高速产品拉动盈利，期待后续放量带来业绩高增

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/动态分析 2023年8月29日 中际旭创（300308.SZ）买入-A(首次) 高速产品拉动盈利，期待后续放量带来业绩高增 网络接配及塔设 公司近一年市场表现 市场数据：2023年8月29日 收盘价（元）： 115.19 总股本（亿股）： 8.03 流通股本（亿股）： 7.50 流通市值（亿元）： 864.16 基础数据：2023年6月30日 每股净资产（元）：16.60 每股资本公积（元）：10.16 每股未分配利润（元）：5.42 资料来源：最闻 分析师：高宇洋 执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 投资要点： 公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营收40.04亿元，同比下滑5.37%；归母净利润6.14亿元，同比增加24.63%；扣非后归母净利润5.83亿元，同比增加31.55%。其中，单二季度营收21.67亿元，同比+1.14%，环比+17.94%；归母净利润3.64亿元，同比+32.38%，环比+45.85%；扣非后归母净利润3.51亿元，同比+41.84%，环比+50.64%。 事件点评： 业绩端，公司营收下滑主要系传统数据中心200G和400G需求减弱所致。公司作为全球第一梯队光模块供应商，下游深度绑定大客户，800高速光模块已可量产出货，随AI对高速光模块需求落地后续公司业绩有望大幅提高。盈利能力方面，公司归母净利润同比增长及毛利率净利率均保持增长，主要系公司毛利率较高的高速率光模块占比提高，同时毛利率较高的外销占比提升所致；期间费用率方面，公司费用管控良好，三费总和大致保持稳定，23H1公司继续加大研发投入，募投项目“苏州旭创光模块业务总部暨研发中心建设项目”、“苏州旭创高端光模块生产基地项目”稳步推进，研发费用率有所提高。 公司技术产品布局全面，海外客户合作稳定，AI需求落地有望给公司带来更多想象空间。行业来看，2023Q2，北美云厂商巨头（亚马逊、微软、谷歌、Meta、苹果）整体资本开支合计为361.75亿美元，环比下降1.9%，减少的主要是非AI方向投资，同时这些公司均表示将继续加大对AI领域的投资力度；根据Counterpoint的估计，微软将在人工智能相关的基础设施上投入最多，其13.3%的资本支出将用于AI领域，其次是谷歌，约占6.8%；公司在产品技术上处于领先地位，现有10GSFP+、10GXFP、25GSFP28、40GQSFP、100GCFP4/QSFP28、400GOSFP/QSFP、800GOSFP/QSFP-DD800等各系列在内的多个产品类型，能够满足各应用场景；客户方面，公司与海外客户均有多年合作历史，产品导入有序。鉴于下游具有确定性高增长，公司作为光模块龙头有望率先受益。 展望后续，由于上半年3月后下游加单至出货大约需要几个月时间，预计公司业绩端将会在Q3后有所体现，2024年后公司800G产品及硅光模块继续放量，CPO等技术同步推进；客户方面，由于下游供应商选择及验证周期较长，公司作为光模块主要供应商市场地位较为稳固，因此公司同时具备规 模优势与市占优势，α与β共振将随AI科技革命实现预期兑现。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023-25年归母公司净利润 17.7/31.7/43.7亿元，同比增长44.8%/78.6%/37.8%，对应EPS为2.21/3.94/5.43 元，PE为57.1/31.9/23.2倍。结合上述分析行业角度，AI大幅拉动光模块需求，公司在技术与市场上拥有坚固护城河，Q3后有望实现业绩兑现；中长期来看，公司有望凭借800G速率升级和CPO等技术更迭，进一步巩固龙头地位，α与β共振，首次覆盖给予“买入-A”评级。 