两口径下归母净利润表现均超预期，香港市场持续深耕

买入（维持） 公司研究|中报点评老虎证券TIGR.O 股价（2023年08月28日）3.61美元 两口径下归母净利润表现均超预期，香港市场持续深耕 ——老虎证券2Q2023业绩点评 目标价格4.42美元 52周最高价/最低价5.79/2.31美元 总股本/流通股（亿股）1.54/1.47 美股市值（亿美元）5.56 利息收入大增助推公司Non-GAAP归母净利润连续两季度达千万美元量级。1）公司2Q23实现营业收入6605万美元，+24%yoy/-0.4%qoq；实现净收入5563万美元，+11%yoy/-4%qoq；归母净利润1319万美元/Non-GAAP归母净利润1533万美元，+65.58%/+48.42%qoq，两口径均连续第二季度超预期。2）2Q23公司分别实现佣金收入/利息收入/其他收入2201/3645/475万美元，-22%/+152%/-49%yoy，在美联储持续加息的背景下，利息收入成为业绩超预期的主要推动力。 2Q新增付费客户数近3万，户均资产及总资产均持续反弹，国际化战略助力CAC 持续改善。1）截至2Q23，入金客户达到84.09万，+14.97%yoy，2Q23单季新增 2.90万。入金转化率由年初的38.92%增至39.68%。1H23新增客户数超额完成全年 10万获客指引的序时进度。2）截至2Q23，客户总资产规模达到172.69亿美元， +16.21%qoq，连续三季度增长，主要得益于2Q23的净入金高达16亿美元。3）连续三季回暖的还有户均资产，2Q23末户均资产2.05万美元，+3.38%qoq；2Q23ARPU（单用户收入）79.93美元，-3.99%qoq/+4.56%yoy。4）2Q23公司CAC（获客成本）降至162.79美元，-4.54%qoq，为4Q21以来的最低水平，部分反映出公司的国际化品牌拓展在全球各个市场的接受程度持续提升。 盈利预测与投资建议 受市场环境影响正股成交额及两融余额均出现回落，香港市场持续深耕。1）公司2Q23实现正股单边成交额193.14亿美元，-37%yoy/-16%qoq，平均换手率达1.16，-0.37qoq。2）截至2Q23，两融余额达20.67亿美元，+27%yoy/-6%qoq。3）2Q23公司承销7个美港股IPO项目。截至2Q23ESOP客户数达到478家，环比增加30家。4）2Q23公司持续深耕香港市场，逐渐迁移港股自清算降低成本，推出港股定投功能以及港股期货产品，财管方面TigerVault上线港币货币基金丰富产品组合。5）公司7月正式上线TigerGPT，免费面向全球用户（中国大陆除外）。 国家/地区中国 行业非银行金融 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 6.8 -10.2 39.38 -5.25 相对表现% 5.26 -5.93 33.76 -18.13 纳斯达克 1.54 -4.27 5.62 12.88 报告发布日期2023年08月30日 证券分析师孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006香港证监会牌照：BSW114 根据最新财报数据上调两融费率等指标，将公司23-25年Non-GAAP净利润由0.33/0.93/1.95上调至0.36/0.95/1.98亿美元。参考可比公司估值并维持10%溢价，维持公司2023年19.0xPE，上调目标价至4.42美元，维持买入评级。 风险提示 入金客户增速不及预期，海外市场拓展进程不及预期，政策超预期收紧。 利息收入大增助业绩超预期，经营拐点逐渐显现：——老虎证券1Q2023业绩点评业绩呈改善趋势+经营拐点已现，香港及澳洲新市场开拓成23年最大看点：——老虎证券4Q22及22年业绩点评 单季业绩环同比持续改善，香港市场展业即将开启：——老虎证券3Q2022季报点评 2023-06-01 2023-03-31 2022-11-25 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万美元) 264 225 318 500 728 同比增长 90.97% -14.79% 41.09% 57.21% 45.73% 营业利润(百万美元) 18 2 25 100 226 同比增长 -16.42% -90.14% 1345.97% 300.79% 125.17% 归母净利润(百万美元) 24 13 36 95 198 同比增长 9.86% -48.19% 183.90% 164.06% 108.70% 每ADS收益(美元) 0.16 0.08 0.23 0.61 1.28 毛利率 84.69% 79.67% 75.66% 78.21% 81.43% 净利率 5.55% -1.00% 8.22% 16.77% 25.46% 净资产收益率 4.31% -0.49% 5.52% 15.11% 25.85% 市盈率(倍) 22.81 44.03 15.51 5.87 2.81 市净率(倍) 1.24 1.25 1.12 0.91 0.68 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.归母净利润及每ADS收益为Non-GAAP. