逆势加速市场拓展，上半年猪苗收入同比+51%

逆势市场拓展取得成效，上半年收入同比+35%。公司2023H1实现营业收入5.32亿元，同比+35.11%，收入端同比改善主要系下游生猪养殖业发展，公司抢抓机遇开拓市场，多个产品实现收入大幅增长；实现归属于母公司所有者的净利润2.39亿元，同比+50.31%，主要系新技术和工艺应用后，疫苗生产效率得到提升。（1）分季度来看：23Q2公司实现营业收入2.52亿元，同比+32%，较Q1环比减少10%；实现归属于母公司所有者的净利润1.04亿元，同比+53%，较Q1环比减少24%。（2）分产品来看：2023H1公司猪用疫苗实现营业收入4.88亿元，同比+31%；禽用疫苗实现营业收入748万元，同比+39%；其他产品实现营业收入1708万元，同比+76%。（3）分渠道来看：2023H1公司直销模式收入3.42亿元，同比+30%；经销收入1.70亿元，同比同比+36%。 研发成果持续兑现，猫三联疫苗通过应急评审。2023H1公司研发投入合计4381.03万元，年内开展在研项目增至77个。在非强免疫苗领域，公司猪圆环病毒2型重组杆状病毒、猪支原体肺炎二联灭活疫苗（KQ03株+XJ03株），猪支原体肺炎、副猪嗜血杆菌病二联灭活疫苗（XJ03株+MD0322株）已进入新兽药复核试验阶段；在非瘟疫苗领域，公司在研的非洲猪瘟亚单位疫苗和活载体疫苗进展顺利；在宠物疫苗领域，公司的猫鼻气管炎、猫鼻结膜炎、猫泛白细胞减少症三联灭活疫苗通过应急评审，预计今年底或明年初可以上市销售，猫五联灭活疫苗和犬猫通用的高效狂犬病灭活疫苗即将申报临床试验。我们认为公司有望依靠扎实研发基础和稳定研发投入持续兑现成果，产品矩阵和业务规模有望稳步扩张。 看好养殖景气中期回暖，动保需求有望受益修复。从行业角度来看，生猪板块目前处于底部，受北方非瘟疫情扰动、猪价深度亏损影响，年初以来行业能繁母猪产能呈现小幅去化趋势，我们认为国内下半年猪价预计难见大幅改观，低迷猪价导致的资金紧张或将推动养猪产能加速去化，猪价中期有望表现强势，优质猪用疫苗需求或随下游养殖利润修复再次回暖。从公司角度来看，科前生物猪用疫苗收入占比95%以上，以伪狂犬疫苗为代表的核心产品优势明显，公司业绩有望受益猪价景气中期回暖而实现高弹性增长。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，疫苗批签发进度不及预期。 投资建议：维持“买入”评级。公司作为国内非强免龙头，中期看好猪价回暖驱动业绩增长，长期看好非瘟疫苗研发、规模养殖需求对接带来的成长潜力 。 我们预计公司23-25年归母净为4.7/6.7/5.4亿元 ，EPS为1.02/1.43/1.15，对应当前股价PE为20.1/14.3/17.7X。 盈利预测和财务指标 逆势市场拓展取得成效，上半年收入同比+35%。公司2023H1实现营业收入5.32亿元，较上年同期增加35.11%，收入端同比改善主要系下游生猪养殖业发展，公司抢抓机遇开拓市场，多个产品实现收入大幅增长；实现归属于母公司所有者的净利润2.39亿元，较上年同期增加50.31%，主要系新技术和新工艺应用后，疫苗生产效率得到提升。 分季度来看：23Q2公司实现营业收入2.52亿元，较上年同期增加32%，较Q1环比减少10%；实现归属于母公司所有者的净利润1.04亿元，较上年同期增加53%，较Q1环比减少24%。 分产品来看：2023H1公司猪用疫苗实现营业收入4.88亿元，较上年同期增加31%； 禽用疫苗实现营业收入748万元，较上年同期增加39%；其他产品实现营业收入1708万元，较上年同期增加76% 图1：科前生物营业收入及增速 图2：科前生物单季营业收入及增速 图3：科前生物归母净利润及增速 图4：科前生物单季归母净利润及增速 净利率提升明显，费用率有所优化。公司2023年上半年销售毛利率73.58%，相较上年全年水平基本持平；销售净利率44.93%，相较上年全年水平+4.07pcts，主要受益于经营效率提升。费用方面，公司2023年上半年销售费用率13.78%（相较上年全年水平-2.19pcts）；管理费用率6.36%（相较上年全年水平-0.31pcts）； 财务费用率-5.82%（相较上年全年水平+0.51pcts）。三项费用率合计14.32%，较上年全年水平-1.99pcts。 图5：科前生物毛利率、净利率变化情况 图6：科前生物三项费用率变化情况 经营性现金流净额维持平稳，应收账款周转天数有所增加。公司2023年上半年经营性现金流净额2.21亿元，经营性现金流净额占营业收入比例为41.64%（较上年全年水平基本持平），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为101.82%（较上年全年水平+8.58pcts）。在主要流动资产周转方面，2023年上半年公司存货天数达192天（较较上年全年水平基本持平），应收账款周转天数达118天（较上年全年水平+11.38%）。 图7：科前生物主要流动资产周转情况 图8：科前生物经营性现金流情况 投资建议：维持“买入”评级。公司作为国内非强免龙头，中期看好猪价回暖驱动业绩增长，长期看好非瘟疫苗研发、规模养殖需求对接带来的成长潜力。我们预计公司23-25年归母净为4.7/6.7/5.4亿元，EPS为1.02/1.43/1.15，对应当前股价PE为20.1/14.3/17.7X。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明