风险提示： 宏观经济波动及市场竞争加剧的风险：公司主要产品为高速光通信模块，如果未来全球经济衰退，国家宏观政策进行调整，通信运营商投资计划削减，下游应用领域市场发展出现滞缓，或者原材料价格、劳动力成本、资金成本、经济形势、政策导向、技术革新等发生变化，市场减少光模块产品需求，以及市场竞争的加剧，可能导致公司盈利能力下降。 技术升级的风险：光通信模块的技术含量较高，通常会涉及到光学与光电子学、电子科学与技术、材料科学等多个技术领域，是多学科相互渗透、相互交叉而形成的高新技术领域。随着光通信市场的快速发展，光通信器件产品的技术升级速度较快，如果公司核心技术不能及时升级，或者研发方向出现误判，将导致研发产品无法市场化，公司产品将存在被替代的风险。 供应链稳定性的风险：公司高速光通信模块所需原材料主要是光器件、集成电路芯片以及结构件等，原材料主要由第三方供应商提供。鉴于上述原材料对高速光通信模块产品的性能具有较大影响，一旦主要供应商不能及时、保质、保量地提供原材料，将会对公司生产经营产生较大的影响，在一定程度上增加公司产品的生产成本，对公司的盈利水平产生不利的影响。 贸易壁垒及市场需求下降的风险：公司光通信模块业务致力于为客户提供最佳光通信模块解决方案，其研发能力、量产能力以及满足客户要求的快速响应能力是其核心竞争力，主要出口市场为北美等国家或地区，其关键原材料亦大部分源自海外采购，如果未来中美贸易争端升级，贸易制裁手段加深，将减少光模块产品需求，增加关键原材料的采购难度，影响公司的盈利能力，极端情况下或将出现经营业绩大幅下滑甚至亏损的风险。 大股东减持风险：6月20日，5月10日，公司有多名股东连续减持，若后续公司股东及高管持续减持，则有可能对公司产生不利影响。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 7,695 9,642 11,711 19,758 25,288 YoY(%) 9.2 25.3 21.5 68.7 28.0 净利润(百万元) 877 1,224 1,773 3,166 4,362 YoY(%) 1.3 39.6 44.8 78.6 37.8 毛利率(%) 25.6 29.3 30.8 32.6 34.8 EPS(摊薄/元) 1.09 1.52 2.21 3.94 5.43 ROE(%) 7.6 10.2 13.1 19.0 20.9 P/E(倍) 115.3 82.6 57.1 31.9 23.2 P/B(倍) 8.8 8.5 7.5 6.1 4.9 净利率(%) 11.4 12.7 15.1 16.0 17.3 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.光模块龙头供应商，全方位布局成熟体系5 2.业绩小幅下滑，盈利能力提升7 3.风险提示9 图表目录 图1：公司发展历程5 图2：公司营收及同比7 图3：公司归母净利润及同比7 图4：公司分产品营收（单位：亿元）7 图5：公司分产品毛利率（单位：%）7 图6：公司分区域营收（单位：亿元）8 图7：公司分区域毛利率（单位：%）8 图8：公司毛利率与净利率（单位：%）9 图9：公司期间费用率（单位：%）9 表1：公司主要产品5 表2：公司主要子公司6 1.光模块龙头供应商，全方位布局成熟体系 中际旭创是全球光模块龙头供应商，主营光模块研发、设计、封装、测试和销售，产品服务于云计算数据中心、数据通信、5G无线网络、电信传输和固网接入等领域的国内外客户。公司从历史发展来看分为几个时期：1987年中际智能成立并发展为“电机定子绕组制造设备”龙头，于2012年在深交所上市；2008年苏州旭创成立并着力于光通信领域，此后相继推出40G、100G系列光模块；2017年，中际装备发行股份收购苏州旭创完成重组，重组后公司更名中际旭创并实现双主业并行；此后公司在光通信领域快速迈进，2020年公司收购成都储翰，完善在电信市场的光模块布局。