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：老虎证券2Q2023与1H2023年业绩摘要 单位：百万美元 2Q2022 2Q2023 增速 1H2022 1H2023 增速 佣金收入 28.22 22.01 -22% 58.69 47.45 -19% 金融服务 1.51 2.84 88% 3.08 5.70 85% 利息收入 14.45 36.45 152% 29.91 71.04 138% 其他收入 9.30 4.75 -49% 14.43 8.20 -43% 营业收入 53.48 66.05 24% 106.10 132.38 25% 利息支出 -3.53 -10.42 195% -7.18 -18.83 162% 净收入 49.95 55.63 11% 98.92 113.55 15% 结算及执行费用 -3.86 -2.04 -47% -8.36 -4.47 -47% 薪酬及福利费用 -25.64 -23.91 -7% -53.11 -48.32 -9% 折旧及摊销 -2.47 -2.53 2% -4.52 -4.96 10% 佣金和市场数据支出 -7.18 -7.76 8% -13.55 -14.72 9% 销售费用 -8.37 -4.72 -44% -18.32 -9.91 -46% 管理费用 -4.34 -4.55 5% -8.89 -9.05 2% 营业支出 -51.85 -45.51 -12% -106.76 -91.42 -14% 营业利润 -1.90 10.13 NA -7.83 22.13 NA 非经营性损益 1.68 7.76 362% 1.25 8.09 NA 利润总额 -0.22 17.88 NA -6.58 30.22 NA 所得税 -0.66 -4.58 590% -0.19 -8.89 4589% 净利润GAAP -0.89 13.30 NA -6.77 21.32 NA 归母净利润GAAP -0.89 13.19 NA -6.77 21.15 NA 归母净利润NONGAAP 3.47 15.33 342% 1.52 25.66 1584% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 图1：1H2023公司分业务收入（百万美元）及增速图2：2016-1H2023公司业务结构变化 1H20221H2023同比增速佣金收入金融服务收入利息收入其他收入 60% 50% 40% 30% 20% 30% 20% 10% 0% -10% 100% 80% 60% 10% -20% 40% 0% -30% 20%0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图3：4Q2018-2Q2023公司季度ARPU（美元）图4：1Q2018-2Q2023公司入金客户数及入金转化率 300 250 200 150 100 50 0 老虎证券ARPU(美元) 2,500 2,000 1,500 1,000 500 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 0 客户账户数量(千)有资产客户数量(千)入金转化率 50% 40% 30% 20% 10% 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图5：1Q2018-2Q2023公司客户资产总额及户均资产图6：1Q2016-2Q2023公司单季客户成交额（百万美元） 账户余额合计(亿美元)户均余额(万美元，右轴)交易额(百万美元) 300 250 200 150 100 50 0 7140,000 6120,000 5100,000 480,000 360,000 240,000 120,000 1Q2016 3Q2016 1Q2017 3Q2017 1Q2018 3Q2018 1Q2019 3Q2019 1Q2020 3Q2020 1Q2021 3Q2021 1Q2022 3Q2022 1Q2023 00 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图7：3Q2018-2Q2023两融余额及增速图8：3Q2018-2Q2023综合账户两融余额(百万美元)及占比 两融余额（百万美元）两融余额季度增速综合账户两融余额占比 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 1,200 1,000 800 600 400 200 0 60% 50% 40% 30% 20% 10% 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 0% 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图9：1Q2019-2Q2023公司单客获客成本（美元）图10：2016-1Q23利息收入(百万美元)及占两融收入比重 单客获客成本融资服务收入利息收入利息收入占比 350 300 250 200 150 100 50 0 100 80 60 40 1Q2019 2Q2019 3Q2019 4Q2019 1Q2020 2Q2020 3Q2020 4Q2020 1Q2021 2Q2021 3Q2021 4Q2021 1Q2022 2Q2022 3Q2022 4Q2022 1Q2023 2Q2023 20 100% 80% 60% 40% 20% 00% 20162017201820192020202120221Q232Q23 数据来源：公司公告，东方证券研究所数据来源：公司公告，东方证券研究所 图11：4Q2018-2Q2023ARPU值对比：富途控股vs老虎证券 富途控股ARPU(美元)老虎证券ARPU(美元)富途ARPU/老虎ARPU 500.0 400.0 300.0 200.0 100.0 0.0 数据来源：公司公告，东方证券研究所 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 风险提示 1）入金客户增速不及预期； 2）海外市场拓展进程不及预期； 3）政策超预期收紧。 附表：财务报表预测与比率分析资