄所致。1H23新准则下CSM期末余额为8,174.94亿元，较年初基本持平，新业务CSM同比增长12.2%，新业务CMSMargin基本稳定在10.6%，指向报表内在持续修复。 财险业务品质稳定。1H23财险OPAT同比增长7.4%至92.85亿元，归因分析：1.承保利润同比下降27.3%至30.53亿元，主要系保险服务收入同比增长7.8%，但承保综合成本率同比上升0.9个pct.至98.0%（费用率同比上升 0.6个pct.，赔付率同比上升0.3个pct.），车险承保综合成本率97.1%；2.总投资收益同比增长33.2%至80.44亿元，主要系财险总投资收益率同比上升0.4个pct.至3.4%。1H23财险营运ROE维持在15.2%，业务品质良好。 EV增速改善，投资偏差由负转正。1H23末寿险和集团EV较年初分别增长5.7%和4.9%，寿险非年化ROEV由1H22的6.6%提升至1H23的7.2%。1H23险资投资组合年化综合投资收益率4.1%，同比上升0.7个pct.，总投 资收益率3.4%，同比上升0.4个pct.，主要系权益类资产公允价值增加；年化净投资收益率3.5%，同比下降0.4个pct.，主要系存量资产到期和新增资产收益率下降影响。1H23寿险投资偏差由负转正提振期初EV达0.7%。 证券分析师胡翔 执业证书：S0600516110001 021-60199793 hux@dwzq.com.cn 证券分析师葛玉翔 执业证书：S0600522040002 021-60199761 geyx@dwzq.com.cn 证券分析师朱洁羽 执业证书：S0600520090004 zhujieyu@dwzq.com.cn 股价走势 中国平安沪深300 30% 26% 22% 18% 14% 10% 6% 2% -2% -6% -10% -14% 2022/8/292022/12/282023/4/282023/8/27 市场数据 收盘价(元)48.56 一年最低/最高价35.90/56.00 市净率(倍)0.97 流通A股市值(百522,634.66 万元) 总市值(百万元)884,288.99 基础数据 每股净资产(元,LF)50.02 资产负债率(%,LF)89.07 总股本(百万股)18,210.23 流通A股(百万股)10,762.66 相关研究 《中国平安(601318)：2023年一季报点评：新准则正面影响超预期，价值拐点确认》 盈利预测与投资评级：这是公司多年来首次交出一份大超预期的中报，颇有行业龙头卷土重来之势。维持盈利预测，我们预计2023-25年归母营运利润为1569、1685和1785亿元，同比增速分别为5.7%、7.4%和5.9%，维 持“买入”评级。 风险提示：长端利率持续下行，保障型产品需求复苏放缓。 2023-04-27 《中国平安(601318)：2022年年报点评：稳健的分红增速彰显韧性》 2023-03-16 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/4 图1：平安NBV单季同比增速快速改善图2：平安队伍数量明显企稳改善 100% 80% 60% 40% 15.4% 单季度NBV同比增速(可比口径) 86.1% 21.1% 160 期末代理人（万人） 37.4 140 120 100 80 60 20% 0% -20% -16.9% 11.7% 40 20 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 - -40% -23.7% -20.1% -60% -33.5% -42.3% -33.7% 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23 期末代理人（万人） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图3：平安财险和银行板块是当期归母OPAT主要贡献（单位：百万元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图4：平安寿险代理人质态快速回升图5：集团和寿险EV增速明显企稳回暖 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 代理人收入（元／人均每月，右轴）代理人活动率 2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 - 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% 5.70% 4.9% 1H171H181H191H201H211H221H23 EV较年初增速寿险EV较年初增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 东吴证券研究所 表1：中国平安预测利润表人民币：百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 一、营业收入 1,180,444 1,110,568 1,184,973 1,245,020 1,299,420 保险业务收入 760,843 769,633 776,130 805,031 844,051 减：分出保费 -30,208 -21,967 -28,953 -30,365 -32,055 提取未到期责任准备金 9,298 -5,248 -9,196 -11,079 -12,446 已赚保费 739,933 742,418 737,981 763,588 799,551 银行业务利息净收入 121,368 131,096 150,795 162,436 168,922 非保险业务手续费及佣金净收入 41,584 36,054 54,163 60,128 60,864 投资收益 231,850 163,986 191,927 201,963 210,543 公允价值变动收益 -22,613 -32,942 3,305 7,567 7,941 汇兑损失 1,267 3,342 7,901 8,556 8,925 其他业务收入 67,055 63,309 32,870 33,333 33,814 二、营业支出合计 -1,040,759 -1,004,249 -966,084 -989,272 -1,023,320 退保金 -52,931 -54,102 -37,307 -39,372 -41,745 赔付支出 -268,854 -282,122 -338,631 -357,493 -377,790 减：摊回赔付支出 16,248 14,082 13,505 14,272 15,097 提取保险责任准备金 -266,815 -262,301 -184,906 -166,221 -163,553 减：摊回保险责任准备金 3,956 43 5,783 5,196 5,111 保单红利支出 -19,405 -19,599 -16,579 -17,751 -18,438 分保费用 -24 -26 -1,518 -1,618 -1,718 保险业务手续费及佣金支出 -80,687 -70,354 -81,084 -83,308 -87,315 营业税金及附加 -4,570 -5,062 -4,335 -4,610 -4,741 业务及管理费 -172,597 -164,700 -187,056 -194,930 -203,273 减：摊回分保费用 5,908 6,150 9,973 9,512 10,107 财务费用 -28,082 -22,888 -17,967 -19,184 -20,510 其他业务成本 -67,970 -59,643 -70,343 -71,831 -73,397 资产减值损失 -14,548 -83,649 -107,231 -116,979 -120,261 三、营业利润 139,685 106,319 218,889 255,747 276,100 四、利润总额 139,580 105,815 218,889 255,747 276,100 减：所得税费用 69 1,617 -38,367 -46,906 -51,284 �、净利润 121,802 107,432 180,521 208,842 224,816 归属于母公司股东的净利润 101,618 83,774 132,950 157,485 170,206 六、每股收益 5.77 4.80 7.62 9.02 9.75 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3/4 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述