目前，公司已具备从10G至800G多型号全方案的光模块生产能力，2021/2022全球光模块厂商排名中均位列第一名。 图1：公司发展历程 资料来源：公司官网，山西证券研究所 表1：公司主要产品 产品系列 产品特性 应用场景 800GOSFP 拥有全面的800GOSFP光模块产品组合，包括4x100Gx2和8x100G两种架构方案，除了传统的EML设计，还采取了以硅光为基础的方案来满足短距离传输需求。该系列的产品符合IEE802.3ck和OSFPMSA标准，并支持CMIS4.0。 主要应用于800G以太网、数据中心和云网络。 800GQSFP-DD 拥有全面的800GQSFP-DD光模块产品组合，包括4x100Gx2和8x100G两种架构方案，除了传统的EML设计，还采取了以硅光为基础的方案来满足短距离传输需求。该系列的产品符合IEE802.3ck和QSFP-DD800MSA标准，并支 持CMIS4.0。 主要应用于800G以太网、数据中心和云网络。 400GQSFP-DD 拥有全面的400GQSFP-DD光模块产品组合，该系列的产品符合IEEE802.3bs 主要应用于400G以太网、数据中心 和QSFP-DDMSA标准。 和云网络。 400GOSFP 拥有全面的400GOSFP光通信模块产品组合，包括4x50Gx2和4X100G两 种架构方案。该系列的产品符合IEEE802.3bs和OSFPMSA标准。 主要应用于400G以太网、数据中心 和云网络。 100GQSFP28 SingleLambda 该系列的的产品符合IEEE802.3bm，IEEE802.3cd和QSFP28MSA标准， 具有小型化、低功耗和高速率的特点。 主要应用于100G以太网。 100GQSFP+ 包括SR4,SR4CPRI,AOC,AOC100G-4×25G,CWDM4,eCWDM4,eCWDM4 ETPSM4,PSM4pigtail,LR4Ethernet和ER4Lite系列，该系列产品采用LC 或MPO光口，兼容IEEE802.3bm,SFF-8636等标准；具 有功耗低、体积小、速率高等特性，有利于数据中心增加容量、提高端口密度和降低功耗。 主要应用于100G数据中心内部网络、数据中心互联、城域网络等环境， 也可应用于5G无线网络。 40GQSFP+ 包括SR4，eSR4，IR4，LR4，ER4，LX4，PSMIR4，PSMLR4，AOC andAOCbreakout系列。该系列产品采用LC或MPO光口，兼容IEEE802.3bm,SFF-8436等标准；具有功耗低、体积小、速率高等特性，有利于数据中心增加容量、提高端口密度和降低功耗。 主要应用于大型数据中心、园区网络、城域网络等环境。 25GSFP28 包括SR，AOC，LR，ER商业温度系列，以及LR，BiDi，CWDM，LWDM，ER等工业温度系列。这些 产品采用LC光口，兼容IEEE802.3by，SFF-8472等标准；具有功耗低、体 积小、速率高、宽温度范围等特性。 主要应用于数据中心、5G网络、 25G以太网、光纤通道等环境。 10GSFP+SONET 拥有全面的SONET系列产品，包括LR,ER，ZR，DWDMER，DWDMZR 系列，符合SONETOC192/SDHSTM64与IEEE802.3ae标准。 主要应用于SONET(OC-192)/SDH (STM64)传输网络环境 10GSFP+Ethernet 包括LR，ER，ZR和DWDM（40km与80km）系列，该系列产品采用LC 光口，兼容IEEE802.3ae，SFF-8472，SFF-8431等标准；具有功耗低、体积小、速率高等特性。 主要应用于数据中心、城域网、无线网络、传输网络等环境。 资料来源：公司2022年年报，山西证券研究所 目前，公司目前业务主要通过全资子公司苏州旭创和控股子公司成都储翰开展，此外公司还在安徽铜陵、四川成都、美国硅谷、新加坡、台湾和泰国等地设有研发基地、生产基地及销售中心，子公司包括新加坡旭创、铜陵旭创等。 表2：公司主要子公司